В соответствии с финансовым планом правительства на 2007–2009 гг. величина государственного внутреннего долга будет составлять (на конец года, млрд. руб.): в 2007 г. – 1356.1; 2008 г. – 1618.0 и в 2009 г. – 1856.3. К этому времени по сравнению с 2005 г. она возрастет в 2.1 раза, а по сравнению с 2000 г. – в 3.3 раза. Объем государственного долга в целом увеличится с 2850.8 млрд. руб. в 2007 г. до 3215.0 млрд. руб. к концу 2009 г. однако вследствие сокращения внешнего долга этот объем по сравнению с показателем на конец 2000 г. будет на 28.3% меньше.
Помимо рефинансирования государственного долга, рынок государственных ценных бумаг выполняет ряд важных инфраструктурных функций в экономической политике. Эти бумаги, считает К. Корищенко, представляют собой «инвестиционный объект последней инстанции». Будучи одним из ключевых сегментов совокупного финансового рынка, рынок государственных долговых обязательств дает возможность властям эффективно управлять государственным долгом и регулировать основные макроэкономические пропорции рыночными методами, воздействуя на уровень доходности соответствующих бумаг.
Рынок ГЦБ дает представление о реальной стоимости обслуживания государственного долга; играет важную роль в качестве механизма, позволяющего властям определять минимальную цену денег в экономике; является базовым ориентиром для установления рыночных ставок по другим финансовым и денежным инструментам, в том числе по срочным и опционным сделкам (ставка по госбумагам воспринимается как безрисковая ставка и поэтому служит исходной основой для формирования всех остальных процентных ставок); предоставляет Центральному банку действенный инструмент для проведения денежно-кредитной политики посредством купли-продажи госбумаг на «открытом рынке» с целью регулирования объемов денежного предложения; в определенной мере связывает избыточную денежную ликвидность и тем самым противодействует инфляционному процессу.
Инвестиции нерезидентов
Интеграция экономики России в систему мирового хозяйства предполагает, в частности, установление взаимосвязи нашего рынка ценных бумаг с мировым. Наряду с этой долгосрочной, объективной потребностью в первой половине 90-х годов налаживание такой взаимосвязи вызывалось и сугубо практическими нуждами. Дело в том, что для финансирования дефицита бюджета государственные органы, помимо внутренних источников денежных средств, вынуждены были обращаться и к внешним источникам. Наряду с займами международных организаций, иностранных правительств коммерческих банков они использовали также два основных канала финансового рынка – во-первых, привлечение нерезидентов на внутренний рынок государственных долговых обязательств (главным образом в виде ГКО и ОФЗ) и, во-вторых, эмиссию ценных бумаг на мировом рынке (в форме еврооблигаций).
Большой масштаб и быстрый рост рынка рублевых ГЦБ, высокая их доходность – все это, несмотря на большие валютные и кредитные риски, делало данный рынок крайне привлекательным для иностранных инвесторов. Поэтому после создания необходимых юридических предпосылок был сформирован валютный механизм, обеспечивающий доступ нерезидентов на рынок ГКО-ОФЗ, иностранцы начали осуществлять значительные вложения в эти финансовые инструменты. Статистические данные об объемах и динамике соответствующих операций содержатся в официальных публикациях Центрального банка РФ.
За 1996–1997 гг. и первый квартал 1998 г. чистый приток средств нерезидентов на рынок ГКО-ОФЗ по официальным каналам 9 через счета типа «C») достиг 19.9 млрд. долл. Это произошло несмотря на то, что средневзвешенная доходность ГКО (сроком до 90 дней) понизилась со 168% годовых в 1995 г. до 86% в 1996 г. и 23.5% в 1997 г.
По данным Банка России, накопленные вложения нерезидентов в ГКО-ОФЗ оценивались на конец 1997 г. в общей сложности в 16.1 млрд. долл., и доля иностранного участия на рынке этих финансовых инструментов возросла с 16% по состоянию на 1 января 1997 г. до 28% на 1 января 1998 г. А по некоторым неофициальным оценкам, общая сумма иностранных вложений в российские государственные обязательства (включая инвестиции через подставные структуры) достигла в начале 1998 г. порядка 30 млрд. долл., или около половины совокупного объема этих обязательств.
Привлечение властями в больших масштабах иностранного капитала на рынок ГКО-ОФЗ, с одной стороны, содействовало финансированию дефицита государственного бюджета и уравновешиванию пассивного сальдо платежного баланса России. Однако, с другой стороны, оно усиливало «пирамидальный характер» этого рынка. Полностью открытый для иностранных инвесторов рынок ГКО-ОФЗ стал каналом, через который Россия особенно остро испытала деструктивное воздействие мирового финансового кризиса.
В связи с развитием финансового кризиса в Юго-Восточной Азии и Латинской Америке, а также углублением бюджетного кризиса в России иностранцы с середины мая 1998 г. начали активно выводить инвестированные в ГКО-ОФЗ средства (на протяжении второго, третьего и четвертого кварталов – чистое уменьшение на 3.5 млрд. долл. с учетом производственного в конце июля обмена части ГКО на долларовые облигации). Это содействовало падению совокупного спроса на ГКО-ОФЗ и чрезмерному повышению уровня их доходности. При таких обстоятельствах правительство лишилось возможности рефинансировать свой внутренний долг. Последовавшее в августе 1998 г. обрушение рынка ГЦБ, как уже говорилось, вынудило российские власти принять решение о замораживании выплат по ГКО-ОФЗ.
Несмотря на меры по либерализации валютного режима, на протяжении 2000–2001 гг. объемы продаж иностранцами российских рублевых ГЦБ значительно превышали размеры приобретения ими этих бумаг. В сумме за два года чистое сокращение вложений нерезидентов в ГКО-ОФЗ составило 2.2 млрд. долл., что соответствовало 17.9% итоговой величины прироста чистых иностранных инвестиций в данные финансовые инструменты за 1996–1999 гг. Это результат как истечения срока обращения облигаций, так и возросших продаж последних нерезидентами на вторичном рынке.
Понижении активности иностранных инвесторов на российском рынке государственных долговых обязательств явилось следствием уменьшения валютной доходности этих обязательств, а также подрыва доверия к российскому рынку государственного долга из-за дефолта 1998 г. В том же направлении действовали и неурядицы на фондовых рынках Запада.
В 2002–2005 гг. сокращение объема иностранных инвестиций в рублевые ГЦБ продолжалось, однако его масштабы значительно уменьшились. Чистая величина этого сокращения за эти годы составила 0.6 млрд. долл., что было эквивалентно 27.3% соответствующего показателя за предыдущие два года. А в 2006 г. иностранные инвесторы увеличили на 511 млн. долл. (в чистом исчислении) свои вложения в российские ГЦБ посредством приобретения последних на вторичном рынке и, таким образом, практически компенсировали сокращение 2002–2005 гг.
В общем итоге задолженность федеральных органов управления России по рублевым ценным бумагам (ГКО-ОФЗ) по отношению к нерезидентам сократилась, по данным Банка России, в номинальном исчислении с 3.6 млрд. долл. на начало 2000 г. до 0.04 млрд. долл. на 1 января 2006 г., но возросла к началу 2007 г. до 0.54 млрд. долл., что было ниже уровня начала 2000 г. в 6.7 раза. Доля портфеля нерезидентов в общей сумме торгуемых на организованном рынке рублевых ГЦБ снизилась на протяжении 2000–2006 гг. с 36.0% до всего лишь 1.6%. Надо сказать, что сами российские власти весьма сдержанно относятся к привлечению нерезидентов на рынок внутреннего государственного долга. Так, бывшая в то время заместителем министра финансов РФ Б. Златкис в июле 2002 г. заявила: «Мы не планируем привлечение иностранных инвесторов на рынок рублевого госдолга. У нас такой платежный баланс, при котором это нежелательно, и в этом нет необходимости».
Подготовленный Министерством финансов РФ в 2003 г. доклад о политике в сфере государственного долга на 2003–2005 гг., в частности, констатировал наличие «готовности нерезидентов расширить присутствии на рынке государственных облигаций». Однако в то же время в этом документе говорилось: «В условиях высоких цен на нефть и связанного с этим притока в страну иностранной валюты преждевременно полностью либерализовать внутренний рынок государственных ценных бумаг с целью открытия доступа на него иностранных инвесторов, так как пока это может нарушить стабильность российской финансовой системы».
В нынешней ситуации российские власти закономерно стремятся регулировать приток иностранной валюты в страну, с тем чтобы не допустить усиления инфляции или чрезмерного повышения реального валютного курса рубля. Определенное сдерживание притока средств нерезидентов на внутренний рынок ГЦБ должно быть нацелено также на то, чтобы не допустить повторения событий 1998 г., которое могло бы произойти в случае ощутимого ухудшения состояния платежного баланса и общей макроэкономической ситуации в стране. Отмена с середины 2006 г. всех валютных ограничений лишает власти этого средства контроля над иностранными портфельными инвестициями. На смену ему приходят более тонкие методы регулирования данного процесса, главным образом с помощью инструментов процентной политики.
Эмиссия еврооблигаций
Второе по объему место среди российских долговых ценных бумаг занимают еврооблигации: за 1996–1998 гг. Их было выпущено 11.0 млрд. долл. (здесь и далее включая сумму эмиссий еврооблигаций и облигаций в российских рублях органов власти субъектов РФ), или 20.0% общей величины прироста иностранных инвестиций в долговые обязательства российского государственного сектора. Если к этой цифре добавить инвестиции нерезидентов в другие номинированные в иностранных валютах государственные долговые ценные бумаги – облигации государственных валютных займов и облигаций, выпуск которых был связан с реструктуризацией ГКО в 1998 г. – то она возрастет до 14.2 млрд. долл. (21.1%, а вместе с облигациями, выпущенными в 1997–1998 гг. Для реструктуризации задолженности переел Лондонским клубом кредиторов, до 43.6 млрд. долл. и 79.2%).