Модель оценки эффективности управления ПИФом на примере ЗПИФН "Вольные каменщики" по доверительным управлением ООО "УК" МАГИСТР" (стр. 5 из 11)
Основная идея данной модели заключается в том, что на конкурентном рынке ожидаемая премия за риск изменяется прямо пропорционально коэффициенту «бета». Если необходимо узнать предельное влияние акции на риск портфеля, то нужно учитывать не риск акции самой по себе, а ее вклад в риск портфеля. А этот вклад зависит от чувствительности акции к изменениям стоимости портфеля и обозначается показателем «бета». Все инвестиции должны располагаться вдоль наклонной линии, называемой линией рынка ценных бумаг (security market line). Она описывается уравнением[14]:
(3)где r– доходность безрискового актива;
rm –доходность среднерыночного портфеля;
ß – коэффициент «бета».
В состав портфеля инвестора должна входить комбинация безрисковых инвестиций и портфель обыкновенных акций. Состав такого портфеля акций зависит только от того, как инвестор оценивает перспективы каждой акции, а не от его отношения к риску. Если инвесторы не располагают какой-либо информацией, им следует держать такой же портфель акций, как и у других, - иначе говоря, им следует держать рыночный портфель ценных бумаг.
Модель САРМ можно рассматривать как макроэкономическое обобщение теории Марковица. Основным результатом САРМ явилось установление соотношения между доходностью и риском актива для равновесного рынка. При этом важным оказывается тот факт, что при выборе оптимального портфеля инвестор должен учитывать не весь риск, связанный с активом (риск по Марковицу), а только часть его, называемую систематическим, или недиверсифицируемым риском. Эта часть риска актива тесно связана с общим риском рынка в целом и количественно представляется коэффициентом «бета», введенным Шарпом в его однофакторной модели. Остальная часть (так называемый несистематический, или диверсифицируемый риск) устраняется выбором соответствующего оптимального портфеля. Характер связи между доходностью и риском имеет вид линейной зависимости, и тем самым обычное практическое правило «большая доходность - значит, большой риск» получает точное аналитическое представление.
Альтернативная теория была выдвинута Дугласом Бриденом[15], в которой риск ценных бумаг измеряется их чувствительностью к изменениям потребления инвесторов. В соответствии с этой моделью ожидаемая доходность акций должна перемещаться по линии «беты» потребления, а не вдоль линии рыночных «бет». В стандартной модели инвесторов интересуют исключительно величина и неопределенность их будущего богатства. Богатство каждого инвестора в конечном итоге полностью коррелирует с доходностью рыночного портфеля, а спрос на акции и другие рисковые активы определяется их рыночным риском. В потребительской версии неопределенность доходности акций непосредственно связана с неопределенностью потребления.
И, наконец, еще одна модель, – это теория арбитражного ценообразования, разработанная Стивеном Россом[16]. В то время как модель оценки долгосрочных активов начинается с анализа того, как инвесторы формируют эффективные портфели, теория Росса отталкивается от совершенно другого. Она начинается с допущения, что доходность каждой акции зависит частично от всеобщих макроэкономических условий или факторов, а частично от «помех» - событий, касающихся только данной компании. Теория не уточняет эти факторы. Более того, одни акции могут быть более чувствительны к какому-то одному фактору, чем другие. Для любой отдельной акции существует два источника риска: риск, определяемый всеобщими макроэкономическими факторами, и индивидуальный риск конкретной акции. На премию за ожидаемый риск оказывают влияние «макроэкономический» риск, но не влияет индивидуальный риск, который может быть устранен с помощью диверсификации. Теория арбитражного ценообразования гласит, что при арбитражных операциях премия за ожидаемый риск по акции должна зависеть от премии за ожидаемый риск, связанный с каждым фактором, и чувствительности акции к каждому из факторов.
Ожидаемая премия за риск = r-rf = ß1(r......1-rf) + ß2(r......2-rf)+… (4)
Кроме вышеназванных моделей существует ряд других, каждая из которых делает акцент на различных факторах, определяющих ожидаемую доходность инвестиционного портфеля.
§ 1.3 Законодательное регулирование доверительного управления паевого инвестиционного фонда
Отрасль паевых инвестиционных фондов законодательно отрегулирована достаточно жестко. Первые шаги по развитию паевых фондов как особой формы аккумулирования денежных ресурсов мелких и средних инвесторов и их размещения в инвестиции были предприняты в 1995 году. В это время вышел Указ Президента РФ от 26.07.95 № 765 «О дополнительных мерах по повышению эффективности инвестиционной политики Российской Федерации». Принимаемые в последующем нормативные акты Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг регулировали процесс создания и деятельности ПИФов достаточно подробно. Новый стимул развитию институтов коллективного инвестирования придало принятие Закона «Об инвестиционных фондах» № 156-ФЗ, который вступил в силу с 4 декабря 2001 г.
Согласно законодательству, состав и структура вложений фонда строго регламентированы Постановлением ФКЦБ № 31/пс «Об утверждении положения о составе и структуре активов акционерных инвестиционных фондов и активов паевых инвестиционных фондов» от 14.08.2002. Управляющим компаниям запрещено использовать аккумулированные средства на приобретение рискованных финансовых инструментов. Их операции должны быть абсолютно прозрачны. Несмотря на то, что ПИФам запрещено включать в свои активы ряд финансовых инструментов (например, срочные контракты, векселя, в том числе банковские), а это без сомнения снижает доходность инвестиций, вкладчики получают дополнительные гарантии надежности вложений. Страховкой для инвесторов являются и требования принудительной диверсификации активов. Законодательством установлено, что нарушения требований к структуре активов должны быть устранены не позднее 6 месяцев. Эти особенности деятельности паевых фондов стали предпосылками к повышению доверия инвесторов к этому новому и все еще непривычному для многих россиян финансовому институту.
Требования к составу и структуре активов различных типов ПИФов рассмотрены в Приложении к работе.
Согласно Положению о составе и структуре активов открытые паевые фонды могут размещать денежные средства только в стандартный для ПИФов набор инструментов: денежные средства и ценные бумаги. Открытым ПИФам законодательно запрещается приобретать прочие объекты движимого и недвижимого имущества[17].
Открытые ПИФы смешанного инвестирования позволяют держать активы в максимально широком перечне ценных бумаг: это государственные и муниципальные ценные бумаги, акции, облигации, паи инвестиционных фондов. Однако в составе данного вида фондов можно выделить и более специализированные фонды. Например, это семейство ПИФов под управлением компании ОАО «Управляющая компания «КИТ»: российская нефть, российская электроэнергетика, российские телекоммуникации.
Открытые ПИФы, инвестирующие в акции, имеют тот же набор инструментов инвестирований, что и смешанные фонды. Однако им запрещены вложения в акции инвестиционных фондов, паи фондов недвижимости или паи фондов фондов. Анализ инвестиционных деклараций фондов акций свидетельствует о том, что приоритетными для фондов являются вложения в простые и привилегированные акции, обращающиеся на организованном рынке. Исключение составляет фонд «Базовый» под управлением Капитал Эссет Менеджмент, у которого структура активов в 2004 году на 64% была представлена некотируемыми на биржах ценными бумагами, а остальная часть портфеля - обыкновенными акциями. Отдельные фонды до 100% активов держат только в привилегированных акциях (например, фонд «Добрыня Никитич» 90% всех активов держит в привилегированных акциях ведущих российских эмитентов).
Что касается открытых фондов облигаций, то, несмотря на широту заявленного спектра вложений в ценные бумаги, практически все фонды предпочитают вкладываться в облигации корпоративных эмитентов, обращающихся на организованном рынке, хотя диверсификация вложений у некоторых фондов выражена в большей степени за счет использования государственных ценных бумаг. Интересную стратегию работы на рынке ценных бумаг с фиксированной доходностью демонстрирует «ЛУКОЙЛ фонд консервативный». В первой половине 2004 года большую часть вложений в финансовые активы у него представляли муниципальные ценные бумаги – 46%, ОФЗ – 14%, а на корпоративные облигации приходилось 22%.