Теоретические основы анализа инвестиционных проектов (стр. 3 из 12)
Основные преимущества скорректированнойприведенной стоимости следующие:
•учтена специфика проекта;
•учтен эффект особенностей финансирования проекта;
•частично учтена различная степень риска для разных денежных потоков.
Недостатки метода:
•не учтены конкретные источники риска:
•разная степень риска разных денежных потоков учтеналишь частично (например, риску могут быть подверженыне все денежные потоки от операций, а только их часть- например, издержки на материалы и комплектующие);
•затруднено определение точного "значения поправки нариск;
•риск учтен через ставку дисконтирования, т.е. предполагается, что более отдаленные по времени денежные потоки сопряжены с большим риском (что не всегда соответствует истине).
Выбор ставки дисконтирования опираясь на альтернативную стоимость денег.
Под альтернативнойстоимостью денег обычно понимают внутреннюю норму рентабельности предельного принятого или предельного непринятого проекта.Например, у предприятия есть три инвестиционных проекта: А, В, С икаждому проекту соответствует свое значение IRRi.
Предприятие решило осуществлять проектыА и С, а отпроекта В отказаться (ранжирование могло вестись и по критерию IRR). Таким образом, предприятие может взять вкачестве ставки дисконтирования внутреннюю нормурентабелъности предельного принятого проекта или внутреннюю норму рентабельности предельного непринятогопроекта.
С точки зрения теории использование внутренней нормырентабельности предельного принятого или предельного непринятого проекта вполне оправдано, но недостаток метода в том, что на практике определить это значение достаточно сложно и,кроме того, проценты по предельному принятому проекту и предельному непринятому проектам будут различны.
Итак, существует множество разнообразных подходов к определению ставки дисконтирования, причем у каждого из нихесть свои "плюсы" и "минусы". Выбор ставки дисконтированияинвестиционных проектов- непростая задача.Трудность заключается в том, что с позиции математики нетолько результат оценки, но и результат ранжирования инвестиционных проектов зависит от ставки дисконтирования.
Анализ проектов в условиях инфляции.
При оценке эффективности капитальных вложений необходимо по возможности учитывать влияние инфляции. Это можноделать корректировкой на индекс инфляции либо будущихпоступлений, либо коэффициента дисконтирования.
Наиболее корректной, но и более трудоемкой в расчетах является методика, предусматривающая корректировку всех факторов, влияющих на денежные потоки сравниваемых проектов. Среди основных факторов: объем выручки и переменные расходы. Корректировка может осуществляться с использованием различных индексов, поскольку индексы цен на продукцию предприятия и потребляемое им сырье могут существенно отличаться от индекса инфляции. С помощью таких пересчетов исчисляются новые денежные потоки, которые и сравниваются между собой спомощью критерия NPV.
Более простой является методика корректировки коэффициента дисконтирования на индекс инфляции.
p = r + i + r*i = r+i, где
p- ставка дисконтирования с учетом риска;
r- обычный коэффициент дисконтирования;
i- индекс инфляции.
2.1.2 Анализ альтернативных проектов.
В условиях, когда необходимо принять решение о том, принять или отклонить проект и нет внутренних или внешних ограничений по инвестиционному бюджету, решение необходимо принимать на основе NPV или IRR. Правильная интерпретация полученных показателей проекта дает высокую вероятность того, что ранжирование инвестиций на основе этих двух методов приведет к одинаковым результатам. Принять надо те проекты, в которых NPV>0 или IRR>стоимости капитала или стоимости заемных средств. Но ранжирование инвестиций по разным критериям часто может привести к разной упорядоченности проектов. Причина в том, что NPV- абсолютный показатель, а IRR- относительный.
Более распространены инвестиционные ситуации, когда необходимо сделать выбор из нескольких проектов (взаимоисключающие инвестиции или лимитирование капитального бюджета).
Взаимоисключающие инвестиции.
Если осуществление любого инвестиционного проекта из некоторого набора уменьшит доходность остальных инвестиций, они называются взаимозаменяемыми. Крайний случай взаимозаменяемости возникает, когда осуществление одного из инвестиционных проектов делает невозможным получение денежных доходов от остальных инвестиций. Такие инвестиции называются взаимоисключающими.
Такой тип инвестиций очень распространен в промышленности и методы IRR и NPV очень часто по разному ранжируют один и тот же набор взаимоисключающих инвестиций.
Таблица 2.3
| Проект | Величина инвестиций | NPV | IRR |
| А | - 700 000 | 40 000 | 15 |
| Б | -100 000 | 20 000 | 20 |
Если проекты А и Б рассматриваются изолированно, то каждый из них должен быть одобрен, поскольку они удовлетворяютвсем критериям. Однако если проекты являются альтернативными, то выбор не очевиден, так как проект А имеет вышезначение NPV, зато проект Б предпочтительнее по показателю IRR.
При принятии решения можно руководствоваться следующими соображениями:
а) рекомендуется выбирать вариант с большим NPV, поскольку этот показатель характеризует возможный прирост экономического потенциала предприятия (наращивание экономической мощи предприятия является одной из наиболее приоритетных целевых установок);
б) необходимо учесть эффект масштаба (о нем речь пойдет ниже).
Исследования, проведенные крупнейшими специалистами в области финансового анализа, показали, что наиболее предпочтительным критерием является критерий NPV. Основных аргументов в пользу этого критерия два:
1) он дает вероятную оценку прироста капитала предприятия вслучае принятия проекта; критерий в полной мере отвечает основной цели деятельности управленческого персонала, которой является наращивание экономическогопотенциала предприятия.
2) он обладает свойством аддитивносги, что позволяет складывать значения показателя NPV по различным проектам и использовать агрегированную величину для оптимизации инвестиционного портфеля.
Что касается показателяIRR, то он имеет ряд серьезных недостатков. Коротко охарактеризуем их.
1. В сравнительном анализе альтернативных проектов критерий IRR можно использовать достаточно условно. Так, если расчет критерия IRR для двух проектов показал, что его значение для проекта А больше, чем для проекта Б, то в определенном смысле проект А может рассматриваться как более предпочтительный, поскольку допускает большую гибкость в варьировании источниками финансирования инвестиций, цена которых может существенно различаться. Однако такое предпочтение носит весьма условный характер. Поскольку IRR является относительным показателем, на его основе невозможно сделать правильные выводы об альтернативных проектах с цозиции их возможного вклада в увеличение капитала предприятия; этот недостаток особенно сильно проявляется, если проекты существенно различаются по величине денежных потоков.
Таблица 2.4
| Проект | Величина инвестиций | NPV | IRR |
| А | - 1 000 | 3 000 | 100 |
| Б | -100 000 | 20 000 | 20 |
Например, проект А может казаться более предпочтительным, поскольку его IRR значительно превосходитIRR второго проекта. Однако если предприятие имеет возможность профинансировать проект Б, его, безусловно, следует предпочесть, поскольку вклад этого проекта в увеличение капитала компании на порядок превосходит вклад проекта А.
2. Критерий IRR показывает лишь максимальный уровеньзатрат, который может быть ассоциирован с оцениваемым проектом. В частности, если цена инвестиций в оба альтернативных проекта меньше, чем значения IRR. для них, выбор может быть сделан лишь с помощью дополнительных критериев. Более того, критерий IRR не позволяет различать ситуации, когда цена капитала меняется. Рассмотрим соответствующий пример.
Построим графики функции NPV=f(r) для каких либо гипотетических проектов А и Б.
Рисунок 2.1
Точка пересечения двух графиков, показывающая значение коэффициента дисконтирования, при котором оба проекта имеют одинаковый NPV, называется точкой Фишера. Она примечательна тем, что служит пограничной точкой, разделяющей ситуации, которые улавливаются критерием NPV и не улавливаются критерием IRR.
Иногда критерий IRR не только не может расставить приоритеты между проектами, но и не показывает различия между ситуациями когда ставка дисконтирования больше или меньше ставки точки Фишера. Напротив, критерийNPVпозволяет расставить приоритеты в любой ситуации. Если ставка дисконтирования меньше точки Фишера, то следует предпочесть проект Б и наоборот.
То же самое демонстрирует эффект масштаба.
Цель – показать, что при анализе взаимоисключающих инвестиций результаты ранжирования по IRR менее надежны, чем по NPV.
Пример (ставка дисконтирования 10%).
Таблица 2.5
| Проект | Денежные потоки | IRR | |
| 1 год | 2 год | ||
| А | - 10 000 | 12 000 | 20 |
| Б | -15 000 | 17 700 | 18 |
| Б-А | - 5 500 | 5 700 | 14 |
Исходя из критерия IRR проект А более желателен.
Учитывая же эффект масштаба, замечаем, что проект Б требует дополнительные вложений 5 000 и дает отдачу в 5 700. Внутренняя норма окупаемости дополнительных денежных потоков равна 14% (5700/5000=1,14 и это соответствует точке Фишера). Это – инвестиционная возможность компании, если она сможет привлечь дополнительные средства по 10%. Вложив капитал в проект А, мы сэкономим 5 000, которые принесут 5500 при доходности 10% годовых. Это меньше, чем 5 700, которые можно получить, инвестировав дополнительные средства в проект Б.