Как известно, вся совокупность инвестиционных рисков делится на две группы: рыночный риск и специфический.
Рыночный носит еще название системного или недиверсифицированного.
Рынок ценных бумаг любого государства является четким "барометром" политического климата в стране. Очень часто мы являемся свидетелями того, как курсы ценных бумаг отклоняются под воздействием новостей из политической хроники западных стран, Америки или Азии. В России же реакция рынка ценных бумаг проявляется в чрезвычайно резких реформах.
В период президентских выборов 1996 года рынок государственных ценных бумаг приобрел невиданную структуру. Инвесторами все выпуски ГКО делились на две части: те, которые погашались до первого тура голосования и на остальные. Значительная часть инвесторов не хотела рисковать и вкладывала средства только в первую часть госбумаг. Результат - гигантская диспропорция в доходности ГКО того периода. Облигации, которые погашались до проведения первого тура, из-за высокого спроса приносили своим инвесторам доход в 25-30% годовых, зато те, кто рисковал и вкладывался в дальние выпуски, получили впоследствии сверхприбыль в 180-200%.
Каждая отставка Правительства Российской Федерации, как правило, сопровождалась "обвалами" биржевой торговли акциями и облигациями. "Обвалы" характеризовались отклонениями цен от сложившихся трендов, а кардинальными изменениями движения цены.
Дело часто доходит до принудительной остановки торгов со стороны федеральной комиссии по ценным бумагам, настолько велики масштабы динамики курсов ценных бумаг.
К примеру, в период отставки Правительства С.В. Кириенко торги в Российской торговой системе останавливали два раза (падение цен составило 35%). Такими мерами государство пыталось приостановить панику на бирже, остановить массовый сброс ценных бумаг инвесторами, а так же затормозить негативное влияние рынка ценных бумаг на остальные сегменты финансового рынка.
Высокая "температура" политических катаклизмов сдерживала приток инвестиций из вне. Пик инвестиций пришелся на 1997 год - первый год после победы Б.Н. Ельцина на президентских выборах.
Тогда среди западных деловых кругов доминировала эйфория уверенности в быстром вхождении российской экономики в рыночные отношения по западным стандартам. Но довольно скоро позитивные настроения зарубежных инвесторов сменило чувство настороженного опасения.
В последующих 1999 - 2000 годах, когда постоянно происходила смена правительства, динамика иностранных инвестиций в Россию стала приобретать затухшую тенденцию.
Данный факт наглядно виден по таблице 1.
Таблица 1. Структура иностранных инвестиций в Российскую Федерацию
| Вид инвестиций | 1997 год | 1998 год | 1999 год |
| Прямые | 6,2 | 2,2 | 4,3 |
| Портфельные | 17,3 | 8,0 | 0,1 |
| Прочие | 20,3 | 7,8 | 5,2 |
| Всего | 43,8 | 18,0 | 9,6 |
Следующим фактором неблагоприятного политического "климата" в стране стала ненормально высокая доходность по ценным бумагам. Кредиторы с обоснованной опаской расценивали возможность инвестирования средств в условиях, когда страну сотрясают участие в военных действиях, отставки, скандалы, импичменты президента, забастовки и т.д. При таких обстоятельствах прельстить их к вложению средств возможно не иначе, как высокой ставкой дохода и краткосрочностью времени инвестирования. Принципом работы становится: "Получи высокий доход и немедленно уходи с рынка, фиксируя прибыль". Деньги в буквальном смысле становятся "горячими". Заемщик не в состоянии их надолго удержать в своем обороте, а плата за пользование "обжигает" непомерным процентом.
В период гиперинфляции 1992 - 1995 процентные ставки по ценным бумагам достигали до 400% годовых; сроки привлечения средств часто ограничивались одним месяцем. На иных условиях деньги занять было практически невозможно.
В относительно благополучном 1997 году ставки упали до 20% годовых, а сроки инвестирования средств уже составляли шесть месяцев и год.
Период стабилизации оказался непродолжительным. И хотя Правительства, сменяющие друг друга, оказались в состоянии удержать финансовый рынок от скатывания в гиперинфляцию, условия предоставления средств инвесторами вновь ожесточились. В 1999 году нормой стал процент дохода не ниже 50% годовых, сроки инвестирования средств сократились от 1 до 3 месяцев.
В основе резкой реакции рынка ценных бумаг России на факторы политической нестабильности лежит обоснованный вывод инвесторов о высоком уровне системного риска в стране. Системный риск - это риск, которому подвергается не отдельный участник рынка, а вся экономическая система. Следовательно, при реализации подобного риска потерь избежать не удастся.
Учетная ставка Центрального банка страны является важным макроэкономическим показателем, на который ориентируется весь финансовый рынок государства, в том числе рынок ценных бумаг. Наглядный пример - ситуация со ставкой Федеральной Резервной Системы США (аналог учетной ставки в России). В 2001 году повышение ставки ФРС сего на 0,25% привело к существенному оживлению активности фондового рынка. Индекс Доу-Джонса побил рекордный уровень в 11299 пункта. Такая взаимосвязь естественна для стран с развитой экономикой, но не для России, переживающей время утверждения рыночных отношений.
В период 1994 - 1998 г. г. основным механизмом определения оптимального уровня учетной ставки рефинансирования служили торги по государственным ценным бумагам. Средневзвешенная доходность по ГКО, а затем вместе с ними и ОФЗ предоставляли Центральному банку РФ объективный ориентир цены, за которую инвестор был готов кредитовать государство. Динамика изменения учетной ставки рефинансирования приведена в таблице 2.
Таблица 2. Соотношение ставок ГКО_ОФЗ и Центрального Банка РФ в период 1992-1999 годов (% годовых)
| ПОКАЗАТЕЛЬ | 1992 год | 1993 год | 1994 год | 1995 год | 1996 год | 1997 год | 1998 год | 1999 год |
| Ставки доходности государственных ценных бумаг* | 0 | 0 | 172,3 | 161,8 | 85,8 | 26,0 | 60,0 | 82,3 |
| Учетная ставка Центрального банка Российской Федерации** | 60 | 135 | 173 | 185 | 104 | 32 | 53 | 57 |
* Средневзвешенная ставка по ГКО-ОФЗ, независимо от срока погашения.
** Средневзвешенная ставка ЦБ РФ за год
Из таблицы видно, что учетная ставка ЦБ РФ сильно коррелирует с доходностью по государственным ценным бумагам. 1992 и 1993 годы выпадают из анализа, так как в этот период рынок государственных ценных бумаг не существовал. Тогда ставка рефинансирования определялась расчетным путем, который естественно носил отпечаток субъективности. Кроме того, следует отметить ослабление корреляции в 1998 - 1999 г. г. Это результат практически полного разрушения рынка ГКО - ОФЗ после кризиса 17 августа 1998 года. К этому моменту торги по государственным ценным бумагам сжались до минимального размера, ликвидность рынка была потеряна и он перестал быть объективным индикатором. С этого времени государство вернулось к определению ставки Центрального банка директивным путем. В результате она стала отражать не рыночное состояние спроса и предложения на денежные ресурсы, а выражало одностороннюю позицию государства. Правительство как бы говорило, что заинтересовано в привлечении ресурсов, но больше указанной цены платить не собирается. Инвесторы же, принимая во внимание данное обстоятельство, направляли средства в более доходные финансовые инструменты. Например, валюту. Итог: учетная ставка стала носить чисто индикативный характер.
В период рыночного определения ставки техника ее фиксации сводилась к тому, что Центральный банк утверждал ее по максимальному уровню доходности торгов ГКО - ОФЗ. Это наглядно видно по данным таблицы 2. В период за 1994 по 1997 годы ставка рефинансирования всегда превышала средний уровень доходности государственных ценных бумаг.
Это было время внимания к учетной ставке Центрального Банка, как к авторитетному рыночному показателю, верно отражающему соотношение спроса и предложения на денежные ресурсы. Следствием такого отношения стала возможность для Банка страны использовать новые базовые финансовые показатели: ставку доходности по операциям РЕПО (прямой и обратный выкуп государственных ценных бумаг Банком России у первичных дилеров рынка ГКО) и ставку ломбардных кредитов. И то, и другое формировалось ЦБ РФ в зависимости от величины ставки рефинансирования.
Как видно из материалов таблицы 3, практически во всех случаях ставки по операциям РЕПО и ломбардных кредитов совпадают со значениями учетной ставки Центрального Банка РФ.
Таблица 3. Корреляция базовых ставок Центрального Банка РФ (% годовых)
| Дата установления ставок РЕПО и ломбардных кредитов Банком России | Учетная ставка Банка России | Ставка доходности по операциям РЕПО (максимальная) | Стоимость ломбардных кредитов Банка России (максимальная) |
| 1 | 2 | 3 | 4 |
| 29 июня 1998 года | 80 | 80 | 80 |
| 5 июня 1998 года | 60 | 60 | 60 |
| 27 мая 1998 года | 150 | 150 | 150 |
| 19 мая 1998 года | 50 | 50 | 50 |
| 18 мая 1998 года | 30 | 30 | 40 |
| 16 марта 1998 года | 30 | 30 | 30 |
| 2 марта 1998 года | 36 | 36 | 36 |
| 24 января 1997 года | 48 | 25 | 48 |
| 2 декабря 1996 года | 48 | 25 | -- |
| 2 октября 1996 года | 60 | 40 | -- |
| 19 августа 1996 года | 80 | 40 | -- |
Примечание: