Однако в большинстве стабилизационных программ, где обменный курс служил в качестве номинального якоря, власти сумели избежать валютного краха. Можно различить два подхода к стабилизации, который использовали "благополучные» государства. В одних странах согласованность экономической политики и валютного режимы гарантировалась валютным правлением, которое, помимо собственно самой фиксации курса, осуществляло денежную эмиссию в строгом соответствии с объемом активов в иностранной валюте. Данный тип денежных властей настоящее время используют Эстония, Литва и Болгария. Они ввели валютное правление не только из соображений кратко срочной стабилизации, но и исходя из невозможности в средне- и досрочной перспективе проведения независимой денежно-кредитной политики. Другая группа стран, избежавших финансового кризиса, придерживалась, ограничено гибкого валютного курса. B Польше, например, власти использовали несколько разновидностей ограничено гибкого валютного курса. Польская стабилизационная программа началась c привязи злотого к доллару США, а затем политика валютного курса начала претерпевать постепенные изменения: фиксация к валютной корзине, ползущая привязка, наконец, валютный коридор с диапазоном колебаний в ±7%.
В различной степени программы Уругвая, Никарагуа и Хорватии также использовали, ограничено гибкий валютный курс, который вводился или c самого начала, или корректировался для осуществления стабилизации. Пересмотр режима валютного курса обычно означал увеличение его гибкости. В Хорватии, однако, замена «потолка» колебаний на «управляемое плавание» не предусматривала повышение волатильности валютного курса. А в Уругвае в апреле 1998 г. диапазон колебаний был заметно сужен. Все эти действия стали ответом на разразившийся среди развивающих стран финансовый кризис. B целом же опыт осуществления стабилизационных программа на базе валютного курса свидетельствует о том, что они могут быть эффективным средством борьбы с инфляцией. Кроме того, дальнейшее проведение программ способствует экономическому росту. Однако использование валютного курса в качестве номинального якоря требует повышенной дисциплины макроэкономической политики. В противном случае непоследовательные действия властей рано или поздно приводят к краху валютного режима (таблица 6.1).
Таблица 6.1 - Основные стабилизационные программы на базе валютного курса, осуществленные в 1990-х годах
| Страна | Время начала программы | Время окончания программы | Политика валютного курса | Годовая инфляция | Закончилась ли программа валютным кризисом? | ||
| На начало программы | На третий год с начала программы | В 1998 г. | |||||
| Мексика | Декабрь 1987 | Декабрь 1994 | Привязка, ползущая привязка, широкий коридор | 143,7 | 29,9 | 18,6 | Да |
| Польша | Январь 1990 | Апрель 2000 | Привязка, ползущая привязка, наклонный коридор, управляемое плавание | 639,6 | 39,8 | 8,6 | Нет |
| Уругвай | Декабрь 1990 | Июнь 2002 | Наклонный коридор | 129,8 | 52,9 | 8,6 | Да |
| Никарагуа | Март 1991 | Н.в. | Привязка, ползущая привязка | 20234,3 | 3,4 | - | Нет |
| Аргентина | Апрель 1991 | Январь 2002 | Валютное правление | 267,0 | 4,3 | 0,7 | Да |
| Эстония | Июнь 1992 | Н.в | Валютное правление | 1085,7 | 29,2 | 4,4 | Нет |
| Хорватия | Октябрь 1993 | Н.в | Ассимитричная привязка, управляемое плавание | 1869,5 | 4,0 | 5,3 | Нет |
| Литва | Апрель 1994 | Н.в | Валютное правление | 188,8 | 8,4 | 2,4 | Нет |
| Бразилия | Июль 1994 | Январь 1999 | Привязка, ползущая привязка | 4922,6 | 6,1 | 0,4 | Да |
| Болгария | Июль 1997 | Н.в | Валютное правление | 1471,9 | - | 3,2 | нет |
7. Таргетирование реального валютного курса: теория и возможность применения в России
Под таргетированием реального валютного курса понимается применение инструментов Центрального банка для достижения количественного ориентира соотношения цен на внутреннем и внешнем рынках. В связи с тем, что политика ЦБ проводится не по собственному усмотрению, а по определенной стационарной процедуре с фиксированной целью, ТРВК означает выполнение правила денежно-кредитной политики. Оно, в свою очередь, представляет собой функцию ответной реакции ЦБ, в соответствии с которой инструмент денежно-кредитной политики отвечает за изменение цен. При ТРВК денежные власти придерживаются одной из разновидностей правил денежно-кредитной политики под названием правило валютного курса. Его смысл заключается в том, что власти ускоряют девальвацию национальной валюты, если ее реальный обменный курс находится ниже долгосрочного значения и замедляют девальвацию национальной валюты, если ее реальный обменный курс находится ниже долгосрочного равновесия. В случае, когда власти стремятся сохранять реальный валютный курс на неизменной отметке, они следуют «правилу паритета покупательной способности», согласно которому Центральный банк удерживает соотношение цен на внутреннем и внешнем рынках на постоянной основе.
Таргетирование реального валютного курса – применение инструментов Центрального банка для достижения количественного ориентира соотношения цен на внутреннем и внешнем рынках. В связи с тем, что политика ЦБ проводится не по собственному усмотрению, а по определенной стационарной процедуре с фиксированной целью, ТРВК означает выполнение правила денежно-кредитной политики. Оно, в свою очередь, представляет собой функцию ответной реакции ЦБ, в соответствии с которой инструмент денежно-кредитной политики отвечает на изменения цен.
Таргетирование реального валютного курса применяется в нескольких случаях. Во-первых, с его помощью власти обеспечивают конкурентоспособность отечественной экспортной продукции на внешнем рынке. Во-вторых, периодические девальвации, на которых основывается ТРВК, стимулируют замещение дорогой импортной продукции более дешевой отечественной, что способствует экономическому росту. Наконец, в-третьих, при недостаточных скорости и глубине макроэкономической адаптации ТРВК используется для целенаправленной корректировки экономики. Изменение реального валютного курса позволяет поглощать фундаментальные шоки, такие как ухудшение условий внешней торговли или повышение мировой процентной ставки перед собой Банк России в основных направлениях.
Международный опыт таргетирования
Таргетирование реального валютного курса широко использовалось в прошлом и продолжает применяться в настоящем в развивающихся странах. Наибольший опыт ТРВК накоплен в странах Латинской Америки, где с 1970-х активно осуществляют стабилизационные программы на базе валютного курса. Экономисты Дартмутского колледжа (США) Клейн М. и Мэрион Н., изучив шестьдесят один эпизод смены политики фиксированного валютного курса в шестнадцати странах Латинской Америки, обнаружили, что большинство центральных банков при проведении девальваций ориентируются на целевое значение реального валютного курса. Как правило, ТРВК осуществляется в негласном режиме. Официальную политику ТРВК проводили лишь несколько стран: Бразилия, Колумбия, Тунис, Чили и Югославия. Из них ТРВК в Бразилии, Колумбии и Югославии завершилось инфляционным взрывом, в то время как опыт Туниса и Чили оказался вполне успешным.
Бразилия (1968-1983)
Центральный банк ввел ТРВК в августе 1968 г., формально оно носило название «политика минидевальваций». Ее смысл заключался в проведении небольших девальваций на нерегулярной основе. Интервал между девальвациями мог составить от десяти до сорока дней в зависимости от накопленного инфляционного дифференциала между США и Бразилией. Среднее значение междевальвационного интервала времени равнялось 38 дней. Цель политики минидевальваций заключалась в поддержании конкурентоспособности бразильской продукции на мировой арене в контексте высокой хронической инфляции на внутреннем рынке. За весь период таргетирования денежным властям удавалось справляться с поставленной задачей. Однако с точки зрения стабилизации цен действия властей потерпели полный провал: инфляция возросла с 20% в 1969 г. до 40% в 1978 г.
Чили (1985-1992)
Центральный банк Чили выступил пионером в области ТРВК еще в 1965 г., однако первые шаги носили характер эксперимента и не нашли дальнейшего развития. Страна вернулась к ТРВК спустя два десятилетия, в июле 1985 г. Денежные власти объявили о введении симметричного валютного коридора относительно центрального паритета. Значение центрального паритета ежедневно менялось в соответствии с инфляцией за предыдущий месяц за вычетом оценочного прироста мировых цен. В качестве основной цели денежно-кредитной политики использовалась реальная процентная ставка. Внутренние цены неизменно держались Центральным банком Чили на отметке 85% от уровня цен в США. В целом ТРВК оказалось довольно успешным. Примечательно, что с самого начала не было проведено ни одной реальной девальвации чилийского песо. Отсутствие инфляционных шоков позволило ЦБ Чили удерживать реальный валютный курс возле своего долгосрочного равновесного значения.
Тунис (1990-н.в.)
На сегодняшний день тунисский опыт представляет собой успешный пример ТРВК. С 1990 г. валютная политика ЦБ Туниса нацелена на поддержание стабильного валютного курса динара по отношению к корзине валют внешнеторговых партнеров и конкурентов. К началу 2000 годов политика ЦБ Туниса претерпела некоторые изменения. При проведении микродевальваций, совокупный размер которых колеблется от 0,5 до 2,5% в год, аналитики ЦБ стали принимать во внимание широкий спектр показателей конкурентоспособности национального экспорта. Макроэкономическая оценка, проведенная экспертами МВФ, показывает, что весь период таргетирования реальный валютный курс тунисского динара находился близко к равновесному уровню. В целом, успех ТРВК можно объяснить несколькими факторами – отсутствием значительных шоков в течение периода таргетирования; сбалансированной макроэкономической политикой властей; а также жестокостью цен и заработной платы, включая консервативную государственную политику регулирования доходов.