· общую стратегию распыления акционерного капитала в целом для затруднения скупки акций потенциальными "захватчиками";
· введение различных материальных и административных санкций по отношению к работникам-акционерам, намеревающимся продать свои акции "постороннему" покупателю;
· привлечение местных властей с целью административных ограничений деятельности "чужих" посредников и фирм, скупающих акции работников;
· осуществление фиктивных банкротств с последующей скупкой продаваемых активов, организацией контроля за рынком акций АО и др.
Большинство из указанных приемов с равным успехом применялось и аутсайдерами, заинтересованными в захвате контроля. Для эмитентов рынок ценных бумаг является, прежде всего, одним из способов консолидации собственного контроля, мотивы же аутсайдеров многообразнее. В частности, мотивы инвестирования коммерческих банков в ценные корпоративные бумаги в 1992-1998гг.(при всех известных правовых и финансовых ограничениях) можно сгруппировать следующим образом: установление контроля над конкретным приватизируемым предприятием (чаще всего для ведения счетов, регулирования финансовых потоков, экспортной выручки и т.п.); скупка акций приватизированных предприятий в пользу крупных иностранных и отечественных инвесторов (комиссионный доход и курсовая разница при перепродаже пакета акций); получение пакета акций в качестве компенсации за долги; владение акциями крупнейших промышленных АО для создания имиджа серьезного инвестора.
Что касается других институциональных инвесторов, то в структуре их инвестиционных портфелей ценные корпоративные бумаги были представлены слабо. Страховые компании и пенсионные фонды (не включая дочерние структуры ряда крупных корпораций) традиционно ориентировались на ценные государственные бумаги. Некоторым исключением являлись чековые инвестиционные фонды, в силу своего "происхождения" ставшие держателями относительно крупных пакетов акций приватизированных предприятий. Чаще всего эти фонды выполняли брокерские функции: перепродавали акции целенаправленно менеджерам предприятий или передавали последним акции в траст, составляли портфели для иностранных инвесторов. Отдельные фонды действовали как портфельные инвесторы спекулятивной ориентации. Только очень немногие из них, опять же созданные крупными корпорациями, стали долгосрочными держателями пакета акций материнской корпорации в интересах консервации контроля. Паевые инвестиционные фонды и общие фонды банковского управления как сравнительно новая разновидность коллективных инвесторов пока вряд ли могут рассматриваться в качестве серьезного института в контексте процессов перераспределения собственности.
В рамках общего процесса консолидации контроля в российских корпорациях можно выделить, по крайней мере, два существенных подэтапа.
Первый подэтап -1995-97гг. Для него характерна специфическая фаза постприватизационного перераспределения собственности, связанная с завершением ее передела в ряде ключевых компаний России. В одних уже была достигнута договоренность между основными центрами влияния и консолидация контроля носила безболезненный характер (НК ЛУКойл, НК Сургутнефтегаз). В других компаниях финальная стадия консолидации контроля затянулась из-за продолжавшегося противоборства заинтересованных сторон (федеральные и региональные власти, естественные монополии, крупнейшие банки и промышленные предприятия), интенсивного лоббирования, а также сохранения в государственной собственности крупных пакетов акций.
Вследствие этого многие крупнейшие сделки сопровождались громкими скандалами ("Связьинвест", "Норильский никель", крупные нефтяные компании).
Второй подэтап связан с вступлением в силу закона "Об акционерных обществах", с появлением ряда других нормативно-правовых документов, некоторым улучшением ситуации в сфере исполнения законодательства. В 1996-99гг. все чаще используются и чисто процедурные приемы, в том числе с нарушением корпоративного законодательства: акционеры не уведомляются вообще, либо уведомляются не в установленный законом срок о собраниях акционеров; советы директоров не переизбираются на общем собрании, как того требует законодательство; внешние инвесторы под различными предлогами не допускаются в советы директоров; осуществляется противодействие независимому аудиту финансовой деятельности АО; не соблюдаются процедурные требования голосования на общих собраниях; ущемляются права мелких акционеров при распределении дивидендов; нарушаются права акционеров при обмене акций (введении единых акций холдинга).
Тем не менее наиболее широко используемым способом избавления от аутсайдеров остается "размывание" доли "чужих" акционеров как в совете директоров, так и в уставном капитале эмитента в пользу крупнейших акционеров (холдинга). Для этого могут применяться и производные механизмы: конвертируемые облигации; дробление или консолидация акций; переход на единую акцию и др. В холдингах при наличии у аутсайдера "права вето" (свыше 25% голосующих акций) на дополнительную эмиссию применяются так называемые трансфертные цены и перераспределение активов между материнской и дочерними компаниями без учета интересов мелких акционеров.
К нарушениям прав акционеров можно отнести и широко распространенные действия менеджеров по бесконтрольной "перекачке" активов АО в свои личные компании или на свои счета в России и за рубежом (в том числе через трастовые схемы и ценовые механизмы), а в лучшем случае - установление для себя запредельно высоких окладов (при многомесячных невыплатах заработной платы рядовым работникам-акционерам и/или невыплате дивидендов). Одной из причин такой активности является неустойчивая ситуация в области корпоративного контроля, которая стимулирует менежджмент к подготовке "золотых парашютов".
Финансовый кризис 17 августа 1998г. существенно изменил экономическую ситуацию в России - практически начался новый этап перераспределения прав собственности.
Прежде всего, необходимо выделить наиболее общие формы постприватизационного перераспределения собственности, которые выявились в 1993-1998гг.:
· агрессивная, либо "согласованная" различных по размеру пакетов акций на вторичном рынке (у работников, инвестиционных институтов, брокеров, банков);
· лоббирование конкретных сделок с пакетами акций, остающимися у федеральных и региональных властей(остаточная приватизация, доверительное управление и др.);
· добровольное или административно-принудительное вовлечение в холдинги и финансово-промышленные группы.
Финансовый кризис 1997-1998гг. заметно сместил акценты в перераспределении собственности (контроля). Инвесторов, ушедших из реального сектора, можно вернуть крайне резким обесценением корпоративных бумаг. Напротив, некоторые держатели пакетов, включая эмитентов, попытались улучшить финансовое положение за счет сброса акций. Многие коммерческие банки и финансовые группы, оказавшись на грани или в процессе банкротства, рассматривали возможность расчета по своим обязательствам путем переуступки принадлежащих им пакетов акций в реальном секторе или уступки неликвидных пакетов. В рамках приватизационных продаж отдельные держатели пакетов попытались консолидировать имеющиеся пакеты в интересах контроля с минимальными затратами.
В то же время кризис привел к дополнительным эмиссиям акций и производных бумаг, активизировал использование долговых схем (секьюритизации долгов), инструментария банкротства, реорганизацию компаний. В этих условиях более заметными и успешными стали попытки региональных элит взять под контроль основные предприятия своего региона. На федеральном уровне реанимируются идеи собственности трудовых коллективов и крупных государственных холдингов как основной структурной единицы российской экономики. Эти тенденции сохранятся и в 2000г, что может усилить нестабильность прав собственности и потребует ужесточения политики защиты интересов инвесторов (акционеров).
Практика 1998-99гг. позволяет выделить следующие, иногда противоречивые направления, которые определяют особенности кризисного этапа перераспределения собственности в России.
Финансовый и политический кризис 1998г. подвел черту под той неоднозначной политикой, которую с определенной долей условности принято называть "денежной приватизацией" в России. Итоговый доход от продаж в 1998г. формально соответствовал требованиям закона о бюджете на 1998г. и скорректированному заданию правительства, однако его основная часть была получена от продажи 2,5% акций РАО "Газпром". Как и в предыдущие годы, стандартные приватизационные сделки не принесли весомого дохода в бюджет притом, что фактически ни одна из запланированных продаж не состоялась.
В то же время ситуация осложнилась финансовым кризисом. Девальвация рубля и общее падение капитализации российского рынка акций лишили даже наиболее перспективных российских эмитентов ценовых ориентиров. В ситуации хронического кризиса финансовых рынков в России с октября 1997г. мобилизация свободных финансовых ресурсов (собственных и заемных) с целью контроля за новыми объектами становилась все более проблематичной даже для крупнейших отечественных финансовых группировок. Что касается потенциальных иностранных инвесторов, то лучшим свидетельством оценки ими ситуации стал массовый отток с рынка ценных корпоративных бумаг в 1998г.
Такая ситуация, явно неблагоприятная для бюджетных доходов, может, однако, способствовать активизации приватизационных продаж в тех случаях, когда резкое падение цен на рынке позволяет с минимальными затратами завершить процесс консолидации корпоративного контроля. Если на стадии быстрого роста рынка многие держатели пакетов акций были вынуждены ограничиваться только портфельным вложением или в лучшем случае контрольным пакетом, то в условиях кризиса логичной становится дальнейшая концентрация акционерного капитала.