Комплексный финансовый анализ (стр. 77 из 111)
• выборе ставки дисконтирования, особенно в условиях нестабильной экономики России (ставки банковского процента, средневзвешенной стоимости капитала и т. д.).
Несмотря на отмеченные недостатки, данный метод (NPV) признан в международной практике наиболее надежным в системе критериев оценки эффективности инвестиционных проектов.
Показатель — дисконтированный индекс доходности (ДИД) рассчитывают по формуле:
(144)где НС — настоящая стоимость денежных потоков; И — сумма инвестиций, направленных на реализацию проекта (при разновременности вложений также приводится к настоящей стоимости).
Используя данные по двум проектам, определим дисконтированный индекс доходности по ним:
ДИД1=1,241 (17 368/14 000);
ДИД2=1,241 (17 368/14 000);
Следовательно, по данному параметру эффективность проектов примерно одинакова. Если значение индекса доходности меньше или равно единице, то проект отвергают, так как он не принесет инвестору дополнительного дохода. К реализации принимают проекты со значением этого показателя больше единицы. Следует отметить, что с ростом абсолютного значения ЧПЭ (в числителе формулы 144) увеличивается и значение дисконтированного индекса доходности, и наоборот. При нулевом значении ЧПЭ индекс доходности всегда равен единице. Это означает, что в качестве критерия реализации проекта может быть принят только один из них — ЧПЭ или индекс доходности. На практике при сравнительной оценке рекомендуют рассмотреть оба показателя и принять правильное инвестиционное решение.
Дисконтированный период окупаемости вложенных средств по инвестиционному проекту (ДПО) — один из распространенных показателей для оценки инвестиционных проектов:
(145)где ДПО — дисконтированный период окупаемости, лет, месяцев; HCt — средняя величина настоящей стоимости денежного потока в периоде t.
Используя данные по рассмотренным ранее проектам (табл. 10.5 и 10.6), определим период окупаемости по ним. В этих целях устанавливают среднегодовую сумму денежного потока в настоящей стоимости:
по проекту 1 она равна 5789 тыс. руб. (17 368/3);
по проекту 2-4110 тыс. руб. (16 442/4).
С учетом среднегодовой величины денежного потока в настоящей стоимости период окупаемости равен:
по проекту 1 - 2,4 года (14 000/5789);
по проекту 2 - 3,3 года (13 400/4110).
Эти данные подтверждают приоритетное значение проекта 1 для инвестора.
При сравнении проектов по критериям ЧПЭ и индекса доходности преимущества проекта 1 были менее заметными. Характеризуя показатель «Период окупаемости», необходимо отметить, что он может быть использован для оценки не только эффективности капитальных вложений, но и уровня инвестиционного риска, связанного с ликвидностью. Это связано с тем, что чем длительнее период реализации проекта до полной его окупаемости, тем выше уровень инвестиционного риска. Недостатком данного метода является то, что он не учитывает те денежные потоки, которые образуются после периода полной окупаемости капитальных вложений. Так, по проектам с длительным сроком эксплуатации после наступления периода окупаемости может быть получена гораздо большая сумма ЧПЭ, чем по проектам с коротким сроком эксплуатации.
Метод внутренней нормы доходности (ВНД) или прибыли (IRR) согласуется с главной целью финансового менеджмента — приумножение благосостояния акционеров (собственников) предприятия. Он характеризует уровень прибыльности (доходности) инвестиционного проекта, выражаемый дисконтной ставкой, по которой будущую стоимость денежных потоков от капитальных вложений приводят к настоящей стоимости авансированных средств:
(146)где ЧПЭ — чистый приведенный эффект денежного потока; И — инвестиции (вложения) в данный проект.
Содержание метода внутренней нормы доходности состоит в том, что все доходы и затраты по проекту приводят к настоящей стоимости не на основе задаваемой извне дисконтной ставки, а на базе внутренней нормы прибыли самого проекта.
Внутреннюю норму прибыли определяют как ставку доходности, при которой настоящая стоимость поступлений равна настоящей стоимости капитальных затрат, т. е. чистый приведенный эффект проекта равен нулю, значит, все инвестиционные расходы окупаются. Полученный ЧПЭ (прибыль) от проекта сопоставляют с настоящей стоимостью инвестиционных затрат. Отбирают проекты с внутренней нормой прибыли, большей, чем средневзвешенная стоимость капитала (WACC), принимаемая за минимально допустимый уровень доходности.
Из отобранных проектов предпочтение отдают наиболее прибыльным, из которых формируют инвестиционный портфель предприятия с максимальным чистым приведенным эффектом, если ограничен его капитальный бюджет.
Используя данные по приведенным ранее проектам (табл. 10.5 и 10.6), определим по ним внутреннюю норму доходности (ВНД), По проекту 1 необходимо найти размер дисконтной ставки, по которой настоящая стоимость денежного потока (17 368 тыс. руб.) за три года будет приведена к сумме вкладываемых средств (14 млн. руб.). Размер этой ставки составляет 24,1% (3368/14000 х 100). Она и выражает ВНД проекта 1. Обычно эту ставку находят простым подбором показателя. Поданному проекту ВНД больше среднегодового темпа инфляции (24,1% > 10,0%).
Аналогично находят размер дисконтной ставки по проекту 2. Она равна 22,7% (3042/13400x100).
Эти данные подтверждают приоритетность проекта 1 для инвестора.
Результаты расчетов сводятся в отдельную таблицу (табл.10.7).
На практике инвестиционный (капитальный) бюджет предприятия часто ограничен. Поэтому перед его руководством стоит задача установить такую комбинацию проектов, которая в рамках имеющихся денежных средств дает наибольшее увеличение достояния акционеров (собственников). Эта задача сводится к выбору комбинации проектов, которая максимизирует чистый приведенный эффект. Затем подбирают сочетание проектов с учетом делимости (возможности частичной реализации) или неделимости (возможности полного осуществления проектов) (табл. 10.8).
Таблица 10.7
Сравнительные параметры эффективности инвестиционных проектов
| Проекты | Чистый приведенный эффект, тыс. руб. | Дисконтированный индекс доходности | Дисконтированный период окупаемости, лет | Внутренняя норма доходности, % |
| 1 | 3368 | 1,241 | 2,4 | 24,1 |
| 2 | 3042 | 1,237 | 3,3 | 22,7 |
Таблица 10.8
Исходные данные для отбора проектов в инвестиционный
портфель предприятия
| Проект | Капитальные вложения в проект, млн. руб. | Внутренняя норма доходности проекта, % | Чистый приведенный эффект (гр. 2 х гр. 3)/100 |
| А | 9,0 | 50 | 4,5 |
| Б | 21,6 | 35 | 7,56 |
| В | 7,2 | 30 | 2,16 |
| Г | 10,8 | 25 | 2,7 |
Так, по делимым проектам А, Б, В и Г при капитальном бюджете 25,2 млн. руб. (максимизирующем ЧПЭ проектов), портфель инвестиций будет состоять из: полной реализации проекта А (9 млн. руб.) и частичной реализации проекта Б — 16,2 млн. руб. (25,2 - 9,0).
Показатель ВНД наиболее приемлем для сравнительной оценки проектов в рамках более широкого диапазона. Например, параметр ВНД можно сравнить:
• с уровнем рентабельности активов (имущества) в процессе эксплуатационной деятельности предприятия;
• со средней нормой доходности инвестиций предприятия;
• с нормой доходности по альтернативному инвестированию (депозитным вкладам, государственным облигационным займам и др.).
Поэтому любое предприятие (инвестор) с учетом уровня инвестиционного риска вправе установить для себя приемлемую величину внутренней нормы доходности.
Проекты с более низким значением ВНД, как правило, отвергают как не соответствующие требованиям реальных инвестиций.
Модифицированный метод внутренней нормы доходности (MIRR) представляет собой усовершенствованную модель метода ВНД. Он дает более правильную оценку ставки дисконтирования и снимает проблему множественности нормы доходности в условиях неординарных денежных потоков по проекту.
Алгоритм расчета предусматривает выполнение следующих процедур:
1. Определяют суммарную дисконтированную стоимость всех оттоков и суммарную наращенную стоимость всех притоков; при этом дисконтирование и наращение осуществляют по цене источника финансирования проекта (средней стоимости капитала — WACC); наращенную стоимость притоков денежных средств называют терминальной стоимостью.
2. Устанавливают коэффициент дисконтирования, который уравновешивает суммарную приведенную стоимость оттоков и терминальную стоимость притоков; данный коэффициент и выражает модифицированную внутреннюю доходность проекта (MIRR).
Общая расчетная формула следующая:
(147)где ОДСi — отток денежных средств в i-м периоде (в абсолютной величине); ПДСi — приток денежных средств в i-м периоде; r — цена источника финансирования данного проекта, доли единицы; t — продолжительность реализации проекта, лет.
Поясним, что формула применима, если терминальная стоимость притоков денежных средств превышает сумму дисконтированных оттоков.
Каждый из методов анализа и оценки инвестиционных проектов дает возможность специалистам предприятия изучить характерные особенности проекта и принять правильное решение. Поэтому опытные аналитики используют все основные модели в инвестиционном анализе каждого из проектов, а компьютерные технологии облегчают решение этой задачи. Следовательно, критерии принятия инвестиционных решений следующие: