КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОСЫ И ЗАДАНИЯ
1) Если валюта, в которой компания имеет "длинную" позицию, находится под угрозой ослабления, то она будет продаваться форвардно. Прокомментируйте такую политику.
2) Вместо политики всегда хеджировать свои инвалютные счета к получению фирма решила хеджировать лишь в том случае, если она верит, что отечественная валюта усилится. В других случаях эта позиция будет оставлена непокрытой. Прокомментируйте эту новую политику.
3) Какова базовая схема хеджинговой стратегии для покрытия трансляционного валютного риска? Как она работает?
4) Международные фирмы всегда могут снизить инвалютный риск, с которым сталкиваются их иностранные подразделения, посредством заимствования в местной иностранной валюте. Истинно ли это утверждение? Почему?
5) Что является отечественным аналогом валютному риску? Объясните.
6) Импортер должен уплатить 100 000 дол. через 90 дней.
а) Если 90-дневный форвардный курс доллара составляет 5500 руб., а спот-курс, ожидаемый через 90 дней, - 5 400 руб., то каковы издержки хеджирования при осуществлении такого платежа?
б) Какие дополнительные факторы будут воздействовать на решение о хеджировании?
7) Французский корпоративный казначей ожидает получить платеж в 11 млн. нем. марок через 90 дней от немецкого покупателя. Текущий спот-курс составляет DEM 0,29870/FRF I, a 90-дневный форвардный курс - DEM 0,29631/FRF 1. Кроме того, 3-месячные евромарковые и еврофранковые ставки составляют 9,8 и 12,3% годовых соответственно.
а) Какова хеджированная стоимость счетов к получению в немецких марках при использовании форвардного контракта?
б) Опишите, как французский казначей мог бы использовать денежно-рыночный хеджинг для покрытия в франках счетов к получению, деноминированных в немецких марках? Каков эффективный форвардный курс, который казначей может получить, используя такой денежно-рыночный хеджинг?
в) Существуют ли арбитражные возможности с учетом ваших ответов на подпункты "а" и "б"? Каким образом казначей мог бы воспользоваться их преимуществом?
8) Инвестиционный менеджер хеджирует портфель бундсов (германских правительственных облигаций) при помощи 6-месячного форвардного контракта. Текущий спот-курс составляет DEM 1,64/USD 1, а 180-дневный форвардный курс - DEM 1,61/ USD 1. В конце 6-месячного периода бундсы увеличились в стоимости на 3,75% (в терминах DEM), тогда как спот-курс составил DEM 1,46/USD 1.
а) Если бундсы приносят процент по годовой ставке в 5%, уплачиваемой каждые полгода, то каков общий долларовый доход инвестиционного менеджера на прохеджированные бундсы?
б) Какой доход на бундсы мог бы быть без хеджинга?
в) Какова была истинная стоимость форвардного контракта?
Глава 11. Валютно-экономический риск:
ЦЕЛИ
· Определить валютно-экономический риск.
· Скалькулировать реальный валютный курс и описать последствия изменений реального валютного курса.
· Используя регрессионный анализ, скалькулировать экономический риск, к которому ведет изменение валютного курса.
· Описать маркетинговую, производственную и финансовую стратегии, которые применимы для коррекции экономических последствий изменений валютных курсов.
КЛЮЧЕВЫЕ ТЕРМИНЫ И КОНЦЕПЦИИ
Валютно-экономический риск Операционный валютный риск
Валютный риск Производственная стратегия
Конкурентный риск Реальный валютный курс
Контрактный валютный риск Регрессионный анализ
Маркетинговая стратегия
Изменения валютных курсов имеют не только аккаунтинговые, но и оказывают реально-экономические эффекты на денежные потоки фирмы, воздействуя на решения о зарубежных продажах, ценообразовании, покупках, кредитной политике, размещении производственных мощностей. В данной главе дается определение валютно-экономического риска, а также рассматриваются его характер и экономические влияния изменений валютных курсов на стоимость фирмы.
1. ИДЕНТИФИКАЦИЯ ВАЛЮТНО-ЭКОНОМИЧЕСКОГО РИСКА
Важный аспект менеджмента валютного риска - включить оценки его величины в базовые корпоративные решения. Валютно-экономический риск определяется как степень, в которой на стоимость компании (ее денежные потоки) воздействуют изменения валютных курсов. В этом параграфе мы определим валютно-экономический риск и охарактеризуем подходы для его измерения.
1.1. Определение валютно-экономического риска
При использовании аккаунтингового определения валютного риска основной акцент делается на том воздействии, которое оказывают валютно-курсовые изменения на финансовую отчетность фирмы (банка). Экономическая концепция валютного риска фокусируется на воздействии валютного курса на будущие денежные потоки фирмы (банка).
Так, приведенная стоимость ожидаемых будущих денежных потоков фирмы определяет текущую стоимость фирмы. Фирма будет подвержена валютному экономическому риску, если отношение прироста приведенной стоимости к приросту валютного курса не равно нулю. Валютный риск, в свою очередь, определяется как колеблемость стоимости фирмы, обусловленная неопределенностью изменений валютного курса. Таким образом, валютно-экономический риск определим как вероятность того, что валютно-курсовые колебания изменят величины будущих денежных потоков фирмы.
Валютно-экономический риск декомпозируется на два компонента: контрактный и конкурентный риск. Контрактный риск возникает как возможность получения валютных доходов или убытков фирмой в связи с исполнением валютно-деноминированных контрактных обязательств. Этот тип риска отчасти рассматривается как аккаунтинговый (см. гл. 9 и 10), однако в то же время он имеет "денежно-поточный" характер, а следовательно, является частью экономического риска.
Далее, если даже фирма полностью прохеджировала свой контрактный риск, то она может столкнуться о долгосрочным конкурентным риском. Последний возникает в силу того, что изменения валютного курса могут изменить будущие доходы и издержки компании, т.е. ее общие денежные потоки, не связанные с отдельными сделками. Измерение этого типа риска требует долгосрочного рассмотрения рыночных позиций фирмы (банка), на конкурентоспособность которых (по издержкам и ценам) могут воздействовать изменения валютного курса. Таким образом, фирма столкнется с конкурентным риском в тот момент, когда она инвестирует деньги для работы на рынке с сильной иностранной конкуренцией или для получения товаров или сырья за границей. Такие инвестиции включают развитие новых продуктов, сети распределения, заключение иностранных контрактов на поставку, а также создание производственных мощностей. В этом случае валютный контрактный риск появляется позднее, когда фирма начнет осуществлять валютно-деноминированные покупки и продажи.
1.2. Измерение валютно-экономического риска
Измерение валютно-экономического риска довольно затруднено, так как невозможно оценить эффекты изменений валютного курса без одновременного анализа воздействия на денежные потоки относительных темпов инфляции, которые лежат в их основе, связанных с каждой валютой. В силу этого на конкурентный риск компании воздействуют лишь изменения в реальном валютном курсе.
Соответственно значительное изменение в номинальном валютном курсе, сопровождаемое равным изменением в уровне цен, не будет иметь воздействия на относительные конкурентные позиции отечественных фирм и их иностранных конкурентов, а следовательно, не изменит реальных денежных потоков.
Наоборот, если изменится реальный курс, то это изменит относительные цены, т.е. пропорции цен отечественных товаров к ценам иностранных товаров, а следовательно, относительную конкурентоспособность фирмы. Без изменений относительных цен фирма не сталкивается с реальным конкурентным валютным риском. Если поддерживается паритет покупательной способности, то движение валютного курса точно покрывает изменения в уровне иностранных цен, не затрагивая при этом величину денежных потоков в отечественной валюте.
Если фирма входит в контракты, фиксированные в иностранной валюте (торговый контракт, долговое обязательство с фиксированной процентной ставкой, долговременный лизинг, трудовые контракты, рента), и эти контракты индексированы, а реальный курс остается постоянным, то валютный риск элиминируется.
В целом снижение реальной стоимости отечественной валюты делает экспортные и импортозамещающие товары более конкурентоспособными. Наоборот, реальное удорожание национальной валюты ухудшает положение национальных экспортеров и продуцентов, конкурирующих с импортом, действуя как налог на экспорт и как субсидия импортеру.
Итак, экономическое воздействие изменений валютных курсов на фирму зависит от того, полностью ли покрыто изменение валютного курса разницей в темпах инфляции. Если (из-за ценового контроля, изменения монетарной политики и др.) реальный валютный курс (а следовательно, относительные цены) изменится, то такое изменение относительных цен, в конечном счете, определит долгосрочный конкурентный риск фирмы. При этом режим фиксированных валютных курсов может привести даже к большему валютному конкурентному риску, чем режим плавающих курсов. В свое время это было одним из аргументов сторонников замены Бреттон-Вудской валютной системы на новый валютный стандарт.