Итак, риск актива — величина непостоянная и зависит, в частности, от того, в каком контексте рассматривается данный актив: изолированно или как составная часть инвестиционного портфеля. В первом случае релевантным является общий риск актива, который количественно измеряется, например, дисперсией возможных исходов относительно ожидаемой его доходности. Во втором случае релевантным является уже рыночный риск актива, представляющий собой долю риска данного актива в риске портфеля в целом.
При оценке портфеля и целесообразности операций с входящими в него активами необходимо оперировать показателями доходности и риска портфеля в целом. Оценивая возможность той или иной операции, связанной с изменением структуры портфеля и его объемных характеристик, чаще всего рассуждают в терминах ожидаемой доходности портфеля и соответствующего ей риска.
Как и в случае с отдельными активами, мерой риска портфеля служит вариация его доходности.
Безусловно, если инвестор владеет портфелем ценных бумаг будет заинтересован прежде всего в средней доходности портфеле целом, однако задача оценки изолированного актива также имеет с определенный интерес, в частности, для. предельного, случая, когда портфель инвестора состоит из одной ценной бумаги (имеется в виду что инвестор владеет, например, n акциями одного эмитента). Используемые в этом случае оценки достаточно просты и наглядны в плане их интерпретации. Ситуация усложняется при переходе к портфелям с большим числе входящих в них активов. В этом случае возникает ряд проблем как т еретического, так и вычислительного характера.
Во-первых, в ситуации с портфелем риск, ассоциируемый с каким-то конкретным активом, не может рассматриваться изолированно. Любая новая инвестиция должна анализироваться с позиции ее влияния на изменение доходности и риска инвестиционного портфеля в целом. Таким образом, в этом случае релевантным становится уже не риск актива, рассматриваемого изолированно, а риск портфеля в целом и влияние того или иного актива в случае его добавления в портфель или изъятия из портфеля.
Во-вторых, поскольку все финансовые инвестиции различаются по уровню доходности и риска, их возможные сочетания в портфеле усредняют эти количественные характеристики, а в случае оптимального их сочетания можно добиться значительного снижения риска финансового инвестиционного портфеля.
В-третьих, оптимальность портфеля, под которой понимается такое сочетание входящих в него активов, которое обеспечивает наибольшую приемлемую доходность в среднем из всех доступных вариантов, не может быть достигнута простым отбором наиболее доходных активов. Такая на первый взгляд правильная методика не всегда верна, поскольку обычно приводит к увеличению риска портфелей.
В-четвертых, вариация доходности имеет место не только в пространстве, но и в динамике, т.е. тенденции доходности двух случайно выбранных из портфеля активов вовсе не обязательно совпадают, более того, они могут быть разнонаправленными. Пользуясь разнонаправленностью тенденций доходности, можно оптимизировать портфели, например, за счет снижения риска при неизменной доходности.
В-пятых, поскольку речь идет об ожидаемых значениях показателей, которых в рамках имитационного анализа может быть бесконечно много, то в условиях множественности входящих в портфель активов существенно усложняются и вычислительные процедуры.
При анализе целесообразности операций с портфелем ценных бумаг, в том числе затрагивающих его состав и структуру, могут ставиться три основные целевые задачи: а) достижение максимально возможной доходности; б) получение минимально возможного риска; в) получение некоторого приемлемого значения, комбинации «доходность/риск».
Доходность портфеля определяется по формуле средней арифметической взвешенной, поэтому задача максимизации доходности портфеля в случае ее постановки может быть решена однозначна и без особых проблем, в том числе и вычислительного характера, поскольку объединение в портфель высокодоходных финансовых активов обеспечивает и высокую доходность портфеля.
Если анализируется целесообразность дополнительного включения в портфель одного актива, то задача оптимизации относительно не сложная и сводится к анализу последствий объединения двух активов; добавление в портфель нескольких активов, равно как и любые другие комбинации, является многовариантным в плане достижения оптимального значения комбинация «доходность/риск».
Являясь нелинейной функцией, риск портфеля зависит от ряда параметров, основными из которых могут быть количество активов в портфеле, структура портфеля, рисковость его составляющих, динамика доходности составляющих. Риск портфеля зависит не от значений доходности, а от их вариации и структуры портфеля.
Добавление в портфель безрискового актива уменьшает доходность портфеля, при этом риск портфеля уменьшается прямо пропорционально доле этого актива.
Объединение рисковых активов в портфель может приводить к снижению риска по сравнению с обладанием каждым из этих активов в отдельности, однако результат зависит не только от рисковости объединяемых активов, но и от характера взаимосвязи между их доходностями. Тем не менее очевидно, что риск комбинации всегда строго меньше максимального риска объединяемых активов.
При включении в портфель рискового актива, доходность которого меняется однонаправлено с доходностью портфеля и описывается прямой функциональной связью, риск новой комбинации остается без изменения только в том случае, если значения вариации доходности объединяемых актива и портфеля одинаковы.
Поскольку в реальном мире на рынке ценных бумаг функциональные связи возможны лишь теоретически, это означает, что расширение портфеля всегда сопровождается изменением его риска.
Если доходность актива, планируемого к включению в портфель меняется однонаправлено с его доходностью и описывается корреляционной связью, то риск новой комбинации может измениться в любую сторону в сравнении с риском исходного портфеля.
Если к портфель добавляется актив, доходность которого меняется разнонаправлено с доходностью портфеля, то риск новой комбинации, как правило, уменьшается.
Если имеются на выбор два актива с одинаковыми характеристиками, однако доходность одного из них меняется однонаправленно, доходность второго — разнонаправленно с доходностью портфеля, то с позиции минимизации риска для включения в портфель следует предпочесть второй актив.
Из всего выше изложенного можно сделать один бесспорный вывод: любые операции с портфелем крайне субъективны и требуют не только умения делать более или менее обоснованные прогнозы о тенденциях доходности на рынке в среднем в среднем и в отношении активов, планируемых к включению в портфель, но и трудоемкие многовариантные расчеты в рамках имитационного моделирования.
3 ПРИНЦИПЫ ФОРМИРОВАНИЯ ПОРТФЕЛЯ ИНВЕСТИЦИЙ
Арсенал методов формирования портфеля достаточно обширен; наибольшим авторитетом в настоящее время пользуется теория инвестиционного портфеля Уильяма Шарпа и Гарри Марковица. Основные принципы, изложенные в этой теории, следующие.
Во первых, успех инвестиций в основном зависит от правильного распределения средств по типам активов. Проведенные западными специалистами эксперименты показали, что прибыль определяется:
- на 94%- выбором типа используемых инвестиционных инструментов (акции крупных компаний, долгосрочные облигации и др.);
- на 4% выбором конкретных ценных бумаг заданного типа;
- на 2% оценкой момента закупки ценных бумаг.
Данный феномен объясняется тем, что бумаги одного типа сильно коррелируют, т.е. если какая-то отрасль испытывает спад, то убыток инвестора не очень зависит от того, преобладают в его портфеле бумаги той или иной компании.
Во-вторых, риск инвестиций в определенный тип ценных бумаг определяется вероятностью отклонения прибыли от ожидаемого значения. Прогнозируемое значение прибыли можно определить на основе обработки статистических данных о динамике прибыли от инвестиций в эти бумаги в прошлом, а риск - как среднеквадратическое отклонение от ожидаемой прибыли.
В-третьих, общая доходность и риск инвестиционного портфеля могут меняться путем варьирования его структурой. Существуют различные программы, позволяющие конструировать желаемую пропорцию активов различных типов, например минимизирующую риск при заданном уровне ожидаемой прибыли или максимизирующую прибыль при заданном уровне риска и др.
В-четвертых, все оценки, используемые при составлении инвестиционного портфеля, носят вероятностный характер. Конструирование портфеля в соответствии с требованиями классической теории возможно лишь при наличии ряда факторов: сформировавшегося рынка ценных бумаг, определенного периода его функционирования, статистики рынка и др.
Формирование инвестиционного портфеля осуществляется в несколько этапов:
- формулирование целей его создания и определение их приоритетности в частности, что важнее — регулярное получение дивидендов или рост стоимости активов, задание уровней риска, минимальной прибыли, отклонения от ожидаемой прибыли и т.п;