Постоянное обесценение национальной валюты “подпитывало” инфляцию. Будучи чрезвычайно чувствительными к изменениям в ожиданиях и к какой-либо новой информации, гибкие обменные курсы вели себя как цены на финансовые активы и гораздо быстрее реагировали на экономические и политические потрясения, чем цены на товарных рынках, выступая своеобразными “лидерами в ценах”.
Именно в этих условиях стало очевидным, что снижение инфляции, являясь предпосылкой экономического роста, должно быть приоритетной целью программ стабилизации, которой не удастся достичь при отсутствии жесткой финансовой дисциплины.
1.5. Стабилизация на базе обменного курса
В целях борьбы с инфляцией страны с переходной экономикой встали перед выбором стратегии стабилизации: либо стабилизации на денежной основе, либо стабилизации на базе обменного курса. Стабилизация на денежной основе предполагала выбор в качестве номинального якоря или объемов кредитования или уровня процентных ставок, или одного из агрегатов денежной массы (М1, М2 или МЗ). При стабилизации на денежной основе достижение поставленных целей через замедление темпов роста денежной массы должно было привести к уменьшению инфляции, при этом сохранялся свободно плавающий обменный курс или “управляемое” плавание. Стабилизация на базе обменного курса предполагала использование в качестве номинального якоря фиксированного обменного курса (в его различных вариантах: жестко фиксированный курс, “валютный совет”, “ползущая привязка”, валютный коридор). Снижение инфляции достигалось в результате стабилизации цен на товары — объекты международной торговли, которые непосредственно связаны с обменным курсом, а через них стабилизировались цены на товары, не связанные непосредственно с международным обменом.
Большинство стран избрало своей стратегией стабилизацию на денежной основе, и лишь несколько стран - Польша, Словакия, Чехия, Эстония, являются примером удачного опыта проведения стабилизации на базе обменного курса, преимущества которой, прежде всего, заключаются в более “сжатых” сроках снижения высокой инфляции или гиперинфляции до умеренного или низкого уровня и в меньшей глубине экономического кризиса по сравнению со странами, осуществляющими стабилизацию на денежной основе.
Безусловно, проблема выбора варианта обменного курса в качестве номинального якоря, продолжительности его поддержания остается актуальной для переходных экономик. Польша, Словакия, Чехия, Эстония начали с жестко фиксированного обменного курса. Чехия, Словакия и Эстония и сейчас не отказались от избранной стратегии, Польша в течение нескольких лет использовала “ползущую привязку”, а сейчас поддерживает режим “управляемого” плавания.
В целом опыт стран с переходной экономикой свидетельствует, что стабилизация может быть успешной как на базе обменного курса, так и на денежной основе, если она поддерживается разумной макроэкономической политикой.
2. Модель долларизации
Общей особенностью переходных экономик стала долларизация денежно-кредитной сферы. Принято считать, что с помощью замещения валют и замещения активов экономические агенты получили возможность сохранять покупательную способность своих средств в период высокой инфляции. Однако воздействия долларизации на денежно-кредитную сферу имеют многочисленные экономические последствия:
— в той части, в какой долларизация отражает замещение валют, она влияет на темп инфляции, поскольку иностранная валюта участвует в процессе обращения;
- долларизация изменяет функцию спроса на деньги, во-первых, делая спрос на деньги чувствительным к динамике валютного курса, во-вторых, увеличивая его эластичность от процентной ставки;
- затрудняется управление денежно-кредитной сферой со стороны центрального банка, контроль которого за динамикой депозитов в иностранной валюте и в еще большей степени за массой наличной иностранной валюты осложняется;
- увеличивается волатильность валютного курса, поскольку к спросу на иностранную валюту для внешнезкономичееких сделок добавляется «внутренний» спрос, сильно реагирующий на изменения ожиданий экономических агентов. В результате финансовые кризисы оказываются более острыми в странах со значительной долларизацией;
- долларизация может оказывать косвенное влияние на денежно-кредитную сферу посредством бюджетно-налоговой политики, сокращая инфляционный налог, получаемый государством в результате эмиссии денег. Учитывая, что большинство стран с переходной экономикой сталкивается на начальном этапе трансформации с проблемами в бюджетной сфере, наличие значительной долларизации вынуждает правительство оказывать большее давление на центральный банк в целях увеличения денежной массы, что ускоряет инфляцию. Хотя в ходе проведенного исследования по странам Восточной Европы авторы приходят к противоположному выводу: максимизирующий доходы от сеньоража темп инфляции ниже в ситуации с замещением валют, чем в ситуации без него;
- помимо долларизации депозитов существует долларизация кредитов, степень которой определяет подверженность банковского сектора системному кредитному риску в случае значительных девальваций. В условиях высокой инфляции с меняющимися темпами, когда кредитование в национальной валюте становится невыгодным, кредиты в иностранной валюте, хотя и вносят дополнительные риски в функционирование национальной финансовой системы, позволяют поддерживать инвестиционный потенциал экономики.
Анализ воздействия долларизации на денежно-кредитную сферу показывает, что она представляет собой в большей степени негативное явление. Для борьбы с долларизацией может применяться комплекс мер экономической политики.
2.1. Сущность долларизации
Долларизация экономики означает процесс замещения иностранной валютой ряда (или всех) функций отечественной: средства накопления, меры стоимости и средства обращения.[[8]] В зависимости от того, какая из них замещается в первую очередь (хотя установить это в большинстве случаев достаточно сложно), проводится классификация долларизации.
Выделяются два типа долларизации: в широком и узком смысле слова. Первый связан с процессом замещения иностранной валютой большинства (всех) функций отечественной. Второй охватывает лишь выполнение функции средства обращения. Такая классификация в большей степени акцентирует внимание на ликвидности иностранной валюты, которая, на наш взгляд, становится производной от приобретения функции средства сбережения.
Долларизация получила значительное распространение во многих переходных экономиках сразу после начала экономической трансформации. Это, однако, не означает, что она не наблюдалась в рамках предшествовавшей системы. Наиболее яркие примеры этого — бывшая СФРЮ и Польша, где данное явление даже подлежало официальному учету.[[9]] В конце 80-х годов в Польше иностранная валюта для предприятий играла роль меры стоимости. В других странах из-за жесткого регулирования государством денежно-кредитной сферы замещение валют было распространено гораздо меньше и ограничивалось, главным образом, наличным обращением на теневом рынке.
2.2. Проблемы измерения долларизации
Оценка значимости долларизации требует рассмотрения вопроса об его измерении. Если принять за основу определение долларизации в широком смысле, то в анализ должны включаться все достаточно ликвидные активы в иностранной валюте, которые держат резиденты страны: наличные деньги, средства на депозитах в отечественной банковской системе и средства на депозитах за рубежом.
Проблема измерения долларизации связана с серьезными ограничениями статистического характера. для переходных экономик практически не существует надежных сведений относительно объемов наличной иностранной валюты, обращающейся внутри страны, и депозитов за рубежом. Имеются данные Казначейства и Таможенной службы США о вывозе наличных долларов за пределы страны, но они касаются лишь сумм, превышающих 10 тыс, долл. (т. е. оценки оказываются заниженньими). Кроме того, известно, что в странах Центральной и Восточной Европы (ЦВЕ) в отличие от России экономические агенты в большей степени используют не американскую наличную валюту, а европейские валюты (в последнее время — евро. Кроме того, некоторые объективные процессы находят статистическое отражение в форме долларизации, хотя, по сути, своей ею не являются. Речь идет об усилении участия переходных экономик в мирохозяйственных связях и процессах глобализации.
2.3. Масштабы и динамика долларизации
Исходя из значений степени долларизации в 2002 г. в странах ЦВЕ можно классифицировать переходные экономики по роли замещения активов в денежно кредитной сфере. К странам с наиболее высокими значениями (свыше 40%) относятся Румыния, Сербия и Хорватия (последняя характеризуется рекордным показателем среди рассматриваемых стран с переходной экономикой) и с небольшим отставанием Болгария. В Албании, Македонии, России и Словении степень долларизации варьирует от 20 до 30%.[[10]] Значения ниже 20% характерны для Чехии, Польши и Словакии. Однако не следует забывать о том, что в странах с относительно низким уровнем развития финансовых систем большую роль играет масса наличной иностранной валюты, находящаяся в обращении и тезаврированная населением.
Если рассматривать долларизацию в динамике, то ее пик приходится на период, следующий за либерализацией цен и всплеском инфляции. Для Польши и Словении это не так очевидно, поскольку ухудшение макроэкономической обстановки в этих странах наблюдалось уже в конце 80-х годов, когда значения степени долларизации достигали 70-80%.[[11]] Это позволяет сделать общий вывод, что наступление периода высокой инфляции в сочетании с отменой ограничений на внутреннюю конвертируемость иностранной валюты выступает в качестве импульса процесса долларизации.