- высокая гибкость РЕПО, выражающаяся, в частности, в возможности участника в рамках одного соглашения привлекать/предоставлять и ценные бумаги, и денежные средства;
- возможность для участника РЕПО эффективно управлять рисками, возникающими при предоставлении/привлечении активов за счет проработанной системы соответствующих механизмов.
Ключевым преимуществом РЕПО является то, что кредитор получает, как часто говорят, «двойную защиту»: при дефолте контрагента он реализует обеспечение, а при обесценении обеспечения (например, в результате дефолта эмитента облигаций, являющихся обеспечением по сделке РЕПО) заемщик исполняет обязательство по возврату полученных по первой части РЕПО денежных средств. Таким образом, риск потери всей суммы денежных средств, предоставленных по сделке РЕПО, может реализоваться для кредитора только в случае одновременного дефолта контрагента и обесценения обеспечения.
Иначе говоря, при заключении сделки РЕПО вместо предоставления необеспеченного кредита кредитный риск на заемщика замещается у кредитора рыночным риском обеспечения (т. е. риском изменения рыночной стоимости обеспечения) и риском ликвидности (т. е. при дефолте контрагента окажется невозможным оперативно получить в необходимом объеме денежные средства от реализации обеспечения). Для управления этими рисками существуют следующие механизмы:
1) начальная маржа или дисконт, представляют из себя, в сущности, одно и то же, а именно, величину превышения стоимости обеспечения над суммой денежных средств, предоставляемых/получаемых по сделке РЕПО (разница только в том, что начальная маржа рассчитывается, исходя из суммы денежных средств, а дисконт - посредством уменьшения стоимости обеспечения; использование начальной маржи, или дисконта, устанавливается соглашением сторон сделки РЕПО);
2) поддержание маржи - в течение срока РЕПО (периода времени между исполнением первой части РЕПО и датой второй части РЕПО) в результате наращивания процентов по ставке РЕПО на предоставленные/полученные по РЕПО денежные средства и изменения рыночной стоимости ценных бумаг, являющихся обеспечением по сделке РЕПО, установленная при заключении сделки РЕПО величина начальной маржи или дисконта изменяется. Для сохранения рисков по сделке РЕПО в согласованных рамках стороны по сделке РЕПО могут договориться о поддержании первоначального уровня маржи или дисконта посредством внесения одним контрагентом другому соответствующей суммы денежных средств или количества ценных бумаг - маржевого взноса. Таким образом, если рыночная стоимость обеспечения падает, то покупатель требует дополнительное обеспечение или возврат части денежных средств, если рыночная стоимость обеспечения растет, то продавец требует дополнительной суммы денег или возврат части обеспечения.
Практика совершения сделок РЕПО существовала в России с середины 1990-х гг. в виде либо заключения международных сделок (с номинированными в иностранной валюте ценными бумагами и/или с зарубежными контрагентами) в соответствии с нормами иностранного права и положениями типового соглашения о сделках РЕПО, либо на внутреннем рынке в виде заключения двух не связанных или малосвязанных договоров купли/продажи и обычно без указания на то, что это сделка РЕПО. Именно рынку ГЦБ российский финансовый рынок обязан развитием операций РЕПО.
Исторически на рынке ГЦБ первыми были введены операции прямого РЕПО против Банка России для закрытия коротких денежных позиций Участников. Их запуск состоялся в октябре 1996 г. Затем, с сентября 1997 г., Банк России начал проведение аукционов прямого РЕПО. Эти два вида РЕПО активно использовались на рынке ГЦБ с момента их запуска и до августовского кризиса 1998 года, когда проведение всех операций на рынке ГКО и ОФЗ (в том числе проведение операций РЕПО с выпусками ГКО и ОФЗ) было приостановлено.
Указанные выше операции РЕПО регулировались Приказом Банка России от 15 июня 1995 г. № 02-125 «Об утверждении новой редакции Положения об обслуживании и обращении выпусков государственных краткосрочных бескупонных облигаций в связи с началом региональных операций с ГКО». В условиях отсутствия упоминания сделок РЕПО в гражданском законодательстве данное Положение определяло сделки РЕПО как «договоры (сделки) купли/продажи с обязательством обратного выкупа». С одной стороны, указывалось, что сделки РЕПО заключаются на основании единой заявки путем одновременной регистрации двух частей сделки РЕПО: первой части РЕПО, по которой исполнение производится в день заключения сделки РЕПО, а также второй части РЕПО, по которой исполнение производится в установленный срок, отличный от дня заключения сделки РЕПО, а стороны сделки в приложениях именовались Кредитором и Заемщиком. С другой стороны, торговалась скорее не ставка РЕПО, а цена облигации (только по первой части РЕПО). Кроме того, в данном документе отсутствовали любые упоминания о всех ранее рассматривавшихся механизмах РЕПО.
В условиях отсутствия дисконтирования, маржирования и иных элементов системы управления рисками РЕПО, а также с учетом сохранения для сделок РЕПО принципа анонимности аналогично спот-рынку ГЦБ ключевой вопрос обеспечения исполнения обязательств по сделке РЕПО решался за счет:
1) наличия среди контрагентов Банка России, который всегда исполняет обязательства и перед которым всегда стараются исполнить обязательства;
2) установления Банком России жестких ограничений на условия РЕПО, в частности, на срок РЕПО (сначала только 1 день, а впоследствии 1 день и 2 дня) и цену исполнения второй части РЕПО (фиксировалась Банком России на каждый день для каждого срока РЕПО);
3) установления Банком России для каждого дилера лимита проведения операций РЕПО в зависимости от размера его портфеля ГЦБ;
4) автоматического исполнения вторых частей РЕПО.
Незадолго до кризиса - в июле 1998 г. - на рынке ГЦБ было введено РЕПО «Дилер-Инвестор», проведение которого (как и всех других операций с ГКО и ОФЗ) было приостановлено 17 августа 1998 г.
В ходе кризиса (в условиях приостановки всех операций с ГКО и ОФЗ) Банк России с 8 октября 1998 г. начал проведение аукционов РЕПО и операций РЕПО для закрытия «коротких» позиций с выпусками Облигаций Банка России, которые просуществовали на рынке ГЦБ до февраля 1999 г., когда были погашены последние выпуски ОБР, выпущенные Банком России в 1998 г[6].
Затем с 1 октября 1999 г. на рынке ГЦБ были введены операции междилерского РЕПО. Однако из-за неудачного времени запуска (рынок ГЦБ был разрушен кризисом), а также нерешенности ряда проблем бухгалтерского учета и налогообложения и неоправданных ценовых и иных ограничений, установленных Банком России в целях сохранения гарантий исполнения вторых частей РЕПО, данные операции междилерского РЕПО не были востребованы рынком.
Новым импульсом в развитии рынка РЕПО с государственными облигациями послужил запуск в августе 2003 г. операций междилерского РЕПО в соответствии с Положением Банка России от 25 марта 2003 г. № 220-П "О порядке заключения и исполнения сделок РЕПО с государственными ценными бумагами Российской Федерации". Механизм проведения подобных операций соответствует современной практике развитых рынков РЕПО и предусматривает такие механизмы управления рисками, как дисконтирование обеспечения и поддержание маржи.
В Положении № 220-П сделана попытка последовательно и подробно описать сделку РЕПО, ее особенности, связанные с юридической формой и экономическим содержанием, а также порядок ее заключения и исполнения. В целях Положения № 220-П сделка РЕПО определяется как «двусторонняя сделка по продаже (покупке) облигаций (далее - первая часть сделки РЕПО) с обязательством обратной покупки (продажи) облигаций того же выпуска в том же количестве (далее - вторая часть сделки РЕПО) через определенный условиями такой сделки срок и по определенной условиями такой сделки цене». При этом продавец облигаций по первой части сделки РЕПО (далее - Первоначальный продавец) является покупателем облигаций по второй части сделки РЕПО, а покупатель облигаций по первой части сделки РЕПО (далее - Первоначальный покупатель) является продавцом облигаций по второй части сделки РЕПО. Кроме того, там же однозначно описаны переходы права собственности на облигации при проведении операции РЕПО, что отличает ее от кредитования под залог облигаций: «Право собственности на облигации, являющиеся предметом купли-продажи по сделке РЕПО, переходит:
- в результате исполнения первой части сделки РЕПО - от Первоначального продавца к Первоначальному покупателю;
- в результате исполнения второй части сделки РЕПО - от Первоначального покупателя к Первоначальному продавцу».
Лишь осенью 2004 г. началось формирование полноценного рынка междилерского РЕПО, когда регулярные обороты пришли на смену единичным операциям.
Бурный рост рынка междилерского РЕПО произошел в 2005 г. Его обороты по итогам года достигли 315 млрд. руб., что в 11 раз превышает уровень 2004 г. Количество заключенных сделок в 2005 г. составило более 4,5 тыс. шт. Сформировался круг постоянно работающих на рынке участников, в который вошло большинство основных участников российского финансового рынка. Из всего многообразия сроков РЕПО выделились ключевые сроки, на которые пришлись основные обороты по этим операциям: 1, 7 и 14 дней.
Новые рекорды роста рынка междилерского РЕПО были поставлены в 2006 г., что говорит о дальнейшем крайне активном его развитии:
- оборот данных операций за 3 квартала 2006 г. в 2,5 раза превысил оборот по ним за весь 2005 г. и достиг 791,8 млрд. руб.;
- количество сделок за 3 квартала 2006 г. составило 8,7 тыс. шт., увеличившись по сравнению с 2005 г. почти в 2 раза;
- количество дилеров, заключивших сделки междилерского РЕПО в течение 3 кварталов 2006 г., превысило 90.
Таким образом, можно утверждать, что рынок междилерского РЕПО является важным и динамично развивающимся сегментом денежного рынка, позволяющим участникам эффективно привлекать/предоставлять денежные средства, обеспеченные высоконадежными ценными бумагами.