В настоящее время в подавляющем большинстве случаев в роли андеррайтеров выступают московские банки и компании. Региональные компании размещают либо относительно небольшие займы региональных эмитентов, либо выступают в связке с московскими компаниями. ИК «Элемте», г. Казань, размещала облигации компаний Таттелеком (16 млн. руб. и 30 млн. руб.) и Казанская ГТС (30 млн. руб.). ИК «Расчетно-Фондовый Центр», Магнитогорск, выступила одним из андеррайтеров облигаций ММК наряду с московскими компаниями и банками. Есть правда и исключения. Инвестиционная компания «Авиа-Траст-Инвест», г. Пермь, самостоятельно разместила выпуск облигаций ЗАО «Протон-ПМ» объемом 100 млн. руб. и начала размещение облигаций Концерна «Калина» объемом 70 млн. руб. По мере того, как на рынок корпоративных облигаций выходят заемщики "второго эшелона" из различных регионов России, доля региональных компаний и банков, выступающих андеррайтерами, может несколько возрасти. Например, андеррайтерами по планируемому выпуску облигаций Комбината "Магнезит" (Челябинская обл.) выступят две инвестиционные компании из Екатеринбурга.
Примечательно, что в числе андеррайтеров корпоративных облигаций практически нет организаций, которые выступали в числе активных организаторов и андеррайтеров облигаций Субъектов Федерации в период до кризиса 1998 года. В частности, лидер в сфере размещения субфедеральных облигаций, инвестиционная компания АВК (организатор займов Санкт-Петербурга, Оренбургской обл., Омской обл.) пока не участвовала в проектах по размещению корпоративных облигаций. То же можно сказать и про организаторов других субфедеральных займов. Единственным значимым исключением является группа "Русские Фонды", которая активно участвовала в размещении субфедеральных облигаций до кризиса 1998 года («Русские Фонды», в частности, организовывали выпуск «сельских» облигаций субъектов РФ).
В области услуг по размещению корпоративных облигаций имеет место достаточно острая конкуренция между банками и инвестиционными компаниями, при этом пока нельзя говорить об однозначном лидерстве банков или инвестиционных компаний. Чтобы проиллюстрировать роль банков и инвестиционных компаний, разделим все облигационные выпуски на четыре типа: размещенные банком, инвестиционной компанией, синдикатом инвестиционных компаний и смешанным синдикатом банков и инвестиционных компаний (пятый тип - облигации, размещенные синдикатом банков, в России пока не наблюдался). Полученные данные представлены в Таблице 2.
| Объем | Количество | |||
| Все выпуски | Рыночные выпуски | Все выпуски | Рыночные выпуски | |
| Банк | 28600000000 | 11600000000 | 16 | 5 |
| ИК | 5393000000 | 343000000 | 10 | 7 |
| Синдикат ИК | 1800000000 | 1800000000 | 9 | 9 |
| Смешанный синдикат | 3640000000 | 3640000000 | 4 | 4 |
Как следует из таблицы, в общем объеме размещенных облигаций доля облигаций, размещенных банками, значительно больше, чем размещенных с участием инвестиционных компаний. Однако если принять в рассмотрение только т.н. «рыночные» выпуски, ситуация видится менее однозначной. Хотя банки и опережают инвестиционные компании по объемам, по количеству выпусков лидируют инвестиционные компании. Можно говорить о тенденции к определенной сегментации рынка, когда более крупные займы организуют банки, а меньшие по размеру займы – инвестиционные компании. Однако пока эта тенденция выражена в следующей форме: инвестиционные компании участвуют в размещении крупных облигационных займов, при этом банки не участвуют в размещении небольших выпусков (минимальный объем выпусков, в которых банки участвовали в качестве андеррайтеров, составил 50 млн. руб.). Конкуренция между банками и инвестиционными компаниями должна будет сохраниться и в ближайшем будущем: по заявленным и реализуемым в настоящее время выпускам инвестиционные компании лишь немного уступают банкам.
Данные о размере вознаграждения андеррайтеров достаточно фрагментарны и не позволяют точно оценить стоимость услуг андеррайтинга. Размер вознаграждения андеррайтеров по некоторым займам приведен в таблице 3.
Таблица 3. Стоимость услуг андеррайтинга
| Компания | % |
| «АЛРОСА», выпуск 1 | 1,0 |
| «АЛРОСА», выпуски 2-4 | 3,0 |
| Аэрофлот | 1,0 |
| ТНК, выпуски 1-3 | 4,0 |
| ГУП «Таттелеком», выпуск 1 | 2,0 |
| ГУП «Таттелеком», выпуск 2 | 1,0 |
| ЗАО «АЛОЙЛ» | 5,0 |
| Казанская ГТС | 1,0 |
| Магнитогорский металлургический комбинат, выпуски 1-6 | 2,0 |
| ММК, выпуски 7-8 | 1,8 |
| ММК, выпуски 9-10 | 2,4 |
| Концерн «Калина» | 2,0 |
| РИТЭК | 1,0 |
| Татнефть | 1,0 |
| Газпром | 1,0 |
| МГТС | 1,0 |
| ТАИФ-Телеком | 1,5 |
| РТК-Лизинг | 0,5 |
На основе данных таблицы 3 можно сделать следующие выводы. В качестве верхней границы стоимости услуг андеррайтинга выступает ставка в 4%-5% – размер вознаграждения андеррайтеров по облигациям ТНК и НК "Алойл". Нижняя планка составляет порядка 0.5-1% - размер вознаграждения андеррайтеров по облигациям РТК-Лизинг, МГТС, Газпрома, Аэрофлота и др. В большинстве случаев вознаграждение андеррайтеров составляет величину 1-2%.
Формирование синдикатов андеррайтеров, в которые входило бы большое число участников, пока что не получило в России значительного распространения. В большинстве случаев в размещении принимал участие либо 1 андеррайтер (26 выпусков), либо 2 андеррайтера (9 выпусков, из них 6 выпусков ММК). Примеров, когда в размещении облигаций участвует более двух андеррайтеров, достаточно мало - так было размещено 4 выпуска (ММК – 2 выпуска, АЛРОСА – 1 выпуск, Газпром).
2.4. Налоговый режим корпоративных облигаций
Важно отметить, что режим налогообложения для эмитентов и инвесторов зависит от ряда факторов, прежде всего от того какой статус у данной организации: является ли она банком, небанковской организацией, профессиональным участником на рынке ценных бумаг.
Первый налог - это налог на операции с ценными бумагами, он уплачивается по ставке 0,8 % с номинальной суммы выпуска ценных бумаг в том числе облигаций, при регистрации проспекта эмиссии за счет чистой прибыли организаций.
«Второй налоговый компонент - это режим налогообложения процентных выплат. Здесь существуют различия между небанковскими организациями и банками. Для небанковских организаций до 1999 года не было возможности включать в состав затрат проценты по облигациям. В 1999 году были внесены изменения в положение № 552 о составе затрат, в соответствии с которыми, предприятиям было разрешено включать в состав внереализационных расходов, уменьшающих налогооблагаемую базу, проценты по облигациям при соблюдении определенных критериев. Первым критерием является, то что для возможности организации включать в состав затрат проценты по облигациям, необходимо чтобы данные облигации обращались через организаторов торговли на рынке ценных бумаг, у которых есть соответствующая лицензия».[30] Существует разъяснение Министерства финансов, в соответствии с которым для включения в состав затрат необходимо чтобы облигации размещались и обращались через организатора торговли.
«Второе необходимое условие предполагает, что затраты по выплате процентов уменьшают налогооблагаемую базу при условии, что они начислены при погашении облигаций за время их фактического обращения. По правилам бухгалтерского учета у нас действует принцип начисления процентных выплат. Но формулировка налогового законодательства, по нашему мнению, дает основания для налоговых органов разрешать включение в состав затрат проценты по облигациям непосредственно в момент погашения конкретных процентных выплат. И, наконец, сумма возможного вычета процентных выплат из налогооблагаемой базы ограничивается ставкой рефинансирования плюс 3% ».[31]
Для кредитных организаций процентные расходы принимаются к уменьшению налогооблагаемой базы, по кассовому методу, то есть в момент выплаты.
В соответствии с Налоговым Кодексом, процентом признается любой заранее заявленный или установленный доход в том числе, дисконт, полученный по долговому обязательству. В принципе это положение позволяет организациям, которые выпускают облигации с дисконтом относить на себестоимость дисконтные выплаты в случае, если дисконтная выплата может быть приравнена к проценту. Но в данном случае необходимо обратить внимание на то, что 552, устанавливающее перечень затрат, уменьшающих налогооблагаемую базу для предприятий, содержит еще одну формулировку, в которой сказано, что по облигациям в условиях выпуска которых не предусмотрена выплата процентов, к проценту приравнивается разница между номинальной стоимостью и ценой первичного размещения облигаций. То есть формулировка 552 Положения ограничивает возможности организации учитывать дисконт при налогообложении, в случае если облигация выпускается одновременно как процентная, так и дисконтная, потому что, к сожалению, законодатель при разработке данного положения, предположил, что двойное отнесение на себестоимость, как процентных платежей, так и дисконтов, невозможно.