Портфельное инвестирования на рынке ценных бумаг (стр. 3 из 6)

Рис. 5. Риск портфеля и диверсификация [4, с. 150]

Связь между доходностью и риском в модели Шарпа носит линейный характер, и тем самым привычное практическое правило "большая доходность означает большой риск" получает точное аналитическое обоснование [12, c .34].

Г. Марковиц, Дж. Тобин и У. Шарп являются, таким образом основоположниками современной теории портфельных инвестиций. Разработанные ими модели направлены на решение общей задачи – выбора оптимального портфеля, однако имеют и свои особенности. Анализ этих основополагающих моделей портфельной теории представлен в Таблице 1.

Таблица 1. Сравнительный анализ классических моделей портфельного инвестирования

Автор модели	Г. Марковиц	Дж. Тобин	У. Шарп
Уровень анализа	Микроэкономический	Макроэкономический	Микро- и макроэкономический
Применяемый метод	Статистический анализ	Экономический анализ	Регрессионный анализ
Основная заслуга модели	Заложена теоретическая база портфельного инвестирования, формализация понятий «доходность», «риск», введение «эффективного множества портфелей»	Введение в модель безрисковых активов, «коротких» позиций, пересмотр «эффективного множества»	Применение методов регрессионного анализа, введение α- и β-коэффициентов, увязка общерыночных тенденций с характеристиками отдельного портфеля
Основной недостаток	Сложность вычислений, учет только «длинных» позиций в портфеле	Рассматривает модель рынка в целом, но не дает конкретных рекомендаций на уровне отдельных инвесторов	Высокая вероятность погрешности при расчете коэффициентов

Сегодня модель Г. Марковица используется в основном на первом этапе формирования портфеля активов при распределении инвестированного капитала по их различным типам (акциям, облигациям, недвижимости и т. п.). Однофакторная модель У. Шарпа используется на втором этапе, когда капитал, инвестированный в определенный сегмент рынка активов, распределяется между отдельными конкретными активами, составляющими выбранный сегмент (то есть по конкретным акциям, облигациям и т. п.).

Таким образом, можно сформулировать основные выводы теории портфельных инвестиций [12, c .201]:

а) эффективное множество содержат те портфели, которые одновременно обеспечивают и максимальную ожидаемую доходность при фиксированном уровне риска, и минимальный риск при заданном уровне ожидаемой доходности;

б) предполагается, что инвестор выбирает оптимальный портфель из портфелей, составляющих эффективное множество;

в) оптимальный портфель инвестора идентифицируется с точкой касания кривых равнодушия инвестора с эффективным множеством;

г) как правило, диверсификация влечет за собой уменьшение риска, поскольку в общем случае стандартное отклонение доходности портфеля будет меньше, чем средневзвешенные стандартные отклонения доходности ценных бумаг, которые составляют этот портфель;

д) соотношение доходности ценной бумаги и доходности на индекс рынка известно как рыночная модель;

е) доходность на индекс рынка не отражает доходности ценной бумаги полностью; необъясненные элементы включаются в случайную погрешность рыночной модели;

ж) в соответствии с рыночной (индексной) моделью, общий риск ценной бумаги состоит из рыночного риска и собственного риска;

з) диверсификация приводит к усреднению рыночного риска;

и) диверсификация может значительно снизить собственный риск.

Вышеперечисленные принципы, выработанные Г. Марковицем, Дж. Тобином и У. Шарпом, составляют основу теории портфельных инвестиций по настоящее время, несмотря на то, что на современном этапе теория продолжает развиваться и совершенствоваться.

2. Портфельная теория инвестиций на современном этапе и тенденции ее развития

Формирование структуры инвестиционного портфеля в современных условиях представляет собой достаточно сложный процесс, на который влияют различные факторы систематического и специфического характера. В данной главе рассмотрена применимость теории Г. Марковица в условиях современного российского финансового рынка с целью определения тенденций развития портфельного инвестирования, а также проанализирована адекватность современных портфельных теорий, которые базируются на иррациональности поведения инвестора.

В течение большого промежутка времени инвесторы структурировали инвестиционные портфели исходя из предположения о минимизaции совокупного риска с помощью эффекта диверсификации и на протяжении большей части этого времени классическая теория была адекватна реалиям — для мирового рынка акций период характеризуется направленным поступательным ростом, слабой волатильностью, достаточно низкими процентными ставками и общей стабильностью экономической конъюнктуры. Однако мировой финансовый кризис, который проявился в виде «пузыря» на кредитных рынках, в исчезновении ликвидности, существенном росте волатильности, появлении высокой корреляции между классами активов и т. д., стал серьёзной проверкой эффективности портфельной теории Г. Марковица.

Современные теории портфельного инвестирования содержат ряд основополагающих «гипотез», многие из которых основаны на следующих предпосылках классической теории Г. Марковица [14, c .78]:

- инвестор всегда рационален в отношении доходности и риска;

- инвесторы имеют одинаковый уровень терпимости к рискам;

- инвесторы всегда стремятся оптимизировать свою функцию полезности;

- ожидаемая доходность портфеля и стандартное отклонение являются основополагающими факторами при определении структуры оптимального инвестиционного портфеля;

- инвестор ориентирован на одношаговую оптимизацию портфеля ценных бумаг;

- доходность рынка имеет статистически нормальную функцию распределения;

- стандартное отклонение и корреляция между классами активов совокупно учитывают риск портфеля;

- рынок рационален, его поведение моделируется с помощью экономико-математических моделей;

- первоначальная статистика математических моделей является постоянной во времени величиной.

Однако на практике не все инвесторы ориентированы на предпосылки классической портфельной теории вследствие того, что поведение инвестора иррационально. Уровень терпимости у каждого инвестора индивидуален и является функцией зависимости от цели процесса, величины начального капитала и экономической обстановки в стране и в мире. Цель инвестора, следовательно, не одинакова и зависит от множества факторов систематического и специфического характера. Помимо этого, инвестор обращает внимание непосредственно на текущую динамику доходности инвестиционного портфеля пошагово внутри периода вложения.

Современному рынку ценных бумаг также присущи некоторые черты, отличные от изложенных в классической теории [14, с.79]:

а) распределение доходности ценных бумаг не является в большинстве случаев статистически нормальным, т. к. существуют неожиданные процессы или так называемые «тяжёлые хвосты»;

б) первоначальные данные модели имеют существенные колебания во времени;

в) разнообразие рисков инвестиционных портфелей (например, риск доверия, кредитного рычага и т. д.) не позволяет учесть их все в процессе моделирования;

г) резонансная конъюнктура финансовых рынков встречается чаще практически, чем допускается теоретически.

В связи с наличием всех вышеуказанных несоответствий положений классической модели современным рыночным реалиям возникла необходимость в усовершенствовании существующей портфельной теорий или же создании на ее базе новых, более актуальных моделей портфельного инвестирования.

Все портфельные теории, которые возникли в результате «наращения» на классическую портфельную теорию Г. Марковица специфических для текущего момента времени особенностей, можно сгруппировать следующим образом [19, c .62]:

а) поведенческие модели;

б) количественные модели;

в) модели «переосмысления».

Рассмотрим каждую из моделей подробнее.

Теория поведенческих финансов, которая возникла в 1960-х гг., рассматривает вопрос об иррациональности инвестиционных решений. Это направление довольно точно выявляет факторы иррационального поведения инвесторов при принятии решений (в том числе характер, психологический настрой, предубеждения и т. д.), однако рассчитать их количественно и добавить в модель портфеля ценных бумаг в качестве факторов риска пока не удаётся. В частности, к основным факторам риска, которые трудно определить количественно, относится излишняя самоуверенность инвесторов, которая порождается следующими факторами [19, c .65]:

а) оптимистическим отклонением, которое выражается в субъективном преувеличении вероятности возникновения благоприятных событий;

б) иллюзией контроля, которая возникает в связи с переоценкой степени контроля над ситуацией инвестирования;

в) иллюзией предсказания, согласно которой инвестор верит в свою способность предсказывать доходность и другие параметры операции лучше других;

г) экспертным суждением, которое повествует о наличии смещённой оценки прогноза на фондовом рынке в результате возникновения так называемого значительного временного лага.