Исследование неполных множественных регрессий для анализа данной гипотезы выявило значимые параметры качества корпоративного управления в трех регрессиях. Это зависимость дополнительного выпуска облигаций компаний нефтяной и газовой промышленности от следующих параметров:
1) числа опубликованных годовых отчетов, числа опубликованных квартальных отчетов, числа опубликованных отчетов по международным стандартам финансовой отчетности, выплат дивидендов, торговли акциями на российских биржах;
2) наличия всех органов управления (совет директоров, правление, президент), торговли акциями на зарубежных биржах и наличия собственного кодекса корпоративного управления;
3) наличия секретаря совета директоров, числа директоров в Совете, числа собраний акционеров, числа заседаний совета директоров, наличия комитетов.
В первой регрессии с объясняющей способностью 2, 3 % выявлена одна значимая переменная — выплата дивидендов, причем связь положительная. Получается, что потенциальные инвесторы готовы купить облигации, если компания выплачивает дивиденды по акциям. Это логично, если считать, что раз компания выплачивает доходы по акциям, следовательно, выплатит доходы и по облигациям.
Во второй регрессии с объясняющей способностью 0, 18 % снова оказался значимым параметр «наличие собственного кодекса корпоративного управления» и связь снова отрицательная, как и в парной регрессии, о результатах которой мы говорили чуть выше. Получается, что потенциальные инвесторы не заинтересованы в том, чтобы компания разрабатывала собственный документ, регламентирующий отношения с акционерами. Возможно, это свидетельствует о том, что они предпочитают, чтобы компания следовала Кодексу корпоративного управления, разработанному и рекомендованному Правительством РФ.
В третьей регрессии с объясняющей способностью 0, 28 % значим параметр «наличие комитетов» и связь положительная. Это говорит о том, что наличие комитетов при Совете директоров служит своеобразной гарантией для потенциальных покупателей облигаций.
Но поскольку коэффициент корреляции представляет собой незначительную величину, то доверять полученным результатам не стоит, так как в целом это говорит о незначимости самих регрессий в целом.
Анализ полной множественной регрессии (прил. 4), учитывающей абсолютно все анализируемые параметры качества корпоративного управления компаний нефтегазового комплекса, дал самые лучшие результаты, которые свидетельствуют о том, что значимы следующие факторы:
— торговля акциями на иностранной бирже (положительная связь). Это можно объяснить тем, что фондовые биржи до включения в листинг компании требуют выполнения ряда условий, обеспечивающих минимальный уровень качественного корпоративного управления;
— число заседаний совета директоров (связь отрицательная). Если число заседаний велико, то это свидетельствует о том, что совет директоров выполняет не свойственные ему функции, а именно участвует в оперативном управлении компании, чего быть не должно;
— наличие комитетов (связь положительная). Это опять-таки объясняется тем, что комитеты служат дополнительной гарантией для инвестора;
— число комитетов (связь отрицательная), поскольку чрезмерное количество комитетов ведет к размыванию их ответственности.
Но, несмотря на то, что есть значимые переменные в регрессии, тем не менее объясняющая способность модели всего 23, 9 %, что больше, чем во всех предыдущих случаях, но все же недостаточно.
Таким образом, качество корпоративного управления не оказывает существенного влияния на возможность компаний нефтегазового сектора привлечь средства за счет дополнительного выпуска облигаций. Данную ситуацию можно отчасти объяснить особенностями сегодняшнего инвестиционного рынка России. Во-первых, в российских условиях риски потери собственности для инвесторов имеют все же большее значение, нежели риски, связанные с неэффективным управлением бизнесом. Во-вторых, на сегодняшний день круг инвесторов, работающих на российском фондовом рынке, в основном ограничен рисковыми портфельными инвесторами, которые готовы принимать высокий риск (в том числе и риски корпоративного управления) в обмен на высокую доходность. Главный смысл инвестирования для них связан не с долгосрочными перспективами компании, а с получением выгод от быстрого роста стоимости их акций.
Безусловно, все затраты, связанные с внедрением передового опыта в области корпоративного управления, приведут к зримым финансовым выгодам в виде привлечения масштабного акционерного капитала, если компанией заинтересуются стратегические иностранные и традиционные портфельные инвесторы, прежде всего крупные пенсионные фонды и страховые компании, но вряд ли это произойдет в ближайшее время.
С нашей точки зрения, в данный момент больше всех в повышении качества корпоративного управления российских компаний заинтересованы иностранные стратегические инвесторы, владеющие блокирующим или контрольным пакетом акций в объектах инвестирования или планирующие приобрести его. И хотя таких инвесторов на российском рынке по-прежнему сравнительно немного, их роль и влияние неуклонно растут.
Что касается традиционных портфельных инвесторов, рассматривающих плохое корпоративное управление как серьезный фактор риска при принятии инвестиционных решений, то они не готовы принимать на себя риски, связанные с вложениями в российские ценные бумаги. И дело здесь не только в качестве корпоративного управления в российских компаниях. Значительную роль играют страновые и институциональные факторы, о которых мы говорили выше. Тем не менее российским компаниям следует быть готовыми к росту интереса со стороны традиционных портфельных инвесторов, на сегодняшний день оперирующих наибольшими объемами средств на международном фондовом рынке. Хотя, как мы говорили выше, временные перспективы в этом вопросе остаются неопределенными.
Тем не менее хорошее корпоративное управление есть благо для самой компании, поскольку, во-первых, это инструмент, с помощью которого может быть достигнут баланс интересов различных сторон, а во-вторых, это необходимый компонент поступательного долгосрочного развития компании.
Приложение 1
| Обозначения переменных модели | |
| Соотношение собственного и заемного капитала | sk_zk |
| Объем выпущенных акций, денежное выражение | aksii |
| Объем выпущенных облигаций, денежное выражение | obligasii |
| Число опубликованных годовых отчетов | godot |
| Число опубликованных квартальных отчетов | kvarot |
| Число опубликованных отчетов по МСФО | msfo |
| Осуществление выплат дивидендов | div |
| Торговля акциями на российских биржах | rosbirg |
| Торговля акциями на зарубежных биржах | forinbirg |
| Наличие совета директоров | sovdir |
| Наличие президента | prezid |
| Наличие правления | pravl |
| Наличие Кодекса корпоративного управления | kodeks |
| Наличие секретаря совета директоров | sekr |
| Число директоров в совете | n_dir |
| Число независимых директоров в совете | n_nezdir |
| Количество собраний акционеров | n_sobr |
| Количество заседаний совета директоров | n_zased |
| Наличие комитетов | komit |
| Число комитетов | n_komit |
| Наличие корпоративного сайта | www |
Приложение 2
| Полная множественная регрессия модели 1 R-sq: = 0.0007 | ||
| Переменная | Коэффициент | Значимость P > |z| |
| godot | 1.118447 | 0.528 |
| kvarot | – 0.4807438 | 0.613 |
| msfo | 13.92748 | 0.000 |
| div | 1.446907 | 0.564 |
| rosbirg | – 5.058335 | 0.015 |
| forinbir | 3.13577 | 0.630 |
| sovdir | (dropped) | — |
| prezid | (dropped) | — |
| pravl | (dropped) | — |
| kodeks | 5.879245 | 0.201 |
| sekr | 3.346728 | 0.234 |
| n_dir | 2.929536 | 0.010 |
| n_nezdir | – 2.232405 | 0.028 |
| n_sobr | 0.121461 | 0.456 |
| n_zased | 0.0680295 | 0.681 |
| komit | 2.892079 | 0.744 |
| n_komit | – 1.172651 | 0.699 |
| www | – 4.378441 | 0.219 |
Приложение 3
| Полная множественная регрессия модели 2 R-sq: = 0.0127 | ||
| Переменная | Коэффициент | Значимость P > |z| |
| godot | – 1.95e + 09 | 0.190 |
| kvarot | 2.14e + 08 | 0.787 |
| msfo | – 2.42e + 08 | 0.935 |
| div | 2.50e + 07 | 0.990 |
| rosbirg | 5.21e + 07 | 0.975 |
| forinbir | 1.35e + 08 | 0.980 |
| sovdir | (dropped) | — |
| prezid | (dropped) | — |
| pravl | (dropped) | — |
| kodeks | 1.45e + 09 | 0.704 |
| sekr | 6.45e + 08 | 0.782 |
| n_dir | 7.88e + 08 | 0.393 |
| n_nezdir | – 5.23e + 08 | 0.529 |
| n_sobr | 7.40e + 07 | 0.585 |
| n_zased | 7.62e + 07 | 0.581 |
| komit | – 2.23e + 09 | 0.762 |
| n_komit | 2.90e + 08 | 0.908 |
| www | – 9.05e + 08 | 0.759 |
Приложение 4