5. Диверсификация портфеля инвестиций и снижение его риска. Основная цель диверсификации инвестиций, в том числе и диверсификации на зарубежные рынки, заключается в низкой корреляции доходности между различными странами. Если инвестор вкладывает средства исключительно в США, то он подвержен риску ухудшения общеэкономической ситуации в стране. Например, в настоящий момент доходность на американском рынке отрицательная, при этом общий пессимизм передается практически на все американские компании без исключения. Даже если инвестор инвестирует в устойчивую даже в период кризиса компанию, риск того, что она может потерять в цене, — существенный. Для того чтобы избежать такой ситуации, следует диверсифицировать свой инвестиционный портфель и вкладывать средства в зарубежные рынки, которые не всегда следуют влиянию американского рынка. К примеру, с начала 2002 г. американский рынок потерял около 20%, тогда как финансовый оборот российского рынка увеличился в два раза. Если инвестор инвестирует часть своего капитала за рубеж, это позволит ему хотя бы частично избежать проблем внутреннего рынка. При этом, как уже говорилось ранее, депозитарные расписки являются наиболее практичным способом инвестирования в зарубежные компании.
Итак, выше рассмотрены основы выпуска и использования депозитарных расписок для достижения максимального эффекта от взаимодействия эффективных корпораций по всему миру и наиболее эффективных финансовых рынков, на которые данные корпорации могут выходить через участие в ДР — программах. Теперь следует рассмотреть деятельность корпораций и их ДР на микроэкономическом уровне. В качестве примера выбраны ДР российской компании Мобильные Телесистемы (далее МТС), на основе показателей которой сделана попытка сформулировать общие выводы об оценке российских выпусков расписок.
Таблица 4 представляет собой выборку некоторых наиболее важных финансовых коэффициентов МТС и их сравнение с усредненными показателями американской телекоммуникационной индустрии и американского рынка в целом1. Последний представляет собой усредненные показатели американских компаний, входящих в сводный индекс Стэндард энд Пурз 500. Данный индекс представляет собой выборку 500 наиболее крупных американских компаний из всех отраслей и секторов экономики, тем самым имитируя собой модель американской экономики.
Таблица 4
| MТС | Отрасль коммуникаций | Американский рынок | |
| Цена/Прибыль | 11,39 | 15,84 | 24,28 |
| Цена/Выручка | 2,77 | 1,36 | 2,71 |
| Рост выручки (1 квартал 2002 г. относительно 1 квартала 2001 г.) | 58,41% | -0,40% | 3,5% |
| Годовой рост выручки (в среднем за последние 5 лет) | 43,89% | 11,93 | 11,47 |
| Долговые обязательства/ Собственный капитал | 0,37 | 1,43 | 1,03 |
| Прибыльность (Чистая прибыль/Выручка) | 26,02 | -1,75 | 10,49 |
| Рентабельность активов | 17,16 | -0,18 | 6,21 |
| Рентабельность инвестиций | 20,78 | 0,22 | 9,93 |
| Рентабельность собственного капитала | 26,49 | 0,26 | 17,85 |
Следовательно, МТС превышает практически все финансовые показатели как аналогичных телекоммуникационных фирм, так и в целом американского рынка. Наиболее важным показателем является рентабельность собственного капитала, которая представляет собой доходность на капитал, вложенный акционерами компании. Чем выше данный показатель, тем компания более привлекательна для инвесторов. Рентабельность капитала МТС значительно превышает средние американские показатели и значительно выше аналогичного показателя телекоммуникационной отрасли.
Помимо рентабельности следует обратить внимание на такие коэффициенты, как прибыльность и финансовый левередж (Долг/Собственный капитал).
Прибыльность телекоммуникационных компаний США отрицательна и связана во многом с непомерно высокими операционными затратами, существенной долей капитальных активов на балансе и непомерными долговыми обязательствами. МТС, напротив, показывает впечатляющие результаты в плане прибыльности своих операций при практическом отсутствии долга на своем балансе.
При всех позитивных результатах своей деятельности у МТС коэффициент Цена/Прибыль занижен по сравнению с американскими компаниями. Данный факт означает, что американские инвесторы готовы платить меньше за денежные потоки, производимые российской компанией, нежели за потоки аналогичных американских корпораций. Учитывая данный факт, хотелось бы вкратце остановиться на процессе ценообразования акций корпораций, анализ которого позволит выявить те факторы, которые негативно влияют на стоимость российских акций на американских и иных зарубежных рынках.
Как известно, доходность любой акции складывается следующим образом:
Д = БР + РП, где
Д – доходность на обыкновенную акцию;
БР – доходность на безрисковый инструмент, например, на облигации казначейства США. Предполагается, что риск дефолта американского казначейства по своим обязательствам минимальный;
РП – премия (надбавка) за риск. Инвестируя в акции частных корпораций, инвестор подвергает себя определенному риску потери своих вложений.
Если доходность по безрисковому инструменту у всех инвесторов одинакова, то любая разница в оценке стоимости компании зависит от той премии за риск, которую инвесторы требуют от компании. Данная премия делится на следующие компоненты: бизнес-риск, финансовый риск, риск ликвидности акции, политический, или страновой риск и валютный риск. Рассмотрим данные компоненты подробнее.
5.1 Бизнес-риск. Измеряется как устойчивость выручки корпорации и уровня операционного рычага. Последний оценивает долю постоянных расходов в общем объеме расходов компании. Если постоянные расходы, т. е. те расходы, которые значительно не меняются независимо от объема выручки, высоки, то операционный риск компании велик (компании необходимо больше выручки, чтобы покрыть свои расходы). К отраслям с высоким операционным риском можно отнести, к примеру, металлургическое производство, когда наличие существенных капитальных активов требует от компаний значительно больших усилий для покрытия постоянных расходов. Очевидно, что доменная печь должна работать круглые сутки вне зависимости от объема производства.
В нашем случае МТС показывает высокий темп роста выручки, что отвергает возможность высокого бизнес-риска компании. К тому же, будучи компанией, продающей телекоммуникационные услуги, ее постоянные расходы умеренны, о чем свидетельствуют ее высокие показатели прибыльности.
5.2 Финансовый риск. Измеряется наличием уровня долговых обязательств, за счет которых компания увеличивает риск дефолта по своим обязательствам. Долг МТС минимален и крайне ниже аналогичного показателя американских корпораций. Вывод – финансовый риск не является фактором влияния на оценку стоимости акций МТС.
5.3 Риск ликвидности. Ценная бумага является ликвидной, если в любой момент времени ее можно продать (или купить) большому числу инвесторов. Ликвидность измеряется в первую очередь оборотом торгов данной бумагой на бирже. В нашем примере с МТС ее средние дневные обороты за последние три месяца составили 120 тыс. акций. При этом обороты корпораций Verizon и Sprint PCS, аналогичных по своему роду деятельности, составляют в среднем 8-9 млн. акций. Очевидно, что риск ликвидности у МТС выше, особенно для тех инвесторов, которые управляют большими пакетами акций.
5.4 Валютный риск. МТС зарабатывает в рублях и это означает, что возможность изменения курса обмена валют вносит неопределенность в прогнозирование доходности в долларах США, которая влияет на формирование цены расписок на американских биржах. С другой стороны, рубль в последнее время отличается относительной стабильностью, при которой снижение стоимости российской валюты легко прогнозируемо. Таким образом, существенного валютного риска не существует за счет того, что инвесторы способны без труда прогнозировать изменение курса рубля к доллару.
5.5 Страновой риск. Принимая во внимание все выше перечисленные риски и их незначительное влияние на оценку расписок МТС, можно предположить, что страновой риск является определяющим при анализе относительно низкой капитализации МТС. По мере улучшения экономической и политической ситуации в России можно уверенно утверждать, что акции российских корпорации будут расти. Более того, можно сделать вывод, что оценка большинства депозитарных расписок (здесь Россия не является исключением) в первую очередь зависит от странового риска, а не рисков отдельно взятой корпорации.
6. Вывод:
Из рассмотренного выше материала, можно сделать следующие выводы:
Депозитарные расписки бывают четырех видов, и только один из них дает компаниям право как на торговлю на ведущих мировых рынках, так и возможность привлечения капитала через эмиссию ДР.
ДР-выпуски привлекательны для российских корпораций тем, что они дают возможность выхода на развитые рынки за пределами России, открывают новые возможности для привлечения капитала и в целом повышают корпоративный имидж эмитента.