Теоретические основы анализа инвестиционных проектов (стр. 8 из 12)
Анализ пробных инвестиций при неполной дополнительной информации при нормальном распределении вероятностей.
Пусть NPV пробного проекта при исходных данных равен Vo ср, а априорная вероятность подчиняется нормальному закону распределения со среднеквадратическим отклонением dо .
Пусть мы собрали новую информацию (провели пробные инвестиции) и получили Vе и dе (Ve подчиняется нормальному закону распределения со среднеквадратическим отклонением dеи Ve определена только на основе дополнительной информации).
Пусть Vr – уточненная оценка стоимости проекта на основе исходной и дополнительной информации. Тогда:
Ve критическое- это то Ve, при котором Vr=0:
Критерий: Ve>Ve критического.
Если этот критерий окажется >0, то решение об инвестициях можно принять.
Систематическая ошибка.
Если после реализации инвестпроекта при сравнении Vr и фактического NPV нашлись отклонения, была допущена систематическая ошибка (смещение прогнозной оценки). Ожидаемая ошибка по сравнению с использованием Ve равна Ve-Vr и так как в случае если прогнозное значение NPV Ve окажется больше априорной Vr, то скорее всего Ve окажется больше факта.
2 Оценка инвестиционных проектов в условиях неопределенности.
В условиях определенности рыночную стоимость инвестиций можно определить с помощью текущей стоимости будущих денежных потоков при ставке дисконтирования, равной проценту по безрисковым вложениям. Этот подход теоретически верен и практически осуществим, таккак имеется лишь один возможный вариант денежных потоков и точно известна соответствующая ставка дисконтирования.
Существует необходимостьметоды работы с капитальным бюджетом в условиях неопределенности. Когда инвестиционное решение принято в условиях неопределенности, денежные потоки могут возникать в соответствии с одним из множества альтернативных сценариев. Мы не знает заранее, какой из сценариев осуществится в действительности. Цели остаются все теми же: мы хотим узнать, на какую величину изменится рыночная стоимость фирмы в случае принятия решения в пользу вложения капитала. Однако процесс оценки гораздо сложнее, чем в условиях определенности.
В условиях неопределенности существует своего рода противоречие между теоретически верным и практически осуществимым подходом. Теоретически безупречный подход состоит в том, чтобы учесть все возможные варианты сценариев денежных потоков. В большинстве случаев это трудно или невозможно, таккак придется учитывать слишком много альтернатив.
Методы исследования неопределенности можно разбить на три группы. Одна группа методов делает попытку учесть в явном виде все альтернативные сценарии денежных потоков. К этой группе относятся методы предпочтительного состояния.
Методы другой группы требуют, чтобы было дано полное обобщенное описание активов, на основе которого можно будет определить их стоимость. Например, можно составить прогноз ожидаемых денежных потоков на каждый период и дисконтировать их по соответствующей ставке с поправкой на риск, определяя тем самым стоимость активов.
Третья группа методов разработана для того, чтобы обеспечить более глубокое понимание характеристик инвестиций, особенно связанного с нимириска. Это может принести пользу, даже если метод и не дает точного прогноза рыночной стоимости инвестиций. Анализ окупаемости, анализ чувствительности, стратегическое планирование могут послужить примерами таких методов.
Хотя эти три подхода могут вступить в противоречие, их можно использовать и так, чтобы они дополняли друг друга. В условиях неопределенностилюбое инвестиционное решение в значительной мере основано на субъективных суждениях (на здравом смысле).
Чтобы принимать правильные решения, необходимо: а) понимать, какимобразом альтернативные сценарии денежных потоков, возможные в результате инвестирования, повлияют на рыночную стоимость проекта; б) осознаватьриск конкретного рассматриваемого инвестиционного проекта (этому поможет применение третьего подхода) и с) на основании своих заключений попервым двум пунктам оценить стоимость инвестиций (используя один изметодов второй группы) так, чтобы данный проект можно было сравнивать сдругими альтернативами.
Большинство инвесторов готовы пойти на риск только в томслучае, если получат за это дополнительный вьигрыш (в виде доходов). Поэтому для полноценного анализа инвестиций нужно определить, сколько стоит риск в глазах инвестора, т.е.за какой дополнительный доход инвестор согласится рисковать.
Существует множество подходов к решению непростойпроблемы анализа инвестиционных проектов в условиях рискаи неопределенности.
Рассмотрим наиболее известные из них.
1. Подходы, связанные с определением величины поправки на риск.
а) Анализ ставки дисконтирования с поправкой на риск.
Ставка дисконтирования с поправкой на риск- наиболее часто применяемый подход. Напомним, что ставка дисконтированияс поправкой на риск рассчитывается как сумма ставки по безопасным вложениям и поправки на риск. У этого подхода естьряд достоинств и недостатков.
Основное достоинство метода в том,что он основывается на хорошо известных законах функционирования рынка капитала (на модели определения цены капитальных активов). Пользуясь этим методом, предприятие оценивает инвестиционные предложения так, как это сделали бысами акционеры.
Но несмотря на очевидные достоинства, у этого метода естьряд недостатков:
• Использование ставки дисконтирования с поправкой нариск взято из модели определения цены капитальных активов (САРМ)- модели, построенной для совершенного рынка, а реальныйрынок не удовлетворяет требованиям к совершенномурынку капитала (полная информация, неограниченноеколичество продавцов и покупателей, низкие входные ивыходные барьеры и т. д.) Кроме того, под риском в этоймодели понимают степень отклонения фактической доходности инвестиций от среднерыночной, тогда как в реальной жизни риск более ассоциируется у менеджеров сопасностью потерь или, в крайнем случае, с вероятностью недополучения ожидаемых доходов.
• Метод основан на неявном предположении о том, что болееотдаленные по времени денежные потоки более рискованны, причем рискованностъ денежных потоков растет заранее известным нам темпом (в реальности это не всегда так).
• Метод повышения ставки дисконтирования не позволяетучитывать конкретные источники риска.
• Очень трудно определить точное значение поправки нариск. Не всегда можно найти аналог оцениваемому инвестиционному проекту.
Рационально обоснованные процедуры для этого отсутствуют, а значит, ставка дисконтирования- чисто субъективная величина, для определения ее значения требуется опыт применения методов дисконтирования. Неверное определение ставки дисконтирования споправкой на риск может стать источником значительных ошибок, так как при дисконтировании погрешностьнакапливается в геометрической прогрессии. Подводя итог, можно сказать, что несмотря на то, что ставки дисконтирования с поправкой на риск широко используются, на практике этот метод может оказаться не вполне корректным и даже привести к ошибкам в исследованиях.
б) Непосредственная оценка поправки на риск.
Второй метод учета риска состоит в том, чтобы непосредственно оценитьпоправку на риск и вычесть ее из величины текущей стоимости, рассчитанной по ставке безрискового вложения
в) Третий возможный подход состоит в том, чтобы заменить ожидаемый денежный поток в каждый момент времени на его достоверный эквивалент идисконтировать эти эквиваленты по ставке безрискового вложения
2. Анализ метода достоверных эквивалентов.
Вместо того чтобы менять ставку дисконтирования, многие исследователипредлагают корректировать сами денежные потоки, рассчитавдостоверные эквиваленты неопределенных денежных потоков.Достоверный эквивалент неопределенных денежных потоков- это такие определенные денежные потоки, полезность которых для предприятия точно такая же, как и полезность неопределенных денежных потоков.
а) Использование в качестве достоверного эквивалента математического ожидания денежных потоков- самый простой метод анализа достоверных эквивалентов. Чтобы сделать поправку на риск, находят математическое ожидание денежных потоков для каждого момента времени. Математическое ожидание(МО) рассчитывается по формуле:
,где
- денежные потоки при условии собьггия i; 
- вероятность события i.Очевидно, что для вычисления математического ожиданиянеобходимо знать вероятности получения тех или иньгх денежных потоков. На практике это довольно трудно сделать.
Затем анализ проводят так же, как и в случае, когда рисканет: находят чистую приведенную стоимость или внутреннююнорму рентабельности инвестиций и на основе этих критериевпринимают решение (стоит ли оцениваемый проект того, чтобы вкладывать в него деньги, или нет).