Торговля волатильностью (стр. 2 из 3)

Рис. 6. Ценовая область, где короткий Стрэддл из январских опционов на PCG обеспечивал безубыточность.

Чтобы спасти положение, проданные Январь-20-пут были выкуплены обратно по 7.75, и одновременно с этим проданы 19 контрактов Февраль-12.50-пут по 2. Эта техника имеет много названий, типа: “переход” (“роллинг” – rolling, roll), “пересадка”. А часто используемое общее наименование “корректировка” (adjustment) отражает суть происходящего. Можно насчитать немало разновидностей “роллирования”, но в данном случае использовалась формула: Дебит = Кредит, – техника, известная как “Переход с кредитом” (rolling for credit). Цель, преследуемая этим подходом, состоит в получении того же объема опционной премии, которая уплачивается при покупке ранее проданных опционов (естественно – с убытком). Если проданные опционы истекают в состоянии без-денег, то в итоге возникает прибыль.

Спустя совсем непродолжительное время акция снова опустилась, что повлекло потребность в очередной корректировке позиций по коротким путам (с 19 контрактов Февраль-12.50-пут на 38 контрактов Февраль-10-пут). Все бы ничего, но паническое настроение рынка передалось трейдеру, который перестал видеть “дно” и смотрел уверенно вниз. В силу того, что к этому моменту первоначально проданные опционы колл истекли без-денег, продажа новых опционов колл казалась малорискованным занятием, не требующем к тому же новой маржи, если конечно их количество не превысит число коротких путов, которых к тому моменту “накопилось” аж 38 Февраль-10-пут.

Итак, в дополнение к ним было продано 19 Февраль-10-колл. И снова случилась обычная история: как только перестаешь смотреть вверх, тут же все разворачивается, и начинает расти. По прошествии нескольких дней возникла потребность для очередной корректировки – теперь уже в отношении опционов колл. Использованная техника требует неумолимого следования системе, поэтому 19 коротких Ферваль-10-колл были выкуплены, а их место заняли 40 коротких Март-15-колл, истекших по итогу в состоянии без-денег. Все корректировки опционных позиций можно увидеть на Рисунке 7.

Рис. 7. Корректировки опционных позиций на PCG, с применением техники “переход с кредитом” (пояснения в тексте).

Может показаться, что описанная история полна драматизма и являлась весьма рискованным мероприятием. Но такое ощущение исчезает, достаточно просмотреть реальное положение дел, где большое значение имеет оценка маржи, требуемой для удержания позиции, а также итоговый результат. В Таблице 3 представлены все сведения, позволяющие оценить развитие событий в хронологическом порядке. Хотя здесь приведены приблизительные расчеты собственных маржевых средств, необходимых для поддержания позиций (эта величина меняется каждый день), но они достаточно корректны и позволяют определить доходность торговли, которая составила 64% за период (78 дней), что соответствует 298 процентам годовых.

Табл. 3. Торговая позиция по опционам на PCG (первоначальный вход – короткий Стрэддл), корректируемая по технике “переход с кредитом”.

Дата	Характер позиции	Трэйд	К-во	Цена	Ком.	Итого Дебет/Кредит	Маржа (собственные средства)
28-дек-00	Открывающая	Продажа PCG Январь-20-пут	- 5	3.000	9.75	- 1,490.25	2,000
28-дек-00	Открывающая	Продажа PCG Январь-20-колл	- 5	2.375	9.75	- 1,177.75
10-янв-01	Закрывающая	Покупка PCG Январь-20-пут	+5	7.750	9.75	+3,884.75	7,200
10-янв-01	Открывающая	Продажа PCG Февраль-12.50-пут	- 19	2.063	37.05	- 3,881.70	5,510
16-янв-01	Закрывающая	Покупка PCG Февраль-12.50-пут	+19	3.875	37.05	+7,399.55	10,070
16-янв-01	Открывающая	Продажа PCG Февраль-10-пут	- 38	2.000	74.1	- 7,525.90	10,640
19-янв-01	Закрывающая	Покупка PCG Январь-20-колл	+5	0	0	+0.00
23-янв-01	Открывающая	Продажа PCG Февраль-10-колл	- 19	1.625	37.05	- 3,050.45
30-янв-01	Закрывающая	Покупка PCG Февраль-10-колл	+19	5.313	37.05	+10,130.80	14,000
30-янв-01	Открывающая	Продажа PCG Март-15-колл	- 40	2.563	78	- 10,172.00	12,000
16-мар-01	Закрывающая	Покупка PCG Март-15-колл	+40	0	0	+0.00	11,200
Итого (знак «минус» означает приток средств на счет – то есть прибыль) на 16 Марта 2001 года						- 5,882.95	9,958 (средняя)
Итоговая доходность за период (78 дней)						64%
Итоговая доходность в годовом исчислении						298%

Конечно, было бы неплохо сыграть на падении цен самой акции, но что могло случиться с инвестором, который стоял в длинной позиции, скажем –200 акций при входе по $20? (Именно столько можно было купить бумаг при торговом лимите на позицию в $2000 собственных средств.) Сторонники стратегии “усреднения” немедленно ответят: “Я бы обязательно прикупил еще акций”. А знаете, сколько бумаг следовало приобрести, положим, по цене 9 долларов за штуку, чтобы по итогу получить прибыль в $5900? Ровно 1420 акций, а вся позиция потребовала бы не менее $14000 собственных средств для поддержания маржи! А теперь позвольте мне задать вам один простой вопрос: “А есть ли у вас уверенность, что хватило бы решимости покупать при $9 немедленно после падения с $20?”.

Обстоятельства для извлечения прибыли из этой стратегии сложились более чем удачно: цена акции немного поднялась и короткие ноябрьские путы истекли в состоянии без-денег (17 ноября, в дату истечения, ADBE закрылась на 82 3/4), что привело к появлению в портфеле длинных путов, затраты на приобретение которых уже полностью окупились.

Ситуация по-прежнему оставалась неопределенной: акция могла пойти как вверх, так и вниз. В этот момент, ориентируясь на высокую вероятность роста волатильности, был осуществлен переход от продажи волатильности к ее покупке. Расчеты, произведенные на собственной программе (о ней уже упоминалось выше), показали необходимость торговли 5 акциями в лоте, с расстановкой ордеров друг от друга на расстоянии от 2 5/16 до 3, в зависимости от ценового уровня.

Все сложилось так, что с этого момента бумага почти непрестанно падала, имея не слишком продолжительные периоды коррекции. В результате, за последующие три месяца было сделано 73 трейда, обеспечивающих рехеджирование. В итоге, к середине февраля портфель содержал 2 длинных Апрель-82.50-пут и 200 длинных акций, чья средняя цена покупки составила $53.80.

До истечения опционов оставалось два месяца, и если бы бумага за этот период сумела вернуться к 80 долларам за акцию, можно было рассчитывать на снятие солидного куша. Но в условиях, когда все серьезные уровни поддержки не устояли, такой сценарий представлялся маловероятным (акция уже опустилась ниже $40). Учитывая, что в какое-то обозримое будущее цена найдет свое основание (пусть и локальное), а также наблюдая возросшую волатильность опционов пут, стратегия снова была переведена в разряд продажи волатильности.

Для этого 2 длинных опциона Апрель-82.50-пут были проданы по 44 3/8 и одновременно с этим куплены 4 Февраль-60-пут по 22 1/4, что проделалось в день истечения февральской серии (16 февраля 2001 года при цене акции $38), с последующим вводом в шорт 6 Апрель-35-пут по 4. В понедельник, 19 февраля, после исполнения 4 опционных контрактов, в шорте оказалось 400 акций по цене $60, из которых 200 бумаг закрыли существовавшие длинные позиции. В результате, полученная комбинация (200 акций шорт + 6 коротких Апрель-35-пут) оказалась дельта-нейтральной и самое лучшее, что теперь хотелось наблюдать – это нахождение акции в той же ценовой области. (Подробно эта и многие другие технологические элементы манипуляций опционами описаны в книге М. Чекулаева “Загадки и тайны опционной торговли”, ИК Аналитика, Москва, 2001.) Таблица 4 показывает некоторые характеристики позиции в момент ее создания. Рисунок 9 отражает все ключевые торговые моменты, а Рисунок 10 – поведение подразумеваемой волатильности.

Табл. 4. Наиболее важные характеристики продажи волатильности по ADBE на 19 февраля 2001 года.

Цена акции	P&L	P&L (при изменении веги на +1%)	P&L (при уменьшении срока до истечения на 1 день)	ESP (эквивалентность позиции в акциях)
15.00	- 454.9	- 1.8	0.2	+ 387.7
20.00	+ 1,382.2	- 8.6	5.5	+ 339.7
25.00	+ 2,874.2	- 19.3	13.8	+ 252.0
30.00	+ 3,874.8	- 28.8	21.3	+ 147.7
35.00	+ 4,363.3	- 33.5	25.3	+ 50.2
40.00	+ 4,409.4	- 33.4	25.6	- 28.3
45.00	+ 4,115.6	- 30.0	23.3	- 85.9
50.00	+ 3,579.5	- 25.0	19.9	- 125.9
55.00	+ 2,878.7	- 19.9	16.2	- 152.5
60.00	+ 2,069.6	- 15.2	12.8	- 169.9
65.00	+ 1,190.5	- 11.4	10.0	- 180.9
70.00	+ 267.0	- 8.3	7.7	- 188.0
75.00	- 684.8	- 6.0	6.0	- 192.4

Рис. 9. Дневной график ADBE, где демонстрируются ключевые моменты торговли волатильностью.

Классический вариант исполнения программной торговли, предусматривающей рехеджирование акциями коротких опционов (эта техника подробно описана в уже упомянутой книге К. Коннолли “Покупка и продажа волатильности” – ИК Аналитика, Москва, 2001), не был задействован. Причина, по которой этот вариант менеджмента оказался отвергнутым, состояла в том, что стартовая цена коротких акций находилась очень далеко от текущих цен. В данной ситуации выбрался такой менеджмент: В случае роста цены акции – после получения бумажной прибыли от подешевевших путов, она направляется на покупку защитных опционов колл В случае продолжающегося снижения цен – в отношении опционов пут применяется техника “переход с кредитом”