Лекции по финансовому менеджменту

В системе управления различными аспектами деятельности любого предприятия в современных условиях наиболее сложным и ответственным звеном является управление финансами. Принципы и методы этого управления оформились в специализированную область знаний, получившую название «финансовый менеджмент».

Менеджмент – от английского слова «manage» - управлять. Следовательно, финансовый менеджмент – управление финансами.

Финансовый менеджмент представляет собой систему принципов и методов разработки и реализации управленческих решений, связанных с формированием, распределением и использованием финансовых ресурсов предприятия и организацией оборота его денежных средств.

За столетний период своего существования финансовый менеджмент значительно расширил круг изучаемых проблем — если при его зарождении он рассматривал в основном финансовые вопросы создания новых фирм и компаний, а впоследствии — управление финансовыми инвестициями и проблемы банкротства, то в настоящее время он включает практически все направления управления финансами предприятия. Ряд проблем финансового менеджмента в последние годы получили свое углубленное развитие в новых, относительно самостоятельных областях знаний — финансовом анализе, инвестиционном менеджменте, риск-менеджменте, антикризисном управлении.

Эффективное управление финансовой деятельностью предприятия обеспечивается реализацией ряда принципов, основными из которых являются:

1. Интегрированность с общей системой управления предприятием. В какой бы сфере деятельности предприятия не принималось управленческое решение, оно прямо или косвенно оказывает влияние на формирование денежных потоков и результаты финансовой деятельности. В свою очередь, финансовый менеджмент непосредственно связан с производственным менеджментом, инновационным менеджментом, менеджментом персонала и некоторыми другими видами функционального менеджмента. Это определяет необходимость органической интегрированности финансового менеджмента с общей системой управления предприятием.

2.Комплексный характер формирования управленческих решений. Все финансовые решения взаимосвязаны, в ряде случаев они могут носить противоречивый характер. Так, например, осуществление высокодоходных финансовых инвестиций может вызвать дефицит в формировании собственных финансовых ресурсов. Поэтому финансовый менеджмент должен рассматриваться как комплексная управляющая система, обеспечивающая разработку взаимозависимых управленческих решений, каждое из которых вносит свой вклад в общую результативность финансовой деятельности предприятия.

3.Высокий динамизм управления. Даже наиболее эффективные управленческие решения разработанные и реализованные в прошлом, не всегда могут быть повторно использованы на последующих этапах его финансовой деятельности. Прежде всего, это связано с высокой динамикой факторов внешней среды. Кроме того, меняются во времени и внутренние условия функционирования предприятия, особенно на этапах перехода к последующим стадиям его жизненного цикла. Поэтому финансовому менеджменту должен быть присущ высокий динамизм, учитывающий все изменения: факторов внешней среды, ресурсного потенциала, форм организации производственной и финансовой деятельности, финансового состояния и других параметров функционирования предприятия.

4.Вариативность подходов к разработке отдельных управленческих решений. Реализация этого принципа предполагает, что подготовка каждого управленческого решения в сфере формирования и использования финансовых ресурсов и организации денежного оборота должна учитывать альтернативные возможности действий.

5.Ориентированность на стратегические цели развития предприятия. Какими бы эффективными не казались те или иные проекты управленческих решений в области финансовой деятельности в текущем периоде, они должны быть отклонены, если они вступают в противоречие с главной целью деятельности предприятия, стратегическими направлениями его развития.

4. Цели, задачи и функции финансового менеджмента.

Можно перечислить несколько целей, которые должен достичь финансовый менеджер:

Избежать финансовых трудностей и банкротства;

выживание фирмы в условиях конкурентной борьбы;

Максимально увеличить объем продаж и сектор рынка;

Минимизировать расходы;

Максимизировать прибыль.

Максимизировать рыночную стоимость фирмы

Приоритетность той или иной цели по-разному объясняется в рамках существующих теорий организации бизнеса (theories of the firm).

Наиболее распространенным является утверждение, что фирма должна работать таким образом, чтобы обеспечить максимальный доход ее владельцам (Profit Maximisation Theory). Обычно это ассоциируется с рентабельной работой, ростом прибыли и снижением расходов. Однозначен ли такой вывод?

В рамках традиционной неоклассической экономической модели предполагается, что любая фирма существует для того, чтобы максимизировать прибыль. Однако мы имеем в виду прибыль этого года? Если да, то такие действия, как откладывание на будущее технического обслуживания, невмешательство в постепенное сокращение товарно-материальных запасов и другие краткосрочные меры по сокращению расходов, приведут к увеличению прибыли в настоящем, но такая деятельность не обязательно является желательной.

Цель на максимизацию прибыли может подразумевать «конечную» или «среднюю» прибыль, но по-прежнему не ясно, что это значит. Во-первых, имеем ли мы в виду учет чистого дохода или прибыли на акцию? Во-вторых, что подразумевать под «конечной»?

Часто приводится понятие «нормальной» прибыли, т.е. прибыли, устраивающей владельцев данного бизнеса. Действительно, прибыльность различных видов производств может существенно различаться, что не вызывает тем не менее стремления всех бизнесменов одновременно сменить свой бизнес на более прибыльный. В основе такого подхода лежит и весьма распространенная система ценообразования на производимую продукцию — «себестоимость плюс некая устраивающая производителя надбавка».

Другие исследователи выдвигают предположение, что в основе деятельности фирм и их руководства лежит стремление к наращиванию объемов производства и сбыта. Обосновывается это тем, что многие менеджеры олицетворяют свое положение (заработная плата, статус, положение в обществе) с размерами фирмы в большей степени, нежели с ее прибыльностью.

В рамках данной теории применяются и другие формальные критерии, в частности, для оценки эффективности данной фирмы в целом очень распространенным является показатель «доход на акцию»; для оценки эффективности инвестиций может применяться показатель «рентабельность инвестиций» (ROI). Однако принятие решений на основе этих и подобных им показателей не всегда очевидно.

Пример

Предположим, что некая фирма достигла значения показателя ROI = 30%. Означает ли это, что представившуюся возможность размещения капитала с ROI- 25%, но в гораздо менее рисковое предприятие следует безоговорочно отвергнуть? Выбор не так прост, как кажется. В частности, новое инвестирование следует осуществить, если

(а) затраты на поиск источников финансирования меньше, чем 25%;

(б) фирма имеет временно свободный капитал и не может более выгодно разместить его в предприятие с той же степенью риска.

Пример

Предположим, что финансовый менеджер компании А делает выбор между двумя альтернативными инвестиционными проектами Р1 иР2:

Ожидаемый доход на вложенный капитал (руб.)

Проект	Год 1	Год 2	Год З	Всего за 3 года
Р1	2,6	1,4	0,5	4,5
Р2	0,8	1,3	2,7	4,8

Основываясь на критерии максимизации суммарного дохода на капитал, следует предпочесть проект Р2. Однако, безупречен ли такой вывод? Очевидно, что в этом случае не учтена временная ценность денег. Если последнее принять во внимание, первый проект может оказаться более привлекательным, поскольку обеспечивает значительно большее поступление денежных средств в первый год; эти средства могут быть реинвестированы и принести дополнительный доход.

Перечисленные выше цели отличаются, но имеют тенденцию принадлежать к двум классам.

Первый относится к прибыльности. Эта цель включает в себя объем продаж, сектор рынка и контроль над расходами, что относится, по крайней мере, потенциально, к различным способам получения или увеличения прибыли.

Вторая группа, включающая избежание банкротства, стабильность и безопасность, относится некоторым образом к контролированию риска.

К сожалению, эти два типа целей в некоторой степени противоречат друг другу. Погоня за прибылью обычно сопряжена с некоторым элементом риска, таким образом, фактически невозможно максимизировать одновременно безопасность и прибыль. Поэтому нам нужна цель, одновременно включающая оба фактора.

Наибольшее распространение в последние годы получила «Теория максимизации богатства акционеров» (Wealth Maximisation Theory). Разрабатывая эту теорию, исходили из предпосылки, что ни один из существующих критериев — прибыль, рентабельность, объем производства и т.д. — не может рассматриваться в качестве обобщающего критерия эффективности принимаемых решений финансового характера. Такой критерий должен:

а) базироваться на прогнозировании доходов владельцев фирмы;

б) быть обоснованным, ясным и точным;

в) быть приемлемым для всех аспектов процесса принятия управленческих решений, включая поиск источников средств, собственно инвестирование, распределение доходов (дивидендов).

Считается, что этим условиям в большей степени отвечает критерий максимизации собственного капитала, т.е. рыночной стоимости фирмы. Повышение достатка владельцев фирмы заключается не столько в росте текущих прибылей, сколько в повышении рыночной цены их собственности. Таким образом, любое финансовое решение, обеспечивающее в перспективе рост стоимости акций, должно приниматься владельцами и/или управленческим персоналом.

Главной целью финансового менеджмента является обеспечение максимизации благосостояния собственников предприятия в текущем и перспективном периоде.

Как правило, эта цель получает конкретное выражение в обеспечении максимизации рыночной стоимости предприятия

Реализация данного критерия на практике также не всегда очевидна. Во-первых, он основан на вероятностных оценках будущих доходов, расходов, денежных поступлений и риска, с ними связанного.

Во-вторых, не все фирмы имеют однозначно понимаемую финансовыми аналитиками рыночную стоимость, в частности, если фирма не котирует свои акции на бирже, определение ее рыночной стоимости затруднено.

В-третьих, данный критерий может не срабатывать в отдельных случаях. В частности, это может иметь место в фирме с единоличным владельцем или ограниченным их числом, которые могут решиться на рисковое вложение капитала с надеждой на фортуну или получение сверхдивидендов в отдаленной перспективе. Действия, предпринимаемые такими фирмами, могут в определенной степени снизить цену их акций ввиду той степени риска, которая присуща их инвестиционной деятельности.

В-четвертых, данный критерий не действует, если перед фирмой ставятся другие задачи, нежели получение максимальной прибыли для своих владельцев. Например, приоритет отдается благотворительности и другим социальным целям.

В случае неприменимости критерия максимизации рыночной стоимости фирмы рекомендуется использовать абсолютные и относительные показатели прибыли и рентабельности. Необходимо лишь помнить основные недостатки критерия «максимизация прибыли» и основанных на этом критерии производных показателей. В наиболее акцентированном виде они могут быть сформулированы следующим образом:

существуют различные виды показателя «прибыль» (прибыль от основной деятельности, балансовая, валовая, до уплаты налогов, налогооблагаемая, чистая и др.), поэтому данная неоднозначность должна устраняться при разработке конкретных показателей оценки эффективности финансовых решений;

данный критерий не срабатывает, если две альтернативы различаются размером прогнозируемых доходов и временем их генерирования;

критерий не учитывает качество ожидаемых доходов, неопределенность и риск, связанный с их получением.

Особая роль отводится финансовым менеджерам, которые в, как правило, принимают решения за акционеров фирмы. Тогда вместо перечисления возможных целей финансового менеджера нам фактически нужно ответить на более фундаментальный вопрос: что является хорошим решением финансового руководства с точки зрения акционеров?

Если мы предположим, что акционеры покупают акции для получения финансовых доходов, то ответ очевиден: хорошие решения увеличивают стоимость акции, а плохие — уменьшают.

Из этого положения следует, что финансовый менеджер действует в лучших интересах акционеров, принимая решения, которые увеличивают стоимость акций. Соответствующую цель для финансового менеджера тогда можно сформулировать довольно просто: Целью финансового управления является максимизация текущей стоимости одной акции в существующем акционерном капитале.

Исходя из вышеуказанной цели (максимизация стоимости акций) возникает очевидный вопрос: что будет соответствующей целью, если фирма не имеет акций, которые продаются? Корпорации, определенно, не единственный тип бизнеса, и во многих корпорациях акции редко переходят из одних рук в другие, поэтому трудно определить стоимость акции в любой конкретный момент времени.

В процессе реализации своей главной цели финансовый менеджмент направлен на решение следующих основных задач:

Обеспечение формирования достаточного объема финансовых ресурсов в соответствии с задачами развития предприятия в предстоящем периоде. Эта задача реализуется путем определении общей потребности в финансовых ресурсах предприятия на предстоящий период, максимизации объема привлечения собственных финансовых ресурсов за счет внутренних источников, определения целесообразности формирования финансовых ресурсов за счет заемных финансовых средств.

Обеспечение наиболее эффективного использования сформированного объема финансовых ресурсов в разрезе основных направлений деятельности предприятия. Оптимизация распределенния сформированного объема финансовых ресурсов предусматривает установление необходимой пропорциональности в их использовании на цели производственного и социального развития предприятия, выплату необходимого уровня доходов на инвестированный капитал собственникам предприятия и т.п. В процессе производственного потребления сформированных финансовых ресурсов в разрезе основных направлений деятельности предприятия должны быть учтены стратегические цели его развития и возможный уровень отдачи вкладываемых средств.

Оптимизация денежного оборота. Эта задача решается путем эффективного управления денежными потоками предприятия в процессе кругооборота его денежных средств, обеспечением синхронизации объемов поступления и расходования денежных средств по отдельным периодам, поддержанием необходимой ликвидности его оборотных активов. Одним из результатов такой оптимизации является минимизация среднего остатка свободных денежных активов, обеспечивающая снижение потерь от их неэффективного использования и инфляции.

Обеспечение постоянного финансового равновесия предприятия в процессе его развития. Такое равновесие характеризуется высоким уровнем финансовой устойчивости и платежеспособности предприятия на всех этапах его развития и обеспечивается формированием оптимальной структуры капитала и активов, эффективными пропорциями в объемах формирования финансовых ресурсов за счет различных источников, достаточным уровнем самофинансирования инвестиционных потребностей.

Обеспечение максимизации прибыли предприятия при предусматриваемом уровне финансового риска. Максимизация прибыли достигается за счет эффективного управления активами предприятия, вовлечения в хозяйственный оборот заемных финансовых средств, выбора наиболее эффективных направлений деятельности. При этом, для достижения целей экономического развития предприятие должно стремиться максимизировать не балансовую, а чистую прибыль, остающуюся в его распоряжении, что требует осуществления эффективной налоговой, амортизационной и дивидендной политики. Решая эту задачу, необходимо иметь в виду, что максимизация уровня прибыли предприятия достигается, как правило, при существенном возрастании уровня финансовых рисков, так как между этими двумя показателями существует прямая связь. Поэтому максимизация прибыли должна обеспечиваться в пределах допустимого финансового риска, конкретный уровень которого устанавливается собственниками или менеджерами предприятия с учетом их финансового менталитета (как правило, зависит от возраста и суммы вложений).

Обеспечение минимизации уровня финансового риска при предусматриваемом уровне прибыли. Если уровень прибыли предприятия задан или спланирован заранее, важной задачей является снижение уровня финансового риска, обеспечивающего получение этой прибыли. Такая минимизация может быть обеспечена путем диверсификации видов деятельности, а также портфеля финансовых инвестиций; профилактикой и избежанием отдельных финансовых рисков, эффективными формами их внутреннего и внешнего страхования.

Все рассмотренные задачи финансового менеджмента теснейшим образом взаимосвязаны, хотя отдельные из них и носят разно направленный характер (например, обеспечение максимизации суммы прибыли при минимизации уровня финансового риска; обеспечение формирования достаточного объема финансовых ресурсов и постоянного финансового равновесия предприятия в процессе его развития и т.п.). Поэтому в процессе финансового менеджмента отдельные задачи должны быть оптимизированы между собой для наиболее эффективной реализации его главной цели.

Финансовый менеджмент реализует свою главную цель и основные задачи путем осуществления определенных функций. Эти функции подразделяются на две основные группы, определяемые комплексным содержанием финансового менеджмента:

функции финансового менеджмента как управляющей системы (состав этих функций в целом характерен для любого вида менеджмента, хотя и должен учитывать его специфику);

функции финансового менеджмента как специальной области управления предприятием (состав этих функций определяется конкретным объектом финансового менеджмента).

Рассмотрим содержание основных функций финансового менеджмента в разрезе отдельных групп.

В группе функций финансового менеджмента как управляющей системы основными из них являются:

Разработка финансовой стратегии предприятия. В процессе реализации этой функции исходя из общей стратегии экономического развития предприятия и прогноза конъюнктуры финансового рынка формируется система целей и целевых показателей финансовой деятельности на долгосрочный период; определяются приоритетные задачи и разрабатывается политика действий предприятия по основным направлениям его финансового развития. Однако финансовая стратегия предприятия рассматривается как неотъемлемая составная часть общей стратегии его экономического развития.

Формирование эффективных информационных систем, обеспечивающих обоснование альтернативных вариантов управленческих решений. В процессе реализации этой функции должны быть определены объемы и содержание информационных потребностей финансового менеджмента; сформированы внешние и внутренние источники информации, удовлетворяющие эти потребности; организован постоянный мониторинг финансового состояния предприятия и конъюнктуры финансового рынка.

Осуществление анализа различных аспектов финансовой деятельности предприятия. В процессе реализации этой функции проводятся экспресс- и углубленный анализ отдельных финансовых операций; результатов финансовой деятельности отдельных дочерних предприятий, филиалов и «центров ответственности»; обобщенных результатов финансовой деятельности предприятия в целом и в разрезе отдельных ее направлений.

Осуществление планирования финансовой деятельности предприятия по основным ее направлениям. Реализация этой функции финансового менеджмента связана с разработкой системы текущих планов и оперативных бюджетов по основным направлениям финансовой деятельности, различным структурным подразделениями по предприятию в целом. Основой такого планирования является разработанная финансовая стратегия предприятия, требующая конкретизации на каждом этапе его развития.

Осуществление эффективного контроля за реализацией принятых управленческих решений в области финансовой деятельности. Реализация этой функции финансового менеджмента связана с созданием систем внутреннего контроля на предприятии, разделением контрольных обязанностей отдельных служб и финансовых менеджеров. Возможно применение системы поощрений и санкций в разрезе руководителей и менеджеров отдельных структурных подразделений предприятия за выполнение или невыполнение установленных целевых финансовых показателей, финансовых нормативов и плановых заданий.

В группе функций финансового менеджмента как специальной области управления предприятием основными из них является:

Управление активами.

управление внеоборотными активами (достаточность основных средств, нормы амортизации, структура и объем долгосрочных финансовых вложений);

управление оборотными активами (не допускать излишние запасы, просроченной и излишней дебиторской задолженности, поддерживать ликвидность денежных средств);

оптимизация состава активов.

Управление капиталом.

управление собственным капиталом (размер уставного капитала с одной стороны определяется законодательством, с другой стороны возможностями и размерами предприятия, соотношение фонда потребления и фонда социальной серы также определяется с одной стороны объемом прибыли, с другой стороны целями и решениями финансовых органов, источники не бывают бесплатными);

заемным капиталом (его структура, объем, зависят от решений финансового менеджера);

оптимизация структуры капитала (определяется общая потребность в капитале для финансирования формируемых активов предприятия, разрабатывается система мероприятий по рефинансированию капитала в наиболее эффективные виды активов).

Управление инвестициями.

управление реальными инвестициями (оценка инвестиционной привлекательности отдельных реальных проектов и финансовых инструментов и отбор наиболее эффективных из них;

портфельными (выбор форм и структуры инвестиционного портфеля.

В общем, функциями этого управления являются формирование важнейших направлений инвестиционной деятельности предприятия и выбор наиболее эффективных форм финансирования инвестиций.

Управление денежными потоками. Функциями этого управления является формирование входящих и выходящих потоков денежных средств предприятия, их синхронизация по объему и во времени по отдельным предстоящим периодам, эффективное использование остатка временно свободных денежных активов.

управление денежными потоками по операционной деятельности;

по инвестиционной;

по финансовой.

Управление финансовыми рисками.

управление составом финансовых рисков (выявляется состав финансовых рисков,присущих хозяйственной деятельности данного предприятия; осуществляется оценка уровня этих рисков и объем связанных с ними возможных финансовых потерь в разрезе отдельных операций и по хозяйственной деятельности в целом);

профилактикой (формируется система мероприятий по профилактике и минимизации отдельных финансовых рисков);

страхованием.

Антикризисное финансовое управление при угрозе банкротства. В процессе реализации этой функции на основе постоянного мониторинга финансового состояния предприятия диагностируется угроз его банкротства; оценивается уровень этой угрозы; используются внутренние механизмы финансовой стабилизации предприятия, а в необходимых случаях — обосновываются направления и формы его санации.

управление устранением неплатежеспособности;

восстановлением финансовой устойчивости;

обеспечение финансового равновесия;

управление санацией.

Процесс управления финансовой деятельностью предприятия в любой организации объединен в определенный механизм. Механизм финансового менеджмента представляет собой систему основных элементов, регулирующих процесс разработки и реализации управленческих решений в области финансовой деятельности предприятия. Помимо внутренних механизмов на принятие управленческих решений оказывает влияние:

Государственное нормативно-правовое регулирование финансовой деятельности предприятия. Принятие законов и других нормативных актов, регулирующих финансовую деятельность предприятий, представляет собой одно из направлений реализации внутренней финансовой политики государства. Законодательные и нормативные основы этой политики регулируют финансовую деятельность предприятия в разных формах.

Рыночный механизм регулирования финансовой деятельности предприятия. Спрос и предложение формируют уровень цен, ставки процента, котировок по отдельным финансовым инструментам, выявляют среднюю норму доходности капитала, определяют систему ликвидности отдельных фондовых и денежных инструментов. По мере углубления рыночных отношений роль рыночного механизма регулирования финансовой деятельности предприятии будет возрастать.

5. Информационное обеспечение деятельности финансового менеджера.

Информационная система (или система информационного обеспечения) финансового менеджмента представляет собой процесс непрерывного целенаправленного подбора соответствующих информативных показателей, необходимых для осуществления анализа, планирования и подготовки эффективных оперативных управленческих решений по всем аспектам финансовой деятельности предприятия.

Система информационного обеспечения финансового менеджмента основывается как на внешних, так и на внутренних источниках.

Внешние источники, делятся на четыре основные группы.

1. Показатели, характеризующие общеэкономическое развитие страны. Система информативных показателей этой группы служит основой проведения анализа и прогнозирования условий внешней финансовой среды функционирования предприятия при принятии стратегических решений в области финансовой деятельности.

Показатели, входящие в состав первой группы, подразделяются на два блока.

В первом блоке — «Показатели макроэкономического развития» — содержатся следующие основные информативные показатели, используемые в процессе управления финансами предприятия:

а) темп роста внутреннего валового продукта и национального дохода;

б) объем эмиссии денег в рассматриваемом периоде;

в) денежные доходы населения;

г) вклады населения в банках;

д) индекс инфляции;

е) учетная ставка центрального банка.

Во втором блоке — «Показатели отраслевого развития» — содержатся следующие основные информативные показатели по отрасли, к которой принадлежит предприятие.

а) объем произведенной (реализованной) продукции, его динамика;

б) общая стоимость активов предприятий, в том числе оборотных;

в) сумма собственного капитала предприятий;

г) сумма балансовой прибыли предприятий, в том числе по основной (операционной) деятельности;

д) ставки налогообложения;

е) индекс цен на продукцию отрасли в рассматриваемом периоде.

2. Показатели, характеризующие конъюнктуру финансового рынка. Система нормативных показателей этой группы служит для принятия управленческих решений в области формирования портфеля долгосрочных финансовых инвестиций, осуществления краткосрочных финансовых вложений и некоторых других аспектов финансового менеджмента.

Эта группа также подразделяется на два блока

В первом блоке — «Показатели, характеризующие конъюнктуру рынка фондовых инструментов» — содержатся следующие основные информативные данные:

а) виды основных фондовых инструментов (акций, облигаций деривативов и т.п.), обращающихся на биржевом и внебиржевом фондовом рынке;

б) котируемые цены предложения и спроса основных видов фондовых инструментов;

в) объемы и цены сделок по основным видам фондовых инструментов;

г) сводный индекс динамики цен на фондовом рынке.

Во втором блоке — «Показатели, характеризующие конъюнктуру рынка денежных инструментов» — содержатся следующие основные информативные данные:

а) кредитная ставка отдельных коммерческих банков, дифференцированная по срокам предоставления финансового кредита;

б) депозитная ставка отдельных коммерческих банков, дифференцированная по вкладам до востребования и срочным вклада»

в) официальный курс отдельных валют, которыми оперируют предприятие в процессе внешнеэкономической деятельности

г) курс покупки — продажи аналогичных видов валют, установленный коммерческими банками.

3.Показатели, характеризующие деятельность контрагентов-конкурентов. Система информативных показателей этой группы используется в основном для принятия оперативных управленческих решений по отдельным аспектам формирования и использования финансовых ресурсов. Эти показатели формируются обычно в разрезе следующих блоков: «Банки»; «Страховые компании»; «Поставщики продукции», «Покупатели продукции»; «Конкуренты».

4. Нормативно-регулирующие показатели. Система этих показателей учитывается в процессе подготовки финансовых решений, связанных с особенностями государственного регулирования финасовой деятельности предприятий. Эти показатели формируются, как правило, в разрезе двух блоков: «Нормативно-регулирующие показатели по различным аспектам финансовой деятельности предприятия» «Нормативно-регулирующие показатели по вопросам функционирования отдельных сегментов финансового рынка». Источником формирования показателей этой группы являются нормативно-правовые акты, принимаемые различными органами государственного управления.

Система показателей информационного обеспечения финансового менеджмента, формируемых из внутренних источников, делится на бухгалтерскую отчетность и аналитические данные, основанные на финансовом анализе, которые могут группироваться по сферам финансовой деятельности предприятия, по региональной структуре и т.д.

Бухгалтерские данные должны точно отражать состояние дел предприятия. Аналитическое исследование имеет иную цель – подготовить обоснование для принятия управленческого решения. Поэтому целесообразно на завершающей стадии работы предложить варианты управленческих решений и просчитать их возможные последствия.

6. Бухгалтерская отчетность, ее роль в информационном обеспечении деятельности финансового менеджера

Состав бухгалтерской отчетности определен Федеральным законом от 21.11.1996 N 129-ФЗ (ред. от 30.06.2003) «О бухгалтерском учете», а порядок ее формирования - ПБУ 4/99 «Бухгалтерская отчетность организации».

Бухгалтерский баланс (форма 1)

Отчет о прибылях и убытках (форма 2)

Отчет об изменении капитала (форма 3)

Отчет о движении денежных средств (форма 4)

Приложение к бухгалтерскому балансу (форма 5)

Отчет о целевом использовании полученных средств (форма 6)

Из данных форм отчетности финансовый менеджер может получить важную информацию, кроме того, сравнив данные на начало и конец года можно сделать выводы о положительной, или отрицательной динамике развития предприятия.

В соответствии с приказом Минфина от 22.07.03 № 67Н были утверждены новые формы бухгалтерской отчетности. В соответствии с новыми формами существенно сократились расшифровки отдельных статей баланса, и хотя представленные образцы не являются догмой, которой необходимо строго следовать, и содержание новых образцов форм может изменяться в зависимости от характера деятельности организации, объема и видов деятельности, состава активов и обязательств и других факторов, практика показывает, что в большей своей части бухгалтера следуют установленным нормам. Поэтому будем учиться анализировать информацию на основе предложенных форм.

Форма 1. Баланс предприятия.

АКТИВ
I. ВНЕОБОРОТНЫЕ АКТИВЫ
Нематериальные активы	110	Права на интеллектуальную собственность, патенты, лицензии, аналогичные права и активы, деловая репутация организации
Основные средства	120	Земельные участки и объекты природопользования, здания, машины, оборудование и другие основные средства
Незавершенное строительство	130	В целом незавершенное производство, а также расходы на научно-исследовательские и опытно-конструкторские и технологические работы
Доходные вложения в материальные ценности	135	Имущество для передачи в лизинг, предоставляемое по договору проката
Долгосрочные финансовые вложения	140	Инвестиции в дочерние общества, в зависимые, в другие организации, займы предоставленные организациям более 12 мес.
Отложенные налоговые активы	145
Прочие внеоборотные активы	150
ИТОГО по разделу I	190
II. ОБОРОТНЫЕ АКТИВЫ
Запасы	210
в том числе: сырье, материалы и другие аналогичные ценности
животные на выращивании и откорме
затраты в незавершенном производстве
готовая продукция и товары для перепродажи
товары отгруженные
расходы будущих периодов
прочие запасы и затраты
Налог на добавленную стоимость по приобретенным ценностям	220
Дебиторская задолженность (платежи по которой ожидаются более чем через 12 месяцев после отчетной даты)	230	Векселя к получению, задолженность дочерних и зависимых обществ, авансы выданные
в том числе покупатели и заказчики
Дебиторская задолженность (платежи по которой ожидаются в течение 12 месяцев после отчетной даты)	240
в том числе покупатели и заказчики
Краткосрочные финансовые вложения	250	Займы, предоставленные организациям на срок менее 12 мес., собственные акции, выкупленные у акционеров
Денежные средства	260	Расчетные счета, валютные счета, касса, прочие денежные средства
Прочие оборотные активы	270
ИТОГО по разделу II	290
ИТОГО по БАЛАНСУ	300

При анализе структуры активов необходимо определить соотношение и изменение текущих активов:

Денежных средств;

Дебиторской задолженности:

за товары и услуги;

по авансам выданным;

по прочим дебиторам.

Запасов:

сырья и материалов;

незавершенного производства;

готовой продукции.

На каждом предприятии может быть свое соотношение постоянных и оборотных активов. Важно регулярно отслеживать динамику их элементов. Например, рост потребности в денежных средствах может быть вызван опережающими темпами роста доли дебиторской задолженности в активах, что чаще всего говорит о замедлении оборота текущих активов. Для углубленного анализа рекомендуется исследовать старение счетов дебиторов и изменения структуры запасов. Если изменения приобретают негативные тенденции, необходимо уделить серьезное внимание управлению активами.

БАЛАНС ПАССИВ
III. КАПИТАЛ И РЕЗЕРВЫ
Уставный капитал	410
Собственные акции, выкупленные у акционеров	411
Добавочный капитал	420
Резервный капитал	430
в том числе: резервы, образованные в соответствии с законодательством
резервы, образованные в соответствии с учредительными документами
Нераспределенная прибыль (непокрытый убыток)	470
ИТОГО по разделу III	490
IV. ДОЛГОСРОЧНЫЕ ОБЯЗАТЕЛЬСТВА
Займы и кредиты	510	Займы и кредиты, подлежащие погашению более чем через 12 мес.
Отложенные налоговые обязательства	515
Прочие долгосрочные обязательства	520
ИТОГО по разделу IV	590
V. КРАТКОСРОЧНЫЕ ОБЯЗАТЕЛЬСТВА
Займы и кредиты	610
Кредиторская задолженность	620
в том числе: поставщики и подрядчики
задолженность перед персоналом организации
задолженность перед государственными внебюджетными фондами
задолженность по налогам и сборам
прочие кредиторы
Задолженность перед участниками (учредителями) по выплате доходов	630
Доходы будущих периодов	640
Резервы предстоящих расходов	650
Прочие краткосрочные обязательства	660
ИТОГО по разделу V	690
ИТОГО по БАЛАНСУ	700

В структуре пассивов рассчитывают:

•краткосрочные обязательства

краткосрочные кредиты;

кредиторскую задолженность;

долгосрочные кредиты;

собственный капитал:

уставный капитал;

добавочный капитал;

реинвестированную прибыль

Наибольшего внимания в пассивах заслуживает доля краткосрочных обязательств, в первую очередь кредиторской задолженности. Фактически она означает бесплатное пользование средствами кредиторов, однако это может негативно сказываться на финансовой устойчивости компании и на деловых отношениях с партнерами в ближайшем будущем. Поэтому нужно строго следить за равновесием выгод и потерь от использования заемных средств.

Оценка баланса

Анализ структуры и изменения статей баланса показывает:

какова величина текущих и постоянных активов, как изменяется их соотношение, а также за счет чего они финансируются;

какие статьи растут опережающими темпами, и как это сказывается на структуре баланса;

какую долю активов составляют товарно-материальные запасы и дебиторская задолженность;

насколько велика доля собственных средств и в какой степени компания зависит от заемных ресурсов;

каково распределение заемных средств по срочности,

какую долю в пассивах составляет задолженность перед бюджетом, банками и трудовым коллективом

При оценке структуры баланса важно отслеживать резкие изменения в величине отдельных статей, а также обращать внимание на динамику статей, занимающих наибольшую долю в балансе.

Очень важно находить причины резких изменений, чтобы была возможность спрогнозировать дальнейшее развитие событий и своевременно предотвратить или ослабить неблагоприятные тенденции

Форма 2 Отчет о прибылях и убытках

Он должен характеризовать финансовые результаты деятельности организации за отчетный период.

НАИМЕНОВАНИЕ	код
I. Доходы и расходы по обычным видам деятельности
Выручка (нетто) от продажи товаров, продукции, работ, услуг (за минусом налога на добавленную стоимость, акцизов и аналогичных обязательных платежей)	010
Себестоимость проданных товаров, продукции, работ, услуг	020
Валовая прибыль (010-020)	029
Коммерческие расходы	030
Управленческие расходы	040
Прибыль (убыток) от продаж (010-020-030-040)	050
II. Прочие доходы и расходы
Проценты к получению	060
Проценты к уплате	070
Доходы от участия в других организациях	080
Прочие операционные доходы	090
Прочие операционные расходы	100
Внереализационные доходы	120
Внереализационные расходы	130
Прибыль (убыток) до налогообложения (050+060-070+090-100+120-130)	140
Отложенные налоговые активы	141
Отложенные налоговые обязательства	142
Текущий налог на прибыль	150
Чистая прибыль (убыток) отчетного периода (140+141-142-150)	190
СПРАВОЧНО.
Постоянные налоговые обязательства (активы)
Базовая прибыль (убыток) на акцию
Разводненная прибыль (убыток) на акцию

Наиболее важно просмотреть изменение чистой прибыли, и что на нее повлияло – сокращение/увеличение внереализационных поступлений, коммерческие расходы, себестоимость и т.д.

Пояснение к бухгалтерскому балансу и отчету о прибылях и убытках

В соответствии с ПБУ 4/99 пояснения к бухгалтерскому балансу и отчету о прибылях и убытках должны раскрывать сведения, относящиеся к учетной политике организации, и обеспечивать пользователей дополнительными данными, которые не целесообразно включать в бухгалтерский баланс и отчет о прибылях и убытках, но которые необходимы пользователям бухгалтерской отчетности для реальной оценки финансового положения организации, финансовых результатов ее деятельности и изменений в ее финансовом положении.

Существенные отступления должны быть раскрыты в бухгалтерской отчетности с указанием причин, вызвавших эти отступления, а также результата, который данные отступления оказали на понимание состояния финансового положения организации, отражение финансовых результатов ее деятельности и изменений в ее финансовом положении. Организацией должно быть обеспечено подтверждение оценки в денежном выражении последствий отступлений от действующих в Российской Федерации правил бухгалтерского учета и отчетности.

Пояснения к бухгалтерскому балансу и отчету о прибылях и убытках раскрывают информацию в виде отдельных отчетных форм

отчет об изменениях капитала и др.

отчет о движении денежных средств,

пояснительная записка.

Форма 3 Отчет об изменении капитала. Хозяйственные товарищества и общества в составе бухгалтерской отчетности должны раскрыть информацию о наличии и изменениях уставного (складочного) капитала, резервного капитала и других составляющих капитала организации.

Форма 4. Отчет о движении денежных средств, характеризующие наличие, поступление и расходование денежных средств в организации. Отчет о движении денежных средств должен характеризовать изменения в финансовом положении организации в разрезе текущей, инвестиционной и финансовой деятельности.

Форма 5. Приложение к бухгалтерскому балансу

Пояснения к бухгалтерскому балансу и отчету о прибылях и убытках должны раскрывать следующие дополнительные данные:

о наличии на начало и конец отчетного периода и движении в течение отчетного периода отдельных видов нематериальных активов;

о наличии на начало и конец отчетного периода и движении в течение отчетного периода отдельных видов основных средств;

о наличии на начало и конец отчетного периода и движении в течение отчетного периода арендованных основных средств;

о наличии на начало и конец отчетного периода и движении в течение отчетного периода отдельных видов финансовых вложений;

о наличии на начало и конец отчетного периода отдельных видов дебиторской задолженности;

об изменениях в капитале (уставном, резервном, добавочном и др.) организации;

о количестве акций, выпущенных акционерным обществом и полностью оплаченных; количестве акций, выпущенных, но не оплаченных или оплаченных частично; номинальной стоимости акций, находящихся в собственности акционерного общества, ее дочерних и зависимых обществ;

о составе резервов предстоящих расходов и платежей, оценочных резервов, наличие их на начало и конец отчетного периода, движении средств каждого резерва в течение отчетного периода;

о наличии на начало и конец отчетного периода отдельных видов кредиторской задолженности;

об объемах продаж продукции, товаров, работ, услуг по видам (отраслям) деятельности и географическим рынкам сбыта (деятельности);

о составе затрат на производство (издержках обращения);

о составе внереализационных доходов и расходов;

о чрезвычайных фактах хозяйственной деятельности и их последствиях;

о любых выданных и полученных обеспечениях обязательств и платежей организации;

о событиях после отчетной даты и условных фактах хозяйственной деятельности;

о прекращенных операциях;

об аффилированных лицах;

о государственной помощи;

о прибыли, приходящейся на одну акцию.

Форма 6 Отчет о целевом использовании полученных средств

Информация, сопутствующая бухгалтерской отчетности

Организация может представлять дополнительную информацию, сопутствующую бухгалтерской отчетности, если исполнительный орган считает ее полезной для заинтересованных пользователей при принятии экономических решений. В ней раскрываются динамика, важнейших экономических и финансовых показателей деятельности организации за ряд лет; планируемое развитие организации; предполагаемые капитальные и долгосрочные финансовые вложения; политика в отношении заемных средств, управления рисками; деятельность организации в области научно-исследовательских и опытно-конструкторских работ; природоохранные мероприятия; иная информация.

Дополнительная информация при необходимости может быть представлена в виде аналитических таблиц, графиков и диаграмм.

При раскрытии дополнительной информации, например, природоохранных мероприятий, приводятся основные проводимые и планируемые организацией мероприятия в области охраны окружающей среды, влияние этих мероприятий на уровень вложений долгосрочного характера и доходности в отчетном году, характеристику финансовых последствий для будущих периодов, данные о платежах за нарушение природоохранного законодательства, экологических платежах и плате за природные ресурсы, текущих расходах по охране окружающей среды и степени их влияния на финансовые результаты деятельности организации.

Использование всех представляющих интерес показателей формируемых из внешних и внутренних источников, позволяет создать на каждом предприятии целенаправленную систему информационного обеспечения финансового менеджмента, ориентированную как на принятие стратегических финансовых решений, так и на эффективное текущее управление финансовой деятельностью.

7. Методы анализа финансового состояния предприятия

Умение анализировать текущую финансово-хозяйственную деятельность предприятия, в том числе и в плане перспектив ее развития, входит в число основных требований, предъявляемых к финансовому менеджеру. Как уже было сказано, основным доступным информационным источником для проведения анализа выступает бухгалтерская (финансовая) отчетность компании.

Можно подходить с нескольких позиций, классифицируя виды анализа, наиболее крупными категориями являются внутренний и внешний анализ.

Как правило, эти два вида различаются по целям проведения. Основная цель внешнего анализа – общая оценка имущественного и финансового состояния другого предприятия (при поглощении, предоставлении кредиторской задолженности, сравнительного анализа и др.), а внутреннего - поиск резервов увеличения прибыли и эффективности деятельности.

В этой связи внешний анализ ограничен более узкими рамками, так как вынужден опираться, прежде всего, на бухгалтерскую отчетность, которую можно получить обратившись в органы статистики, или рейтинговые и аудиторские компании. Информационное обеспечение внутреннего анализа гораздо шире, поскольку возможно привлечение практически любой необходимой информации. Безусловно, понятия ограниченности доступа к данным и их конфиденциальности существуют и в отношении внутренних аналитиков, ограничиваясь сферой их интересов и компетентности.

В данном разделе упор будет сделан в основном на внутренний анализ

Финансовый анализ представляет собой процесс исследования финансового состояния и основных результатов финансовой деятельности предприятия с целью выявления резервов повышения его рыночной стоимости и обеспечения эффективного развития.

Перед тем как приступить к проведению внутреннего анализа финансового состояния предприятия, требуется точно определить исходную цель анализа. От цели зависит степень детализации и глубина исследований по отдельным направлениям анализа. В теории финансового менеджмента в зависимости от используемых методов различают следующие основные системы финансовом анализа, проводимого на предприятии: экспресс анализ, и углубленный анализ горизонтальный анализ; вертикальный анализ; сравнительный анализ; анализ коэффициентов, интегральный анализ (факторный анализ).1

I. Горизонтальный (или трендовый) финансовый анализ базируется на изучении динамики отдельных финансовых показателей во времени. В процессе использования этой системы анализа рассчитываются темпы роста (прироста) отдельных показателей финансовой отчетности за ряд периодов и определяются общие тенденции их изменения (или тренда). В финансовом менеджменте наибольшее распространение получили следующие виды горизонтального финансового анализа:

Сопоставление финансовых показателей отчетного периода с показателями предшествующего периода (например, с показателями предшествующего месяца, квартала, года).

Сопоставление финансовых показателей отчетного периода с показателями аналогичного периода прошлого года (например, показателей второго квартала отчетного периода с аналогичными показателями второго квартала предшествующего года). Этот вид горизонтального финансового анализа применяется на предприятиях с ярко выраженными сезонными особенностями хозяйственной деятельности

Сопоставление финансовых показателей за ряд предшествующих периодов. Целью этого вида анализа является выявление тенденции изменения отдельных показателей, характеризующих результат финансовой деятельности предприятия.

Все виды горизонтального (трендового) финансового анализ дополняются обычно исследованием влияния отдельных факторов на изменение соответствующих результативных ее показателей. Результаты такого аналитического исследования позволяют построить соответствующие динамические факторные модели, которые используются затем в процессе планирования отдельных финансовых показателей

II. Вертикальный (или структурный) финансовый анализ базируется на структурном разложении отдельных показателей финансовой отчетности предприятия. В процессе осуществления этого анализа рассчитывается удельный вес отдельных структурных составляющих агрегированных финансовых показателей. В финансовом менеджменте наибольшее распространение получили следующие виды вертикального (структурного) анализа:

Структурный анализ активов. В процессе этого анализа определяются удельный вес оборотных и внеоборотных активов; элементный состав оборотных активов; элементный состав внеоборотных активов; состав активов предприятия по уровню ликвидности; состав инвестиционного портфеля и другие.

Структурный анализ капитала. В процессе этого анализа определяются удельный вес используемого предприятием собственного и заемного капитала; состав используемого заемного капитала по периодам его предоставления (кратко- и долгосрочный привлеченный заемный капитал); состав используемого заемного капитал по его видам (банковский кредит; финансовый кредит других форм, товарный или коммерческий кредит и т.п.).

Структурный анализ денежных потоков. В процессе этого анализа в составе общего денежного потока выделяют денежные потоки по операционной, инвестиционной и финансовой деятельности предприятия; в составе каждого из этих видов денежного потока более глубоко структурируется поступление и расходование денежных средств, состав остатка денежных активов по отдельным его элементам.

Кроме того, отельные разделы баланса могут быть связаны определенными неравенствами. В частности, в балансе нормально функционирующего предприятия сумма собственных средств («Капитал и резервы»), как правило, превышает величину внеоборотных активов .т.е.

Данное соотношение показывает, что часть собственных средств предприятия идет на приобретение основных средств и долгосрочных финансовых вложений, оставшаяся часть – на покрытие оборотных средств.

Также необходимо обращать внимание на наличие «больных» статей в отчетности – убытки, ссуды и займы не погашенные в срок, просроченная дебиторская и кредиторская задолженность, векселя выданные (полученные) простроченные. В основном данную информацию можно получить только из аналитических справок

III. Сравнительный финансовый анализ базируется на сопоставлении значений отдельных групп аналогичных показателей между собой. По данным отчетности можно рассчитать ряд аналитических показателей, однако это не даст точной картины, если их не с чем будет сравнить. Поэтому обзор должен быть дополнен сравнением аналогичных показателей по предприятиям-конкурентам, среднеотраслевыми показателями, сравнительным анализом финансовых показателей отдельных структурных единиц, в сопоставлении с плановыми показателями.

Сравнительный анализ финансовых показателей данного предприятия и среднеотраслевых показателей. В процессе этого анализа выявляется степень отклонения основных результатов финансовой деятельности данного предприятия от среднеотраслевых с целью оценки своей конкурентной позиции по финансовым результатам хозяйствования и выявления резервов дальнейшего повышения эффективности финансовой деятельности.

Сравнительный анализ финансовых показателей данного предприятия и предприятий — конкурентов. В процессе этого анализа выявляются слабые стороны финансовой деятельности предприятия с целью разработки мероприятий по повышению его конкурентной позиции на конкретном региональном рынке.

Сравнительный анализ финансовых показателей отдельных структурных единиц и подразделений данного предприятия. Такой анализ проводится с целью сравнительной оценки и поиска резервов повышения эффективности финансовой деятельности внутренних подразделений предприятия.

Сравнительный анализ отчетных и плановых (нормативных) финансовых показателей. Такой анализ составляет основу организуемого на предприятии мониторинга текущей финансовой деятельности. В процессе этого анализа выявляется степень отклонения отчетных показателей от плановых (нормативных), определяются причины этих отклонений и вносятся рекомендации по корректировке отдельных направлений финансовой деятельности предприятия.

IV. Анализ финансовых коэффициентов базируется на расчете соотношения различных абсолютных показателей финансовой деятельности предприятия между собой. В финансовом менеджменте наибольшее распространение получили следующие группы аналитических финансовых коэффициентов:

8.Оценка платежеспособности предприятия.

Финансовое состояние предприятия с позиций краткосрочной перспективы оценивается показателями ликвидности и платежеспособности, в наиболее общем виде характеризующими, может ли оно своевременно и в полном объеме произвести расчеты по краткосрочным обязательствам перед контрагентами. Иногда данные понятия отождествляются, но это не совсем верно.

Под ликвидностью какого либо актива понимают способность его трансформироваться в денежные средства, а степень ликвидности определяется продолжительностью временного периода, в течение которого эта трансформация может быть осуществлена. Чем короче период, тем выше ликвидность данного вида активов.

Платежеспособность означает наличие у предприятия денежных средств и их эквивалентов, достаточных для расчетов по кредиторской задолженности, требующей немедленного погашения.

Показатель ликвидности и устойчивой платежеспособности баланса являются ограничивающим фактором эффективности. Следовательно, рост эффективности деятельности компании часто происходит при снижении общего уровня ликвидности и наоборот. Необходимо контролировать, сопоставлять и управлять значениями этих показателей, исходя из текущих условий и политики в развитии бизнеса.

Для оценки ликвидности используются коэффициенты (см. табл.)

В качестве базового можно использовать коэффициент общей ликвидности. Два других коэффициента используются в случае необходимости углубления анализа для отражения влияния отдельных статей текущих активов.

При сопоставлении коэффициентов ликвидности, также можно сделать определенные выводы. Если динамика показателей ликвидности говорит о незначительном снижении общей ликвидности при резком падении коэффициента срочной ликвидности. Это свидетельствует о росте низколиквидных элементов (запасов) в структуре текущих активов. Все это говорит о росте рискованности деятельности компании с точки зрения невозврата долгов и снижения реального уровня платежеспособности. Кроме того, необходимо проанализировать степень ликвидности дебиторской задолженности и запасов, чтобы получить более реальную картину.

Снижение значения ликвидности чаще всего говорит об общем ухудшении ситуации с обеспеченностью оборотными средствами и о необходимости серьезных мер по управлению ими.

На коэффициент ликвидности оказывает воздействие величина собственных оборотных средств.

Экономическая его трактовка такова: какая сумма оборотных средств останется в распоряжении предприятия после расчетов по краткосрочным обязательствам, т.е. в некотором смысле характеризует свободу маневра и финансовой устойчивости предприятия с позиции краткосрочной перспективы.

Рассчитывается следующим образом:

WC = E – LTA

где,

WC – собственный оборотный капитал (Working capital);

Е – собственный капитал;

LTA – внеоборотные активы.

Или

WC = СА - CL

где,

WC – собственный оборотный капитал (Working capital);

CA – оборотные активы;

СL – краткосрочные пассивы.

Если предприятие функционирует в нормальном режиме, то расплачиваться по возникающим обязательствам необходимо за счет оборотных активов. Ситуация, когда для расчетов с кредиторами по текущим операциям необходима продажа основных средств, служит серьезным признаком банкротства.

Увеличение собственных оборотных средств может говорить о росте ликвидности компании. Вместе с тем, рост величины собственных оборотных средств может вызываться увеличением объемов неликвидных запасов либо ростом просроченной дебиторской задолженности, что может негативно сказаться на оборачиваемости.

Снижение величины собственных оборотных средств, помимо ухудшения ликвидности, может говорить о росте потребности в денежных средствах. Для определения причин изменения величины собственных оборотных средств необходимо провести углубленный анализ текущих активов и обязательств.

9. Финансовая устойчивость, методы и показатели ее оценки.

Одна из важнейших характеристик финансового состояния предприятия - стабильность его деятельности с позиции долгосрочной перспективы. Она связана, прежде всего с общей финансовой структурой предприятия, степенью зависимости от кредиторов и инвесторов. Финансовая устойчивость отражает уровень риска деятельности компании и зависимость от заемного капитала.

В качестве оценочных коэффициентов используются (см. табл.).

Рост доли собственных средств свидетельствует об увеличении финансовой устойчивости предприятия, однако использование заемных средств может способствовать повышению эффективности деятельности компании.

По результатам расчетов финансовой устойчивости можно сделать выводы.

об интенсивности использования заемных средств;

о степени зависимости от краткосрочных обязательств,

об уровне долговременной устойчивости компании без заемных средств.

Для оценки эффективности использования собственных оборотных средств используют коэффициенты оборачиваемости.

Показатель оборачиваемости активов отражает, сколько раз за период оборачивается капитал, вложенный в активы предприятия. Рост данного показателя говорит о повышении эффективности их использования.

Еще одним параметром, оценивающим интенсивность использования активов, является показатель периода оборота в днях, рассчитываемый как отношение длительности выбранного периода к оборачиваемости активов за данный период.

ВСТАВИТЬ ФОРМУЛЫ ИЗ ФАЙЛА

Оборачиваемость чистых активов является обобщающим показателем, характеризующим интенсивность использования активов, показывает сложившийся инвестированный капитал.

Оборачиваемость чистых активов = Объем продаж/ Чистые активы, %

Данный показатель характеризует объем продаж, который может быть сгенерирован данным количеством чистых активов. Он показывает, с одной стороны, насколько эффективно используются чистые активы, с другой - эффективность использования долгосрочного (постоянного) капитала.

С одной стороны необходимо увеличивать оборачиваемость чистых активов, а для этого сокращать активы и увеличивать пассивы.

10. Показатель рентабельности собственного капитала: назначение и особенности расчета.

Рентабельность продаж является одним из важнейших показателей эффективности деятельности компании.

Этот коэффициент показывает, какую сумму прибыли получает предприятие с каждого рубля проданной продукции. Иными словами, сколько остается у предприятия после покрытия себестоимости продукции.

Показатель рентабельности продаж характеризует важнейший аспект деятельности компании - реализацию основной продукции, а также оценивает долю себестоимости в продажах.

Коэффициенты см. табл.

Для анализа используют различные основания в числители формулы – это и чистая прибыль, прибыль от продаж, валовая прибыль. С одной стороны для предприятия наиболее важно узнать долю чистой прибыли в выручке, однако как показывает практика, чистая прибыль в практической деятельности предприятий редкость, и практичнее рассчитывать рентабельность исходя из валовой прибыли. В этом случае можно увидеть, а какова доля прибыли, если в расчет брать только себестоимость.

Однако высокое значение показателя рентабельности продаж может иметь негативные последствия для предприятия из-за высоких налоговых выплат (сейчас все более активно муссируется введения налога на сверхдоходы)

Значения рентабельности продаж для различных отраслей, масштабов производства и уровня технологии могут сильно различаться, поэтому более показательным будет динамика их изменений.

Начинать интерпретацию данных предприятия лучше всего с комплексного показателя - рентабельности активов. Рентабельность активов показывает, насколько эффективно предприятие использует свои активы. Этот показатель будет рассмотрен более подробно далее.

Рентабельность чистых активов. Основной производственный показатель.

Рентабельность чистых активов = Чистая прибыль \ Чистые активы

Чистые активы - это балансовая стоимость имущества общества, уменьшенная на сумму его обязательств. Иными словами, речь идет о реальной стоимости имеющегося у общества имущества, которая определяется ежегодно за вычетом долгов. Показывает, насколько эффективно используется инвестированный капитал, какую он дает прибыль. Чем выше рентабельность чистых активов, тем под больший процент предприятие может приобретать кредиты, тем больше может обещать акционерам дивидендов.

Согласно российскому законодательству, если величина чистых активов будет меньше величины уставного капитала, или даже отрицательной величиной, два года в подряд, то в соответствии с п. 4, статьи 35, ФЗ № 208-ФЗ от 26.12.1995 г. (в ред. от 27.02.2003 г.) «Об акционерных обществах»:

«Если по окончании второго и каждого последующего финансового года в соответствии с годовым бухгалтерским балансом, предложенным для утверждения акционерам общества, или результатами аудиторской проверки стоимость чистых активов общества оказывается меньше его уставного капитала, общество обязано объявить об уменьшении своего уставного капитала до величины, не превышающей стоимости его чистых активов.

Кроме того, п. 6 гласит:

«Если в случаях, предусмотренных пунктами 4 и 5 настоящей статьи, общество в разумный срок не примет решение об уменьшении своего уставного капитала или о ликвидации, кредиторы вправе потребовать от общества досрочного прекращения или исполнения обязательств и возмещения им убытков. В этих случаях орган, осуществляющий государственную регистрацию юридических лиц, либо иные государственные органы или органы местного самоуправления, которым право на предъявление такого требования предоставлено федеральным законом, вправе предъявить в суд требование о ликвидации общества». Таким образом, налоговая инспекция, как регистрирующий орган, вправе обратиться в суд с требованием о ликвидации общества.

Чистые активы2

№п/п		Наименование показателя	Код строки
АКТИВЫ
1	Нематериальные активы		110
2	Основные средства		120
3	Незавершенное строительство		130
4	Доходные вложения в материальные ценности		135
5	Долгосрочные и краткосрочные финансовые вложения – (собственные акции выкупленные у акционеров)		140+250
6	Прочие Внеоборотные активы + отложенные налоговые активы		145+150
7	Запасы		210
8	НДС по приобретенным ценностям		220
9	Дебиторская задолженность – задолженность учредителей по взносам в уставной капитал		230+240 - (244)
10	Денежные средства		260
11	Прочие оборотные активы		270
12	ИТОГО Активы
ПАССИВЫ
13		Долгосрочные обязательства по займам и кредитам	510
14		Прочие долгосрочные обязательства + отложенные налоговые обязательства	520+515
15		Краткосрочные обязательства по займам и кредитам	610
16		Кредиторская задолженность	620
17		Задолженность участникам по выплате доходов	630
18		Резервы предстоящих расходов и платежей	650
19		Прочие краткосрочные обязательства	660
20		ИТОГО пассивы, исключаемые из стоимости активов
21		Стоимость чистых активов (12-20)

Рентабельность собственного капитала = Чистая прибыль \ Собственный капитал

Данный показатель является наиболее важным для акционеров компании. Он характеризует прибыль, которая приходится на собственный капитал. Этот коэффициент включает в себя такие важные параметры, как платежи по процентам за кредит и налог на прибыль.

11.Формула Дюпона и особенности ее использования.

Расчет единичных, случайным образом отобранных коэффициентов не дает законченной картины при финансовом анализе предприятия. Финансовый аналитик должен не только констатировать, что тот или иной коэффициент изменился, а установить причину, дать прогноз и возможные пути решения. Анализ необходимо проводить в связи со спецификой предприятия и используя совокупность взаимосвязанных показателей.

Интегральный финансовый анализ позволяет получить наиболее углубленную (многофакторную) оценку условий формирования отдельных агрегированных финансовых показателей. Наибольшее распространение получила Дюпоновская система интегрального анализа эффективности использования активов предприятия. Эта система финансового анализа, разработанная фирмой «Дюпон» (США), предусматривает разложение показателя «коэффициент рентабельности активов» на ряд частных финансовых коэффициентов его формирования, взаимосвязанных в единой системе.

Как уже было сказано выше, рентабельность активов - это комплексный показатель, позволяющий оценивать результаты основной деятельности предприятия. Он выражает отдачу, которая приходится на рубль активов компании.

Рентабельность активов =

Модель Дюпона коэффициент рентабельности используемых активов предприятия представляет в виде произведения коэффициента рентабельности реализации продукции на коэффициент оборачиваемости (количество оборотов) активов:

Рентабельность активов = Рентабельность продаж * Оборачиваемость активов

где,

Рентабельность продаж =

Оборачиваемость активов =

Откуда видно, что причины ухудшения рентабельности активов могут лежать как в снижении рентабельности продаж, так и в уменьшении оборачиваемости активов.

Исследуя данное соотношение, для дальнейшего углубленного анализа можно определить степень влияния каждого из элементов. Рассматривая его динамику, можно определить момент ухудшения тенденции его изменения и проследить, какой из показателей, его составляющих, привел к такому изменению. Таким образом, можно дойти до исходных причин ухудшения ситуации и попытаться изменить ее к лучшему.

Иногда модель Дюпона используют в качестве трехфакторного анализа, позволяющего изучить причины, влияющие на изменение чистой прибыли на собственный капитал:

ЧП СК =

=
х
х

где

ЧПСК –чистая рентабельность собственного капитала (процент или доли единицы);

ЧП –чистая (нераспределенная) прибыль за расчетный период;

СК – собственный капитал на последнюю отчетную дату;

ВР – выручка от реализации продукции (без косвенных налогов);

А — активы на последнюю отчетную дату.

Если в результате анализа бухгалтерской отчетности установлено, что чистая прибыль, приходящаяся на собственный капитал, уменьшилась, то выясняется, за счет какого фактора это произошло:

снижения чистой прибыли на каждый рубль выручки от реализации;

менее эффективного управления активами (замедления их оборачиваемости), что приводит к снижению выручки от реализации;

изменения структуры авансированного капитала (финансового левериджа).

Пример.

Данные за первый квартал отчетного года: чистая прибыль — 9 млн руб.; выручка от реализации — 60 млн. руб.; активы — 120 млн. руб.; собственный капитал — 30 млн руб. Данные за второй квартал отчетного года: чистая прибыль — 10 млн руб.; выручка от реализации — 65 млн. руб.; активы — 125 млн.руб.; собственный капитал — 30 млн руб.

ЧП СК1 =

х
х

=30%

ЧП СК2 =

х
х

=33%

1. В результате роста чистой прибыли получен прирост чистой рентабельности собственного капитала на 0,7% (30,7 - 30):

х
х

=30,7%

2. В результате ускорения оборачиваемости активов достигнут прирост чистой рентабельности собственного капитала на 1% (31 - 30):

х
х

=31%

3. В результате улучшения структуры капитала получен прирост чистой рентабельности собственного капитала на 1,3% (31,5 - 30,0):

х
х

=31,3%

4. Сопряженное воздействие трех факторов равно: 0,7 + 1 + 1,3 = 3% (33 - 30).

Все коэффициенты взаимосвязаны. Как уже видно из вышеприведенной формуле, рентабельность зависит от коэффициента оборачиваемости, также увеличению рентабельности способствует снижение величины активов.

Снижения величины активов можно добиться путем уменьшения оборотных средств, либо постоянных активов. Для этого нужно рассмотреть возможность

продажи или списания неиспользуемого или неэффективно используемого оборудования, уменьшения непроизводственных активов,

снижения запасов сырья и материалов, незавершенного производства, готовой продукции,

уменьшения дебиторской задолженности.

При управлении собственными оборотными средствами нужно также учитывать ограничения по ликвидности.

Необходимо выбирать между уменьшением оборотных средств, положительно влияющим на рентабельность активов, и снижением общей ликвидности, которое может привести к невозможности расплатиться с кредиторами.

В связи с этим важно использовать методики управления текущими активами и пассивами:

контроль оборачиваемости текущих активов и обязательств,

совершенствование кредитной политики,

управление инкассацией дебиторской задолженности и погашением кредиторской задолженности

12. Требования к содержанию финансовой отчетности.

Требования к бухгалтерской отчетности определены в Законе N 129-ФЗ от 21.11.1996 «О бухгалтерском учете», ПБУ 4/99 «Бухгалтерская отчетность организаций», а также в методических рекомендациях о порядке формирования показателей бухгалтерской отчетности организации сформулированы основные требования к бухгалтерской отчетности, которая должна давать достоверное и полное представление об имущественном и финансовом положении организации, а также финансовых результатах ее деятельности.

Сложности в аналитической работе:

Нестабильность внешнего окружения компаний (налоговая система, законодательство). Российская система бухгалтерского учета отличается от международной, что затрудняет использование многих существующих эффективных диагностических методик.

Проблемы, с которыми сталкиваются предприятия в процессе деятельности, отражаются и на аналитической работе. Большинство предприятий пытаются исказить или скрыть информацию о своей деятельности как от государственных органов, так: и от своих партнеров по бизнесу. Поэтому довольно часто бывает сложно найти исходные данные для анализа по внешним компаниям.

Отсутствуют достоверные и сопоставимые аналитические данные за предыдущие периоды, а также по большинству отраслей и компаний.

На предприятиях не хватает специалистов, способных грамотно и глубоко проанализировать финансовые результаты.

Система бухгалтерского учета строится таким образом, чтобы получить необходимую информацию о деятельности компании для целей налогообложения. Руководству предприятия для успешной работы необходима информация для решения совершенно других, а порой и противоположных задач. Для того, чтобы их решать, необходимо использовать систему управленческого учета. Однако понимание этих различий у большинства руководителей отсутствует, что затрудняет поиск решения многих проблем.

Анализ дает возможность оценить:

Финансовое положение компании

Имущественное состояние предприятия

Степень предпринимательского риска (возможность погашения обязательств перед третьими лицами)

Достаточность капитала для текущей деятельности и долгосрочных инвестиций

Потребность в дополнительных источниках финансирования

Способность к наращиванию капитала

Рациональность использования заемных средств

Эффективность деятельности компании

Результаты анализа могут интересовать многих.

Потенциальные собственники и кредиторы хотят быть уверены в выгодности инвестирования своих капиталов в компанию, поэтому использование методик анализа и управления финансами, а также показателей, привычных и понятных большинству инвесторов и деловых партнеров, является одним из необходимых условий для решения вопроса о возможном сотрудничестве.

Партнеры, уже ведущие дела с предприятием (поставщики, кредиторы), также заинтересованы в получении аналитической информации о нем, чтобы определить для себя целесообразность дальнейшего сотрудничества, условия заключения контрактов, гарантии возврата кредитов и т.п.

Для потенциальных партнеров весьма привлекательным является тот факт, что компания проводит политику открытости публикует свои финансовые и аналитические отчеты в средствах массовой информации, готова предоставить данные о результатах п планах работы.

В развитых странах такое предоставление финансовой отчетности заинтересованным лицам является обычной практикой Существуют фирмы, специально занимающиеся сбором, обработкой, систематизацией и публикацией информации о результатах деятельности различных компаний «Dun & Bradstreet», «Robert Morris Associates». Большинство фирм стремятся попасть в их сборники и базы данных, поскольку это позволяет заявить о себе на рынке. Потенциальным инвесторам и партнерам эти данные позволяют оценить эффективность функционирования компании, рискованность вложения в нее капитала.

Ведущие российские компании Сбербанк, РАО ЕС, нефтяные компании, также начали проводить подобную политику, публикуя свои финансовые отчеты и их анализ в периодической печати Это дополнительно подчеркивает их готовность к сотрудничеству, уверенность в своих силах и желание создать имидж надежной компании, что необходимо, хотя и недостаточно, для успешного ведения бизнеса.

Принципы проведения анализа

Оценка данных невозможна без их сравнения

Недостоверные данные – неточные результаты

Не смешивайте несовместимые данные

Учитывайте взаимосвязи

Делайте выводы.

Принимайте решения

Любое аналитическое исследование имеет цель подготовить информацию для принятия управленческого решения. Поэтому целесообразно на завершающей стадии работы предложить варианты управленческих решений и просчитать их возможные последствия.

13. Методы прогнозирования и диагностики банкротства.

Федеральный закон от 26.10.2002 N 127-ФЗ "О несостоятельности (банкротстве)" установил новые признаки банкротства организаций и индивидуальных предпринимателей, а именно: согласно п.2 ст.3 этого Федерального закона юридическое лицо считается неспособным удовлетворить требования кредиторов по денежным обязательствам и (или) исполнить обязанность по уплате обязательных платежей, если соответствующие обязательства и (или) обязанность не исполнены им в течение трех месяцев с даты, когда они должны были быть исполнены.

Также если чистые активы имеют отрицательную величину в течении двух лет предприятие может быть признано банкротом.

Достоверная оценка сложившейся в экономике организации ситуации возможна только с применением методов финансового анализа.

Оценка финансового состояния - это признанный инструмент выявления неблагополучной ситуации в экономике организации. Она дает возможность не только констатировать улучшение или ухудшение положения организации, но и измерить вероятность ее банкротства.

Для расчета показателей финансового состояния организации используются данные бухгалтерского баланса годовой бухгалтерской отчетности. Традиционно применяются следующие коэффициенты:

коэффициенты ликвидности;

обеспеченности собственными оборотными средствами;

коэффициенты финансовой независимости;

Один из способов, когда значение каждого из коэффициентов оценивается в баллах в соответствии со следующей таблицей.

Таблица расчета коэффициентов для отнесения организаций к группам финансовой устойчивости

Показатели	Группы
Показатели	1	2	3	4	5
Кабс. ликв.	К >= 0,5 20 баллов	0,4 <= К < 0,5 16 баллов	0,3 <= К < 0,4 12 баллов	0,2 <= К < 0,3 8 баллов	К < 0,2 4 балла
Ккрит. оценки	К >= 1,5 18 баллов	1,4 <= К < 1,5 15 баллов	1,3 <= К < 1,4 12 баллов	1,2 <= К < 1,3 7,5 баллов	К < 1,2 3 балла
Ктл	К >= 2 16,5 баллов	1,8 <- К < 2 13,5 баллов	1,5 <= К < 1,8 9 баллов	1,2 <= К < 1,5 4,5 балла	К < 1,2 1,5 балла
Кобесп.	К >= 0,5 15 баллов	0,4 <= К < 0,5 12 баллов	0,3 <= К < 0,4 9 баллов	0,2 <= К < 0,3 6 баллов	К < 0,2 3 балла
Кнезав.	К >= 0,6 17 баллов	0,56 <= К < 0,6 14,2 балла	0,5 <= К < 0,56 9,4 балла	0,44 <= К < 0,5 4,4 балла	К < 0,44 1 балл
Кнезав. зап.	К >= 1 13,5 баллов	0,9 <= К < 1 11 баллов	0,8 <= К < 0,9 8,5 баллов	0,65 <= К < 0,8 4,8 балла	К < 0,65 1 балл
Значения границ группы, в баллах	100 - 81,8	81,7 - 60	59,9 - 35,3	35,2 - 13,6	13,5 и менее

Общая сумма баллов является основанием для отнесения организации к одной из пяти групп финансовой устойчивости:

1 класс - организации с хорошим запасом финансовой устойчивости, гарантирующим возвратность заемных средств;

2 класс - организации, имеющие невысокий уровень риска невозврата задолженности кредиторам;

3 класс - организации с высоким уровнем риска банкротства, характеризующимся невосприимчивостью к профилактическим мерам финансового оздоровления;

4 класс - наличие ярко выраженных признаков банкротства;

5 класс - фактический банкрот.

В дальнейшем могут быть также проанализированы следующие показатели деятельности и характеристики организации:

1) форма собственности и распределение уставного капитала

финансовое состояние организации:

- прибыль (убытки) и ее распределение, рентабельность;

- себестоимость товарной продукции;

- дебиторская и кредиторская задолженность;

- просроченная задолженность по ссудам банка и по взаимным расчетам хозорганов;

- непроизводительные расходы;

- запасы товарно-материальных ценностей;

- состояние собственных оборотных средств (наличие, прирост, излишек или недостаток);

- наличие финансовой помощи организации со стороны государства (льготные кредиты, субсидии, дотации и др.);

3) оценка производственного потенциала:

- стоимость основных производственных фондов и степень их износа;

- степень загрузки производственных мощностей. Фондоотдача;

- обеспеченность материально-сырьевыми и топливно-энергетическими ресурсами;

- объемы и номенклатура выпускаемой продукции;

- степень монополизма данной организации;

- площадь земельного участка и наличие площадей для нового строительства или расширения организации;

- стоимость незавершенного строительства организации;

4) кооперационные связи организации и сбыт продукции:

- реализация продукции, цены по основной номенклатуре выпускаемой продукции;

- характеристика основных поставщиков сырья;

- характеристика основных потребителей продукции с выделением потребителей в странах СНГ и за рубежом;

- остатки готовой продукции на складе в натуральном и стоимостном выражениях;

- рынок сбыта;

5) труд, кадровый состав организации, заработная плата:

- динамика численности работников с выделением основного производственного персонала и аппарата управления;

- динамика уровня заработной платы с выделением основного производственного персонала и аппарата управления;

- количество работников, получающих минимальную заработную плату;

- количество работников, занятых неполный рабочий день;

6) социальная инфраструктура организации:

- стоимость основных непроизводственных фондов по видам объектов (жилые дома, детские сады, поликлиники и др.);

- текущие затраты на содержание объектов социальной инфраструктуры по видам объектов;

- дотации, субсидии, получаемые организацией на содержание социальной инфраструктуры;

- объем реализации платных услуг, оказываемых организациями социальной инфраструктуры данной организации;

- удельный вес основных непроизводственных фондов организации в общей стоимости непроизводственных фондов региона по видам;

7) оценка воздействия производственной деятельности организации на экологическую ситуацию в регионе;

- сведения о штрафных санкциях.

Нельзя забывать про коэффициенты рентабельности и оборачиваемости.

17. Концепция цены капитала. Политика формирования финансовой структуры капитала.

Уровень эффективности хозяйственной деятельности предприятия во многом определяется целенаправленным формированием его капитала. Финансовая политика управления капиталом должна обеспечить предприятие достаточным объемом капитала, необходимым для удовлетворения потребностей в активах, а также оптимизировать его структуру с позиций обеспечения условий эффективного его использования. Кроме того, максимизация стоимости предприятия требует, чтобы цена всех используемых факторов производства, включая капитал, была минимизирована.

Капитал является одним из факторов производства наряду с природными и трудовыми ресурсами. Над раскрытием сущности капитала трудилось не одно поколение экономистов. Несмотря на это в существующей научной экономической литературе до сих пор нет определения, наиболее полно раскрывающего понятие капитал.

Первоначально слово «капитал» в переводе с латинского capitalis означало «главное имущество», «главная сумма». В настоящее время понятие «капитал» очень разнолико. С одной стороны под капиталом подразумевают сумму акционерного капитала, эмиссионного дохода и нераспределенной прибыли. Величина капитала рассчитывается как разность между стоимостью активов фирмы и ее кредиторской задолженностью. С другой стороны, под капиталом понимают все долгосрочные источники средств. Встречается также определение капитала как общей стоимости средств в денежной, материальной и нематериальной формах, инвестированных в формирование его активов. В западной литературе под капиталом понимают все источники средств, используемые для финансирования активов и операций, включая краткосрочную и долгосрочную задолженность, привилегированные и обыкновенные акции (пассив баланса).

В современной научной экономической литературе капитал классифицируют по различным признакам (см. рис.2.1.)

По принадлежности предприятию выделяют собственный и заемный виды капитала.

Собственный капитал характеризует общую стоимость средств предприятия, принадлежащих ему на правах собственности и используемых им для формирования определенной части его активов. Эта часть активов, сформированная за счет инвестированного в них собственного капитала, представляет собой чистые активы предприятия.

Заемный капитал характеризует привлекаемые для финансирования развития предприятия на возвратной основе денежные средства или другие имущественные ценности. Все формы заемного капитала, используемого предприятием, представляют собой его финансовые обязательства, подлежащие погашению в предусмотренные сроки.

По целям использования в составе предприятия могут быть выделены следующие виды капитала: производительный, ссудный и спекулятивный.

Производительный капитал характеризует средства предприятия, инвестированные в его операционные активы для осуществления производственно-сбытовой его деятельности.

Ссудный капитал представляет собой ту его часть, которая используется в процессе инвестирования в денежные инструменты (краткосрочные и долгосрочные депозитные вклады в коммерческих банках), а также в долговые фондовые инструменты (облигации, депозитные сертификаты, векселя и т.п.)

Спекулятивный капитал характеризует ту его часть, которая используется в процессе осуществления спекулятивных (основанных на разнице в ценах) финансовых операций (приобретение деривативов в спекулятивных целях и т.п.).

Рисунок 2.1

По объекту инвестирования выделяют основной и оборотный виды капитала предприятия.

Основной капитал характеризует ту часть используемого предприятием капитала, который инвестирован во все виды его внеоборотных активов.

Оборотный капитал характеризует ту его часть, которая инвестирована предприятием в его оборотные активы.

По форме нахождения в процессе кругооборота, т.е. в зависимости от стадий общего цикла этого кругооборота, различают капитал предприятия в денежной, производственной и товарной его формах. (см. рис.2.2)

Рисунок 2.2 Характер движения капитала предприятия в процессе его кругооборота

Как видно из рисунка 2.2 в процессе кругооборота капитал предприятия проходит три стадии.

На первой стадии капитал в денежной форме инвестируется в операционные активы (оборотные и внеоборотные), преобразуясь тем самым в производительную форму.

На второй стадии производительный капитал в процессе изготовления продукции преобразуется в товарную форму (включая и форму произведенных услуг).

На третьей статуи товарный капитал по мере реализации произведенных товаров и услуг превращается в денежный капитал.

По формам собственности выявляют частный, государственный и смешанный капитал.

По организационно-правовым формам деятельности выделяют следующие виды капитала: акционерный капитал (капитал предприятий, созданных в форме акционерных обществ); паевой капитал (капитал партнерских предприятий — обществ с ограниченной ответственностью, коммандитных обществ и т.п.) и индивидуальный капитал (капитал индивидуальных предприятий — семейных и т.п.).

18. Политика формирования финансовой структуры капитала.

Любой бизнес начинается с постановки и поиска ответов на следующие три ключевых вопроса:

каковы должны быть величина и оптимальный состав активов предприятия, позволяющие достичь поставленных целей;

где найти источники финансирования и каков должен быть их оптимальный состав;

как организовать текущее и перспективное управление финансовой деятельностью, обеспечивающее платежеспособность и финансовую устойчивость предприятия?

Уровень эффективности хозяйственной деятельности предприятия во многом определяется целенаправленным формированием его капитала. Финансовая политика управления капиталом должна обеспечить предприятие достаточным объемом капитала, необходимым для удовлетворения потребностей в активах, а также оптимизировать его структуру с позиций обеспечения условий эффективного его использования и обеспечения финансовой устойчивости предприятия. Кроме того, максимизация стоимости предприятия требует, чтобы цена всех используемых факторов производства, включая капитал, была минимизирована.

Понятие капитала, его экономическая сущность и классификация.

В современной научной экономической литературе капитал классифицируют по различным признакам (см. рис.2.1.)

По принадлежности предприятию выделяют собственный и заемный виды капитала.

Рисунок 2.3

По объекту инвестирования выделяют основной и оборотный виды капитала предприятия.

Оборотный капитал характеризует ту его часть, которая инвестирована предприятием в его оборотные активы.

Рисунок 2.4 Характер движения капитала предприятия в процессе его кругооборота

Как видно из рисунка 2.2 в процессе кругооборота капитал предприятия проходит три стадии.

По формам собственности выявляют частный, государственный и смешанный капитал.

Структура капитала и его основные элементы.

Уровень эффективности хозяйственной деятельности предприятия во многом зависит от структуры капитала и стоимости, которую предприятие платит за привлечение капитала из различных источников.

Структура капитала представляет собой соотношение собственных и заемных финансовых средств, используемых предприятием в процессе своей хозяйственной деятельности (см. рис. 2.3)

Рисунок 2.5 Основные элементы структуры капитала

Структура капитала предприятия воздействует не только на финансовую, операционную и инвестиционную деятельность, но также оказывает влияние на коэффициент рентабельности активов и собственного капитала, определяет финансовую устойчивость и платежеспособность предприятия, формирует соотношение доходности и риска в процессе развития предприятия.

Основу финансового потенциала компании составляет образованный ею собственный капитал, включающий следующие элементы:

уставный капитал;

добавочный капитал;

резервный капитал;

специальные (целевые) финансовые фонды

нераспределенную прибыль (непокрытый убыток);

Уставный капитал характеризует первоначальную сумму собственного капитала предприятия, инвестированную в формирование его активов для начала осуществления хозяйственной деятельности. Его размер определяется уставом предприятия. Для предприятий отдельных сфер деятельности и организационно-правовых форм (акционерное общество, общество с ограниченной ответственностью) минимальный размер уставного фонда регулируется законодательством.3 При отражении уставного капитала акционерного общества его величину необходимо корректировать на сумму собственных акций, выкупленных предприятием для последующего аннулирования или перепродажи, так как эта величина уже не участвует в формировании активов предприятия.

Резервный фонд (резервный капитал). Он представляет собой зарезервированную часть собственного капитала предприятия, предназначенного для внутреннего страхования его хозяйственной деятельности. Формирование резервного фонда (резервного капитала) осуществляется за счет прибыли предприятия. Размер резервной части собственного капитала определяется, с одной стороны, учредительными документами, с другой стороны, для некоторых предприятий минимальный размер резервного фонда, а также отчислений прибыли его формирующих, регулируется законодательством.4

Специальные (целевые) финансовые фонды. К ним относятся целенаправленно сформированные фонды собственных финансовых средств с целью их последующего целевого расходования. В составе этих финансовых фондов выделяют обычно амортизационный фонд, ремонтный фонд, фонд охраны труда, фонд специальных программ, фонд развития производства и другие. Порядок формирования и использование средств этих фондов регулируется уставом и другими учредительными и внутренними документами предприятия.

Нераспределенная прибыль. Она характеризует часть прибыли предприятия, полученную в предшествующем периоде и не использованную на потребление собственниками (акционерами, пайщиками) и персоналом. Эта часть прибыли предназначена для капитализации, т.е. для реинвестирования в развитие производства. По своему экономическому содержанию она является одной из форм резерва собственных финансовых средств предприятия, обеспечивающих его производственное развитие в предстоящем периоде.

Заемный капитал, используемый предприятием, характеризует в совокупности объем его финансовых обязательств (общую сумму долга). Эти финансовые обязательства в современной хозяйственной практике дифференцируются на долгосрочные и краткосрочные финансовые обязательства.

Долгосрочные финансовые обязательства. К ним относятся все формы функционирующего на предприятии заемного капитала со сроком его использования более одного года. Основными формами этих обязательств являются долгосрочные кредиты банков и долгосрочные заемные средства (задолженность по налоговому кредиту; задолженность по эмитированным облигациям; задолженность по финансовой помощи, предоставленной на возвратной основе и т.п.), срок погашения которых еще не наступил или не погашенные в предусмотренный срок.

Краткосрочные финансовые обязательства. К ним относятся все формы привлеченного заемного капитала со сроком его использования до одного года. Основными формами этих обязательств являются краткосрочные кредиты банков и краткосрочные заемные средства (как предусмотренные к погашению в предстоящем периоде, так и не погашенные в установленный срок), различные формы кредиторской задолженности предприятия (по товарам, работам и услугам; по выданным векселям; по полученным авансам; по расчетам с бюджетом и внебюджетными фондами; по оплате труда; с дочерними предприятиями; с другими кредиторами) и другие краткосрочные финансовые обязательства.

Формирование структуры капитала неразрывно связано с учетом особенностей каждой из его составных частей.

Собственный капитал характеризуют следующими положительными чертами:

простотой привлечения, так как решения по его увеличению (особенно за счет внутренних источников) принимают собственники и менеджеры без участия других хозяйствующих субъектов (например, банков);

более высокой способностью генерировать прибыль во всех сферах деятельности корпорации, так как при его использовании отпадает необходимость в уплате ссудного процента и процента по облигационным займам;

обеспечением финансовой устойчивости развития корпорации и ее платежеспособности в долгосрочном периоде, а соответственно и снижением риска банкротства.

Недостатки использования только собственного капитала:

ограниченность объема привлечения, а следовательно и возможностей существенного расширения операционной и инвестиционной деятельности предприятия в периоды благоприятной конъектуры рынка и на отдельных этапах его жизненного цикла;

более высокая стоимость в сравнении с альтернативными заемными источниками капитала (дивиденд по акциям, как правило, выше процента по корпоративным облигациям, так как риск последних ниже);

необходимость дополнительной эмиссии акций, как правило, сопровождаемая пересмотром размера уставного капитала;

нереализуемая возможность прироста рентабельности собственного капитала за счет привлечения заемных средств с помощью эффекта финансового рычага.

Следовательно, предприятие, использующее только собственный капитал, имеет максимальную финансовую устойчивость (коэффициент ее финансовой независимости равен единице). Однако оно ограничивает темпы своего развития, так как, отказавшись от привлечения заемного капитала в период благоприятной рыночной конъюнктуры, лишается дополнительного источника финансирования прироста активов (имущества). Особенно это касается крупномасштабных инвестиционных проектов, которые часто невозможно реализовать только с помощью собственных средств.

Заемный капитал обладает следующими позитивными признаками:

широкими возможностями привлечения, особенно при высоком кредитном рейтинге заемщика (наличия ликвидного залога или гарантии платежеспособного поручителя);

обеспечением роста финансового потенциала предприятия для увеличения активов при возрастании темпов роста объема производства и продаж;

возможностью генерировать прирост рентабельности собственного капитала за счет эффекта финансового рычага, при условии, что рентабельность активов превышает среднюю процентную ставку за кредит;

более низкой стоимостью кредитов по сравнению с эмиссией акций за счет эффекта «налогового щита», поскольку проценты по заемным финансовым ресурсам относят в состав операционных расходов. В результате сумма этих процентов снижает величину прибыли для целей налогообложения, т. е. объем бухгалтерской прибыли (в отчете по форме № 2).

Использование заемного капитала имеет следующие недостатки:

привлечение заемных средств (в форме кредитов и займов формирует наиболее опасные для предприятия финансовые риски: кредитный, процентный, риск потери ликвидности и др.);

активы, образованные за счет заемного капитала, формируют более низкую (при прочих равных условиях) норму прибыли на капитал, так как возникают дополнительные расходы по обслуживанию долга перед кредиторами;

высокая зависимость стоимости заемного капитала от колебания конъюнктуры на кредитном рынке (особенно при долгосрочном заимствовании средств);

сложность процедуры привлечения заемных средств (особенно в крупных размерах и на срок свыше одного года), так как предоставление кредитных ресурсов зависит от возможностей банков, требующих залога имущества или солидных гарантий других хозяйствующих субъектов.

Следует отметить, что еще одним недостатком, особенно для крупных предприятий, является ограничение в размерах выдачи коммерческими банками кредитов заемщикам – экономические нормативы, устанавливаемые Центральным банком России.

19. Стоимость основных источников капитала

Любые операции, приносящие прибыль предприятию, невозможно осуществить без активов, представленных в левой части баланса (Актив), которые в свою очередь должны быть профинансированы за счет источников, указанных в правой части баланса (Пассив). Привлечение того или иного источника финансирования связано для предприятия с определенными затратами: акционерам нужно выплачивать дивиденды, банкам проценты за предоставленные ими ссуды и т.д. Общая сумма средств, которую нужно уплатить за использование определенного объема финансовых ресурсов, выраженная в процентах к этому объему, называется стоимостью капитала.

Стоимость капитала – цена, которую предприятие платит за его привлечение из различных источников.

Стоимость капитала не сводится только к исчислению процентов, которые нужно уплатить владельцам финансовых ресурсов, но также характеризует ту норму рентабельности инвестированного капитала, которую должно обеспечивать предприятие, чтобы не уменьшить свою рыночную стоимость.

Следует различать два понятия - «цена капитала данного предприятия» и «цена предприятия в целом как субъекта на рынке капиталов». Первое понятие количественно выражается в сложившихся на предприятии относительных годовых расходах по обслуживанию своей задолженности перед собственниками и инвесторами. Второе - может характеризоваться различными показателями, в частности величиной собственного капитала. Оба этих понятия количественно взаимосвязаны. Так, если предприятие участвует в инвестиционном проекте, доходность которого меньше, чем цена капитала, цена предприятия по завершении этого проекта уменьшится. Таким образом, стоимость капитала является ключевым элементом при реализации финансовой политики предприятия и показателем ее эффективности.

Стоимость капитала предприятия складывается под влиянием многих факторов, главными из которых являются:

общее состояние финансовой среды, в том числе финансовых рынков;

конъюнктура товарного рынка;

средняя ставка ссудного процента, сложившаяся на финансовом рынке;

доступность различных источников финансирования для конкретных предприятий;

рентабельность операционной деятельности предприятия;

уровень операционного рычага;

уровень концентрации собственного капитала;

соотношение объемов операционной и инвестиционной деятельности;

степень риска осуществляемых операций;

отраслевые особенности деятельности предприятия, в том числе длительность производственного и операционного циклов, и др.

Определение стоимости капитала предприятия проводится в несколько этапов.

На первом этапе осуществляется идентификация основных компонентов, являющихся источниками формирования капитала фирмы. На втором — рассчитывается цена каждого источника в отдельности. На третьем — определяется средневзвешенная цена капитала на основании удельного веса каждого компонента в общей сумме инвестированного капитала. На четвертом — разрабатываются мероприятия по оптимизации структуры капитала и формированию его целевой структуры.

Анализ структуры пассива баланса, характеризующего источники средств, показывает, что основными их видами являются:

собственные источники — уставный капитал, фонды собственных средств, нераспределенная прибыль;

заемные средства — ссуды банков (долгосрочные и краткосрочные), облигационные займы;

временные привлеченные средства — кредиторская задолженность.

Краткосрочная кредиторская задолженность за товары, работы и услуги, по заработной плате и уплате налогов в расчете не участвует, так как предприятие не платит за нее проценты и она является следствием текущих операций в течение года, в то время как расчет цены капитала проводится на год для принятия долгосрочного финансового решения.

Краткосрочные ссуды банка, как правило, временно привлекаются для финансирования текущих потребностей производства в оборотных средствах, поэтому они также не учитываются при расчете цены капитала.

Не менее важно, какую цену источника средств следует брать в расчет — историческую (на момент привлечения источника) или новую (маржинальную, характеризующую предельные затраты по привлечению новых источников финансирования). Очевидно, что только маржинальные затраты могут дать реальную оценку перспективных затрат предприятия, необходимых для составления его инвестиционного бюджета.

Основная сложность заключается в исчислении стоимости единицы капитала, полученного из конкретного источника средств. Для некоторых источников ее можно вычислить достаточно легко (например, цена банковского кредита), по другим источникам это сделать довольно трудно, причем, в некоторых случаях точное исчисление практически невозможно. Тем не менее, даже приблизительное знание цены капитала предприятия необходимо как для анализа эффективности использования собственного и заемного капитала, так и для осуществления его собственной инвестиционной политики. Для стоимости цены капитала определимся с механизмом расчета цены основных источников капитала и их элементов.

Стоимость источника «кредиты банка»

Существенным элементом заемного капитала являются кредиты банка и выпущенные предприятием облигации. Цена этого элемента должна рассматриваться с учетом налога на прибыль. Дело в том, что проценты за пользование заемными средствами уменьшают налогооблагаемую прибыль, поэтому цена единицы такого источника средств (Cd) меньше, чем уплачиваемый банку процент (%):

Cd = P*(1-Ti);

где

Cd – стоимость заемного капитал, привлекаемого в форме банковского кредита;

P – ставка процента за банковский кредит;

Ti- ставка налога на прибыль.

В Российской практике согласно 269 статье Налогового Кодекса РФ проценты, начисленные по долговому обязательству уменьшают базу по налогу на прибыль, при условии, что размер начисленных процентов существенно не отклоняется от среднего уровня процентов, взимаемых по долговым обязательствам, выданным в том же отчетном периоде на сопоставимых условиях. Под долговыми обязательствами, выданными на сопоставимых условиях, понимаются долговые обязательства, выданные в той же валюте на те же сроки под аналогичные по качеству обеспечения и попадающие в ту же группу кредитного риска. При этом существенным отклонением размера начисленных процентов по долговому обязательству считается отклонение более чем на 20 процентов в сторону повышения или в сторону понижения от среднего уровня процентов, начисленных по долговому обязательству, выданному в том же периоде на сопоставимых условиях. При отсутствии долговых обязательств, выданных в том же отчетном периоде на сопоставимых условиях, предельная величина процентов, признаваемых расходом, принимается равной ставке рефинансирования Центрального банка Российской Федерации, увеличенной в 1,1 раза, - при оформлении долгового обязательства в рублях, и на 15 процентов - по кредитам в иностранной валюте.

Исходя из этого, цену использования кредитов банка, в случае превышения ставки процента 20 процентов от среднего уровня процентов, сложившегося на этот период, можно рассчитать по формуле:

Cd = P – 1,2 Pm*Ti;

где

Cd – стоимость заемного капитала, привлекаемого в форме банковского кредита, в случае превышения ставки банковского процента на 20% от среднего уровня процентов;

P – процент, уплачиваемый банку (в долях единицы);

Pm – средний уровень процента (в долях единицы);

Ti- ставка налога на прибыль (в долях единицы)

Также в случае отсутствия аналогичных долговых обязательств, выданных в исследуемый период на сопоставимых условиях, цену использования кредитов в рублях рассчитываем по следующей формуле:

Cd = P – 1,1*C*Ti;

где

Cd – стоимость заемного капитала, привлекаемого в форме банковского кредита, в случае превышения ставки банковского процента на 10% от ставки рефинансирования ЦБ;

P – процент, уплачиваемый банку (в долях единицы);

C – ставка рефинансирования ЦБ РФ (в долях единицы);

Ti- ставка налога на прибыль (в долях единицы)

Однако на практике при исчислении цены капитала с использованием кредитов возникает ряд трудностей. Во-первых, необходимо решить, надо ли учитывать при расчете цены капитала краткосрочные кредиты и займы. Во-вторых, не всегда заранее определена схема начисления процентов и погашения долгосрочной задолженности. Предприятия могут одновременно использовать фиксированную и плавающую процентную ставки, например привязанные к ставке рефинансирования Центрального банка. Кроме того, маловероятно, чтобы руководство предприятия в начале планируемого периода точно знало все виды и суммы долга, который будет привлекаться в этом периоде.

Стоимость источника «облигации»

Цена такого источника средств как облигации хозяйствующего субъекта приблизительно равна величине уплачиваемого процента. Однако при расчете стоимости источника капитала с использованием облигаций необходимо учитывать несколько факторов:

нередко облигации продаются предприятием с дисконтом;

необходимо учитывать расходы по выпуску облигаций;

важно учитывать влияние налогов.

В некоторых странах, в том числе в Российской Федерации, проценты по облигациям разрешено относить на прибыль до налогообложения. Поэтому цена этого источника должна быть скорректирована на налоговую составляющую.

В этой связи цена источника в виде облигаций может быть получена из следующей формулы:

Cb =

где

Cb – стоимость заемного капитала, привлекаемого в форме облигаций

Сn – номинальная цена облигации;

Рb – проценты по облигации;

Cc – реализационная цена облигации;

n – срок займа (количество лет).

Ti- ставка налога на прибыль (в долях единицы)

Пример.

Предприятие планирует выпустить облигации нарицательной стоимостью 100 тыс. руб. со сроком погашения 10 лет и ставкой 9%. Расходы по размещению облигаций составят в среднем 3% нарицательной стоимости. Для повышения привлекательности облигаций они продаются на условиях дисконта – 2% от нарицательной стоимости. Налог на прибыль составляет 24%. Требуется рассчитать стоимость этого источника средств.

Cb(без учета налоговой составляющей) =

=9,74%

Cb =

*(1-0,24)=7,41%

Стоимость источника «кредиторская задолженность.

Стоимость внутренней кредиторской задолженности предприятия, как правило, учитывается по нулевой ставке, так как представляет собой бесплатное финансирование его хозяйственной деятельности за счет этого вида заемного капитала. Однако в некоторых случаях предприятию приходится платить за данный источник средств.

Так, в случае просроченных сроков по платежам в бюджет и внебюджетные фонды, предприятие уплачивает пени. Согласно 75 статье II главы Налогового кодекса Российской Федерации пеня за каждый день просрочки определяется в процентах от неуплаченной суммы налога или сбора в размере одной трехсотой действующей в это время ставки рефинансирования Центрального банка Российской Федерации.

Cp =

где

Cp - стоимость задолженности в бюджет и во внебюджетные фонды;

C - учетная ставка ЦБ (в долях единицы);

n – дни просрочки.

Подобным образом рассчитывается стоимость краткосрочного капитала, привлеченного за счет задержки выплаты заработной платы. Трудовой кодекс РФ в статье 236 ввел в действие материальную ответственность работодателя за задержку выплаты заработной платы в размере не ниже одной трехсотой действующей в это время ставки рефинансирования от не выплаченных в срок сумм за каждый день задержки, начиная со следующего дня после установленного срока выплаты по день фактического расчета включительно.

Стоимость источника «уставный капитал».

Уставный капитал акционерного общества (АО) состоит из акций, которые являются основным инструментом финансирования деятельности предприятия на момент его создания. Стоимость уставного капитала определяется уровнем дивидендов, которые предприятие выплачивает или будет выплачивать по акциям. Их доход числено будет равен затратам предприятия по обеспечению данного источника средств. Поэтому с позиции предприятия цена такого источника приблизительно равна уровню дивидендов, выплачиваемых акционерам.

Поскольку по привилегированным акциям выплачивается фиксированный процент, цена источника средств «привилегированные акции» с неограниченным периодом обращения (Cp) рассчитывается по формуле:

Cp =

где

Cp – стоимость капитала, привлеченного за счет выпуска привилегированных акций

Df - размер фиксированного дивиденда (в денежных единицах) по привилегированным акциям;

Po - чистая сумма средств, полученных предприятием от продажи от одной привилегированной акции (согласованная цена в денежных единицах).

Пример.

Предприятие планирует выпустить привилегированные акции с доходностью 10%. Номинал акции составляет 100 руб. Затраты на размещение акций составят 3 руб. Рассчитайте стоимость источника «привилегированные акции».

В случае эмиссии предприятие получает от каждой акции всего 97 руб. (100 – 3), а берет на себя обязательство платить дивидендов 10 руб. (100*10%). Таким образом, стоимость капитала, привлеченного за счет выпуска привилегированных акций равна:

Cp =

=
= 10,31%

Приведенная оценка может искажаться, если было несколько выпусков привилегированных акций, в ходе которых они продавались по разной цене. В этом случае можно воспользоваться формулой средней арифметической взвешенной. В этом случае необходимо полученную оценку уточнить на величину расходов по организации выпуска и формула будет иметь вид:

Cp =

где

Cp – стоимость капитала, привлеченного за счет нескольких выпусков акций, в ходе которых они продавались по разной цене.

P – эмиссионная цена привилегированной акции (в денежных единицах);

S – затраты предприятия на выпуск привилегированной акции (в денежных единицах).

Кроме того, если предприятие планирует увеличить свой капитал за счет дополнительного выпуска привилегированных акций, то цена этого источника средств также рассчитывается по выше приведенной формуле.

Расчет цены обыкновенных акций с постоянной величиной дивиденда необходимо производить по формуле, принятой для исчисления Cp привилегированных акций. В том случае, если рассматриваются обыкновенные акции с постоянной динамикой изменения уровня дивидендов, зависящего от эффективности работы предприятия цену источника средств «обыкновенные акции» (Cc) можно рассчитать с меньшей точностью. Существуют различные методы оценки, из которых наибольшее распространение получили модель Гордона и модель САРМ (на аббревиатуре английского языка).

Модель Гордона определяет цену обыкновенных акций, как дисконтированную стоимость ожидаемого потока дивидендов:

Po =

где

Ро - текущая (рыночная) цена обыкновенной акции;

D1 - прогнозное значение дивиденда на ближайший период;

r – требуемая норма доходности;

n – количество лет.

Если доходность акции будет расти в постоянном темпе, для оценки ожидаемой доходности можно использовать следующую формулу:

Po =

где

Ро - текущая (рыночная) цена обыкновенной акции;

D0 – последние выплаченные дивиденды;

D1 - прогнозное значение дивиденда на ближайший период;

r – требуемая норма доходности;

n – количество лет.

Преобразовав эту соотношение для расчета цены акции (r = Сс), получаем следующую формулу:

Cc =

где

Cc – стоимость собственного капитала, привлекаемого за счет эмиссии обыкновенных акций;

D1 - прогнозное значение дивиденда на ближайший период;

Ро - текущая (рыночная) цена обыкновенной акции;

g - прогнозируемый темп прироста дивидендов.

Пример:

Дивиденды предприятия в прошлом году составили 10%. Его ценные бумаги в настоящий момент продаются по цене 3000 руб. за акцию. Вы рассчитываете, что в будущем дивиденды будут стабильно возрастать на 10%. Какова стоимость активов предприятия?

Прибыль на следующий год D1 составит:

D1 = Do + (1+g) = 300 + (1+0,1) = 330 руб.

Следовательно, стоимость активов Cc составит:

Cc =

=
= 21%

Если предприятие предпочтет увеличить свой капитал за счет дополнительного выпуска «обыкновенных акций», то стоимость новых обыкновенных акций необходимо будет скорректировать на величину затрат на эмиссию и размещение выпуска, включающего расходы на печать, распространение, комиссионные сборы, налоговую составляющую. Если выражать стоимость размещения в процентах, то формула для расчета стоимость новой обыкновенной акции будет иметь следующий вид:

Сс =

где

Cc – стоимость собственного капитала, привлекаемого за счет эмиссии обыкновенных акций;

D1 - прогнозное значение дивиденда на ближайший период;

Ро - текущая (рыночная) цена обыкновенной акции;

g - прогнозируемый темп прироста дивидендов.

S – затраты предприятия на выпуск обыкновенной акции (в %).

В практике наиболее сложно оценить ставку прироста g. Это можно сделать несколькими способами:

использовать ранее установленные ставки;

использовать метод экспертных оценок;

рассчитать среднеарифметический прирост за предыдущие годы выплат дивидендов.

Однако алгоритм расчетов методом Гордона имеет ряд недостатков. Во-первых, он может быть реализован лишь для предприятий, выплачивающих дивиденды. Во-вторых, показатель Cс очень чувствителен к изменению коэффициента g (так, при данной стоимости ценной бумаги завышение значения g всего на 0,1% повлечет за собой завышение оценки стоимости капитала, по меньшей мере, на 1%). В-третьих, здесь не учитывается фактор риска.

Эти недостатки в известной степени снимаются, если применяется модель САРМ.

Модель оценки доходности финансовых активов (САРМ) предполагает, что цена собственного капитала Сс равна безрисковой доходности плюс премия за риск.

Cс = CF + b*(Cm – CF)

где

CF - доходность без рисковых вложений;

b – коэффициент, рассчитываемый для каждой акции;

Cm - средняя ставка доходности, сложившаяся на рынке ценных бумаг.

Отправной точкой для исчисления стоимости капитала по САРМ является безрисковая доходность, CF. В качестве безрисковой ставки дохода в мировой практике используется обычно ставка дохода по долгосрочным государственным долговым обязательствам (облигациям или векселям); считается, что государство является самым надежным гарантом по своим обязательствам (вероятность его банкротства практически исключается). Однако, как показывает практика, государственные ценные бумаги в условиях России не воспринимаются как безрисковые. Для определения ставки дисконта в качестве безрисковой может быть принята ставка по вложениям, характеризующимся наименьшим уровнем риска (ставка по валютным депозитам в Сбербанке или других наиболее надежных банках). Можно также основываться на безрисковой ставке для западных компаний, но в этом случае обязательно прибавление странового риска с целью учета реальных условий инвестирования, существующих в России. Для инвестора она представляет собой альтернативную ставку дохода, которая характеризуется практическим отсутствием риска и высокой степенью ликвидности. Безрисковая ставка используется как точка отсчета, к которой привязывается оценка различных видов риска, характеризующих вложения в данное предприятие, на основе чего и выстраивается требуемая ставка дохода.Таким образом, значение (Cm-CF) есть премия за риск по средней акции, рассчитанная на основе фактической или ожидаемой доходности.

Коэффициент b - это индекс риска акции относительно других акций, представляющий собой линейную регрессию между прошлой доходностью этой акции и прошлой рыночной доходностью, оцениваемой некоторым общепринятым индексом.

На фондовом рынке выделяются два вида риска: специфический, для конкретной компании, еще называемый несистематическим (определяется микроэкономическими факторами), и общерыночный, характерный для всех компаний, акции которых находятся в обращении, называемый также систематическим (определяется макроэкономическими факторами). В модели оценки капитальных активов при помощи коэффициента бета определяется величина систематического риска. Отметим, что исторически b отражает степень рисковости акций в прошлом, тогда как инвесторы заинтересованы в оценке будущего риска.

Коэффициент бета обычно колеблется от 0,6, по акциям с низким риском до 2,0 для акций с высоким уровнем риска. Однако и этот подход может быть реализован лишь при определенных условиях. В частности, необходимо иметь информацию о рынке ценных бумаг: премия за риск, норма дохода в среднем на рынке, b - коэффициенты. При нашем неразвитом фондовом рынке такой информации практически не существует.

Таблица 2.1

Общие стандарты для значения b – коэффициента

Значение b -коэффициента	Размер риска
0	Доход от ценной бумаги не зависит от риска (безрисковая ценная бумага — казначейский вексель)
0,5	Ценная бумага реагирует в половину стоимости на изменение риска ценных бумаг
1,0	Ценная бумага реагирует полностью на изменение рынка ценных бумаг (средний риск)
2,0	Ценная бумага вдвойне реагирует на изменение рынка ценных бумаг

Пример:

Акционерный капитал предприятия имеет бета-коэффициент, равный 1,2. Рыночная надбавка за риск равна 8%, а процентная ставка при отсутствии риска – 10%. Какова стоимость акционерного капитала предприятия?

Cс = CF + b*(Cm – CF) = 10%+1,2*8% = 19,6%

Следовательно, стоимость активов данного предприятия равна – 19,6%

Стоимость источника «нераспределенная прибыль».

Под нераспределенной прибылью принято рассматривать часть прибыли предприятия, оставшуюся после отчисления налогов, уплаты причитающихся процентов по заемным средствам и дивидендных расходов по привилегированным акциям. Перед собственниками и администрацией предприятия создается сложная задача направить средства на потребление (выплата дивидендов, доходов по паевым вкладам и пр.) или нераспределенную прибыль использовать в качестве средств финансирования деятельности предприятия. В этом случае предприятие должно заработать на этой нераспределенной прибыли как минимум столько же средств, сколько ее акционеры могут заработать на альтернативных инвестициях с эквивалентным риском

Таким образом, цена нераспределенной прибыли представляет собой ожидаемую доходность обыкновенных акций предприятия и определяется теми же методами, что и цена обыкновенных акций.

Стоимость источника «амортизационный фонд».

Одним из наиболее доступных фондов, используемых для инвестиций в новые активы, является амортизационный фонд, так как он не затрагивает оттока денежных средств предприятия. Амортизационный фонд может использоваться, во-первых, для замены изношенного и устаревшего оборудования и, во-вторых, в оставшейся части для приобретения новых активов или для выплаты дохода владельцам предприятия.

Пример.

Предприятие опубликовало следующий отчет о доходах в тыс. руб.

	тыс. руб.
Выручка от реализации	100
Расходы организации	60
Амортизация	20
Налогооблагаемый доход	20
Налоги (24%)	4,8
Прибыль	15,2

Если вся выручка поступает в течение года и все затраты, за исключением амортизации, осуществляются в денежной форме также в течение года, то денежный поток от операций, остающийся для выплаты дивидендов или реинвестирования, будет равен 35.2 тыс. руб. (20+15,2)

Стоимость источника «амортизационный фонд» определяется аналогично стоимости капитала, сформированного посредством обыкновенных акций и нераспределенной прибыли, т.е. предприятие должно заработать на реинвестировании амортизации как минимум столько же средств, сколько ее акционеры могут заработать на альтернативных инвестициях с эквивалентным риском

20. Средневзвешенная и предельная стоимость капитала.

Теперь мы имеем представление о поэлементной оценке стоимости капитала. Чтобы вычислить общую стоимость (цену) капитала необходимо умножить взвешенные значения структуры капитала на величину общей суммы расходов, по обслуживанию всех источников капитала:

WACC =

Ri*Vi

где

WACC - цена капитала;

Ri - цена i-го источника средств;

Vi - удельный вес i-го источника средств в общей их сумме.

Экономический смысл WACC заключается в следующем:

Стоимость капитала предприятия служит мерой прибыльности операционной деятельности. Так как стоимость капитала характеризует часть прибыли, которая должна быть уплачена за использование сформированного или привлеченного нового капитала для обеспечения выпуска и реализации продукции, этот показатель выступает минимальной нормой формирования операционной прибыли предприятия, нижней границей при планировании ее размеров.

Показатель стоимости капитала используется как критериальный в процессе осуществления инвестирования. Прежде всего, уровень стоимости капитала конкретного предприятия выступает как дисконтная ставка, по которой сумма чистого денежного потока приводится к настоящей стоимости в процессе оценки эффективности отдельных реальных проектов. Кроме того, он служит базой сравнения с внутренней ставкой доходности по рассматриваемому инвестиционному проекту— если она ниже, чем показатель стоимости капитала предприятия, такой инвестиционный проект должен быть отвергнут.

Показатель стоимости капитала предприятия выступает критерием принятия управленческих решений относительно использования аренды (лизинга) или приобретения в собственность производственных основных средств. Если стоимость использования (обслуживания) финансового лизинга превышает стоимость капитала предприятия, применение этого направления формирования производственных основных средств для предприятия невыгодно.

Уровень стоимости капитала предприятия является важнейшим измерителем уровня рыночной стоимости этого предприятия. Снижение уровня стоимости капитала приводит к соответствующему возрастанию рыночной стоимости предприятия и наоборот. Особенно оперативно эта зависимость реально отражается на деятельности акционерных предприятий открытого типа, цена на акции которых поднимается или падает при соответственно снижении или роста стоимости их капитала.

Точное значение WACC зависит от суммы вновь привлекаемых средств. Если в течение определенного промежутка времени будет привлекаться все больший и больший объем капитала, то начиная с некоторого момента WACC возрастет. Это увеличение происходит по нескольким причинам:

Спрос на ценные бумаги любого предприятия не бесконечно эластичен, таким образом, чем больше продано за данный период времени ценных бумаг, тем ниже их цена и, следовательно, выше требуемая доходность.

При предоставлении заемных средств кредиторы уровень доходности оценивают на их оценках степени риска. На практике, чем больше кредитов вынуждено брать предприятие, тем выше будет процент по привлекаемым средствам, которые включают премию за риск.

В результате определенного предела привлечение новых финансовых средств приведет к росту WACC предприятия.

Рисунок 2.6 Предельная цена капитала

Рисунок 2.4 показывает графическую зависимость WACC от величины дополнительного капитала. Так каждая точка на графике показывает стоимость привлечения очередного дополнительного рубля, его предельную цену. Точка перелома возникает всякий раз , когда поднимается цена одной из составляющих капитала. WACC постоянна внутри интервала, но возрастает в каждой точке перелома.

Рисунок 6.7 Совместный анализ графиков предельной цены капитала и инвестиционных возможностей

Для определения оптимального бюджета капиталовложений необходимо выяснить доходность инвестиционных возможностей предприятия. Предприятию следует принять все независимые проекты с доходностью, превышающей цену капитала, привлекаемого для их финансирования, и отвергнуть все остальные (см. рис.6.5). Как видно из рис. 6.5 от проектов D и Е следует отказаться, так как их пришлось бы финансировать за счет источников, цена которых выше, чем ICC данных проектов, в этом случае NPV будет иметь отрицательное значение.

Оптимальная цена капитала фактически определяется точкой пересечения графиков IOS и МСС. Если использовать ее в качестве ориентира при оценке инвестиций в проекты средней степени риска, соответствующие решения о целесообразности принятия того или иного проекта будут корректными, а финансовая и инвестиционная политика будут оптимальными. При применении любой другой нормы бюджет капиталовложений фирмы не будет оптимальным.

Если бы фирма имела меньше инвестиционных возможностей, точка пересечения графиков IOS и МСС сдвинулась бы влево и, вероятно, вниз; множественность инвестиционных возможностей, напротив, приводит к сдвигу этой точки вправо и вверх. Таким образом, видно, что на ставку дисконта, используемую при формировании бюджета, влияют все имеющиеся проекты в совокупности. Разумеется, мы абстрагировались в этом разделе от разницы в риске проектов, предположив, что все проекты имеют одинаковую степень риска.

25. Дивидендная политика и факторы, определяющие ее выбор

Стратегия выплаты дивидендных доходов – весьма важный раздел в области финансовой политики, так как их величина является для многих предприятий существенной статьей расходов. На первый взгляд, может показаться очевидным, что предприятие должно всегда стремиться возвращать путем выплаты дивидендов акционерам столько, сколько возможно. Но, однако, может показаться в равной степени очевидным, что предприятие всегда может в интересах акционеров вкладывать деньги во что-либо, вместо того, чтобы выплачивать их.

Так в связи с проведенными исследованиями обнаружилось, что из всех компаний открытого типа только каждая пятая платит дивиденды5. Основными «неплательщиками» являются растущие фирмы, небольшие или быстро развивающиеся предприятия, которые просто еще не вышли на полную рентабельность. Разумеется, инвесторы рассчитывают, что рано или поздно эти фирмы станут прибыльными и, когда темпы их капиталовложений замедлятся, тоже будут способны платить дивиденды. Однако даже крупные и прибыльные компании сегодня менее склонны платить дивиденды, чем прежде.

Ключевой вопрос дивидендной политики заключается в следующем: должна ли компания выплачивать деньги акционерам или должна ли она вкладывать эти деньги в интересах акционеров?

Может показаться удивительным, но многие исследования и законы экономической логики показывают, что дивидендная политика и вовсе не имеет значения.

Действительно, вопрос о дивидендной политике оказывается похожим на вопрос о структуре капитала. Основные аспекты выделить несложно, но взаимосвязи этих аспектов весьма непросты, и не существует простых ответов на возникающие вопросы.

Термин «дивидендная политика» связан с распределением прибыли в акционерных обществах. Однако в рассматриваемом разделе принципы и методы распределения прибыли применимы не только к акционерным обществам, но и к предприятиям любой иной организационно-правовой формы деятельности.

Порядок и размер выплаты дивидендов устанавливается по решению собрания акционеров. Объявление о выплате дивидендов провозглашает, что платежи поступят всем акционерам, зарегистрированным на определенную учетную дату. Выплачивать дивиденды можно ежеквартально, каждое полугодие или раз в год.

Термин «дивиденд» обычно соотносится с наличными выплатами из чистой прибыли. Если платеж осуществляется из иного источника, например, из нераспределенной прибыли, вместо термина «дивиденд» используется термин «распределение». Если дивиденды выплачиваются из капитала, то их называют «ликвидационным дивидендом».

Существует несколько видов дивидендов. Основные формы дивидендов, выплачиваемых наличными, таковы:

Регулярные дивиденды в форме наличности.

Дополнительные дивиденды.

Специальные дивиденды.

Ликвидационные дивиденды.

Дивиденды не всегда выплачиваются в денежной форме. Иногда компании объявляют также о дивидендах в форме акций или иных ценных бумаг.

Когда фирма желает заплатить своим акционерам деньги, она, как правило, объявляет о денежных дивидендах. Но существует и другой способ, а именно выкуп компанией своих акций. Выкупленные акции помещаются на хранение в казначейство компании, а если ей потом понадобятся деньги, могут быть проданы вновь.

Между выплатой денежных дивидендов и выкупом акций имеется большая разница в налогообложении. Если дивиденды облагаются налогом как обычный доход, то акционеры, продавшие акции обратно компании, платят налог только тогда, когда в результате такой сделки получают приращение капитала (за счет роста курсовой стоимости)6.

Компании прибегают к выкупу акций, когда у них скапливается больше свободных денег, чем они способны прибыльно инвестировать. Кроме того, выкуп акций может также использоваться менеджерами как сигнал их уверенности в будущем компании. Допустим, к примеру, что вы — менеджер — считаете акции своей фирмы сильно недооцененными. Вы объявляете о намерении компании выкупить пятую часть своих акций по цене на 20% выше текущей рыночной, но при этом даете понять, что сами-то вы вовсе не собираетесь продавать ни одну из принадлежащих вам акций по этой цене. Инвесторы приходят к очевидному выводу: вы уверены, что даже с такой 20%-ной надбавкой к текущей цене акциям еще далеко до переоценки.

Выкуп акций, как и дивиденды, служит для того, чтобы вернуть акционерам их деньги. Однако в отличие от дивидендов выкуп акций — это чаще всего разовое мероприятие. Так что, объявляя о выкупе акций, компания вовсе не берет на себя долгосрочное обязательство зарабатывать и распределять больше денег. Выплата дивидендов представляет собой не только денежный доход акционеров, но и в определенной степени показывает, насколько успешно работает коммерческая организация.

Основываясь только на публичной отчетности инвесторам и миноритарным акционерам сложно отличить фирму, едва сводящую концы с концами, от по-настоящему прибыльной и эффективной. С одной стороны многие предприятия стараются открыто не публиковать свою финансовую отчетность, с другой, даже если такая отчетность предоставляется нельзя с уверенностью полагаться на приведенные цифры. Нездоровое пристрастие к секретности и увлечение многоуровневыми организационными структурами приводят к тому, что публикуемые показатели активов и прибылей практически лишены смысла. Кроме того, благодаря «творческому» подходу к составлению бухгалтерской и финансовой отчетности представленное положение дел на предприятии может отличаться от реальности.

А если предприятие объявляет получение солидной прибыли, да еще и выплачивает существенные дивиденды, оно не словом, а делом доказывает свою состоятельность. Отсюда понятно, почему инвесторы высоко ценят информационный посыл, заключенный в дивидендах, и отказываются принимать на веру отчетные прибыли, если они не подкреплены соответствующей дивидендной политикой.

Разумеется, некоторые предприятия могут завышать отчетные прибыли и расточать деньги на щедрые дивиденды. Но это вряд ли может продлиться долго, если предприятие на самом деле не способно заработать достаточно, чтобы платить акционерам. Назначая высокий дивиденд, не имеющий реальной подпитки из производимого денежного потока, компания в конце концов будет вынуждена урезать свои инвестиционные программы и обратиться к инвесторам за дополнительным финансированием. А это дорогое удовольствие. Поэтому в большинстве случаев менеджеры не идут на повышение дивидендов, пока не удостоверятся, что у фирмы не только сейчас, но и впредь хватит денег для их выплаты.

Предположение, что менеджеры действительно смотрят в будущее, когда устанавливают размер дивидендов, находит подтверждения в реальной жизни. Например, Бенарци, Мишели и Тейлер обнаружили, что повышение дивидендов происходит обычно вслед за внушительным ростом прибыли в течение одного-двух лет7. Хотя такой рост может и не продлиться за пределами того года, когда случилось изменение дивидендов, прибыль, как правило, удерживается на более высоком, чем прежде, уровне, и ее спад маловероятен. Еще более убедительные подтверждения ориентации на будущее при установлении дивидендов предложили Хили и Палепу, чей исследовательский интерес привлекли компании, впервые выплачивающие дивиденды8. По их наблюдениям, год выплаты дивидендов отмечался ростом прибыли в среднем на 43%. Если бы менеджеры считали этот всплеск временным, они, наверное, опасались бы связывать себя обязательством выплачивать денежные дивиденды. Однако, судя по всему, у них имелись веские основания для уверенного восприятия перспектив своих фирм; во всяком случае, за последующие четыре года прибыль взлетала в среднем еще на 164%.

Коль скоро дивиденды предвещают устойчивость нового уровня прибыли, неудивительно, что объявление о снижении дивидендов инвесторы обычно расценивают как плохую весть (цена акций падает), а повышение дивидендов является для них доброй вестью (цена акций растет). Заметьте, что инвесторы реагируют не столько на уровень дивидендов, сколько на их изменение, в котором усматривают важный критерий долгосрочной устойчивости прибылей.9

Дивидендная политика и рыночная стоимость предприятия

Итак, повышение дивидендов свидетельствует об оптимистичном настрое менеджеров относительно прибылей компании и в силу этого влияет на цену акций. Однако ценовой скачок, сопровождающий неожиданное повышение дивидендов, состоялся бы в любом случае, как только информация о будущих прибылях дошла до рынка по другим каналам. Таким образом, возникает вопрос – способна ли дивидендная политика изменять стоимость акций или нет, и если да, то какова должна быть их оптимальная величина?

Существует три различных точки зрения. Первая говорит о том, что увеличение дивидендных выплат ведет к росту стоимости компании. Сторонники второй точки зрения наоборот считают, что такое увеличение снижает ее стоимость. И промежуточную позицию между ними занимает третья позиция – дивидендная политика не имеет никакого отношения к стоимости компании.

Поэтому для достижения максимального благосостояния собственников необходимо определиться, как решение о выплате дивидендов отразится на рыночной цене предприятия. Также существует и другая, более общая причина. До сих пор мы опирались на предпосылку, что инвестиционные решения фирмы не зависят от ее политики в области финансирования; иначе говоря, хороший проект есть хороший проект, и не важно, кто его реализует и как он, в конце концов, финансируется. Если дивидендная политика не влияет на стоимость, то это действительно так. Однако в противном случае привлекательность нового проекта зависит от того, откуда берутся необходимые для него деньги. Скажем, если инвесторы предпочитают тех, кто платит щедрые дивиденды, то компании, видимо, будут не склонны предпринимать инвестиционные проекты, финансируемые из нераспределенной прибыли.

Наше обсуждение дивидендной политики начнем с обоснования третьей позиции, которую еще называют теорией ирревалентности дивидентов, а затем будет дан критический обзор всех трех позиций.

Данная теория была основана в 1961 г. Мертоном Миллером и Франко Модильяни (упоминаются всегда как «ММ» или «М и М»), когда они опубликовали теоретическую статью, показывающую, что стоимость компании определяется исключительно доходностью ее активов и инвестиционной политикой, а пропорции распределения дохода между дивидендами и реинвестированной прибылью не оказывают влияния на совокупное богатство акционеров. Следовательно, оптимальной дивидендной политики как фактора повышения стоимости фирмы не существует.

Ф. Модильяни и М. Миллер основывались на следующих предпосылках:

существуют только совершенные рынки капитала, подразумевающие бесплатность и равнодоступность информации для всех инвесторов, отсутствие трансакционных расходов (затрат по выпуску и размещению акций), рациональность поведения акционеров;

новая эмиссия акций полностью размещается на рынке;

отсутствуют налоги;

для инвесторов равноценны дивиденды и доходы от прироста капитала.

В своей классической статье 1961г. ММ рассуждали следующим образом. Предположим, фирма намечает инвестиционную программу. Было определено, какая часть программы будет финансироваться за счет займов, и планируется оставшуюся часть покрыть из нераспределенной прибыли. Любой избыток денег должен направляться на дивиденды.

Однако что произойдет, если вы намерены увеличить дивидендные выплаты при неизменных инвестиционной политике и политике в области заимствования. Где взять дополнительные деньги? Если фирма придерживается фиксированного уровня долга, единственный способ финансирования дополнительных дивидендов – напечатать и продать какое-то количество новых акций. Новые акционеры согласятся вложить свои деньги только при условии, что вы предложите им акции, цена которых равна их подлинной стоимости. Но как это возможно, когда активы, прибыли, инвестиционные возможности и, следовательно, рыночная стоимость фирмы остаются неизменными. Значит, должно произойти перемещение стоимости от прежних акционеров к новым. Новым акционерам достаются вновь напечатанные акции, каждая из которых спит дешевле, чем до объявления об изменении дивидендов, а прежние акционеры несут убытки на курсовой стоимости своих акций. Дополнительные денежные дивиденды, выплачиваемые прежним акционерам, всего лишь компенсируют постигшую их потерю капитала.

На рисунке 3.1 показано, как происходит перемещение стоимости. Наша гипотетическая компания распределяет треть своей совокупной стоимости в качестве дивидендов, а деньги на эти цели получает от продажи новых акций. Потери капитала, которые несут прежние акционеры, показаны уменьшенным размером цветных прямоугольников. Но эти потери капитала полностью компенсируются поступлением новых денег (серые прямоугольники), которые выплачиваются им в виде дивидендов.

Рисунок 3.8 Эта фирма выплачивает на дивиденды треть своей стоимости и привлекает деньги посредством продажи новых акции. Стоимость, переходящая к новым акционерам, равна сумме дивидендных выплат. Общая стоимость фирмы остается неизменной

Меняется ли что-нибудь для прежних акционеров, когда они получают дополнительные дивиденды, теряя при этом капитал на ту же сумму? Возможно, если дивиденды — это единственный доступный им источник денег. Но коль скоро существуют эффективные рынки капитала, деньги можно выручить продажей акций. Значит, прежние акционеры могут получить деньги, либо убедив руководство компании платить более высокие дивиденды, либо продав часть своих акций. В любом случае стоимость перейдет от старых акционеров к новым. Разница только в том, что в первом случае такой переход вызван «разводнением» акций фирмы, а во втором — уменьшением количества акций, принадлежащих прежним акционерам.

Пример.

Предприятие имеет следующий баланс:

Рыночная стоимость в тыс. руб.
Денежные средства	1000	Заемные средства	0
Иные оборотные и внеоборотные активы	9000	Собственный капитал	10000 + NPV
Инвестиционные возможности	NPV
Всего активы	10 000 + NPV	Всего пассивы	10 000 + NPV

Предприятие имеет 1000 тыс. руб. денежных средств, предназначенных для осуществления инвестиционного проекта. Доходность данного проекта неизвестна, потому она будет обозначена через условную чистую приведенную стоимость NPV; после реализации проекта его общая стоимость составит 1000 тыс. руб. + NPV. Отметим, что баланс построен на рыночных оценках: собственный капитал равен рыночной стоимости обращающихся акций фирмы (цена одной акции, умноженная на число акций в обращении). Это не обязательно совпадает с балансовой чистой стоимостью собственного капитала на бухгалтерских счетах.

Теперь предприятие решает направить 1000 тыс. руб. на выплату дивидендов своим акционерам. Выгоды для последних очевидны: они получают 1000 тыс. руб. наличности, которую можно потратить. Средства для выплаты дивидендов – счет денежных средств предприятия. Но эти деньги предназначены для инвестиционного проекта. Это означает, что ей необходимо привлечь дополнительно 1000 тыс. руб. денежных средств из нового источника финансирования. Это может быть либо выпуск акций, либо заем. И опять, поскольку сейчас рассматривается эффект дивидендной политики в чистом виде, отложим пока обсуждение проблемы выбора между заемным и собственным финансированием и предположим что в предприятие остановилось на решении финансировать дивиденды за счет выпуска новых акций.

Давайте теперь посмотрим, как будет выглядеть баланс предприятия после выплаты дивидендов, продажи новых акций и осуществления инвестиций. Поскольку дивидендные платежи никак не влияют ни на инвестиционную политику, ни на политику заимствования, совокупная рыночная стоимость должна быть по-прежнему равна 10 000 тыс. руб. + NPV. Если новые акционеры платят справедливую цену, их акции должны стоить в общей сложности 1000 тыс. руб. Итак, у нас осталась только одна неизвестная величина — стоимость акций у первоначальных акционеров. Легко увидеть, что она имеет следующее значение:

Стоимость акций у первоначальных акционеров = стоимость компании — стоимость новых акции = (10 000 + NPV) - 1000 = 9000 + NPV.

Прежние акционеры получили денежные дивиденды в размере 1000 тыс. руб. и потеряли на снижении курсовой стоимости своих акций ту же 1000 тыс. руб. Вот и получается, что дивидендная политика не играет никакой роли.

Конечно, в данных суждениях не учтены налоги, эмиссионные издержки и масса других отклонений от конкурентных условий рынка, кроме того, предпосылкой является то, что новые акции продаются по справедливой цене. Акции, проданные для того чтобы привлечь 1000 тыс. руб., должны реально и стоить 1000 тыс. руб. Иными словами, предполагается наличие эффективного рынка капитала.

Для того, чтобы определить справедливую цену, по которой должны быть проданы акции, и каково их количество необходимо ввести значение чистой приведенной стоимости проекта. Допустим она равна 2000 тыс. руб.Если предприятие имело 1000 акций в обращении, то старые акции в общей сложности стоили 10 000 тыс. руб. + NPV= 12 000 тыс. руб. и цена одной акции составляла 12 000 тыс. руб./1000 = 12 тыс. руб. После того как компания заплатила дивиденды и завершила финансирование, общая стоимость старых акций изменилась до 9000 тыс. руб. + NPV= 11 000 тыс. руб., что дает нам 11 000 тыс. руб./1000 = 11 тыс. руб. в расчете на акцию. Другими словами, цена старой акции снизилась на величину дивидендных выплат (1 тыс. руб. на акцию).

После выпуска новых акций они должны продаваться по той же цене, как и остальные акции, то есть по 11 тыс. руб. Если на долю новых акционеров выпадает справедливая цена, то для привлечения требуемой суммы (1000 тыс. руб.) компания должна выпустить 91 новую акцию (1000 тыс. руб./11 тыс. руб.).

Как видно, если инвестиционная политика фирмы и политика в области заимствования остаются неизменными, любое увеличение денежных дивидендов должно компенсироваться выпуском акций. Фактически акционеры финансируют дополнительные дивиденды, продавая часть своей доли собственности в фирме. Следовательно, цена акции падает ровно на столько, сколько нужно, чтобы уравновесить дополнительные дивиденды.

Этот процесс может идти и в обратном направлении. При заданных инвестиционной политике и политике в области заимствования любое снижение дивидендов должно компенсироваться сокращением количества выпущенных акций, то есть выкупом акций, ранее находившихся в обращении. Но если на богатство акционеров не влияет прямой процесс, то не должен влиять и обратный.

Пример

Инвестиционный проект рассмотренный в предыдущем примере оказался не прибыльным или рисковым капиталовложением и было объявлено об отказе от проекта и о распределении отведенных на него денег (1000 тыс. руб.) в качестве дополнительных дивидендов по 1 тыс. руб. на акцию. После выплаты дивидендов баланс компании выглядит следующим образом:

Рыночная стоимость в тыс. руб.
Денежные средства	0	Заемные средства	0
Иные оборотные и внеоборотные активы	9000	Собственный капитал	9000 + NPV
Инвестиционные возможности	NPV
Всего активы	9 000 + NPV	Всего пассивы	9 000 + NPV

При наличии 1000 акций в обращении цена акции равна 10 000 тыс. руб./1000 = 10 тыс. руб. до выплаты дивидендов и 9000 тыс. руб. после выплаты дивидендов.

Если же предприятие 1000 тыс. руб. потратит на выкуп своих акций, то при условии, что будет справедливая цене и на 1000 тыс. руб. будет приобретено 1000 тыс. руб./10 тыс. руб. = 100 акций. Следовательно, стоимость остальных 900 акций составит, естественно, 900 х 10 тыс. руб. = 9000 тыс. руб.

Таким образом, замена денежных дивидендов выкупом акций никак не влияет на богатство акционеров, которые отказываются от 1 тыс. руб. денежных дивидендов, но, в конце концов, остаются с акциями стоимостью 10 тыс. руб. вместо 9 тыс. руб. каждая.

Отметим, что когда осуществляется выкуп акций, его сопровождает перемещение стоимости в пользу тех акционеров, которые сохранили свои акции. Они поступились какими-либо денежными дивидендами, но стали владеть большей долей собственности фирмы. По сути, они использовали свою долю в распределении 1000 тыс. руб., чтобы откупиться от других акционеров.

Теория ирревалентности дивидендной политики подверглась критике, потому что на практике инвестору не безразлично, получит он доход на вложенный капитал в форме дивидендных выплат или в форме повышения курса акций фирмы. В реальной жизни, как правило, сокращение размера дивидендов приводит к падению курса акций, а увеличение — к его росту. По мнению же Ф. Модильяни и М. Миллера, инвестор ориентируется в первую очередь не на размер текущих дивидендных выплат, а на благоприятные тенденции в развитии фирмы и устойчивые прибыли в будущем. Не размер текущих дивидендных выплат, а ожидаемые прибыли и повышение спроса на акции определяют поведение инвестора.

На практике же акционеры предпочитают дивиденды, потому что их выплата свидетельствует об устойчивости предприятия на рынке. Повышение дивидендов обычно рассматривается как сигнал о благоприятных тенденциях роста прибыли, на который реагирует и курсовая стоимость акций. Считается, что инвесторы используют размер дивидендных выплат как индикатор будущего состояния предприятий и ожиданий его руководства.

Однако многие исследователи не оспаривая теории иррелевантности дивидендов, отстаивают высокий коэффициент дивидендных выплат. Последователи щедрых дивидендных выплат указывают на то, что у инвесторов существует «естественная» потребность в акциях с высокими дивидендами. Например, некоторые финансовые институты связаны официальными ограничениями на приобретение акций, не имеющих длительной истории устойчивых дивидендных платежей. Трастовые и благотворительные фонды, вероятно, предпочтут акции с высокими дивидендами, поскольку дивиденды рассматриваются как «доход», подлежащий расходованию, в то время как прирост капитала является «дополнением к базовой стоимости» и в силу этого не предназначен для текущих трат. Как утверждают некоторые наблюдатели, индивидуальные инвесторы, хотя и вольны распоряжаться своим капиталом, судя по всему, считают за лучшее придерживаться самодисциплины, стараясь расходовать только дивидендный доход. А коли так, то и они, наверное, предпочтут акции, обеспечивающие более солидные денежные поступления, которые можно свободно тратить.

Склонность к акциям с обильными дивидендами естественна и для тех инвесторов, которым портфель ценных бумаг служит постоянным источником денег на повседневную жизнь. В принципе эти деньги легко извлечь и из акций, по которым дивиденды не выплачиваются вовсе; просто время от времени инвестор мог бы продавать небольшую часть своего портфеля. Но наверняка проще и дешевле, чтобы, скажем, Microsoft раз в квартал рассылала дивидендные чеки, нежели ее акционеры каждые три месяца продавали по одной акции. Осуществляемая, таким образом, регулярная выплата дивидендов избавляет многих ее акционеров от издержек купли-продажи, тем более что процент комиссии по ним, как правило, обратно пропорционален количеству продаваемых акций. Кроме того, регулярные денежные дивиденды избавляют акционеров от риска вынужденной продажи акций по «временно низким» ценам

Существует еще одна особенность, относящаяся в основном к зрелым компаниям, имеющим обильные денежные потоки, но мало выгодных инвестиционных возможностей. Акционеры таких компаний не всегда верят в способность менеджеров толково употребить нераспределенную прибыль и опасаются того, что эти деньги могут пойти на строительство грандиозной корпоративной империи, нежели на повышение рентабельности предприятия. В подобных обстоятельствах инвесторы могут требовать высоких дивидендов не оттого, что ценят дивиденды как таковые, а оттого, что хотят тем самым подвигнуть менеджеров к проведению более добросовестной, нацеленной на стоимость инвестиционной политики.

Как уже отмечалось еще одна точка зрения указывает на то, что щедрые дивидендные выплаты снижают рыночную стоимость предприятия. Представители этого крыла указывают на налоговую составляющую при выплате дивидендного дохода. Если дивиденды облагаются налогом по более высоким ставкам, нежели приращение капитала, фирмы должны платить самые низкие денежные дивиденды, какие только могут себе позволить. Имеющиеся денежные средства следует сохранять в виде нераспределенной прибыли или же использовать для выкупа акций.

Развернув свою дивидендную политику в этом направлении, корпорации могут обратить дивиденды в прирост капитала. Коль скоро такая финансовая стратегия ведет к уменьшению налогового бремени инвесторы предпочтут ее, и таким акции с низким дивидендным доходом будут стоить дороже.

По российскому законодательству дивидендный доход облагается оп ставке 9%, а налога на доход о капитализации не существует. Таким образом, при выплате дивидендов, часть капитализации предприятия теряется и при устойчивости данной тенденции рыночная стоимость предприятия снизится.

Пример.

Рассмотрим два предприятия А и В. Предприятие А не платит дивиденды, предприятие В платит дивиденды акционерами которой являются российские физические лица. Текущая стоимость акций предприятия А 1000 руб., а в следующем году их стоимость ожидается на уровне 1200 руб. Акционер предприятия, таким образом, ожидает 200 руб. дохода от прироста капитала, т.е. без дивидендов прибыль составит 20% (200/1000). В соответствии с российским законодательством доходы от прироста капитала не облагаются налогом, таким образом, прибыль до и после вычета налогов будет одинакова.

Предположим, что компания В предполагает выплатить 200 руб. дивидендов на акцию в следующем году, и стоимость акции без дивиденда будет тогда 1000 руб. Если акции компаний А и В подвергаются одинаковому риску, рыночные цены должны быть установлены таким образом, что ожидаемая прибыль после вычета налогов будет одинаковой. Прибыль компании В после вычета налогов, следовательно, составит также 20%.

Какова будет цена акций компании В? Дивиденд после вычета налогов составит 200 X (1 - 0,09) = 182 руб., так что наш инвестор будет иметь общую сумму в 1182 руб. после уплаты налогов. При необходимом проценте прибыли (после выплаты налогов), составляющем 20%, текущая стоимость этой суммы составит:

Текущая стоимость = 1182/1,20 = 985 руб.

Рыночная стоимость акций компании В, таким образом, должна быть 985 руб.

Мы видим, что стоимость компании В меньше вследствие ее дивидендной политики По-другому это можно показать рассмотрением требуемой прибыли компании D до вычета налогов:

Прибыль до вычета налогов = (1200 - 985)/985 = 21,8%

Компания D имеет в результате большую стоимость акционерного капитала (21,8% против 20%) вследствие своей дивидендной политики. Акционеры требуют большей прибыли в качестве компенсации за дополнительную налоговую ответственность.

Таким образом, в настоящее время единой «правильной» дивидендной политики акционерных обществ не существует. На разных этапах становления и развития, при различных ситуациях на рынке предприятия стремятся либо форсировать накопление, либо наращивать дивидендный доход акционеров.

Большинство же ученых, отдавая предпочтение выплате щедрых дивидендов, или их полному отсутствию, все же не делают однозначного вывода о прямой зависимости между размером дивидендных выплат и рыночной стоимостью фирмы.

Основные виды дивидендной политики

Существует три основных подхода к формированию дивидендной политики — «консервативный», «умеренный» («компромиссный») и «агрессивный». Каждому из этих подходов соответствует определенный тип дивидендной политики.

1. Остаточная политика дивидендных выплат предполагает, что фонд выплаты дивидендов образуется после того, как за счет прибыли удовлетворена потребность в формировании собственных финансовых ресурсов, обеспечивающих в полной мере реализацию инвестиционных возможностей предприятия. Если по имеющимся инвестиционным проектам уровень внутренней ставки доходности превышает средневзвешенную стоимость капитала (или другой избранный критерий, например, коэффициент финансовой рентабельности), то основная часть прибыли должна быть направлена на реализацию таких проектов, так как она обеспечит высокий темп роста капитала (отложенного дохода) собственников. Преимуществом политики этого типа является обеспечение высоких темпов развития предприятия, повышение его финансовой устойчивости. Недостаток же этой политики заключается в нестабильности размеров дивидендных выплат, полной непредсказуемости формируемых их размеров в предстоящем периоде и даже отказ от их выплат в период высоких инвестиционных возможностей, что отрицательно сказывается на формировании уровня рыночной цены акций. Такая дивидендная политика используется обычно лишь на ранних стадиях жизненного цикла предприятия, связанных с высоким уровнем его инвестиционной активности.

2. Политика стабильного размера дивидендных выплат предполагает выплату неизменной их суммы на протяжении продолжительного периода (при высоких темпах инфляции сумма дивидендных выплат корректируется на индекс инфляции). Преимуществом этой политики является ее надежность, которая создает чувство уверенности у акционеров в неизменности размера текущего дохода вне зависимости от различных обстоятельств, определяет стабильность котировки акций на фондовом рынке. Недостатком же этой политики является ее слабая связь с финансовыми результатами деятельности предприятия, в связи с чем в периоды неблагоприятной конъюнктуры и низкого размера формируемой прибыли инвестиционная деятельность может быть сведена к нулю. Для того, чтобы избежать этих негативных последствий стабильный размер дивидендных выплат устанавливается обычно на относительно низком уровне, что и относит данный тип дивидендной политики к категории консервативной, минимизирующей риск снижения финансовой устойчивости предприятия из-за недостаточных темпов прироста собственного капитала.

Политика минимального стабильного размера дивидендов с надбавкой в отдельные периоды (или политика «экстра-дивиденда») по весьма распространенному мнению представляет собой наиболее взвешенный ее тип. Ее преимуществом является стабильная гарантированная выплата дивидендов в минимально предусмотрен ном размере (как в предыдущем случае) при высокой связи с финансовыми результатами деятельности предприятия, позволяющей увеличивать размер дивидендов в периоды благоприятной хозяйственной конъюнктуры, не снижая при этом уровень инвестиционной активности. Такая дивидендная политика дает наибольший эффект на предприятиях с нестабильным в динамике размером формирования прибыли. Основной недостаток этой политики заключается в том, что при продолжительной выплате минимальных размеров дивидендов инвестиционная привлекательность акций компании снижается и соответственно падает их рыночная стоимость.

Политика стабильного уровня дивидендов предусматривает установление долгосрочного нормативного коэффициента дивидендных выплат по отношению к сумме прибыли (или норматива распределения прибыли на потребляемую и капитализируемую ее части). Преимуществом этой политики является простота ее формирования и тесная связь с размером формируемой прибыли. В то же время основным ее недостатком является нестабильность размеров дивидендных выплат на акцию, определяемая нестабильностью суммы формируемой прибыли. Эта нестабильность вызывает резкие перепады в рыночной стоимости акций по отдельным периодам, что препятствует максимизации рыночной стоимости предприятия в процессе осуществления такой политики (она сигнализирует о высоком уровне риска хозяйственной деятельности данного предприятия). Даже при высоком уровне дивидендных выплат такая политика не привлекает обычно инвесторов (акционеров), избегающих риска. Только зрелые компании со стабильной прибылью могут позволить себе осуществление дивидендной политики этого типа; если размер прибыли существенно варьирует в динамике, эта политика генерирует высокую угрозу банкротства.

5. Политика постоянного возрастания размера дивидендов (осуществляемая под девизом —«никогда не снижай годовой дивиденд») предусматривает стабильное возрастание уровня дивидендных выплат в расчете на одну акцию. Возрастание дивидендов при осуществлении такой политики происходит, как правило, в твердо установленном проценте прироста к их размеру в предшествующем периоде. Преимуществом такой политики является обеспечение высокой рыночной стоимости акций компании и формирование положительного ее имиджа у потенциальных инвесторов при дополнительных эмиссиях. Недостатком же этой политики является отсутствие гибкости в ее проведении и постоянное возрастание финансовой напряженности — если темп роста коэффициента дивидендных выплат возрастает (т.е. если фонд дивидендных выплат растет быстрее, чем сумма прибыли), то инвестиционная активность предприятия сокращается, а коэффициенты финансовой устойчивости снижаются (при прочих равных условиях). Поэтому осуществление такой дивидендной политики могут позволить себе лишь реально процветающие акционерные компании — если же эта политика не подкреплена постоянным ростом прибыли компании, то она представляет собой верный путь к ее банкротству.

С учетом рассмотренных принципов дивидендная политика акционерного общества формируется по следующим основным этапам.

1. Оценка основных факторов, определяющих формирование дивидендной политики. В процессе такой оценки в практике финансового менеджмента все факторы принято подразделять на четыре группы:

Факторы, характеризующие инвестиционные возможности предприятия. К числу основных факторов этой группы относятся:

стадия жизненного цикла компании (на ранних стадиях жизненного цикла акционерная компания вынуждена больше средств инвестировать в свое развитие, ограничивая выплату дивидендов);

необходимость расширения акционерной компанией своих инвестиционных программ (в периоды активизации инвестиционной деятельности, направленной на расширенное воспроизводства основных фондов и нематериальных активов, потребность в капитализации прибыли возрастает);

степень готовности отдельных инвестиционных проектов с высоким уровнем эффективности (отдельные подготовленные проекты требуют ускоренной реализации в целях обеспечения эффективной их эксплуатации при благоприятной конъюнктуре рынка, что обусловливает необходимость концентрации собственных финансовых ресурсов в эти периоды).

Факторы, характеризующие возможности формирования финансовых ресурсов из альтернативных источников. В этой группе факторов основными являются:

достаточность резервов собственного капитала, сформированных в предшествующем периоде;

стоимость привлечения дополнительного акционерного капитала;

стоимость привлечения дополнительного заемного капитала;

доступность кредитов на финансовом рынке;

уровень кредитоспособности акционерного общества, определяемый его текущим финансовым состоянием.

факторы, связанные с объективными ограничениями. К числу основных факторов этой группы относятся:

уровень налогообложения дивидендов;

уровень налогообложения имущества предприятий;

достигнутый эффект финансового левериджа, обусловленный сложившимся соотношением используемого собственного и заемного капитала;

фактический размер получаемой прибыли и коэффициент рентабельности собственного капитала.

Прочие факторы. В составе этих факторов могут быть выделены:

конъюнктурный цикл товарного рынка, участником которого является акционерная компания (в период подъема конъюнктуры эффективность капитализации прибыли значительно возрастает);

уровень дивидендных выплат компаниями-конкурентами;

неотложность платежей по ранее полученным кредитам (под держание платежеспособности является более приоритетной зада чей в сравнении с ростом дивидендных выплат);

возможность утраты контроля над управлением компанией (низкий уровень дивидендных выплат может привести к снижению рыночной стоимости акций компании и их массовому «сбросу» акционерами, что увеличивает риск финансового захвата акционерной компании конкурентами).

Выбор типа дивидендной политики осуществляется в соответствии с финансовой стратегией акционерного общества с учетом оценки отдельных факторов.

Механизм распределения прибыли акционерного общества в соответствии с избранным типом дивидендной политики предусматривает такую последовательность действий:

На первом этапе из суммы чистой прибыли вычитаются формируемые за ее счет обязательные отчисления в резервный и другие обязательные фонды специального назначения, предусмотренные уставом общества. «Очищенная» сумма чистой прибыли представляет собой так называемый «дивидендный коридор», в рамках которого реализуется соответствующий тип дивидендной политики.

На втором этапе оставшаяся часть чистой прибыли распределяется на капитализируемую и потребляемую ее части. Если акционерное общество придерживается остаточного типа дивидендной политики, то в процессе этого этапа расчетов приоритетной задачей является формирование фонда производственного развития и наоборот.

На третьем этапе сформированный за счет прибыли фонд потребления распределяется на фонд дивидендных выплат и фонд потребления персонала акционерного общества (предусматривающий дополнительное материальное стимулирование работников и удовлетворение их социальных нужд). Основой такого распределения является избранный тип дивидендной политики и обязательства акционерного общества по коллективному трудовому договору.

29.Эффект финансового рычага и заемная политика фирмы

Одна из главных задач управления капиталом — максимизация уровня рентабельности собственного капитала при заданном уровне финансового риска — реализуется разными методами. Одним из основных механизмов реализации этой задачи является «финансовый рычаг».

Финансовый рычаг (левередж) характеризует использование предприятием заемных средств, которое влияет на изменение коэффициента рентабельности собственного капитала. Иными словами, финансовый рычаг представляет собой объективный фактор, возникающий с появлением заемных средств в объеме используемого предприятием капитала, позволяющий ему получить дополнительную прибыль на собственный капитал.

Он рассчитывается по следующей формуле:

Эффект финансового рычага =

где

n – ставка налога на прибыль;

ЭР – экономическая рентабельность активов =

СП – средняя процентная ставка по кредиту

ЗК – заемный капитал;

СК – собственный капитал

Коэффициент позволяет установить какая сумма заемных средств привлечена предприятием на единицу собственного капитала.

Рассматривая ранее приведенную формулу расчета эффекта финансового рычага, можно выделить в ней три основные составляющие:

Налоговый корректор финансового рычага (1 - n), который показывает в какой степени проявляется эффект финансового рычага в связи с различным уровнем налогообложения прибыли.

Дифференциал финансового рычага (ЭР-СП), который характеризует разницу между коэффициентом валовой рентабельности активов и средним размером процента за кредит.

Коэффициент финансового рычага (ЗК/СК) который характеризует сумму заемного капитала, используемого предприятием, в расчете на единицу собственного капитала.

Выделение этих составляющих позволяет целенаправленно управлять эффектом финансового рычага в процессе финансовой деятельности предприятия.

Налоговый корректор финансового рычага практически не зависит от деятельности предприятия, так как ставка налога на прибыль устанавливается законодательно. Вместе с тем, в процессе управления финансовым рычагом дифференцированный налоговый корректор может быть использован в следующих случаях:

а) если по различным видам деятельности предприятия установлены дифференцированные ставки налогообложения прибыли;

б) если по отдельным видам деятельности предприятие использует налоговые льготы по прибыли;

в) если отдельные дочерние фирмы предприятия осуществляют свою деятельность в свободных экономических зонах своей страны, где действует льготный режим налогообложения прибыли;

г) если отдельные дочерние фирмы предприятия осуществляют свою деятельность в государствах с более низким уровнем налогообложения прибыли.

В этих случаях, воздействуя на отраслевую или региональную структуру производства (а соответственно и на состав прибыли по уровню ее налогообложения), можно, снизив среднюю ставку налогообложения прибыли, повысить воздействие налогового корректора финансового рычага на его эффект (при прочих равных условиях).

Дифференциал финансового рычага является главным условием, формирующим положительный эффект финансового результата. Этот эффект проявляется только в том случае, если уровень валовой прибыли, генерируемой активами предприятия, превышает средний размер процента за используемый кредит (включающий не только его прямую ставку, но и другие удельные расходы по его привлечению, страхованию и обслуживанию), т.е. если дифференциал Финансового рычага является положительной величиной. Чем больше положительное значение дифференциала финансового рычага, тем выше при прочих равных условиях будет его эффект. В связи с высокой динамичностью этого показателя он требует постоянного мониторинга в процессе управления эффектом финансового рычага. Этот динамизм обусловлен действием ряда факторов

Пример.

Сумма уставного капитала предприятия равна 1000 тыс. руб. В настоящее время у предприятия нет задолженности (вариант А). Руководство предприятия собирается реструктурировать капитал путем займа 200 тыс. руб. (вариант Б), или 500 тыс. руб. (вариант В), под 19 % годовых. Рассчитайте, какой из трех вариантов наиболее предпочтителен для собственников предприятия, если рентабельность производства – 20%, а налог на прибыль – 24%.

Формирование эффекта финансового рычага.

	А	Б	В
Сумма капитала	1 000	1 200	1 500
в том числе
собственный	1 000	1 000	1 000
заемный		200	500
Валовая прибыль	200	240	300
Коэффиц. валовой рентабельности	20%	20%	20%
процент за кредит	19%	19%	19%
сумма процентов за кредит	0	38	95
Сумма валовой прибыли с учетом %	200	202	205
Ставка налога на прибыль	24%	24%	24%
Сумма налога на прибыль	48	48,48	49,2
Чистая прибыль	152	153,52	155,8
Коэффиц. рентабельности собств. капитала	15,20%	15,35%	15,58%
Прирост рентабельности собств. капитала в связи с использованием заемного	0,00%	0,15%	0,38%
Эффект финансового рычага	0,00%	0,15%	0,38%

Из результатов проведенных расчетов в таблице видно, что наиболее привлекателен вариант В.

Данные расчеты можно подтвердить и используя формулу финансового рычага. Для случая В значение прирост рентабельности собственного капитала за счет привлечения кредитов составил:

ЭФР = (1-0,24)*(0,2-0,19)*

= 0,76*0,01*0,5 = 0,38 %

Из предыдущего примера было видно, что при заданных условиях чем выше удельный вес заемных средств в общей сумме используемого предприятием капитала, тем больший уровень прибыли оно получает на собственный капитал.

Однако в практике привлечение большой величины заемных средств сопряжено с рядом ограничений.

Прежде всего, в период ухудшения конъюнктуры финансового рынка (в первую очередь, сокращения объема предложения на нем свободного капитала) стоимость заемных средств может резко возрасти, превысив уровень валовой прибыли, генерируемой активами предприятия.

Кроме того, снижение финансовой устойчивости предприятия в процессе повышения доли используемого заемного капитала приводит к увеличению риска его банкротства, что вынуждает кредиторов увеличивать уровень ставки процента за кредит с учетом включения в нее премии за дополнительный финансовый риск. При определенном уровне этого риска (а соответственно и уровне общей ставки процента за кредит) дифференциал финансового рычага может быть сведен к нулю (при котором использование заемного капитала не даст прироста рентабельности собственного капитала) и даже иметь отрицательную величину (при которой рентабельность собственного капитала снизится, так как часть чистой прибыли, генерируемой собственным капиталом, будет уходить на обслуживание используемого заемного капитала по высоким ставкам процента).

Пример.

Сумма уставного капитала предприятия равна 60 тыс.руб. Спрос на продукцию предприятия достаточно высок. Валовая рентабельность составляет 20%. Для развития руководство принимает решение расширить производство путем привлечения банковского кредита. Ставка по банковскому кредиту 19%. Однако, по условиям кредитной линии, банк выдает кредиты не менее 30 тыс. руб. и берет премию за дополнительный риск в размере 1%, если соотношение собственных и заемных средств предприятия составит 1:1. Рассчитайте оптимальную величину заемных средств, если налог на прибыль – 24%.

Формирование эффекта финансового рычага.

	А	Б	В	Г
Сумма капитала	60	90	120	150
в том числе
собственный	60	60	60	60
заемный		30	60	90
Валовая рентабельность	20%	20%	20%	20%
% за кредит	19%	19%	19%	19%
Премия за риск			1%	1,5%
Ставка % за кредит с учетом риска	19,0%	19,0%	20,0%	20,5%
Сумма валовой прибыли без % за кредит	12	18	24	30
Сумма уплачиваемых %	0	5,7	12	18,45
Сумма валовой прибыли с учетом %	12	12,3	12	11,55
Ставка налога на прибыль	24%	24%	24%	24%
Сумма налога на прибыль	2,88	2,952	2,88	2,772
Сумма чистой прибыли	9,12	9,348	9,12	8,778
Финансовый рычаг	0,0%	0,4%	0,0%	-0,6%
Коэффициент рентабельности собственного капитала	15,2%	15,6%	15,2%	14,6%

Как видно из таблицы, наибольшую норму прибыли на собственный капитал предприятие получит при варианте Б. При варианте В норма прибыли на собственный капитал составит такую же величину – 15,2 %,как если бы предприятие не использовало заемных средств, однако при этом сценарии существует повышенный риск, который не покрывается дополнительным доходом, поэтому привлечение дополнительного заемного капитала не целесообразно.

Наконец, в период ухудшения конъюнктуры товарного рынка сокращается объем реализации продукции, а соответственно и размер валовой прибыли предприятия от операционной деятельности. В этих условиях отрицательная величина дифференциала финансового рычага может формироваться даже при неизменных ставках процента за кредит за счет снижения коэффициента валовой рентабельности активов.

Формирование отрицательного значения дифференциала финансового рычага по любой из вышеперечисленных причин всегда приводит к снижению коэффициента рентабельности собственного капитала. В этом случае использование предприятием заемного капитала дает отрицательный эффект.

При положительном значении дифференциала любой прирост коэффициента финансового рычага будет вызывать еще больший прирост коэффициента рентабельности собственного капитала, а при отрицательном значении дифференциала прирост коэффициента финансового рычага будет приводить к еще большему темпу снижения коэффициента рентабельности собственного капитала.

Таким образом, при неизменном дифференциале коэффициент финансового рычага является главным генератором как возрастания суммы и уровня прибыли на собственный капитал, так и финансового риска потери этой прибыли. Аналогичным образом, при неизменном коэффициенте финансового рычага положительная или отрицательная динамика его дифференциала генерирует как возрастание суммы и уровня прибыли на собственный капитал, так и финансовый риск ее потери.

Знание механизма воздействия финансового рычага на уровень прибыльности собственного капитала и уровень финансового риска позволяет целенаправленно управлять как стоимостью, так и структурой капитала предприятия.

Практика показывает, что не существует единых рецептов эффективного соотношения собственного и заемного капитала не только для однотипных предприятий, но даже и для одного предприятия на разных стадиях его развития и при различной конъюнктуре товарного и финансового рынков. Вместе с тем, существует ряд объективных и субъективных факторов, учет которых позволяет целенаправленно формировать структуру капитала, обеспечивая условия наиболее эффективного его использования на каждом конкретном предприятии. Основными из этих факторов являются:

Отраслевые особенности операционной деятельности предприятия. Предприятия с высоким уровнем фондоемкости производства продукции в силу высокой доли внеоборотных активов имеют, обычно, более низкий кредитный рейтинг и вынуждены ориентироваться в своей деятельности на использование собственного капитала. Кроме того, чем ниже период операционного цикла, тем в большей степени (при прочих равных условиях) может быть использован предприятием заемный капитал.

Стадия жизненного цикла предприятия. Растущие предприятия, находящиеся на ранних стадиях своего жизненного цикла и имеющие конкурентоспособную продукцию, могут привлекать для своего развития большую долю заемного капитала, хотя для таких предприятий стоимость этого капитала может быть выше среднерыночной. В то же время предприятия, находящиеся в стадии зрелости, в большей мере должны использовать собственный капитал.

Конъюнктура товарного рынка. Чем стабильней конъюнктура этого рынка, а соответственно и стабильней спрос на продукцию предприятия, тем выше и безопасней становится использование заемного капитала. И наоборот — в условиях неблагоприятной конъюнктуры и сокращения объема реализации продукции использование заемного капитала ускорено генерирует снижение уровня прибыли и риск потери платежеспособности; в этих условиях необходимо оперативно снижать коэффициент финансового рычага за счет уменьшения объема использования заемного капитала.

Уровень рентабельности операционной деятельности. При высоком значении этого показателя кредитный рейтинг предприятия возрастает и оно расширяет потенциал возможного использования заемного капитала. Однако в практических условиях этот потенциал часто остается невостребованным в связи с тем, что при высоком уровне рентабельности предприятие имеет возможность удовлетворять дополнительную потребность в капитале за счет более высокого уровня капитализации полученной прибыли. В этом случае собственники предпочитают инвестировать полученную прибыль в собственное предприятие, обеспечивающее высокий уровень отдачи капитала, что при прочих равных условиях снижает удельный вес использования заемных средств.

Коэффициент операционного рычага. Рост прибыли предприятия обеспечивается совместным проявлением эффекта операционного и финансового рычага. Поэтому предприятия с растущим объемом реализации продукции, но имеющие в силу отраслевых особенностей ее производства низкий коэффициент операционного рычага, могут в гораздо большей степени (при прочих равных условиях) увеличивать коэффициент финансового рычага, т.е. использовать большую долю заемных средств в общей сумме капитала.

Уровень налогообложения прибыли. В условиях низких ставок налога на прибыль или использования предприятием налоговых льгот по прибыли разница в стоимости собственного и заемного каптала, привлекаемого из внешних источников, снижается, лучше выпускать акции, облигации. А при высокой ставке налогообложения прибыли существенно повышается эффективность привлечения заемного капитала.

Финансовый менталитет собственников и менеджеров предприятия. Неприятие высоких уровней рисков формирует консервативный подход собственников и менеджеров к финансированию развития предприятия, при котором его основу составляет собственный капитал. И наоборот, стремление получить высокую прибыль на собственный капитал, невзирая на высокий уровень рисков, формирует агрессивный подход к финансированию развития предприятия, при котором заемный капитал используется в максимально возможном размере.

Уровень концентрации собственного капитала. Для того, чтобы сохранить финансовый контроль за управлением предприятием (контрольный пакет акций или контрольный объем паевого вклада), владельцам предприятия не хочется привлекать дополнительный собственный капитал из внешних источников, даже несмотря на благоприятные к этому предпосылки. Задача сохранения финансового контроля за управлением предприятием в этом случае является критерием формирования дополнительного капитала за счет заемных средств.

30. Оценка производственного рычага. Точка безубыточности. Запас финансовой прочности.

Производственный рычаг

Разделение всей совокупности операционных затрат предприятия на постоянные и переменные их виды позволяет использовать также механизм управления операционной прибылью, известный как «операционный леверидж». Действие этого механизма основано на том, что наличие в составе любой суммы постоянных операционных затрат приводит к тому, что при изменении объема реализации продукции, сумма операционной прибыли всегда изменяется еще более высокими темпами. Иными словами, постоянные операционные затраты (издержки) самим фактом своего существования вызывают непропорционально более высокое изменение суммы операционной прибыли предприятия при любом изменении обьема реализации продукции вне зависимости от размера предприятия, отраслевых особенностей его операционной деятельности и других факторов (причины такого изменения подробно рассмотрены при определении влияния обьема реализации продукции на сумму и уровень совокупных операционных затрат).

Чем выше удельный вес постоянных издержек в общей сумме операционных затрат предприятия, тем в большей степени изменяется сумма операционной прибыли по отношению к темпам изменения обьема реализации продукции.

Коэффициент операционного рычага =

Чем выше значение коэффициента операционного левериджа на предприятии, тем в большей степени оно способно ускорять темпы прироста операционной прибыли по отношению к темпам прироста обьема реализации продукции. Иными словами, при одинаковых темпах прироста объема реализации продукции предприятие, имеющее больший коэффициент операционного левериджа, при прочих равных условиях всегда будет в большей степени приращивать сумму своей операционной прибыли в сравнении с предприятием с меньшим значением этого коэффициента.

Сила воздействия операционного рычага =

Маржинальный доход = Выручка – Перем. Затраты = Прибыль + Пост. затраты

При изменении выручки на 10%, как изменится прибыль?

Выручка 100 110 (т.е. 10%)

Переменные 30 33

Постоянные 50 50

Прибыль 20 27 (35%)

Таким образом, при изменении выручки на 1%, прибыль изменится на 3,5%, подобный результат можно получить из формулы СВОР

Маржинальный доход = 100 – 30 = 70

СВОР = 70/20 = 3,5

Это значит, что при 1% изменении выручки прибыль увеличится на 3,5%

	Предприятие А					Предприятие А
	I кв.	II кв.	III кв.	IV кв.	Итого	I кв.	II кв.	III кв.	IV кв.	Итого
Объем реализуемой продукции	100	200	300	400	1000	100	200	300	400	1000
Сумма постоянных затрат	30	30	30	30	120	60	60	60	60	240
Уровень переменных затрат к объему реализации (%)	10%	10%	10%	10%	10%	10%	10%	10%	10%	10%
Сумма переменных затрат	10	20	30	40	100	10	20	30	40	100
Общая сумма затрат	40	50	60	70	220	70	80	90	100	340
Коэффициент операционного левириджа	0,75	0,60	0,50	0,43		0,86	0,75	0,67	0,60
Прибыль до налогообложения	60	150	240	330	780	30	120	210	300	660
Абсолютный темп прироста по отношению с предыдущим периодом		90	90	90			90	90	90
Абсолютный темп прироста накопленным итогом с начала года		90	180	270			90	180	270
Относительный темп прироста по отношению с предыдущим периодом		150%	120%	113%			300%	150%	129%
Относительный темп прироста накопленным итогом с начала года		150%	300%	450%			300%	600%	900%

Выше был рассмотрен общий принцип действия механизма операционного левериджа. Вместе с тем, в конкретных ситуациях операционной деятельности предприятия проявление механизма операционного левериджа имеет ряд особенностей, которые необходимо учитывать в процессе его использования для управления прибылью. Сформулируем основные из этих особенностей.

1. Положительное воздействие операционного левериджа начинает проявляться лишь после того, как предприятие преодолело точку безубыточности своей операционной деятельности. Для того, чтобы положительный эффект операционного левериджа начал проявляться, предприятие вначале должно получить достаточный размер маржинальной прибыли, чтобы покрыть свои постоянные операционные издержки. Это связано с тем, что предприятие обязано возмещать свои постоянные операционные затраты независимо от конкретного объема реализации продукции, поэтому чем выше сумма постоянных издержек и коэффициент операционного левериджа, тем позже при прочих равных условиях оно достигнет точки безубыточности своей деятельности. В связи с этим, пока предприятие не обеспечило безубыточность своей операционной деятельности, высокий коэффициент операционного левериджа будет являться дополнительным «грузом» на пути к достижению точки безубыточности.

2. После преодоления точки безубыточности, чем выше коэффициент операционного левериджа, тем большей силой воздействия на прирост прибыли будет обладать предприятие, наращивая объем реализации продукции.

3. Наибольшее положительное воздействие операционногорычага достигается в поле, максимально приближенном к точке безубыточности (после ее преодоления). По мере дальнейшего наращения объема реализации продукции и удаления от точки безучыточности (т.е. при наращении предела безопасности или запаса прочности) эффект операционного левириджа начинает снижаться.

Механизм операционного левериджа имеет и обратную направленность — при любом снижении объема реализации продукции в еще большей степени будет уменьшаться размер валовой операционной прибыли.

Эффект операционного левериджа стабилен только в коротком периоде. Это определяется тем, что операционные затраты, относимые к составу постоянных, остаются неизменными лишь напротяжении короткого отрезка времени. Как только в процессе наращения объема реализации продукции происходит очередной скачок суммы постоянных операционных затрат, предприятию необходимо преодолевать новую точку безубыточности или приспосабливать к ней свою операционную деятельность. Иными словами, после такого скачка, обусловливающего изменение коэффициента операционного левериджа, его эффект по-новому проявляется в новых условиях хозяйствования.

Понимание механизма проявления операционного левериджа позволяет целенаправленно управлять соотношением постоянных и переменных издержек в целях повышения эффективности операционной деятельности. Это управление сводится к изменению значения коэффициента операционного левериджа при различных тенденциях конъюнктуры товарного рынка и стадиях жизненного цикла предприятия.

При неблагоприятной конъюнктуре товарного рынка, определяющей возможное снижение объема реализации продукции, а также на ранних стадиях жизненного цикла предприятия, когда им еще не преодолена точка безубыточности, необходимо принимать меры к снижению значения коэффициента операционного левериджа. И наоборот при благоприятной конъюнктуре товарного рынка и наличии определенного предела безопасности (запаса прочности) требования к осуществлению режима экономии постоянных затрат могут быть существенно ослаблены — в такие периоды предприятие может значительно расширять объем реальных инвестиций, проводя реконструкцию и модернизацию производственных основных фондов.

Точка безубыточности (порог рентабельности)

Сущность метода заключается в нахождении точки, в которой прибыль равна нулю, или точки безубыточности. Т.е. такой порог, когда предприятие уже покрывает все свои издержки, но еще не получает прибыли. Действительно, для предприятия, функционирующего на рынке, необходимо знать не только, что оно получит прибыль, но и когда оно ее получит.

Для этого проводится специальный анализ соотношений между объемом производства, затратами и доходом. Процесс нахождения точки безубыточности можно проследить с помощью рис. На оси абсцисс графика представлен объем производства продукции 0, на оси ординат — выручка от реализации и издержки производства N. Точка безубыточности Qo показывает тот момент, когда доход равняется издержкам, т.е. убытки и прибыль равны нулю, и определяется пересечением общих издержек TC и выручки – R/

Таким образом, точка безубыточности отделяет объем производства, при котором могут быть получены убытки (треугольник ОАК), от объема производства, приносящего прибыль (треугольник КВС).

Точка безубыточности (руб.) =

Удельн. марж. доход =

Точка безубыточности (шт.) =

Пример. Точка безубыточности в руб.

Определите порог рентабельности, если

реализация 500 тыс. руб.,

Постоянные затраты 200 тыс. руб.,

Переменные затраты 250 тыс. руб.

Т. безубыточности 200/250/500 = 400 тыс. руб.

Пример. Точка безубыточности в шт.

Цена за единицу 10 тыс. руб.

Переменные издержки 5 тыс. руб.

Постоянные издержки 200 тыс. руб.

Т. безубыточности 200/10-5 = 40 шт.

Следует обратить внимание, что на точку безубыточности большое влияние оказывают такие факторы, как изменение цен на продукцию, динамика постоянных и переменных затрат. При этом будет действовать следующая закономерность: с ростом цен на производимую продукцию минимальный объем производства соответствующий точке безубыточности К, уменьшается, а при снижении цены возрастает. При увеличении постоянных расходов минимальный объем производства, соответствующий точке безубыточности, повышается. При росте переменных издержек сохранить безубыточность производства можно за счет увеличения минимального объема производства.

Запас финансовой прочности.

Запас финансовой прочности (руб./шт.) = Выручка – Точка безубыточности

Запас финансовой прочности (%.) =

x100%

Определите запас финансовой прочности

Выручка 2000 тыс. руб.

Постоянные затраты 800 тыс. руб.

Переменные затраты 1000 тыс. руб.

Т.без. = 800/1000/2000 = 1600

ЗФП = 2000 – 1600 = 400 тыс. руб.

31. Совместный эффект рычагов как метод управления рисками.

Сила операционного рычага зависит от доли постоянных затрат в общей их сумме и предопределяет степень гибкости предприятия, обусловливая появление предпринимательского риска.

Увеличение постоянных затрат за счет возрастания процентов по кредиту в структуре капитала способствует наращиванию эффекта финансового рычага.

Одновременно операционный рычаг генерирует более сильный рост прибыли по сравнению с ростом объема реализации продукции (выручки), повышая величину прибыли на одну акцию и способствуя усилению действия силы финансового рычага. Таким образом, финансовый и операционный рычаги тесно связаны между собой, взаимно усиливая друг друга.

Совокупное действие операционного и финансового рычагов выражается в сопряженном эффекте действия обоих рычагов при их взаимном умножении.

По мере одновременного увеличения силы воздействия операционного и финансового рычагов все менее значительные изменения объема реализации и выручки приводят ко все более крупным изменениям чистой прибыли на акцию.

Это находит выражение в умножении двух сил — операционного (ЭОР) и финансового (ЭФР) рычагов и появлении общего операционно-финансового рычага (ЭОФР):

ЭОФР = ЭОР х ЭФР

Уровень сопряженного эффекта действия обоих рычагов свидетельствует об уровне совокупного риска предприятия и показывает, на сколько процентов изменяется прибыль на одну акцию при изменении выручки от реализации на 1%.

Он показывает общий риск для данного предприятия, связанный с возможным недостатком средств для покрытия текущих расходов и расходов по обслуживанию внешних источников средств.

Сочетание этих мощных рычагов может оказаться губительным для предприятия, так как предпринимательский и финансовый риски взаимно умножаются, мультиплицируя неблагоприятные эффекты. Взаимодействие операционного и финансового рычагов усугубляет негативное воздействие сокращающейся выручки на величину чистой прибыли.

32. Финансовое планирование и прогнозирование

Финансовое планирование представляет собой процесс разработки системы финансовых планов и плановых (нормативных) показателей по обеспечению развития предприятия необходимыми финансовыми ресурсами и повышению эффективности его финансовой деятельности в предстоящем периоде.

Финансовое планирование на предприятии (или внутрифирменное финансовое планирование) базируется на использовании трех основных его систем:

прогнозирование финансовой деятельности;

текущее планирование финансовой деятельностью;

оперативное планирование финансовой деятельности.

Каждой из этих систем финансового планирования присущи определенный период и свои формы реализации его результатов.

Системы финансового планирования и формы реализации его результатов на предприятии

Системы финансового планирования	Формы реализации результатов финансового планирования	Период планирования
Прогнозирование финансовой деятельности	Разработка общей финансовой стратегии и финансовой политики по основным направлениям финансовой деятельности предприятия	до 3-х лет
Текущее планирование финансовой деятельности	Разработка текущих финансовых планов по отдельным аспектам финансовой деятельности	1 год
Оперативное планирование финансовой деятельности	Разработка и доведение до исполнителей бюджетов, платежных календарей и других форм оперативных плановых заданий по всем основным вопросам финансовой деятельности	месяц, квартал

Все системы финансового планирования находятся во взаимосвязи и реализуются в определенной последовательности. Первоначальным исходным этапом планирования является прогнозирование основных направлений и целевых параметров финансовой деятельности путем разработки общей финансовой стратегии предприятия, которая призвана определять задачи и параметры текущего финансового планирования. В свою очередь, текущее финансовое планирование создает основу для разработки и доведения до непосредственных исполнителей оперативных бюджетов по всем основным аспектам финансовой деятельности предприятия.

1. Система прогнозирования направлена, прежде всего, на разработку финансовой стратегии предприятия и представляет собой систему долгосрочных целей финансовой деятельности предприятия, определяемых его финансовыми направлениями развития, и наиболее эффективных путей их достижения.

Процесс формирования финансовой стратегии предприятия осуществляется по следующим этапам:

Определяется цель и период ее достижения. Важным условием определения периода формирования финансовой стратегии предприятия является предсказуемость развития экономики в целом и конъюнктуры тех сегментов финансового рынка, с которыми связана предстоящая финансовая деятельность предприятия в настоящее время период в среднем составляет 3 года.

Исследование факторов внешней финансовой среды и конъюнктуры финансового рынка. Такое исследование предопределяет изучение экономико-правовых условий финансовой деятельности предприятия и возможного их изменения в предстоящем периоде. Кроме того, на этом этапе разработки финансовой стратегии анализируется конъюнктура финансового рынка и факторы ее определяющие, а также разрабатывается прогноз связанный с предстоящей финансовой деятельностью предприятия.

Формирование стратегических целей финансовой деятельности предприятия. Главной целью этой деятельности является повышение уровня благосостояния собственников предприятия и максимизация его рыночной стоимости. Вместе с тем, эта главная цель требует определенной конкретизации с учетом задач и особенностей предстоящего финансового развития предприятия.

Систему стратегических целей финансового развития следует формулировать четко и кратко, отражая каждую из целей в конкретных показателях — целевых стратегических нормативах: среднегодовой темп роста собственных финансовых ресурсов, формируемых из внутренних источников; минимальный уровень самофинансирования инвестиций и т.д.;

Конкретизация целевых показателей финансовой стратегии по периодам ее реализации. В процессе этой конкретизации обеспечивается динамичность представления системы целевых стратегических нормативов финансовой деятельности;

Разработка финансовой политики по отдельным аспектам финансовой деятельности. Этот этап формирования финансовой стратегии является наиболее ответственным.

Разработка системы организационно-экономических мероприятий по обеспечению реализации финансовой стратегии. В системе этих мероприятий предусматривается формирование на предприятии «центров ответственности» разных типов; определение прав, обязанностей и меры ответственности их руководителей за результаты финансовой деятельности; разработка системы стимулирования работников за их вклад в повышение эффективности финансовой деятельности и т.п.

Оценка эффективности разработанной финансовой стратегии. Она является заключительным этапом разработки финансовой стратегии предприятия и проводится по следующим основным параметрам: согласованность финансовой стратегии предприятия с общей стратегией его развития; согласованность финансовой стратегии предприятия с предполагаемыми изменениями внешней финансовой среды.

2. Система текущего планирования финансовой деятельности базируется на разработанной финансовой стратегии и финансовой политике по отдельным аспектам финансовой деятельности. Это планирование состоит в разработке конкретных видов текущих финансовых планов, которые позволяют определить на предстоящий период все источники финансирования развития предприятия, сформировать структуру его доходов и затрат, обеспечить постоянную платежеспособность предприятия, предопределить структуру его активов и капитала на конец планируемого периода.

Текущие планы финансовой деятельности разрабатываются на предстоящий год с разбивкой по кварталам.

Исходными предпосылками для разработки текущих финансовых планов предприятия являются:

финансовая стратегия предприятия и целевые стратегические нормативы по основным направлениям финансовой деятельности на предстоящий период;

финансовая политика по отдельным аспектам финансовой деятельности предприятия;

планируемые объемы производства и реализации продукциии другие экономические показатели операционной деятельности предприятия;

система разработанных на предприятии норм и нормативов затрат отдельных ресурсов;

действующая система ставок налоговых платежей;

действующая система норм амортизационных отчислений;

средние ставки кредитного и депозитного процентов на финансовом рынке;

результаты финансового анализа за предшествующий период.

Поскольку ряд исходных предпосылок разработки текущих планов носят вероятностный характер и разброс их параметров в условиях современной экономической нестабильности страны довольно высок, текущие финансовые планы предприятия по основным показателям желательно разрабатывать в нескольких вариантах — «оптимистическом», «реалистическом», «пессимистическом».

Основными видами текущих финансовых планов, разрабатываемых на предприятии, являются

План доходов и расходов по операционной деятельности является одним из основных видов текущего финансового плана предприятия, составляемого на первоначальном этапе текущего планирования его финансовой деятельности (так как ряд его показателей служат исходной базой разработки других видов текущих финансовых планов).

Целью разработки этого плана является определение суммы чистой прибыли от производственно-коммерческой (операционной) деятельности предприятия.

В процессе разработки этого плана должна быть обеспечена четкая взаимосвязь планируемых показателей доходов от реализации продукции (валового и чистого), издержек, налоговых платежей, балансовой и чистой прибыли предприятия.

План доходов и расходов по инвестиционной деятельности отражает основные аспекты финансового обеспечения этой деятельности.

Целью разработки этого плана является определение объема потребностей в финансовых ресурсах для реализации намеченных инвестиционных программ, а также возможных поступлений этих ресурсов в процессе осуществления инвестиционной деятельности (доходов от реализации выбывающего имущества в процессе его замены, инвестиционной прибыли и т.п.).

В этом плане отражаются все затраты, связанные с осуществлением реальных инвестиций в предстоящем периоде, а также приростом объема долгосрочных финансовых вложений (прирост объема краткосрочных финансовых вложений осуществляется за счет остатка временно свободных денежных активов в составе оборотных средств предприятия).

План поступления и расходования денежных средств призван отражать результаты прогнозирования денежных потоков предприятия.

Целью разработки этого плана является обеспечение постоянной платежеспособности предприятия на всех этапах планового периода.

В этом плане должна быть обеспечена четкая взаимосвязь показателей остатка денежных средств на начало периода, их поступления в плановом периоде, их расходования в плановом периоде и остатка денежных средств на конец периода.

Балансовый план отражает результаты прогнозирования состава активов и структуры используемых финансовых средств предприятия на конец планового периода.

Целью разработки балансового плана является определение необходимого прироста отдельных видов активов с обеспечением их внутренней сбалансированности, а также формирование оптимальной структуры капитала, обеспечивающей достаточную финансовую устойчивость предприятия в предстоящем периоде.

При разработке балансового плана используется укрупненная схема статей баланса предприятия, отражающая требования его построения применительно к специфике конкретной организационно-правовой формы деятельности (общества с ограниченной ответственностью; акционерного общества и т.п.).

3. Система оперативного планирования финансовой деятельности заключается в разработке комплекса краткосрочных плановых заданий по финансовому обеспечению основных направлений хозяйственной деятельности предприятия. Главной формой такого планового финансового задания является бюджет.

Бюджет представляет собой оперативный финансовый план краткосрочного периода, разрабатываемый обычно в рамках до одного года (как правило, в рамках предстоящего квартала или месяца), отражающий расходы и поступления финансовых средств в процессе осуществления конкретных видов хозяйственной деятельности.

Он детализирует показатели текущих финансовых планов и является главным плановым документом, доводимым до „центров ответственности" всех типов.

Разработка плановых бюджетов на предприятии характеризуется термином „бюджетирование" и направлена на решение двух основных задач: а) определение объема и состава расходов, связанных с деятельностью отдельных структурных единиц и подразделений предприятия; б) обеспечение покрытия этих расходов финансовыми ресурсами из различных источников.

Процесс бюджетирования носит непрерывный или скользящий характер. Исходя из плановых финансовых показателей, установленных на год в процессе текущего финансового планирования, заранее (до наступления планового периода) разрабатывается система квартальных бюджетов (на предстоящий квартал), а в рамках квартальных бюджетов — система месячных бюджетов (на каждый предстоящий месяц). Процесс такого скользящего бюджетирования гарантирует непрерывность функционирования системы оперативного планирования финансовой деятельности предприятия, закладывает прочную основу для осуществления постоянного контроля результатов этой деятельности.

Применяемые в процессе оперативного финансового планирования бюджеты классифицируются по ряду признаков.

По сферам деятельности предприятия выделяются бюджеты по операционной, инвестиционной и финансовой деятельности. Эти бюджеты разрабатываются в порядке детализации соответствующих текущих финансовых планов по предприятию в целом на предстоящий квартал или месяц.

Бюджет по операционной деятельности детализирует в рамках соответствующего временного периода содержание показателей, отражаемых в текущем плане доходов и расходов по операционной деятельности.

Бюджет по инвестиционной деятельности направлен на соответствующую детализацию показателей текущего плана доходов и расходов по этой деятельности.

Бюджет по финансовой деятельности призван соответствующим образом детализировать показатели текущего плана поступления и расходования денежных средств.

По видам затрат плановые бюджеты подразделяются на текущий и капитальный.

Текущий бюджет конкретизирует план доходов и расходов предприятия, доводимый до центров доходов, затрат и прибыли. Он состоит из двух разделов: 1) текущие расходы; 2) доходы от текущей хозяйственной деятельности. Текущие расходы представляют собой издержки производства (обращения) по рассматриваемому виду операционной деятельности. Доходы от текущей хозяйственной деятельности формируются в основном за счет реализации продукции — товаров! или услуг.

Капитальный бюджет представляет собой форму доведения до конкретных исполнителей результатов текущего плана капитальных вложений, разрабатываемого на этапе осуществления нового строительства, реконструкции и модернизации основных фондов, приобретения новых видов оборудования и нематериальных активов и т.п. Он состоит из двух разделов: 1) капитальные затраты (затраты на приобретение внеоборотных активов); 2) источники поступления средств (инвестиционных ресурсов).

По широте номенклатуры затрат разделяют бюджеты функциональный и комплексный.

Функциональный бюджет разрабатывается по одной (или двум) статьям затрат — например бюджет оплаты труда персонала, бюджет рекламных мероприятий и т.п.

Комплексный бюджет разрабатывается по широкой номенклатуре затрат — например, бюджет производственного участка, бюджет административно-управленческих расходов и т.п.

По методам разработки различают стабильный и гибкий бюджеты.

Стабильный бюджет не изменяется от изменения объемов деятельности предприятия — например, бюджет расходов по обеспечению охраны предприятия.

Гибкий бюджет предусматривает установление планируемых текущих или капитальных затрат не в твердо фиксируемых суммах, а в виде норматива расходов, „привязанных" к соответствующим объемным показателям деятельности. По реальным инвестиционным проектам таким показателем может быть объем строительно-монтажных работ. По операционной деятельности аналогичным показателем может выступать объем выпуска или реализации продукции. В этом случае расходы в целом планируются по следующему алгоритму:

Особой формой бюджета выступает платежный календарь, разрабатываемый по отдельным видам движения денежных средств (налоговый платежный календарь, платежный календарь по расчетам с поставщиками, платежный календарь по обслуживанию долга и т.п.) и по предприятию в целом (в этом случае он детализирует текущий финансовый план поступления и расходования денежных средств).

Использование рассмотренных систем и методов финансового планирования позволяет повысить эффективность финансовой деятельности предприятия, обеспечить ее целенаправленность.

33. Управление оборотным капиталом

Ключевую роль в реализации краткосрочной финансовой политики предприятия занимают проблемы достаточности оборотных активов, эффективность их использования, а также поиск наиболее выгодных источников их финансирования. Управление оборотным капиталом предприятия – это ежедневная работа, обеспечивающая предприятию достаточные ресурсы для осуществления ее деятельности и избежания дорогостоящих простоев. Без эффективного управления оборотными активами невозможно реализовать долгосрочные финансовые стратегии предприятия.

Оборотные активы предприятий имеют двойственную экономическую природу. С одной стороны, они представляют собой часть имущества, воплощенного в материально-производственных запасах, незавершенном производстве, остатках денежных средств и финансовых вложениях. С другой – это часть капитала, авансированного в оборотные активы и обеспечивающая непрерывность процесса производства и реализации продукции (работ, услуг).

Оборотные активы характеризуют совокупность имущественных ценностей предприятия, обслуживающих текущую производственно-коммерческую (операционную) деятельность и полностью потребляемых в течение одного производственно-коммерческого цикла.

Оборотный капитал разнообразен по своему составу, структуре и назначению, поэтому целенаправленное управление им определяет необходимость его предварительной классификации (см. рис 6.1.).

Оборотные активы можно подразделить по следующим основным признакам:

По видам оборотные активы можно подразделить:

оборотные производственные активы. К ним относятся сырье, основные материалы и полуфабрикаты, вспомогательные материалы, топливо, тара, запасные части и др., а также незавершенное производство и расходы будущих периодов;

оборотные активы в обращении. Это средства предприятия, вложенные в запасы готовой продукции, товары отгруженные, но не оплаченные (дебиторская задолженность) а также денежные средства в кассе и на счетах (см. рис. 6.2)

По степени ликвидности выделяют:

абсолютно ликвидные активы. К ним относятся оборотные активы, не требующие реализации и представляющие собой готовые средства платежа: денежные средства;

высоколиквидные активы. Характеризуют группу активов, которые могут быть быстро обращены в денежные средства (как правило, в течение месяца) без ощутимых потерь своей рыночной стоимости: краткосрочные финансовые вложения, краткосрочная дебиторская задолженность;

среднеликвидные активы. К этому виду относятся оборотные активы, которые могут быть конвертированы в денежную форму без ощутимых потерь своей текущей рыночной стоимости в срок от одного до шести месяцев: дебиторская задолженность (кроме краткосрочной), запасы готовой продукции;

слаболикивдные активы. К ним относятся оборотные активы предприятия, которые могут быть обращены в денежную форму без потерь своей текущей рыночной стоимости лишь по истечении значительного периода времени (от полугода и выше): запасы сырья и полуфабрикатов, незавершенное производство;

неликвидные активы. Активы, которые самостоятельно не могут быть обращены в денежные средства. Они могут быть реализованы лишь в составе имущественного комплекса: безнадежная дебиторская задолженность, расходы будущих периодов.

Рисунок 6.1. Классификация оборотных активов

По характеру финансовых источников формирования:

валовые оборотные активы. Характеризуют общий объем оборотных активов, сформированный за счет собственного и заемного капитала;

чистые оборотные активы. Это оборотные активы, которые сформированы за счет собственного капитала и долгосрочного заемного капитала. Рассчитывают как разницу между оборотными активами и краткосрочными пассивами:

WC = СА – CL , (6. 7)

где,

WC (working capital) – чистый оборотный капитал;

CA (current assets) – оборотные активы;

СL (current liabilities) – краткосрочные пассивы

собственные оборотные активы. Характеризуют ту часть оборотных активов, которые сформированы за счет собственного капитала. Для расчета необходимо из величины чистых оборотных активов вычесть долгосрочный заемный капитал, направленный на формирование оборотных активов:

OWC = WC – LTL, (6. 7)

где,

WC (working capital) – чистый оборотный капитал;

LTL (long term liabilities) – долгосрочные пассивы.

или

OWC = СА – CL– LTL, (6. 7)

где

OWC (own working capital) – собственный оборотный капитал;

CA (current assets) – оборотные активы;

СL (current liabilities) – краткосрочные пассивы;

LTL (long term liabilities) – долгосрочные пассивы.

Иным способом величину собственных оборотных активов можно рассчитать как разницу между собственным капиталом и внеоборотными активами:

OWC = CE – NCA, (6. 7)

где

OWC (own working capital) – собственный оборотный капитал;

CE (common equity) - собственный капитал;

NCA (non-current assets) – внеоборотные активы;

Если предприятие не использует долгосрочный заемный капитал для финансирования оборотных средств, то суммы собственных и чистых оборотных активов совпадают.

Графически величину валовых, чистых и собственных оборотных активов можно увидеть из рисунка 6.2.

Рис. 6. 1 Вертикальный анализ баланса предприятия.

Рис. 6. 2. Классификация оборотных средств по видам.

По характеру участия в операционном процессе:

оборотные активы, обслуживающие производственный цикл: сырье, материалы, незавершенное производство, готовая продукция;

оборотные активы, обслуживающие финансовый цикл: денежные средства, дебиторская задолженность.

По периоду функционирования оборотных активов

постоянные оборотные активы. Представляет собой неизменную часть оборотных активов, которая не зависит от сезонных и других колебаний операционной деятельности, то есть является неснижаемым минимумом оборотных активов для поддержания операционного цикла;

переменные оборотные активы. Это варьирующая часть оборотных активов, которая связана с возрастанием производства и реализации продукции, необходимостью формирования запасов сезонного хранения, долгосрочного завоза, целевого назначения.

Основные этапы движения оборотных активов

Для того чтобы эффективно управлять оборотным капиталом, необходимо рассмотреть основные этапы его движения. Оборотные активы представляют собой наиболее динамичную часть ресурсов организации. Упрощенный вариант кругооборота оборотных активов представлен на рис. 6.3.

Рисунок 6.3. Характеристика движения оборотных активов в процессе операционного цикла

На первой стадии денежные активы используются для приобретения сырья и материалов, т.е. входящих запасов материальных оборотных активов.

На второй стадии входящие запасы материальных оборотных активов в результате непосредственной производственной деятельности превращаются в запасы готовой продукции.

На третьей стадии запасы готовой продукции реализуются потребителям и до наступления их оплаты преобразуются в дебиторскую задолженность.

На четвертой стадии оплаченная дебиторская задолженность вновь преобразуется в денежные активы (часть которых до их производственного востребования может храниться в форме высоколиквидных краткосрочных финансовых вложений).

Полный кругооборот текущих активов называется операционным циклом. Т.е. это продолжительность времени, необходимого для приобретения сырья, материалов, запасов, их переработки, последующей продажей, и получения за это денег.

Операционный цикл – это период полной трансформации всей суммы оборотных активов, в процессе которого происходит смена отдельных видов.

Операционный цикл имеет два отдельных периода – производственный цикл предприятия и финансовый цикл предприятия.

Производственный цикл характеризует период полного оборота материальных элементов, используемых для обслуживания производственного процесса, начиная с момента поступления сырья, материалов, их переработки и отгрузки покупателю

Финансовый цикл предприятия представляет собой период полного оборота денежных средств, инвестированных в оборотные активы, начиная с момента оплаты за сырье, материалы и полуфабрикаты, и заканчивая получением денег за отгруженную продукцию.

Между продолжительностью производственного и финансовых циклов существует тесная связь, которая графически представлена на рис. 6.4.

Операционный цикл описывает, каким образом продукт движется по счетам текущих активов. Однако при кругообороте текущих активов, как видно из рис. 6.4, необходимо выделить еще два периода в операционном цикле предприятия – период обращения кредиторской задолженности и период обращения дебиторской задолженности.

Период обращения кредиторской задолженности – временной промежуток времени между получением сырья, материалов, полуфабрикатов и их оплатой.

Период обращения дебиторской задолженности – временной промежуток времени между продажей готовой продукции и оплатой счетов к получению.

Итак, операционный цикл можно представить как:

ОЦ = ППЦ + ПОдз

или

ОЦ = ПОкз + ПФЦ

где

ОЦ – операционный цикл;

ППЦ – период производственного цикла, в днях;

ПОдз – период оборота дебиторской задолженности, в днях;

ПОкз – период оборота кредиторской задолженности, в днях;

ПФЦ – период финансового цикла, в днях;

Рисунок 6.4. Основные этапы операционного цикла предприятия

Продолжительность производственного цикла определяется по следующей формуле:

ППЦ = ПОм + ПОнз + ПОгп

где

ППЦ – период производственного цикла, в днях;

ПОм – период оборота сырья, материалов и полуфабрикатов, в днях;

ПОнз – период оборота незавершенного производства, в днях;

ПОгп – период оборота запаса готовой продукции, в днях.

Продолжительность финансового цикла (или цикла денежного оборота) предприятия определяется по следующей формуле:

ПФЦ = ППЦ + ПОдз - ПОкз

где

ПФЦ – период финансового цикла, в днях;

ППЦ – период производственного цикла, в днях;

ПОдз – период оборота дебиторской задолженности, в днях;

ПОкз – период оборота кредиторской задолженности, в днях;

Снижение длительности операционного цикла – положительная тенденция, так как в результате этого сокращается потребность в оборотных средствах. Сокращение операционного цикла может произойти по нескольким причинам:

за счет сокращения времени производственного процесса (период хранения товарно-материальных запасов, непосредственного снижения длительности изготовления готового продукта и периода его хранения на складе);

путем ускорения оборачиваемости дебиторской задолженности;

за счет замедления оборачиваемости кредиторской задолженности.

Политика управления оборотными активами

Как уже отмечалось, величина оборотного капитала, различные источники его формирования, затраты, возникающие в процессе функционирования оборотного капитала, и длительность операционного цикла оказывают прямое влияние на конечные результаты, а следовательно на эффективность функционирования предприятия. В этой связи необходимо целенаправленно и постоянно совершенствовать процесс функционирования оборотного капитала посредством политики управления оборотными активами.

Финансовая политика управления оборотными активами заключается в воздействии на объем и структуру оборотных активов, а также на источники его формирования с целью повышения эффективности использования.

Управление оборотным капиталом наиболее важное звено в финансовой политике предприятия, так как именно оборотный капитал обеспечивает большую норму рентабельности производства и практически полностью отвечает за платежеспособность предприятия в текущей деятельности.

Главной целью управления оборотными активами предприятия является максимизация прибыли (рентабельности) при обеспечении устойчивой и достаточной платежеспособности организации. Эти две цели в определенной степени противостоят друг другу. Так, для повышения рентабельности необходимо, чтобы денежные средства были вложены в различные виды оборотных активов с заведомо более низкой, чем денежные средства, ликвидностью. А для обеспечения устойчивой платежеспособности у организации постоянно должна находиться на счете некоторая сумма денежных средств, фактически изъятая из оборота для текущих платежей, или же часть средств должна быть размещена в виде высоколиквидных активов. Таким образом, важной задачей в части управления оборотным капиталом хозяйствующего субъекта является обеспечение оптимального соотношения между платежеспособностью и рентабельностью путем поддержания соответствующих размеров и структуры оборотного капитала.

Для определения платежеспособности предприятия используются коэффициенты ликвидности и финансовой устойчивости. Повысить финансовую устойчивость предприятия можно за счет сокращения доли заемных средств в общей структуре капитала и увеличением вложений в наиболее ликвидные активы.

Доходность вложенных средств в оборотные активы можно увидеть, используя коэффициент рентабельности, а также модель Дюпона, которая применительно к этому виду активов имеет вид:

Роа = Ррп*Ооа

где

Роа – рентабельность оборотных активов;

Ррп – рентабельность реализации продукции;

Ооа – оборачиваемость оборотных активов.

Как видно их формулы, чем выше оборачиваемость, тем больше норма доходности. С одной стороны, оборачиваемость текущих активов в большей мере зависит от объема средств, инвестированных в оборотные активы. Чем меньше средств, авансированных в текущие активы, тем выше скорость оборота.

Ооа =

С другой стороны, величина оборотных активов напрямую зависит от длительности кругооборота текущего капитала. Увеличение скорости оборота дает наибольший положительный эффект, поскольку незамедлительно отражается и на величине используемых в обороте ресурсов и на затратах по их содержанию и привлечению.

Таким образом, для повышения доходности средств, вложенных в оборотные активы, необходимо одновременно уделять большое внимание различным мероприятиям по сокращению запасов и затрат на их хранение, по обеспечению бесперебойности поставок, по совершенствованию технологий, сокращению цикла оборота готовой продукции и дебиторской задолженности, что приводит к ускорению оборота средств и росту эффективности производства. Однако снижение величины средств, авансированных в оборотный капитал, и\или сокращение продолжительности отдельных циклов не должно отрицательно отразиться ни на процессе производства, ни на платежеспособности предприятия.

Другими словами, политика управления оборотными активами в первую очередь должна оптимизировать объем средств, инвестированных в оборотные активы, минимизировать операционный цикл предприятия, обеспечивая заданный уровень соотношения эффективности и риска.

Оптимизация инвестиций предприятия в текущие активы

Величина оборотных активов, вовлеченных в производство, зависит от нескольких факторов.

Во-первых, от отрасли, в которой работает предприятие, от потребительских и технологических свойств продукции, от особенностей производства и реализации, от величины спроса на продукцию данного предприятия.

Во-вторых, величина оборотного капитала зависит от выбранного типа политики формирования, а именно от приемлемого соотношения уровня доходности и риска финансовой деятельности.

Известны три принципиальных подхода к формированию оборотных активов предприятия: консервативный, умеренный и агрессивный (см. рис. 6.5).

Консервативный подход предусматривает не только полное удовлетворение текущей потребности во всех видах оборотных активов для реализации хозяйственной деятельности, но и создание увеличенных резервов в случае сложностей с обеспечением сырьем и материалами, ухудшения внутренних условий производства, задержки инкассации дебиторской задолженности, активизации спроса покупателей и т.п. Такой подход гарантирует минимизацию операционных и финансовых рисков, но отрицательно сказывается на эффективности использования оборотных активов — оборачиваемости и уровне рентабельности.

Умеренный подход направлен на обеспечение полного удовлетворения текущей потребности во всех видах оборотных активов, создание нормальных страховых резервов в случае типичных сбоев в деятельности предприятия. При таком подходе достигается среднее для реальных хозяйственных условий соотношение между уровнями риска и эффективности использования финансовых ресурсов.

Агрессивный подход заключается в минимизации всех форм страховых резервов по отдельным видам оборотных активов. При отсутствии сбоев в ходе операционной деятельности такой подход к формированию оборотных активов обеспечивает наиболее высокий уровень эффективности их использования, однако любые сбои, вызванные действием внутренних или внешних факторов, приводят к существенным финансовым потерям из-за сокращения объема производства и реализации продукции.

Рисунок 6.5. Зависимость суммы и уровня оборотных активов предприятия от альтернативных подходов к их формированию

1 — консервативный подход,

2 — умеренный подход,

3 — агрессивный подход.

Избранные принципиальные подходы к формированию оборотных активов предприятия отражают различные соотношения уровня эффективности их использования и риска и определяют сумму и уровень этих активов по отношению к объему операционной деятельности.

Вложения в текущие активы наиболее высоки при проведении консервативной финансовой политики и минимальны при агрессивной политике. Есть мнение, что консервативная краткосрочная финансовая политика, несмотря на то, что является более дорогостоящей, обеспечивает больший финансовый результат. Например, продажи будут стимулироваться кредитной политикой предприятия, обеспечивающей удобное для заказчиков финансирование. Большой объем готовой продукции на складах обеспечивает быструю поставку товара покупателям и может увеличить продажи. Подобным образом, большие вложения в производственные запасы могут в результате способствовать меньшим простоям производства из-за недостатка запасов.

Более агрессивная краткосрочная финансовая политика, возможно, уменьшит будущие продажи до уровня более низкого, нежели тот, который мог быть достигнут при помощи консервативной политики. Возможно также, что бремя более высоких цен можно переложить на клиентов путем консервативной политики в отношении оборотного капитала. Определенная доля покупателей согласна платить более высокую цену за услуги по быстрой доставке и более либеральные условия кредита, подразумевающиеся при консервативной финансовой политике.

Однако с учетом факторов, влияющих на объем текущих активов, и выбранной политики их формирования, задачей финансовой политики является оптимизация инвестиций в оборотные активы.

Оптимизация объема оборотных активов зависит от поиска компромисса между издержками, которые увеличиваются и падают в зависимости от объема инвестирования в оборотные активы.

При увеличении вложений в оборотные активы предприятие несет «вынужденные издержки», а именно издержки связанные с хранением, с отвлечением средств в низкорентабельные оборотные активы, с увеличением риска потерь. Например, денежные активы в значительной мере подвержены риску инфляционных потерь, колебаний курса валют; краткосрочные финансовые вложения — риску потерь части дохода в связи с неблагоприятной конъюнктурой финансового рынка; дебиторская задолженность — риску невозврата или несвоевременного возврата; запасы товарно-материальных ценностей — риску потерь от естественной убыли и т.п.

Вынужденные издержки – издержки, которые растут с увеличением объема инвестирования в оборотные активы.

Однако, с другой стороны, при нехватке оборотных средств предприятие несет издержки, связанные с экономией на масштабе, например, возникшие в результате нарушения графика производства, уменьшения продаж, ухудшения репутации, или с дополнительными расходами по привлечению денежных активов.

Издержки экономии на масштабах производства – издержки, которые падают с увеличением уровня инвестирования в текущие активы.

Особое влияние на тот и на другой вид издержек оказывают сезонные колебания операционной деятельности предприятия. Например, на предприятиях агропромышленного комплекса закупки сырья осуществляются лишь в течение определенных сезонов, что обусловливает повышенный размер оборотных активов в этот период. На предприятиях переработки сырья в течение определенного сезона и последующей равномерной реализации продукции отмечается повышенный размер оборотных активов в форме запасов готовой продукции. Также колебания в размерах оборотных активов могут вызываться и сезонными особенностями спроса на продукцию предприятия.

Сезонные колебания могут быть определены или путем анализа операционной деятельности и объема продаж за предыдущие периоды, или методом экспертных оценок. В связи с этим при оптимизации уровня инвестиций средств в оборотные активы следует определять их сезонную или иную циклическую составляющую, которая представляет собой разницу между максимальной и минимальной потребностями на протяжении года см. рис. 6.6.

По результатам графика сезонной волны рассчитываются коэффициенты неравномерности (минимального и максимального уровней) оборотных активов по отношению к среднему их уровню.

Затем определяется сумма постоянной части оборотных активов:

CAF= CАM * КMIN

где

CAF — сумма постоянной части оборотных активов в предстоящем периоде;

CAM — средняя сумма оборотных активов в предстоящем периоде,

КMIN — коэффициент минимального уровня оборотных активов

Рисунок 6.6. График «сезонной волны» уровня оборотных активов предприятия.

А также максимальная и средняя сумма переменной части оборотных активов в предстоящем периоде:

CA MAX = CAM* (Кmax – КMIN)

где

CAM =
=

где

CAmax— максимальная сумма переменной части оборотных активов в предстоящем периоде;

CA m — средняя сумма переменной части оборотных активов в предстоящем периоде;

CAF — сумма постоянной части оборотных активов в предстоящем периоде;

Кmax — коэффициент максимального уровня оборотных активов;

Кmin — коэффициент минимального уровня оборотных активов.

Для того, чтобы определить оптимальный объем инвестиций, необходимо минимизировать издержки, связанные с величиной средств, инвестированных в оборотные активы (см. рис. 6.7)

Рисунок 6.7.График формирования оптимального объема средств инвестированных в оборотные активы

СА* - оптимальный объем текущих активов. Эта точка минимизирует общие издержки.

Верхняя часть рис 6.7. иллюстрирует основное соотношение между вынужденными издержками и экономией на масштабах производства, на вертикальной оси мы имеем издержки, выраженные в рублях, а на горизонтальной оси — объем текущих активов. Вынужденные издержки берут начало с нулевой отметки, когда текущие активы равны нулю, а затем постепенно увеличиваются с ростом текущих активов. Издержки экономии на масштабах производства в начале очень высоки, а затем снижаются с ростом текущих активов. Общие издержки от хранения средств в текущих активах представляют собой сумму двух этих кривых. Отметим на оси текущих активов точку, где комбинированные издержки достигают минимума (точка СА*). Это значение является оптимальным уровнем текущих активов.

Рисунок 6.8. График формирования оптимального объема средств инвестированных в оборотные активы при консервативном подходе

Оптимальный объем текущих активов наиболее высок при консервативной политике. Консервативная политика наиболее приемлема, когда вынужденные издержки низки в сравнении с издержками экономии на масштабах производства. Этот вариант показан на рис. 6.8.

Рисунок 6.9. График формирования оптимального объема средств, инвестированных в оборотные активы при агрессивной политике

Как видно из рис. 6.9 объем оборотных активов при агрессивной политике значительно ниже. Агрессивная политика наиболее приемлема, когда вынужденные издержки высоки в сравнении с издержками экономии на масштабах производства.

Основные источники и формы финансирования оборотных средств предприятия

В предыдущем параграфе были рассмотрены основные факторы, определяющие величину инвестирования в текущие активы и, таким образом, внимание было сконцентрировано на анализе раздела актива в балансовом отчете. Однако управление оборотными средствами относится к поиску наиболее эффективных источников финансирования оборотных активов при допущении, что их величина стабильна.

Идеальный случай. Начнем с наиболее простого случая: «идеального» предприятия, краткосрочные активы которого всегда финансируются краткосрочными обязательствами, а долгосрочные активы — долгосрочными долгами и собственным капиталом. В этих условиях чистый оборотный капитал всегда равен нулю.

Рассмотрим упрощенный пример: предприятие, специализирующееся только на деятельности по установке кондиционеров. Вначале года предприятие закупает запасы, складирует их и продает в течение года. У них имеются большие запасы в начале года, ожидая сезонный всплеск потребления и маленькие запасы к концу года.

Рисунок 6.10. Финансовая политика предприятия в идеальной ситуации

(чистый оборотный капитал всегда равен нулю, потому что краткосрочные активы финансируются за счет краткосрочных обязательств).

Для финансирования покупки запасов и издержек его хранения используются банковские кредиты со сроком платежа менее года. Эти займы выплачиваются по мере реализации товара. Эта ситуация показана на рис. 6.10.

Долгосрочные активы постоянно растут, тогда как текущие активы увеличиваются к началу сезона, а затем снижаются в течение года. Краткосрочные активы сходят на ноль непосредственно перед следующей закупкой. Текущие (краткосрочные) активы финансируются краткосрочными обязательствами, а долгосрочные активы — долгосрочными обязательствами и собственным капиталом. Чистый оборотный капитал (текущие активы за минусом краткосрочных обязательств) всегда равен нулю. Рис. 6.10 иллюстрирует модель «зуб пилы».

В реальных условиях непохоже, чтобы чистые оборотные активы когда-нибудь снижались до нуля. Например, долгосрочное повышение уровня продаж достигается постоянным инвестированием в оборотные активы. Кроме того, способы инвестирования предприятий в долгосрочные активы могут быть очень разнообразны.

Рисунок 6.11. Необходимый объем оборотных средств для предприятия

Для растущего предприятия необходимо иметь оборотные активы, состоящие из текущих и долгосрочных активов, которые способствовали бы эффективному ведению дела. Потребность в них может меняться с течением времени по многим причинам, включая

тенденции общего роста,

сезонные вариации

непредсказуемые ежедневные и ежемесячные изменения.

Эта ситуация отражена на рис. 6.11

Пики и падения на рис. 6.11 отражают временную потребность предприятия в общих активах.

Например, если бы предприятие не занималось только перепродажей и установкой кондиционеров, а специализировалась, например, на оборудовании офисных помещений, то пики показывали бы сосредоточение запасов, предшествующее весеннему сезону, а впадины характеризовали уменьшение запасов в конце года.

Эти факторы предприятие должно учитывать для удовлетворения циклически возникающих потребностей.

Варианты инвестирования средств в оборотные активы зависят от выбранного типа финансовой политики, а именно от того, какие источники финансирования выбирают для покрытия варьирующей части оборотных активов.

Во-первых, предприятие может держать сравнительно большой резерв легко реализуемых ценных бумаг. Когда потребность в запасах и других текущих активах начинает расти, предприятие продает легко реализуемые ценные бумаги и использует деньги на покупку всего необходимого. Когда продается продукция и количество запасов уменьшается, предприятие реинвестирует свободные средства в легко реализуемые ценные бумаги. Этот подход представляет собой консервативную политику, проиллюстрированную на рис. 6.12

Рисунок 6.12. Консервативная финансовая политика, инвестирования оборотного капитала

(всегда предлагает наличие избытка денег в краткосрочном периоде и крупную инвестицию в легко реализуемые ценные бумаги)

Отметим, что предприятие, в основном, использует резерв легко реализуемых ценных бумаг как буфер в отношении изменяющихся нужд в оборотных активах.

В противоположном случае предприятие имеет относительно небольшие запасы легко реализуемых ценных бумаг, так как они, как правило, низко доходны. Когда необходимость в запасах и других активах начинает расти, предприятие просто занимает нужную сумму денег на краткосрочной основе. Предприятие выплачивает займы, когда циклическая необходимость в активах отпадает. Этот подход является агрессивной политикой, проиллюстрированной на рис. 6.13

Рисунок 6.13. Агрессивная финансовая политика, инвестирования оборотного капитала

(использует долгосрочное финансирование только применительно к неизменной части требуемых активов, а сезонные и иные вариации покрывает за счет краткосрочных займов)

Сравнивая эти две стратегии отметим, что основное различие заключается в пути финансирования сезонных изменений потребности в активах. В случае проведения консервативной политики предприятие покрывает варьирующую часть оборотных активов долгосрочными пассивами. В случае проведения агрессивной политики предприятие финансирует изменяющуюся часть оборотных активов за счет внешних займов на краткосрочной основе. Как мы обсуждали выше, точно так же предприятие, проводящее консервативную политику, больше средств инвестирует в оборотный капитал, нежели предприятие, проводящее агрессивную политику.

Два подхода, иллюстрируемые на рис. 6.12 и 6.13, естественно, являются экстремальными случаями. В первой ситуации предприятие никогда не прибегает к краткосрочным займам, а во второй ситуации у предприятия никогда нет запаса денежных средств (инвестиций в легко реализуемые ценные бумаги). Рис. 6.14 показывает компромиссный вариант этих двух подходов, подход Б.

Рисунок 6.14. Различные подходы при финансировании оборотных активов

А – консервативный подход (предприятие сохраняет большой резерв ликвидных средств, который использует для финансирования сезонных и иных колебаний потребности в оборотных активах);

Б – умеренный подход (предприятие сохраняет небольшой резерв ликвидных средств, существенные колебания в оборотных средствах покрываются за счет краткосрочных обязательств);

В – агрессивный подход.(предприятие минимизирует ликвидные средств, колебания в оборотных средствах покрываются за счет краткосрочных обязательств)

Компромиссный подход заключается в том, что предприятие делает краткосрочные займы для покрытия финансовых нужд в пиковой точке, но поддерживает денежный запас в форме легко реализуемых ценных бумаг в течение периодов спада. По мере наращивания текущих активов, предприятие использует этот резерв перед тем, как сделать краткосрочный займ. Это позволяет несколько увеличить текущие активы до того, как прибегнуть к краткосрочному заимствованию.

Цели и характер использования отдельных видов оборотного капитала имеют существенные отличительные особенности. Поэтому в организациях с большим объемом используемого оборотного капитала разрабатывается самостоятельная политика управления отдельными его составными частями: запасами, дебиторской задолженностью, денежными средствами. В разрезе этих групп оборотного капитала конкретизируется политика управления ими, которая подчинена общей политике управления оборотным капиталом организации. Основные задачи управления и факторы, влияющие на размер отдельных составляющих оборотного капитала (параметры) для каждого направления, представлены в таблице 6.1

Таблица 6.1.

Задачи и параметры управления различными группами оборотного капитала

Блок управления оборотным капиталом	Задачи управления	Параметры (факторы, влияющие на величину элементов оборотного капитала)
Управление запасами	Оптимизация общего размера и структуры запасов при минимизации затрат на приобретение и хранение, а также обеспечение эффективного контроля за их движением	условия приобретения запасов (величина партий, частота заказа, скидки в цене); издержки по хранению запасов (складские расходы, порча, замораживание средств); условия производственного процесса (длительность подготовительного и основного процесса, материалоемкость продукции); условия реализации готовой продукции (изменение объемов продаж, скидки в цене, состояние спроса, развитость товаропроизводящей сети).
Управление дебиторской задолженностью	Максимально возможное уменьшение величины дебиторской задолженности в рамках выбранной кредитной политики предприятия, ликвидация сомнительной задолженности, рациональное использование системы отсрочки платежей, обеспечение своевременной ее инкассации	состояние конкурентной среды (вид продукции, емкость рынка, насыщенность и др.); система расчетов в организации; уровень инфляции; соотношение дебиторской и кредиторской задолженности; величина сомнительной задолженности; объем реализации.
Управление денежными средствами	Оптимизация свободных остатков денежных средств с целью обеспечения постоянной платежеспособности и эффективного использования в процессе хранения	величина ежедневных денежных расходов; риск возникновения непредвиденных расходов, объемы операций.

34. Управление запасами

Управление запасами представляет сложный комплекс мероприятий, подчиненных одной из стратегических целей финансовой политики – обеспечению бесперебойного процесса производства и реализации продукции при минимизации текущих затрат.

Политика управления запасами представляет собой часть общей политики управления оборотными активами предприятия, заключающейся в оптимизации общего размера и структуры запасов товарно-материальных ценностей, минимизации затрат по их обслуживанию и обеспечении эффективного контроля за их движением.

Одной из основных задач политики управления товарно-материальными запасами является разработка такого механизма, с помощью которого можно достичь оптимальных капиталовложений в товарно-материальные ценности. Этот уровень не одинаков для различных отраслей промышленности и даже для предприятий одной отрасли. Успешное управление запасами минимизирует их объемы, помогает снизить расходы и повысить доход.

Производственные запасы можно классифицировать по принадлежности к одной из больших групп.

Первая группа – это сырье и материалы. Под ними подразумевается любая вещь, с которой предприятие начинает производство. Сырьем может быть железная руда для металлургических заводов, или уже сталь для автомобильной промышленности.

Второй группой производственных запасов является незавершенное производство. Насколько значительна эта часть производственных запасов, зависит в большой степени от продолжительности производственного цикла. Для производителей самолетов, например, незавершенное производство может быть значительно по объемам.

Третьей и последней группой производственных запасов является готовая продукция, т.е. продукция, готовая к отправке и продаже.

В соответствии с этими тремя категориями, запасы товарно-материальных ценностей, включаемых в состав оборотных активов, могут создаваться на предприятии с разными целями:

а) обеспечение текущей производственной деятельности (текущие запасы сырья и материалов);

б) обеспечение текущей сбытовой деятельности (текущие запасы готовой продукции);

в) накопление сезонных запасов, обеспечивающих хозяйственный процесс в предстоящем периоде (сезонные запасы сырья, материалов и готовой продукции) и т.п.

Наличие товарно-материальных запасов у предприятия (материалов, готовой продукции, незавершенного производства) оказывает двоякое влияние на финансовое состояние организации.

Положительное влияние

Можно оперативно выполнить заказ покупателя вследствие достаточного уровня запасов;

Создание больших запасов позволит выполнить крупный заказ, оперативно удовлетворить возросший спрос;

Закупки в большом количестве, как правило, позволяют добиться существенных скидок.

Таким образом, с одной стороны, предприятию выгодно завозить сырье и материалы как можно более высокими партиями. Чем выше размер партии поставки, тем ниже совокупный размер операционных затрат по размещению заказов в определенном периоде (оформлению заказов, доставке заказанных товаров на склад и их приемке на складе). Графически это может быть представлено следующим образом (см. рис.6.15).

Рисунок 6.15. Сумма затрат по размещению заказов.

Также наличие запасов готовой продукции при увеличившемся спросе или верный расчет сезонных колебаний, позволяющий постоянно и в полном объеме обеспечивать производство, позволят предприятию осуществить больший объем продаж, увеличить свою долю рынка, что положительно скажется на всей финансово-хозяйственной деятельности предприятия.

Однако есть и отрицательное влияние наличия запасов на предприятии.

Отрицательное влияние.

Формирование крупных заказов сопряжено с возникновением вмененных затрат (упущенной выгоды вследствие отказа от альтернативных направлений использования ресурсов);

Возникают дополнительные издержки по хранению, перевозке, страхованию запасов;

Возникают возможные убытки, связанные с устареванием продукции, ее порчи.

Эффективное управление запасами позволяет снизить продолжительность производственного и всего операционного цикла, уменьшить текущие затраты на их хранение, высвободить из текущего хозяйственного оборота часть финансовых средств, реинвестируя их в другие активы. Обеспечение этой эффективности достигается за счет разработки и реализации специальной финансовой политики управления запасами

Оптимизация объема производственных запасов и запасов готовой продукции.

Неправильное управление запасами может привести к появлению недостаточных или избыточных запасов. Недостаточность запасов приводит к пропуску поставок, потерям продаж, к недовольству покупателей и заторам в производственном процессе. Избыточность запасов связывает средства, которые можно применить с большей пользой. Может показаться, что избыток запасов – это меньшее из двух зол, однако иногда стоимость их поддержания может быть немыслимо высокой.

Основной задачей контролирующих систем является своевременное размещение заказов на пополнение запасов и вовлечение в хозяйственный оборот излишне сформированных их видов. Среди систем контроля за движением запасов наиболее широкое применение получила система А-В-С

Способ А-В-С

Способ А-В-С является самым простым способом управления производственными запасами.

При управлении запасами важно учитывать тот факт, что хранимые товары существенно различаются с точки зрения денежных вложений, потенциальной прибыли, объема, возможного ущерба от нехватки и недостачи. Например, производитель электрооборудования может хранить на складе электрические генераторы, мотки проводов, различные болты и гайки. Уделять равное внимание каждому из этих предметов совершенно нереально и ненужно. Вместо этого, существует более разумный подход — распределять усилия по управлению запасами в соответствии с относительной важностью предметов хранения.

Метод А-В-С классифицирует запасы по какому-то определенному показателю важности, обычно по годовому использованию данного товара в денежном выражении (т.е. денежная стоимость единицы товара на складе, умноженная на годовой показатель использования данного товара). В соответствии с этим распределяется деятельность по контролю и управлению запасами.

Как правило, используются три класса предметов: А (очень важные), В (предметы средней степени важности), С (наименее важные). Тем не менее, действительное число категорий в различных предприятиях различно, в зависимости от избранного уровня «подробности» и проработки деятельности по управлению запасами. При использовании трех классов, класс А составляет от 10% до 20% из общего числа предметов по объему, и от 60% до 70% по цене. На другом «полюсе важности», предметы класса С могут составлять до 60% по объему хранения и всего лишь около 10%-15% по цене. Конечно, на практике это соотношение может меняться, но обычно большая часть стоимости запасов приходится на очень немногие наименования предметов на складе, поэтому они должны получать больше внимания при общем управлении запасами.

Метод А-В-С — классификация материальных запасов в соответствии с определенным показателем важности; в соответствии с этим показателем распределяется вся деятельность по контролю и управлению запасами.

На рис. 6.16 показано сравнение различных групп производственных запасов в их процентном соотношении по количеству и стоимости. Как видно из рисунка, группа А составляет только 10% по количеству, но более 60% по стоимости всех запасов. Таким образом, запасы группы А должны тщательно контролироваться, а их количество поддерживаться на сравнительно низком уровне. С другой стороны, в наличии имеются другие основные производственные запасы как, например, болты и гайки, но они дешевы и можно себе позволить иметь их в большом количестве. Это запасы категории С. Запасы группы В должны контролироваться с учетом их промежуточного положения.

Рисунок 6.16. Анализ способа правления запасами А-В-С

Модель экономически обоснованных потребностей (EOQ)

Модель экономически обоснованных потребностей является широко известным способом расчета оптимального уровня заказа, который даст минимальную годовую стоимость хранения запасов и стоимость выполнения заказа, при заданном объеме производства. При этом закупочная стоимость товара не включается в общий показатель, потому что она не влияет на объем заказа, если только не действуют количественные скидки.

Основная модель имеет несколько основных условий и предпосылок, некоторые из них могут показаться идеалистическими.

Все расчеты относятся только к одному виду товара.

Известны нормы годового спроса.

Спрос равномерно распределен во всему годовому периоду, поэтому уровень потребления относительно стабилен.

Время исполнения заказов не меняется.

Каждый заказ поступает единой поставкой.

Количественные скидки не действуют

Цикл начинается с получения заказа на Q единиц, которые расходуются с постоянной скоростью в течение определенного времени. Когда остается объем запасов достаточный, чтобы удовлетворить текущий спрос в течение времени осуществления заказа, то поставщику отправляют заказ на подобную партию в Q единиц. Поскольку изначально задано, что скорость расхода запасов и осуществления заказа постоянна, то заказ будет получен как раз в тот момент, когда наличный уровень запасов становится нулевым. Следовательно, заказы распределены таким образом, чтобы избежать как избыточных, так и недостаточных запасов (см. рис. 6.17).

Рисунок 6.17. Комбинированный метод: наличие безопасного объема запасов и использование точек возобновления заказа (ед.)

Оптимальный объем заказа — это разумный компромисс между стоимостью хранения и стоимостью выполнения заказа: с изменением объема заказа один вид расходов возрастает, а второй уменьшается. Например, если объем заказа относительно невелик, то средний уровень запасов будет низким, а складские расходы соответственно небольшими. Однако, если объем заказа мал, то придется возобновлять заказ достаточно часто, что повысит годовую стоимость выполнения заказа (в частности затраты на транспортную доставку, приемка товаров). И напротив, годовую стоимость выполнения заказа можно уменьшить, закупая крупные партии через большие интервалы времени, — но это приведет к повышению среднего уровня запасов и повысит стоимость хранения. Эти два крайних случая показаны на рисунке 6.18

Рисунок 6.18. Зависимость между размером партии поставки и средним размером запаса

Таким образом, идеальное решение — не слишком большой и не слишком малый объем заказа. Точная величина будет зависеть от конкретной стоимости хранениям выполнения заказа.

Годовая стоимость хранения вычисляется умножением среднего уровня наличных запасов на годовую стоимость хранения единицы товара, даже если данная единица не будет храниться на складе целый и год. Средний уровень запасов — это просто половина объема заказа. Уровень запасов равномерно изменяется от Q единиц до 0, со средним значением (Q + 0) : 2, или Q/2. Годовую среднюю стоимость содержания одной единицы запаса обозначим через Н, тогда как общая годовая стоимость хранения определяется так:

Годовая стоимость хранения =

* Н

где

Q – объем заказа;

Н – средняя стоимость содержания одной единицы запаса

Таким образом, стоимость хранения является линейной функцией от Q. Стоимость хранения изменяется прямо пропорционально изменению объема заказа Q, как это показано на рисунке 6.19

Рисунок 6.19. Стоимость хранения линейно зависит от объема заказа

С другой стороны, годовая стоимость выполнения заказа будет уменьшаться по мере увеличения объема заказа, потому что при заданном уровне годового спроса, чем больше объем заказа, тем меньшее число заказов нужно сделать. Например, если годовой спрос 12000 единиц, а объем одного заказа 1000 единиц, то нужно сделать 12 заказов в год. Но если Q=2000 единиц, то потребуется только 6 заказов; при Q=3000 единиц потребуется 4 заказа. Таким образом:

Количество заказов в год =

где

D – годовой спрос,

Q – объем заказа.

В отличие от стоимости хранения, стоимость заказа практически не зависит от объема заказа; независимо от объема проводится определенная работа по оформлению и контролю за исполнением заказа, даже проверка полученной партии товара на количество и качество не очень сильно зависит от объема заказа, поскольку крупные партии проверяются выборочно, а не полностью. Следовательно, стоимость осуществления заказа фиксирована, постоянна. Годовая стоимость заказа является функцией от числа заказов в год и стоимости одного заказа.

Годовая стоимость заказа =

* S

где

D – годовой спрос;

Q – объем заказа;

S – стоимость заказа.

Поскольку число заказов в год (D/Q) уменьшается с увеличением Q, годовая стоимость заказа находится в обратной зависимости от объема заказа, как это показано на рисунке 6.20

Рисунок 6.20. Стоимость заказа находится в обратной зависимости от объема заказа

Общие годовые расходы (total cost — ТС), связанные с хранением запасов и с заказами, если за один раз заказывается Q единиц:

ТС = Годовая стоимость хранения + Годовая стоимость заказа

ТС =

* Н +
* S

где:

D – показатель спроса, обычно число единиц в год

Q – объем заказа, в единицах

S – стоимость заказа, в рублях

Н – стоимость хранения, обычно годовая сумма на единицу

Обратите внимание, что D и Н должны измеряться за один и тот же период, например, за месяц или за год. Рисунок 6.21 показывает, что кривая общих расходов имеет U-образную форму, и что ее минимум приходится на ту точку, где стоимость хранения равна стоимости заказа.

Рисунок 6.21. График минимизации совокупных операционных затрат при оптимальном размере партии поставки (EOQ)

Выражение для оптимального объема заказа Qо можно получить с помощью алгебраических вычислений. Точку минимума кривой общих расходов можно получить, дифференцируя ТС относительно Q, приравнивая результат к нулю и решая уравнение для Q. Таким образом,

=
-

0 =

следовательно

Q2 =

Q =

Минимальный показатель общих расходов получаем подстановкой Qo вместо Q.Таким образом, при заданном годовом спросе, мы можем рассчитать стоимость одного заказа, годовую стоимость хранения на единицу товара, оптимальный (экономичный) объем заказа.

Продолжительность цикла заказа =

Пример.

Предприятие по реализации покрышек предполагает продать в будущем году приблизительно 10 тыс. единиц определенной модели шин. Годовая стоимость хранения — 400 руб. за шину, стоимость заказа 3 тыс. руб. Предприятие работает 288 дней в году.

Каков экономичный размер заказа?

Сколько раз в год следует возобновлять заказ?

Какова продолжительность цикла заказа?

Решение;

D = 10 000 шин в год

Н = 400 руб. в год за единицу

S = 3 000 руб.

Qо =

= 387 шин

Число заказов в год =

=
= 26 раз

Продолжительность цикла заказа =

=
= 0,04 года, т.е. 0,04*288 = 11 рабочих дней.

Стоимость хранения иногда выражается как процент от закупочной цены единицы товара (а не как сумма за единицу). Тем не менее, так как проценты пересчитываются в денежную стоимость, формула EOQ по-прежнему применима.

Пример

Предприятие занимается сборкой телевизоров и ежегодно закупает 4000 кинескопов по 3 тыс. руб. за штуку. Стоимость заказа 1 тыс. руб., а годовая стоимость хранения составляет 20% от закупочной цены. Рассчитайте оптимальное количество и общие годовые расходы на заказы и хранение запасов.

Решение;

D = 4 000 кинескопов в год

S = 1 000

Н = 0,20 или 600 руб.

Qо =

= 115 кинескопов

ТС =

* Н +
* S =
* 600 +
* 1000 = 34 641 + 34 641 = 69 282 руб.

Обратите внимание, что в случае экономичной партии заказа, стоимость хранения равна стоимости заказа, как это показано на рисунке 6.21.

Стоимость хранения и стоимость заказа, а также годовой спрос - все это по своей сути ориентировочные показатели, их невозможно точно рассчитать (например, на основании бухгалтерских записей). Иногда менеджер не рассчитывает, а просто сам устанавливает определенную стоимость хранения. Соответственно, экономичный объем партии заказа нужно считать приблизительным, а не точным показателем. Так, вполне допустимо округление полученной величины; расчеты с точностью до нескольких десятичных знаков могут создать ложное впечатление о точности данного показателя. Возникает вопрос: в какой степени приемлем такой «приблизительный» объем партии с точки зрения минимальных расходов? Ответ в том, что кривая издержек в районе точки EOQ относительно пологая, особенно вправо от данной точки. Следовательно, показатель экономичного объема партии можно считать достаточно устойчивым (см. рис. 6.22.).

Рисунок 6.22. Графическое отображение отклонений оптимальной партии заказа.

Для запасов готовой продукции задача минимизации операционных затрат по их обслуживанию состоит в определении оптимального размера партии производимой продукции (вместо среднего размера партии поставки). Если производить определенный товар мелкими партиями, то операционные затраты по хранению его запасов в виде готовой продукции (H) будут минимальными. Вместе с тем, при таком подходе к операционному процессу существенно возрастут операционные затраты, связанные с частой переналадкой оборудования, подготовкой производства и другие (S). Используя вместо показателя объема производственного потребления (Qo) показатель планируемого объема производства продукции, мы на основе Модели EOQ аналогичным образом можем определить оптимальный размер партии производимой продукции и оптимальный средний размер запаса готовой продукции.

35.Управление дебиторской задолженностью

Когда предприятие продает товары и услуги, то оно может потребовать оплату, или до, или в день поставки, или же предоставить кредит своим клиентам и позволить оплатить позднее. Не все деловые операции осуществляются на условиях отсрочки платежа, но, в целом, это повсеместно распространенная практика. Например, если предприятие производит продукцию по специальному заказу покупателя или несет существенные затраты по доставке товаров, в этом случае разумно потребовать предоплату до поставки. Если предприятие поставляет продукцию широкому кругу непостоянных покупателей, то, возможно, имеет смысл требовать оплату в момент поставки. Если товар изготавливается предприятием на заказ и является дорогим, то целесообразно предусмотреть поэтапную оплату по мере выполнения работы.

В современной хозяйственной практике дебиторская задолженность классифицируется по следующим видам:

дебиторская задолженность за товары, работы, услуги;

дебиторская задолженность по расчетам с бюджетом;

дебиторская задолженность по расчетам с персоналом;

прочие виды дебиторской задолженности.

Среди перечисленных видов наибольший объем дебиторской задолженности предприятий приходится на задолженность покупателей за отгруженную продукцию. В общей сумме дебиторской задолженности на расчеты с покупателями приходится 80-90%. Поэтому в дальнейшем под управлением дебиторской задолженностью на предприятии мы будем понимать оптимизацию размера и сокращение сроков инкассации задолженности покупателей по расчетам за реализованную продукцию.

Политика управления дебиторской задолженностью представляет собой часть общей политики управления оборотным капиталом и маркетинговой политики организации, направленной на расширение объема реализации продукции и заключающейся в оптимизации общего размера этой задолженности и обеспечении своевременной ее инкассации.

Анализ эффективности кредитной политики предприятия.

При переходе предприятия на новую кредитную политику необходимо в первую очередь определить возможную сумму финансовых средств, инвестируемых в дебиторскую задолженность, отвлечение которой не скажется отрицательно на производственном процессе.

Объем средств, инвестированных в дебиторскую задолженность, для любого предприятия зависит от объема продаж в кредит и среднего периода полного расчета с покупателями (АСР), включающего средний период предоставления кредита и средний период просрочки. Данные величины могут быть получены по результатам анализа дебиторской задолженности в предшествующем периоде или методом экспертных оценок.

Например, если АСР составляет 30 дней, а среднедневные продажи достигают 10 тыс. руб., то сумма средств, отвлеченных в дебиторскую задолженность, в среднем составляет 300 тыс. руб. (30 дней * 10 тыс. руб.).

Если финансовые возможности предприятия не позволяют инвестировать расчетную сумму средств в полном объеме, то при неизменности условий кредитования должен быть соответственно скорректирован или планируемый объем реализации продукции в кредит, или сроки предоставления кредита.

Однако, как правило, предприятие, предоставляя кредиты, рассчитывает увеличить прибыль, которая как минимум будет больше средств, инвестированных в дебиторскую задолженность.

Дополнительная норма прибыли может быть получена тремя способами:

увеличением объемов продаж;

увеличение цены продукции;

предоставление товарного (коммерческого) кредита.

Поэтому для предприятия более важно рассчитать насколько принятие решения о выделении торгового кредита на данных условиях выгодно, что имеет смысл только, если NPV от перехода на новую кредитную политику положительно.

При предоставлении дебиторской задолженности покупателям предприятие, как минимум, несет следующие виды издержек:

Во-первых, предоставление кредита требует кредитного анализа, выработки процедуры получения задолженности и многое другое. Затраты, связанные с предоставлением отсрочки платежа, обозначим через с, как правило, они измеряются в процентах от выручки.

Во-вторых, всегда существует вероятность того, что клиент не станет платить. Потери от безнадежных долгов обозначим

(как правило, измеряются в % от выручки).

В третьих, предприятие несет потери от отвлечения денежных средств из оборота, полученные денежные средства будем корректировать на требуемую норму дисконта – r.

Принятие кредитного решения, таким образом, представляет из себя компромисс между дополнительной выгодой предприятия и затратами на предоставление кредита.

Расчет прибыли от перехода на новую кредитную политику при условии увеличения объемов продаж.

Предложим, что предприятие хочет перейти с условий продажи только за наличные средства на условия реализации в кредит. Итак, как уже было описано выше, переход на новую кредитную политику имеет смысл, если покрываются все издержки, связанные с предоставлением кредита, и сделана корректировка на требуемую норму доходности - r.

При переходе на новую политику соответствующее увеличение денежного потока является разницей между новым и старым объемами денежного потока:

Увеличение денежного потока = (P-v)*(Q’-Q)

где,

Р – цена за единицу изделия;

V – переменные издержки на единицу продукции;

Q – количество штук продукции, продающееся в течении месяца при текущей политики;

Q’ – количество штук продукции, которое будет продаваться в течении месяца при новой кредитной политики;

Дисконтированная стоимость будущего увеличения денежных потоков составит:

PV=

где

r – требуемая норма доходности, за один оборот дебиторской задолженности.

Теперь, когда рассчитано изменение доходов от перехода к другой кредитной политике, рассчитаем, как изменятся издержки. Помимо тех видов издержек, перечисленных выше (мы их обозначили – с,r и

), предприятию необходимо будет производить на Q’-Q больше штук продукции по себестоимости v (Q’-Q). Кроме того, те поступления, которые были бы получены при старой кредитной политике P*Q, уже не будут получены в отчетный месяц при новой политике. Издержки перехода от одной политики к другой будут являться суммой этих двух компонентов: издержки перехода к новой политике = PQ + v (Q’ - Q)

Суммируя все вместе, получим, что NPV перехода от одной кредитной политики к другой составляет:

NPV = n*

- [PQ + v (Q’ - Q)]

Р – цена за единицу изделия;

V – переменные издержки на единицу продукции;

Q – количество штук продукции, продающееся при текущей политики;

Q’ – количество штук продукции, которое будет продаваться при новой кредитной политики;

- потери от безнадежных долгов;

с – затраты, связанные с отсрочкой платежа;

r – требуемая норма доходности, за один оборот дебиторской задолженности;

n – количество оборотов дебиторской задолженности.

Пример.

Предприятие занимается реализацией мобильных телефонов по цене 8 тыс. руб. за штуку, ежемесячный объем реализации составляет 100 аппаратов, переменные издержки на единицу продукции 2 тыс. руб. Предприятие предполагает продавать аппараты с отсрочкой платежа в 30 дней. По экспертным оценкам доля продаж в этом случае увеличится в два раза. Так как в результате перехода на новые условия продажи цена на аппараты не изменится, предполагается, что все покупатели воспользуются отсрочкой платежа. Рассчитать чистый приведенный доход предприятия от перехода на новую кредитную политику по итогам 6 месяцев. Требуемая норма доходности составляет 3% в месяц, безнадежная дебиторская задолженность 10%, а затраты связанные с обслуживанием кредитов 5% .

Рассчитаем ежемесячный доход предприятия при переходе на новую кредитную политику:

PV 1=

= 495 146 руб.

По итогам 6 месяцев чистый приведенный доход составит:

NPV = 6* 495146 - [8000*100 + 2000*(200 - 100)]= 1 971 тыс. руб.

Таким образом, переход к новой кредитной политики по итогам полугодия очень прибылен.10

Для предприятия при переходе на новую кредитную политику важно рассчитать, каким должно быть увеличение объемов продаваемой продукции, чтобы сохранялась целесообразность перехода с одной кредитной политики на другую. Для этого необходимо рассчитать точку безубыточности перехода на новую кредитную политику, просто приравняв NPV к нулю, и решив уравнение для (Q’-Q):

Q’-Q =

Пример.

Для предыдущего примера, минимальное увеличение объемов продаж должно составить:

Q’-Q =

= 29 шт.

Это говорит о том, что целесообразность перехода с одной кредитной политики на другую сохраняется до тех пор, пока предприятие уверено, что сможет продавать по крайней мере на 29 телефонных аппаратов больше каждый месяц.

Расчет прибыли от перехода на новую кредитную политику в результате изменения цены товара.

В некоторых случаях предприятия при предоставлении кредита на покупку своих товаров не рассчитывают на существенное увеличение продаж. В этом случае, чтобы покрыть свои издержки они увеличивают отпускную цену при продаже товаров в кредит.

Цена продукции при оплате наличными деньгами не изменяется, так что предприятие фактически предоставляет данной категории покупателей скидку (d). В этом случае рассчитать прибыль от перехода на новую кредитную политику можно по формуле:

NPV =

- (P- v)*Q

где

Р – цена за единицу изделия;

P’ – цена продукции при оплате в кредит;

V – переменные издержки на единицу продукции;

Q – количество штук продукции, продающееся в течении месяца при текущей политики;

- потери от безнадежных долгов;

с – затраты, связанные с отсрочкой платежа;

r – требуемая норма доходности.

n – количество оборотов дебиторской задолженности.

Иногда для предприятия важно рассчитать процент, на который целесообразно увеличивать цену товара при продаже в кредит, так как его размер не должен существенно превышать уровень процентной ставки по краткосрочному финансовому (банковскому) кредиту. В противном случае он не будет стимулировать реализацию продукции в кредит, так как покупателю будет выгодней взять краткосрочный кредит в банке (на срок, равный кредитному периоду, установленному продавцом) и рассчитаться за приобретенную продукцию при ее покупке.

В сочетании со сроком предоставления кредита такая ценовая скидка характеризует норму процентной ставки за предоставляемый кредит, рассчитываемой для сопоставления в годовом исчислении. Алгоритм этого расчета характеризуется следующей формулой:

ЕАC =

где

ЕАC – годовая норма процентной ставки за предоставленный кредит;

PD – ценовая скидка, предоставляемая покупателю при осуществлении немедленного расчета за приобретенную продукцию, в %;

Т – срок предоставления кредита, в днях.

Пример

В случае оплаты сразу покупатель получит право на скидку в размере 2%, иначе он может воспользоваться кредитом сроком на 20 дней. Чтобы посмотреть важна для покупателя скидка или нет, рассчитаем во что обойдется кредит покупателю, если он не воспользуется скидкой. Предположим, что сделан заказ на 1 000 руб. Очевидно, что покупатель занимает 980 руб. на 20 дней и платит 20 руб. в виде процентных платежей за ссуду. Итак, процентная ставка 20/980= 2 %. Это сравнительно немного, но учтем, что это ставка на 20 дней. В году 365/20 = 18,25 таких периодов, так что фактическая ставка по кредиту за один год использования составит:

ЕАC =

= 0,365 или почти 37%

Это довольно большая процентная ставка в современных экономических условиях и, скорее всего, клиенты не будут приобретать продукцию предприятия в кредит.

Оптимальный объем дебиторской задолженности и факторы на него влияющие.

Итак, мы рассмотрели то, каким образом рассчитать NPV от перехода к другой политике торгового кредитования. И, как видно, найти ответ на вопрос предоставлять или не предоставлять кредит, не сложно. Гораздо сложнее найти оптимальный объем дебиторской задолженности и еще сложней рассчитать его количественно.

Для начала вспомним, что вынужденные издержки, связанные с предоставлением кредита, выступают в трех формах:

Требуемая отдача от дебиторской задолженности (C).

Потери от безнадежных долгов (

Издержки, связанные с организацией и обслуживанием кредита.

В случае «мягкой» кредитной политики все три вида издержек растут. Если предприятие практикует жесткую политику кредитования, то все упомянутые издержки будут значительно ниже.

Однако в этом случае у предприятия будет «нехватка» кредитования, вследствие чего возникнут издержки упущенных возможностей. Издержки упущенных возможностей представляют из себя упущенную дополнительную прибыль от продаж в кредит, если кредиты покупателям не предоставляются. Эта дополнительная прибыль возникает из двух источников: роста объемов продаж, Q против Q’ и, возможно, вследствие более высокой продажной цены. Эти издержки снижаются, если предприятие проводит более либеральную политику кредитования покупателей.

Сумма вынужденных издержек и издержек упущенных возможностей отдельно взятой политики кредитования называется кривой суммарных издержек кредитования (см. рис. 6.23.).

Рисунок 6.23. Определение оптимального объема дебиторской задолженности.

Как показывает рис. 6.23, существует точка, где суммарные издержки минимальны. Эта точка соответствует оптимальному объему торгового кредитования и, соответственно, оптимальному объему инвестиций в дебиторскую задолженность.

Если предприятие предоставляет больше кредитов, чем этот минимум, то дополнительные денежные потоки от новых клиентов не будут покрывать вынужденные издержки от инвестиций в дебиторскую задолженность. Если же объем дебиторской задолженности ниже этого уровня, то предприятие не использует полностью потенциальные возможности доходности рынка.

Однако, в целом, издержки и прибыли от предоставления торгового кредита будут зависеть от многих факторов. К внешним можно отнести:

общее состояние экономики. От общего состояния экономики существенно зависят финансовые возможности покупателей и их платежеспособность. В кризисной экономике издержки по обслуживанию кредитов существенно возрастают. Кроме того, оказывает влияние инфляция, неплатежи, что сдвигает прямую вынужденных издержек под более тупым углом;

состояние спроса на продукцию и конъюнктура рынка. При прочих равных условиях, для предприятий, жестко конкурирующих на рынке и имеющих небольшую долю продаж, а также предприятий с избыточными производственными мощностями и низкими переменными операционными издержками, кривая издержек неиспользованных возможностей будет находиться выше, чем для предприятий монополистов, с устойчивой клиентурой;

К основным внутренним факторам относятся:

состояние бухгалтерского учета, обоснованность проведения инвентаризации, наличие эффективной системы внутреннего контроля;

политика взыскания дебиторской задолженности. Чем большую активность проявляет предприятие во взыскании дебиторской задолженности, тем меньше ее остатки и тем выше качество дебиторской задолженности;

Некоторые факторы сложно выделить только к внешним, или внутренним, такие как:

платежная дисциплина покупателей. Объективной причиной снижения платежной дисциплины покупателей и заказчиков следует назвать кризисное состояние экономики, массовые неплатежи значительно затрудняют своевременность расчетов, приводят к росту остатков неоплаченной продукции, вместо денежных в качестве платежных средств используются суррогаты. К субъективным причинам можно отнести неэффективность мер, которые предпринимает предприятие по взысканию дебиторской задолженности, и льготные условия предоставления кредитов: чем более льготные условия предоставляются, тем ниже платежная дисциплина дебиторов;

правовые условия обеспечения взыскания дебиторской задолженности. С одной стороны общее состояние судебной системы оказывает существенное влияние на издержки по предоставлению кредита, а особенно при взыскании просроченной дебиторской задолженности. С другой стороны, грамотный подход при предоставлении отсрочки платежа, особенно со стороны юридической службы, существенно снижает величину издержек;

Кроме того, существенное влияние на величину издержек при предоставлении продукции, услуг с отсрочкой платежа оказывает система кредитных условий предоставляемых предприятием.

срок предоставления кредита (кредитный период);

размер предоставляемого кредита (кредитный лимит);

система штрафных санкций за просрочку исполнения обязательств покупателями.

Срок предоставления кредита (кредитный период) характеризует предельный период, на который покупателю предоставляется отсрочка платежа за реализованную продукцию, он, как правило, находится в пределах от 30 до 120 дней. Как правило, на него влияет период производственного цикла. При прочих равных условиях, чем он короче, тем продолжительнее срок кредита.

Удлиняя срок кредита, предприятие тем самым финансирует покупателю часть его производственного цикла, укорачивая его цикл оборота наличных средств. Если же срок предоставленного кредита превышает период оборачиваемости производственного цикла, предприятие не только финансирует покупателю закупки сырья, но и часть периода оборачиваемости его дебиторской задолженности.

Среди наиболее важных факторов, влияющих на продолжительность срока кредита, можно назвать следующие:

Срок годности. Скоропортящиеся товары имеют сравнительно быстрый срок оборачиваемости. Срок кредита намного короче для таких товаров. Например, торговец свежими фруктами и овощами должен использовать условия продажи «до 7 дней». Аналогично, драгоценности могут продаваться на условиях «до 120 дней».

Потребительский спрос. Хорошо известные на рынке товары оборачиваются, как правило, быстрее. Для новых и малоизвестных товаров срок кредита должен быть значительно больше, чтобы соблазнить покупателя купить этот товар. Также продавцы могут удлинять срок кредита для стимулирования продаж сезонных товаров в несезонный период, когда потребительский спрос на них невелик.

Издержки, доходность и стандартизация. Сравнительно не дорогостоящие товары имеют более короткие сроки кредитов. То же самое справедливо для стандартизированных товаров и полуфабрикатов. Все это приводит к более низким наценкам и ускорению оборачиваемости, что определяет срок кредитования.

Кредитный риск. Чем выше кредитный риск в отношении покупателя, тем короче период, на который ему предоставляется кредит (если вообще предоставляется).

Объем закупок. Если объем закупок невелик, то срок кредита должен по возможности быть короче. Это происходит потому, что мелкими счетами труднее управлять, а сами клиенты не так важны, как более крупные покупатели.

Конкуренция. Когда продавец вынужден работать на высоко конкурентном рынке, то посредством удлинения срока кредита он может привлечь дополнительных клиентов.

Группы покупателей. Отдельно взятый торговец может предлагать разные условия покупки для разных покупателей. Торговец продуктами питания будет продавать их в рестораны, бакалейные и овощные лавки. Для каждой группы могут быть свои условия продажи. В целом, у продавца могут быть как оптовые покупатели, так и частные клиенты, и обычно двум разным группам покупателей предлагаются разные условия продажи.

Таким образом, увеличение срока предоставления кредита стимулирует объем реализации продукции (при прочих равных условиях), однако приводит в то же время к увеличению суммы финансовых средств, инвестируемых в дебиторскую задолженность, и увеличению продолжительности финансового и всего операционного цикла предприятия. Поэтому, устанавливая размер кредитного периода необходимо оценивать его влияние на результаты хозяйственной деятельности предприятия в комплексе.

Размер предоставляемого кредита (кредитный лимит) характеризует максимальный предел суммы задолженности покупателя по предоставляемому товарному (коммерческому) или потребительскомy кредиту. Его размер устанавливается с учетом типа осуществляемой кредитной политики (уровня приемлемого риска), планируемого объема реализации продукции на условиях отсрочки платежей, среднего объема сделок по реализации готовой продукции (при потребительском кредите — средней стоимости реализуемых в кредит товаров), финансового состояния предприятия — кредитора и других факторов. Кредитный лимит дифференцируется по формам предоставляемого кредита и видам реализуемой продукции.

Система штрафных санкций за просрочку исполнения обязательств покупателями, формируемая в процессе разработки кредитных условий, должна предусматривать соответствующие пени, штрафы и неустойки. Размеры этих штрафных санкций должны полностью возмещать все финансовые потери предприятия — кредитора (потерю дохода, инфляционные потери, возмещение риска снижения уровня платежеспособности и другие).

Еще одним фактором, влияющим на величину дебиторской задолженности, является выбранный тип кредитной политики организации, который в большей мере зависит от финансового менталитета собственников и менеджеров предприятия и их отношения к уровню допустимого риска в процессе осуществления хозяйственной деятельности.

Консервативный тип кредитной политики организации направлен на минимизацию кредитного риска. Осуществляя такой тип политики хозяйствующий субъект не стремится к получению высокой дополнительной прибыли за счет расширения объема реализации продукции. При этом существенно сокращается круг покупателей продукции в кредит за счет групп повышенного риска; минимизируются сроки предоставления кредита и его размер; ужесточаются условия предоставления кредита и повышается его стоимость; используются более жесткие процедуры инкассации дебиторской задолженности.

Умеренный тип кредитной политики ориентирован на средний уровень кредитного риска при продаже продукции с отсрочкой платежа.

В основе агрессивного типа кредитной политики организации лежит задача максимизации дополнительной прибыли за счет расширения объема реализации продукции в кредит, не считаясь с высоким уровнем кредитного риска, который сопровождает подобные операции. В рамках данного типа кредитной политики хозяйствующий субъект распространяет кредит на более рискованные группы покупателей; увеличивает период предоставления кредита и его размер; снижает стоимость кредита до минимально допустимых размеров; предоставляет покупателям возможность пролонгирования кредита.

38. Управление денежными средствами

Управление денежными потоками является одной из важнейшей составляющих финансовой политики предприятия. Во-первых, денежные средства полностью отвечают за своевременную платежеспособность предприятия. Во-вторых, для эффективного управления предприятием необходимо знать основные источники поступления и направления использования денежных средств. В-третьих, с позиций текущей деятельности приходится работать не с прибылью, а с деньгами.

Денежные средства предприятия состоят из средств в кассе и на счетах в банках, доступных в любой момент для покрытия текущих обязательств. Любой хозяйствующий субъект располагает выбором: либо хранить денежные средства, либо инвестировать их, как минимум в краткосрочные ценные бумаги. И здесь кроется внутреннее противоречие. С одной стороны, наличные денежные средства обеспечивают предприятию платежеспособность (можно расплатиться с поставщиками, с работниками, заплатить налоги, рассчитаться с заемными средствами), с другой стороны, денежные средства обладают существенным недостатком – они не приносят доходов. Кроме того, они даже ежедневно теряют свою стоимость под воздействием инфляции, колебания валют.

Основной целью управления денежными активами является поддержание оптимального объема денежных средств для обеспечения постоянной платежеспособности предприятия. Временно свободные денежные средства должны быть использованы наиболее эффективным образом.

Приоритетность этой цели определяется тем, что ни большой размер оборотных активов и собственного капитала, ни высокий уровень рентабельности хозяйственной деятельности не могут застраховать предприятие от возбуждения против него иска о банкротстве, если в предусмотренные сроки из-за нехватки денежных активов оно не может рассчитаться по своим неотложным финансовым обязательствам. Однако даже при отсутствии иска о банкротстве к предприятию, несвоевременный расчет с контрагентами, персоналом может нанести значительный урон имиджу компании, и сказаться на его дальнейших финансовых результатах. Поэтому в практике построения эффективной финансовой политики управление денежными активами часто отождествляется с управлением платежеспособностью (или управлением ликвидностью).

Управление денежными средствами включает в себя несколько этапов:

анализ денежного потока;

расчет времени обращения денежных средств (финансовый цикл);

прогнозирование денежных потоков и их синхронизация;

ускорение денежных поступлений и контроль выплат;

оптимизация остатка денежных средств;

Анализ движения денежных средств и классификация их потоков

Для эффективного управления денежными средствами, в первую очередь, необходимо определить и классифицировать денежные потоки предприятия.

Денежный поток предприятия представляет собой совокупность распределенных во времени поступлений и выплат денежных средств, генерируемых его хозяйственной деятельностью.

Понятие «денежный поток предприятия» является агрегированным, включающим в свой состав многочисленные виды этих потоков, обслуживающих хозяйственную деятельность. В целях обеспечения эффективного целенаправленного управления денежными потоками они требуют определенной классификации. Такую классификацию денежных потоков предлагается осуществлять по следующим основным признакам (см. Рисунок 6. 3).

Рисунок 6. 3 Классификация денежных потоков предприятия

По масштабам обслуживания хозяйственного процесса выделяются следующие виды денежных потоков:

денежный поток по предприятию в целом. Это наиболее агрегированный вид денежного потока, который аккумулирует все виды денежных потоков, обслуживающих хозяйственный процесс предприятия в целом;

денежный поток по отдельным структурным подразделениям (центрам ответственности) предприятия. Такая дифференциация денежного потока предприятия определяет его как самостоятельный объект управления в системе организационно-хозяйственного построения предприятия;

денежный поток по отдельным хозяйственным операциям. В системе хозяйственного процесса предприятия такой вид денежного потока следует рассматривать как первичный объект самостоятельного управления.

По видам хозяйственной деятельности выделяют следующие виды денежных потоков:

денежный поток по операционной деятельности. Наиболее полно операционную деятельность можно охарактеризовать как деятельность, для которой создано предприятие и которая, в большинстве случаев, приносит основной доход. Характеризуется денежными поступлениями от покупателей продукции; от налоговых органов в порядке осуществления перерасчета излишне уплаченных сумм и некоторые другие платежи. Одновременно этот вид денежного потока отражает выплаты поставщикам сырья и материалов; сторонним исполнителям отдельных видов услуг, обеспечивающих операционную деятельность; заработной платы персоналу; налоговых платежей предприятия в бюджеты всех уровней и т.д. Поскольку операционная деятельность является главным источником прибыли, то она должна генерировать основной поток денежных средств. Предприятие считается финансово устойчивым, если поступлений от текущей деятельности достаточно не только для простого, но и для расширенного воспроизводства. Отрицательный денежный поток по текущей деятельности (отток денег больше их притока) свидетельствует о нехватке денежных ресурсов даже для простого воспроизводства. Предприятия, имеющие отрицательный денежный поток по текущей деятельности, вынуждены либо увеличивать кредиторскую задолженность для поддержания объема производства на прежнем уровне, либо продавать имущество и сворачивать инвестиционные программы, а в более неблагоприятных условиях — сокращать объем производства. Если такая тенденция сохраняется, предприятие в будущем становится неплатежеспособным;

денежный поток по инвестиционной деятельности. Инвестиционная деятельность – это деятельность, связанная с приобретением и выбытием долгосрочных активов и других инвестиций. Например, поступления денежных средств – продажа выбывающих основных средств и нематериальных активов, получение дохода от совместной деятельности. Расходование денежных средств – приобретение основных средств и нематериальных активов, приобретение портфеля ценных бумаг, участия в совместной деятельности предприятий, денежные ссуды предоставляемые сторонним организациям.

денежный поток по финансовой деятельности. Финансовая деятельность – это деятельность, отражающая изменения объема и состава собственного капитала и заемных средств компании. Поступления денежных средств – выпуск акций, привлечение заемного капитала. Расходование денежных средств – платежи, связанные с выкупом акций, возврат заемных средств.

Разделение денежных средств по видам деятельности впервые было закреплено в 1992г. в международных стандартах МСФО 7. В настоящее время разделение на текущую (операционную), инвестиционную и финансовую деятельность закреплено в «Отчете о движении денежных средств», который является обязательной формой бухгалтерской отчетности представляемой российскими предприятиями.

Таблица 6. 1

Бухгалтерский учет – приказ Министерства финансов РФ от 22 июля 2003 г. № 67н

Стандарт МСФО 7 «Отчеты о движении денежных средств»

Текущей деятельностью считается деятельность организации, преследующая извлечение прибыли в качестве основной цели, либо не имеющая извлечение прибыли в качестве такой цели в соответствии с предметом и целями деятельности, т.е. производством промышленной, сельскохозяйственной продукции, выполнением строительных работ, продажей товаров, оказанием услуг общественного питания, заготовкой сельскохозяйственной продукции, сдачей имущества в аренду и др.

Инвестиционной деятельностью считается деятельность организации, связанная с приобретением земельных участков, зданий и иной недвижимости, оборудования, нематериальных активов и других необоротных активов, а также их продажей; с осуществлением собственного строительства, расходов на научно-исследовательские, опытно-конструкторские и технологические разработки; с осуществлением финансовых вложений (приобретение ценных бумаг других организаций, в том числе долговых, вклады в уставные (складочные) капиталы других организаций, предоставление другим организациям займов и т.п.)

Финансовой деятельностью считается деятельность организации, в результате которой изменяются величина и состав собственного капитала организации, заемных средств (поступления от выпуска акций, облигаций, предоставления другими организациями займов, погашение заемных средств и т.п.)

Операционная деятельность – деятельность, которая приносит компании основную выручку. Потоки денежных средств, как правило, относятся к операциям, в основном формирующим чистую прибыль (убыток).

Инвестиционная деятельность – приобретение и реализация долгосрочных активов и финансовые вложения, не относящиеся к эквивалентам денежных средств.

Финансовая деятельность – деятельность по привлечению средств извне, которая приводит к изменениям в капитале (эмиссия ценных бумаг, кредиты и займы, их погашение, выплата дивидендов и др.).

Наибольшую сложность при разделении денежных потоков по видам деятельности представляет информация о выплаченных и полученных процентах и дивидендах. В соответствии с МСФО 7 разрешается два способа классификации процентов и дивидендов:

Выплаченные и полученные проценты и дивиденды относятся к операционной деятельности предприятия.

Полученные проценты и дивиденды обычно связанны с возвратом денежных средств от произведенных инвестиций (например, проценты по депозитам и представленным займам или дивиденды, получаемые от дочерних предприятий). Поэтому они относятся к инвестиционной деятельности.

Выплата процентов обычно связанна с полученным внешним финансированием, например, с полученными кредитами или выплаченными ценными бумагами. А выплата дивидендов связана с финансированием, полученным от акционеров в виде уставного капитала. Поэтому выплаченные проценты и дивиденды могут относиться к финансовой деятельности.11

В процессе функционирования предприятия денежные средства из одной сферы деятельности перетекают другую. Так, например, денежные потоки, создаваемые текущей деятельностью, часто переходят в сферу инвестиционной деятельности, где могут использоваться на развитие производства. Однако они могут быть направлены и в сферу финансовой деятельности для выплаты дивидендов акционерам. Также на практике и текущая деятельность часто поддерживается за счет финансового и инвестиционного направления, что обеспечивает выживание многих предприятий в нестабильной экономической среде (как правило, при этом не выделяются средства на капитальные вложения, инновационные программы и выплату дивидендов акционерам).

Более подробно притоки и оттоки денежных средств, связанных с различными видами деятельности предприятия, можно увидеть из таблицы 6.3.

Таблица 6. 2

Виды поступлений и выплат денежных средств по видам деятельности предприятия

Виды деятельности	Поступления	Использования
1. Текущая (операционная)	От реализации продукции (работ, услуг); Авансы, полученные от покупателей (заказчиков); Зачет или возврат излишне уплаченных налоговых платежей; Все что не классифицируется как инвестиционная или финансовая деятельность.	Оплата счетов поставщиков; Оплата труда; Расчеты с бюджетом; Выдача подотчетных сумм; Выдача авансов; Прочие выплаты
2. Инвестиционная	От продажи основных средств и объектов незавершенного строительства; Продажа нематериальных активов; Возврат суммы основного долга по предоставленным кредитам и займам Дивиденды и проценты по финансовым вложениям Прочие поступления.	Приобретение оборудования и транспортных средств; Приобретение нематериальных активов; Оплата долевого участия; Приобретение портфеля ценных бумаг; Предоставление кредитов и займов; Прочие выплаты.
3 Финансовая	Дополнительная эмиссия акций; Реализация векселей; Выпуск облигаций; Привлечение кредитов и займов; Бюджетное и иное целевое финансирование; Прочие поступления.	Выкуп акций; Погашение кредитов и прочих видов займов; Выплата дивидендов.

По направленности движения денежных средств выделяют два основных вида денежных потоков;

положительный денежный поток, характеризующий совокупность поступлений денежных средств на предприятии от всех видов хозяйственных операций (в качестве аналога этого термина используется термин «приток денежных средств»);

отрицательный денежный поток, характеризующий совокупность выплат денежных средств предприятием в процессе осуществления всех видов его хозяйственных операций (в качестве аналога этого термина используется термин «отток денежных средств»).

Характеризуя эти виды денежных потоков, следует обратить внимание на высокую степень их взаимосвязи. Недостаточность обьемов во времени одного из этих потоков обусловливает последующее сокращение объемов другого вида этих потоков. Поэтому в системе управления денежными потоками предприятия оба эти вида денежных потоков представляют собой единый (комплексный) объект финансового управления.

По методу исчисления объема выделяют следующие виды денежных потоков предприятия;

валовой денежный поток. Он характеризует всю совокупность поступлений или расходования денежных средств в рассматриваемом периоде времени в разрезе отдельных его интервалов;

чистый денежный поток. Он характеризует разницу между положительным и отрицательным денежными потоками (между поступлением и расходованием денежных средств) в рассматриваемом периоде времени в разрезе отдельных его интервалов. Чистый денежный поток является важнейшим результатом финансовой деятельности предприятия, во многом определяющим финансовое равновесие и темпы возрастания его рыночной стоимости. Расчет чистого денежного потока по предприятию в целом, отдельным структурным его подразделениям (центрам ответственности), различным видам хозяйственной деятельности или отдельным хозяйственным операциям осуществляется по следующей формуле:

NCF = CIF - COF, (6. 7)

где

NCF (net cash flow) — сумма чистого денежного потока в рассматриваемом периоде времени;

CIF (cash inflow) — сумма положительного денежного потока (поступлений денежных средств) в рассматриваемом периоде времени;

COF (cash outflow) — сумма отрицательного денежного потока (расходования денежных средств) в рассматриваемом периоде времени.

Как видно из этой формулы, в зависимости от соотношения объемов положительного и отрицательного потоков сумма чистого денежного потока может характеризоваться как положительной, так и отрицательной величинами, определяющими конечный результат соответствующей хозяйственной деятельности предприятия и влияющими в конечном итоге на формирование и динамику размера остатка его денежных активов.

По уровню достаточности объема выделяют следующие виды денежных потоков предприятия:

избыточный денежный поток. Он характеризует такой денежный поток, при котором поступления денежных средств существенно превышают реальную потребность предприятия в целенаправленном их расходовании. Свидетельством избыточного денежного потока является высокая положительная величина чистого денежного потока, не используемого в процессе осуществления хозяйственной деятельности предприятия;

дефицитный денежный поток. Он характеризует такой денежный поток, при котором поступления денежных средств существенно ниже реальных потребностей предприятия в целенаправленном их расходовании. Даже при положительном значении суммы чистого денежного потока он может характеризоваться как дефицитный, если эта сумма не обеспечивает плановую потребность в расходовании денежных средств по всем предусмотренным направлениям хозяйственной деятельности предприятия. Отрицательное же значение суммы чистого денежного потока автоматически делает этот поток дефицитным.

По непрерывности формирования в рассматриваемом периоде различают следующие виды денежных потоков предприятия:

регулярный денежный поток. Он характеризует поток поступления или расходования денежных средств по отдельным хозяйственным операциям (денежным потокам одного вида), который в рассматриваемом периоде времени осуществляется постоянно по отдельным интервалам этого периода. Характер регулярного носят большинство видов денежных потоков, генерируемых операционной деятельностью предприятия: потоки, связанные с обслуживанием финансового кредита во всех его формах; денежные потоки, обеспечивающие за реализацию долгосрочных реальных инвестиционных проектов и т.п.;

дискретный денежный поток. Он характеризует поступление или расходование денежных средств, связанное с осуществлением единичных хозяйственных операций предприятия в рассматриваемом периоде времени. Характер дискретного денежного потока носит одноразовое расходование денежных средств, связанное с приобретением предприятием целостного имущественного комплекса; поступлением финансовых средств в порядке безвозмездной помощи и т.п.

Рассматривая эти виды денежных потоков предприятия, следует обратить внимание на то, что они различаются лишь в рамках конкретного временного интервала. При определенном минимальном временном интервале все денежные потоки предприятия могут рассматриваться как дискретные. И, наоборот — в рамках жизненного цикла предприятия преимущественная часть его денежных потоков носит регулярный характер.

По стабильности временных интервалов формирования регулярные денежные потоки характеризуются следующими видами;

регулярный денежный поток с равномерными временными интервалами в рамках рассматриваемого периода.

регулярный денежный поток с неравномерными временными интервалами в рамках рассматриваемого периода.

Расчет финансового цикла предприятия

В процессе управления денежными средствами необходимо рассмотреть возможные пути сокращения финансового цикла предприятия, отрицательно не влияющих на производственные процессы и деловую репутацию компании.

Финансовый цикл, или цикл обращения денежных средств, представляет собой время, в течение которого денежные средства отвлечены из оборота. Основные этапы обращения денежных средств в ходе производственной деятельности предприятия рассмотрены в п. 6.2.

Как видно из рисунка 6.4. операционный цикл характеризует общее время в днях, в течение которого финансовые ресурсы омертвлены в запасах, производстве и дебиторской задолженности. Поскольку предприятие, как правило, оплачивает счета поставщиков с временным лагом, время, в течение которого денежные средства отвлечены из оборота, т.е. финансовый цикл, меньше на среднее время обращения кредиторской задолженности. Сокращение потребности в денежных средствах может быть осуществлено, как в результате ускорения операционного цикла, т.е сокращения производственного цикла и ускорения собираемости дебиторской задолженности, так и в результате некоторого некритического замедления оборачиваемости кредиторской задолженности.

Прогнозирование денежных потоков и методы их оценки

Для того, чтобы определить оптимальный остаток свободных денежных средств на счетах, необходимо составить прогноз возможных источников поступления и оттока денежных средств, что получает оформление в прогнозном отчете о движении денежных средств

Составление отчета о движении денежных средств также важно и с позиций оценки эффективности функционирования предприятия, в частности позволяет выделить основные виды деятельности, которые генерируют основной объем поступлений и расходования денежных средств, а также с позиций последующего контроля – соотнесение плановых и фактических показателей и проведение критического анализа отклонений. Отчет о прибылях и убытках данную информацию предоставить не может, так как составляется по методу начисления и не дает представления о движении наличности.

В мировой учетно-аналитической практике применяют один из двух методов, известных как прямой и косвенный методы.

Применение любого из методов показывает идентичное изменение в денежных средствах (разница между остатком денежных средств на счетах на конец и начало периода), а также одинаковый чистый денежный поток на определенную дату (остаток денежных средств на счетах). Кроме того, отчеты, сформированные прямым или косвенным методом, включают в себя одинаковую разбивку по направлениям деятельности – текущая (операционная), инвестиционная и финансовая (см. табл. 6.2).

Разница между ними состоит, во-первых, в исходной информации. Для прямого метода – это выручка, для косвенного метода исходным элементом является прибыль (убыток) в той сумме, в которой она была указана в отчете о прибылях и убытках.

Во-вторых, различие при составлении отчета о движении денежных средств прямым и косвенным методом заключается в различных источниках информации, необходимых для формирования отчетности. Так для составления отчета прямым методом необходимы данные о движении по расчетным счетам предприятия (50, 51, 52 и другие счета бухгалтерского учета, характеризующие движение денежных средств), т.е. воспользоваться так называемым механизмом корреспонденции счетов. Суть этого способа заключается в том, чтобы проанализировать проводки по счетам денежных средств и любые поступления и расходования напрямую «разнести» по соответствующим строкам отчетности о движении денежных средств.

Для косвенного метода основным источником информации служит изменения в балансовых счетах. Так движения денежных средств на определенную дату можно увидеть из балансового равенства, которое можно представить в следующем виде:

NCA + In + AR + Ist + C + CAo = E + LtL + CL (6. 7)

где,

NCA (non-current assets) – внеоборотный капитал;

n (inventories) – запасы (сырье, материалы, комплектующие, полуфабрикаты, запасы готовой продукции и др).

R (accounts receivable) – дебиторская задолженность;

Ist (short-term investment) – краткосрочные финансовые вложения;

C (cash) – денежные средства;

CAo (other current assets) – другие оборотные активы (налог на добавленную стоимость, который еще не принят к вычету$

CA (current assets) – оборотный капитал;

E (equities) – собственный капитал;

LtL (long-term liabilities) – долгосрочная задолженность;

CL (current liabilities) – краткосрочная задолженность

Если мы подставим это выражение в основное балансовое равенство и сделаем перестановку, то денежные средства будут равны:

C = E + LtL + CL - NCA – In + AR - Ist - CAo (6. 7)

Рисунок 6. 4 Источники поступления и расходования денежных средств

Данное уравнение позволит выделить учет денежных средств и выявить влияние на них различных оперативных и финансовых решений предприятия. Из этого следует, что некоторые операции способствуют росту денежных средств а некоторые — его уменьшению. Перечислим их вместе с примерами по каждому виду:

Операции, ведущие к увеличению денежных средств: рост задолженности, в частности получение кредитов; увеличение уставного капитала от дополнительной эмиссии акций; уменьшение текущих активов, например, продажа некоторой части запасов за наличные средства; уменьшение основных средств, нематериальных активов (их реализация).

Деятельность, ведущая к уменьшению денежных средств: уменьшение задолженности (выплата долгов); сокращение собственного капитала (выкуп собственных акций); увеличение текущих активов, например покупка векселей, иных ценных бумаг; увеличение основных средств (покупка некоторого имущества).

Очевидно, что эти два списка полностью противоположны друг другу. Например, выпуск в обращение долгосрочных облигаций увеличивает денежные средства (по крайней мере, до тех пор, пока деньги не потрачены). Погашение выпущенных долгосрочных облигаций сокращает денежные средства.

Операции, способствующие росту денежных средств, называются источниками наличных средств. Операции, сокращающие денежные средства, называются использованием наличных средств. Вернувшись к нашему списку, заметим, что источники денег всегда вызывают с одной стороны рост задолженности, или собственного капитала в разделе пассива, с другой стороны уменьшение в разделе актива. Это объясняется тем, что рост задолженности означает получение денег с помощью займа или продажи собственности предприятия. Сокращение активов означает их продажу или избавление от них другим способом. В любом случае — это приток денег.

Использование денег происходит обратным способом. Использование денег возможно путем выплаты долгов и, таким образом, уменьшения пассивов, или путем увеличения активов при покупке чего-либо. И то и другое требует от предприятия денежных затрат.

Таким образом, если у предприятия увеличились счета к оплате, т.е. увеличивается долг, а значит предприятие занимает деньги – это будет источник денег. Если у предприятия увеличиваются счета к получению – это долги покупателей, что означает предоставление денег и является их использованием для предприятия.

В-третьих, разница между прямым и косвенным методом построения отчета о движении денежных средств состоит в методике расчета чистого денежного потока по операционной деятельности.

Расчет чистого денежного потока по операционной деятельности предприятия прямым методом рассчитывается по следующей формуле:

NCFo = Ro + Rot – Exo – S – T – OEx (6. 7)

где

NCFo (net cash flow for operating activities) – сумма чистого денежного потока предприятия по операционной деятельности в рассматриваемом периоде;

Ro (operating revenue) – выручка полученная от реализация товаров (работ, услуг)12;

Rot (other revenue) – сумма прочих поступлений денежных средств в процессе операционной деятельности;

Eхo (operating expenses) – сумма операционных расходов (средства выплаченные за приобретение сырья, материалов и полуфабрикатов у поставщиков);

S (salary & benefits) – сумма заработной платы и вознаграждений;

T (tax) – сумма налоговых платежей (НДС, налог на прибыль, налог на имущество, транспортный налог и другие налоговые платежи);

OEx (other expenses) - сумма прочих выплат денежных средств в процессе операционной деятельности (офисные расходы, представительские, консалтинговые и аудиторские услуги, транспортные расходы, связь и др.)

Расчет чистого денежного потока по операционной деятельности предприятия косвенным методом рассчитывается по следующей формуле:

NCFo = NI + D + A

(6. 7)

где

NI (net income) - сумма чистой прибыли предприятия13

D (deprecation) – сумма амортизации основных средств$

A (amortization) – сумма амортизации нематериальных активов

AR (accounts receivable) – прирост (снижение) суммы дебиторской задолженности;

In (inventories) - прирост (снижение) суммы запасов;

CAo (other current assets) - прирост (снижение) других текущих активов.

Ist (short-term investments) - прирост (снижение) краткосрочных вложений;

AP (accounts payable) - прирост (снижение) кредиторской задолженности;

AP (other accrued liabilities) - прирост (снижение) другой задолженности;

Расчеты суммы чистого денежного потока предприятия по инвестиционной и финансовой деятельности прямым и косвенным методом осуществляется по одинаковым алгоритмам.

По инвестиционной деятельности сумма чистого денежного потока определяется как разница между суммой реализации отдельных видов внеоборотных активов и суммой их приобретения в отчетном периоде. Принципиальная формула, по которой осуществляется расчет этого показателя по инвестиционной деятельности, имеет следующий вид:

NCFi = SFa + SIa + SI + RB + Sao - PFa - PIa - PI(6. 7)

где

NCFi (net cash flow from investing activities) – сумма чистого денежного потока предприятия по инвестиционной деятельности в рассматриваемом периоде;

SFa (sales fixed assets) – сумма реализации выбывших основных средств;

SIa (sale of intangible assets) – сумма реализации выбывших нематериальных активов;

SI (sales of investments) – сумма реализации долгосрочных финансовых инструментов инвестиционного портфеля предприятия;

RB (repayments of borrowings) – поступления от погашения займов, предоставленных на долгосрочной основе по инвестиционной деятельности;

SAo (sales of other assets) – продажа других активов;

PFa (purchase of fixed assets) – сумма приобретенных основных средств;

PIa (purchase of intangible assets) – сумма приобретения нематериальных активов;

PI (purchase of investments) – сумма приобретения долгосрочных финансовых инструментов инвестиционного портфеля предприятия;

PB (payments of borrowings) – займы, предоставленные другим организациям на долгосрочной основе по инвестиционной деятельности.

По финансовой деятельности сумма чистого денежного потока определяется как разница между привлеченными финансовыми ресурсами (полученных в результате увеличения уставного капитала и полученных займов из внешних источников) и суммой погашения долга и выплатой дивидендов, выплаченных собственникам предприятия. Принципиальная формула, по которой осуществляется расчет этого показателя по финансовой деятельности, имеет следующий вид:

NCFf = STs + PB – CDp – RB (6. 7)

где

NCFf (net cash flow from financing activities) — сумма чистого денежного потока предприятия по финансовой деятельности в рассматриваемом периоде;

STs (sale of treasury stock) — сумма дополнительно привлеченного собственного акционерного или паевого капитала;

PB (payments of borrowings) — сумма дополнительно привлеченных кредитов и займов;

CDp (cash dividends paid) – выплата дивидендов;

RB (repayments of borrowings) – сумма выплаты (погашения) основного долга по кредитам и займам;

Результаты расчета суммы чистого денежного потока по операционной, инвестиционной и финансовой деятельности позволяют определить общий его размер по предприятию в отчетном периоде. Этот показатель рассчитывается по следующей формуле:

NCF = NCFo + NCFi + NCFo(6. 7)

где

Отчет о движении денежных средств для внутреннего пользования может быть составлен помесячно, поквартально, или за иной промежуток времени.

Преимуществом прямого метода является возможность его составления на любую дату, так как для этого не требуется формирование бухгалтерской отчетности, а необходим лишь просмотр и разнесение по соответствующим отчетным строкам всех проводок связанных с расчетными счетами предприятия. Недостатками является, во-первых, большая трудоемкость, во-вторых, отсутствие взаимосвязи полученного финансового результата и изменение величины денежных средств.

Косвенный метод позволяет раскрыть информацию расхождения между прибылью и, например, сокращением денежных средств за период. Однако недостатком косвенного метода является наличие корректировок влияющих на прибыль, но не затрагивающих движение денежных средств (например, амортизация, лизинг, взаимозачет, сомнительные долги и др.), а также обратных корректировок, которые были связаны с движением денежных средств, но не нашли своего отражения в бухгалтерском балансе (например, в рамках одного периода начисленные и уплаченные проценты).

Сопоставление поступлений и выплат позволяет определить финансовый результат по каждому виду деятельности и изучить те хозяйственные операции, которые вызвали основной приток денежных и основные направления их расходования за период (месяц, квартал, год), понять причину и вовремя принять решения, направленные на стабилизацию денежных потоков. Общее увеличение денежных средств за период далеко не всегда означает улучшение финансового состояния корпорации — все зависит от того, на какие виды деятельности были и будут в дальнейшем направлены денежные средства, дающие прирост или снижение общего объема финансовых ресурсов.

Пример

Форма аналитического отчета о движении денежных средств прямым методом по открытому акционерному обществу представлена в таблице 6.4.

Таблица 6. 3

Аналитический отчет о движении денежных средств (прямой метод), тыс. руб.14

Показатель	За отчетный год	За аналогичный период предыдущего года
Остаток денежных средств на начало отчетного года	6 881	534
Движение денежных средств по текущей деятельности
Средства, полученные от покупателей, заказчиков	73 722	84 494
Прочие доходы	870	940
Денежные средства, направленные:
на оплату приобретенных товаров, работ, услуг	-6 457	-7 854
сырья и иных оборотных активов	-27 642	-30 406
на оплату труда	-13 080	-14 388
на выплату дивидендов, процентов	-10 700	-9 500
на расчеты по налогам и сборам	-9 770	-10 260
на прочие расходы	-8 326	-8 740
Чистые денежные средства от текущей деятельности	-1 383	4 286
Движение денежных средств по инвестиционной деятельности
Выручка от продажи объектов основных средств и иных внеоборотных активов	1 360	7 800
Выручка от продажи ценных бумаг и иных финансовых вложений
Полученные дивиденды	1 478	1 598
Полученные проценты	2 356	2 987
Поступления от погашения займов, предоставленных другим организациям	6 325	8 797
Приобретение дочерних организаций
Приобретение объектов основных средств, доходных вложений в материальные ценности и нематериальных активов	-374	-6 500
Приобретение ценных бумаг и иных финансовых вложений	-4 789	-5 687
Займы, предоставленные другим организациям	-2 547	-5 478
Чистые денежные средства от инвестиционной деятельности	3 809	3 517
Движение денежных средств по финансовой деятельности
Поступления от эмиссии акций или иных долевых бумаг	987	1 154
Поступления от займов и кредитов, предоставленных другими организациями	3 890	1 150
Погашение займов и кредитов (без процентов)	-4 600	-3 760
Погашение обязательств по финансовой аренде
Чистые денежные средства от финансовой деятельности	277	-1 456
Чистое увеличение (уменьшение) денежных средств и их эквивалентов	2 703	6 347
Остаток денежных средств на конец отчетного периода	9 584	6 881

По итогам таблицы видно, что за базовый год остаток денежных средств на конец периода сложился из их остатка на начало года, притока денег от инвестиционной и финансовой деятельности и оттока денег от текущей деятельности, что сигнализирует о негативной тенденции в основном в результате падения выручки.

Пример.

На основе бухгалтерского баланса представленного в таблице 6.5 составьте отчет о движении денежных средств косвенным способом при условии, что:

чистая прибыль предприятия в отчетном периоде равна 240 тыс. руб.

амортизация основных средств – 342 тыс.руб.

амортизация нематериальных активов – 27 тыс. руб.

проценты, выплаченные за привлечение заемных средств – 22 тыс. руб.

Таблица 6. 4

	Аналогичный период прошлого года	Отчетный период	Изменения в денежных средствах
АКТИВЫ
Оборотные активы
Денежные средства	1 208	1 402	194
Дебиторская задолженность	8 356	10 249	-1 893
Запасы	5 574	7 083	-1 509
Другие оборотные активы	8 047	9 654	-1 607
Итого оборотные активы	23 185	28 387	-4 815

Внеоборотные активы
Основные средства по остаточной стоимости	10 697	11 457	-760
Нематериальные активы по остаточной стоимости	5 968	7 503	-1 535
Инвестиции	5 732	5 732	0
Другие внеоборотные активы	5 500	6 200	-700
Итого внеоборотные активы	27 897	30 892	-2 995
ВСЕГО АКТИВЫ	51 082	59 280	-7 810

ОБЯЗАТЕЛЬСТВА И АКЦИОНЕРНЫЙ КАПИТАЛ
Текущие обязательства
Кредиторская задолженность	7 659	9 092	1 432
Расчеты с бюджетом	6 685	7 189	504
Расчёты другие	5 502	7 125	1 622
Краткосрочная задолженность по займам и кредитам	5 500	7 000	1 500
Прочая задолженность	5 542	7 057	1 515
Итого текущие обязательства	30 889	37 463	6 574

Долгосрочные обязательства
Долгосрочная задолженность по займам и кредитам	8 118	9 423	1 305
Прочие долгосрочные обязательства	1 245	1 324	79
Итого долгосрочные обязательства	9 363	10 747	1 384
ВСЕГО ОБЯЗАТЕЛЬСТВА	40 252	48 210	7 957

АКЦИОНЕРНЫЙ КАПИТАЛ
Уставный капитал	6 792	6 792	0
Добавочный капитал	0	0	0
Нераспределённая прибыль текущая	2 826	240	-2 586
Нераспределённая прибыль предыдущих периодов	1 212	4 038	2 826
ВСЕГО АКЦИОНЕРНЫЙ КАПИТАЛ	10 830	11 070	240
ВСЕГО АКЦИОНЕРНЫЙ КАПИТАЛ И ОБЯЗАТЕЛЬСТВА	51 082	59 280	8 197

Форма аналитического отчета о движении денежных средств косвенным методом представлена в таблице 6.6.

Таблица 6. 5

Аналитический отчет о движении денежных средств за отчетный период (косвенный метод)

	Изменения в балансовых счетах	Проценты	Амортизация основных средств	Амортизация нематериальных активов	Отчетная дата
НАЛИЧНОСТЬ ОТ ТЕКУЩЕЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ
Чистая прибыль	240				240
Корректировки чистой прибыли для определения чистого увеличения (уменьшения) наличности
Корректировка на амортизационные отчисления			342	27	370
Изменения в операционных активах и пассивах
Увеличение (уменьшение) суммы дебиторской задолженности	-1 893				-1 893
Изменение запасов	-1 509				-1 509
Изменение суммы других текущих активов	-1 607				-1 607
Увеличение (уменьшение) суммы кредиторской задолженности	1 432				1 432
Изменение другой задолженности	3 642 (504+1622+1515)				3 642
ЧИСТАЯ НАЛИЧНОСТЬ ОТ ТЕКУЩЕЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ	305				675

НАЛИЧНОСТЬ ОТ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ
Приобретение (продажа) основных средств	-760		-342	-27	-1 130
Приобретение (продажа) нематериальных активов	-1 535				-1 535
Приобретение (продажа) инвестиционных активов	0				0
Приобретение (продажа) других активов	-700				-700
ЧИСТАЯ НАЛИЧНОСТЬ ОТ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ	-2 995				-3 365

НАЛИЧНОСТЬ ОТ ФИНАНСОВОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ
Погашение банковских кредитов	2 884 (1500+1305+79)	22			2 906
Проценты выплаченные		-22			-22
Выкуп собственных акций					0
Продажа собственных акций					0
ЧИСТАЯ НАЛИЧНОСТЬ ОТ ФИНАНСОВОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ	2 884				2 884

Чистые увеличения (уменьшения) в поступлениях.	194 (305-2995+2884)				194
Поступления в начале периода	1 208				1 208
Поступления в конце периода	1 402	0	0	0	1 402

Из отчета видно, что в результате текущей деятельности денежных средств (675 тыс. руб.) недостаточно для финансирования инвестиций (3 365 тыс. руб.). Привлечение недостающих средств было осуществлено при помощи займов.

Синхронизация денежных потоков

Темпы развития предприятия, его финансовая устойчивость в значительной мере определяются тем, насколько различные виды потоков денежных средств синхронизированы между собой по объемам и во времени. Синхронизация денежных средств, во-первых, позволит минимизировать остаток свободных денежных средств на счетах и наиболее эффективным образом использовать свободные денежные средства, во-вторых, позволит предприятию избежать парадоксальной ситуации, когда предприятие является прибыльным, но не имеет средств расплатиться по своим текущим обязательствам, в-третьих, позволяет сократить потребность предприятия в заемном капитале и снизить расходы на выплату процентов.

Любой сбой относительно потоков денежных средств отрицательно сказывается на формировании производственных запасов сырья и материалов, платежеспособности предприятия, уровне производительности труда, реализации готовой продукции и т.п. Зная об этом, предприятия пытаются договориться с поставщиками о перечислении сумм, подлежащих выплате, а с покупателями о получении задолженности в соответствии с постоянными в течение месяца «платежными циклами». В результате обеспечения высокого уровня синхронизации обеспечивается существенное ускорение реализации стратегических целей развития предприятия.

Ускорение денежных поступлений и контроль выплат

При управлении денежными средствами важное место отводится поиску способов ускорения денежных поступлений от контрагентов. В основном это погашение дебиторской задолженности, скорость которой зависит правильности и своевременности выставленных счетов и от способа ведения банковских операций.

Но ускорение процессов сбора денежных средств является лишь одной стороной управления денежными активами, тогда как контроль выплат – это его другая, не менее важная сторона, поскольку ощутимых результатов можно добиться лишь при условии грамотного управления как поступлениями, так и расходами.

Одним из способов контроля за денежными выплатами, является централизация расчетов с кредиторами. Это позволяет финансовому менеджеру правильно оценить поступающие потоки денежных средств по предприятию в целом и составить график необходимых выплат. Однако централизованной системе присущи вечные недостатки – неповоротливость в нестандартных ситуациях, в результате чего филиалы могут оказаться не в состоянии произвести своевременные расчеты, что чревато потерей имиджа и снижением финансового результата в будущем.

Определение оптимального уровня денежных средств

В сфере функционирования предприятия очень часто происходит разрыв между притоком и оттоком денежных средств. Это связано с несовпадением временных этапов и объемов поступлений денежных средств, которые в частности зависят от особенностей финансового цикла предприятия, принятой политики кредитования покупателей и выплатами, на которые влияют налоговые периоды, периоды выплаты заработной платы, покупки сырья и материалов, выплаты дивидендов и многое другое. Разрыв между краткосрочными притоками и оттоками может быть компенсирован либо займами, либо сохранением ликвидного запаса в форме денежных средств или легко реализуемых ценных бумаг.

Как правило, предприятия предпочитают держать некий размер денежных средств непосредственно в своем распоряжении, что обусловлено рядом причин, которые положены в основу соответствующей классификации остатков его денежных средств:

Операционный остаток денежных активов формируется с целью обеспечения текущих платежей, связанных с операционной деятельностью предприятия: по закупке сырья, материалов и полуфабрикатов; оплате труда; уплате налогов; оплате услуг сторонних организаций и т.п. Этот вид остатка денежных средств является основным в составе совокупных денежных активов предприятия.

Страховой (или резервный) остаток денежных активов формируется для страхования риска несвоевременного поступления денежных средств от операционной деятельности в связи с ухудшением конъюнктуры на рынке готовой продукции, замедлением платежного оборота и по другим причинам. Необходимость формирования этого вида остатка обусловлена требованиями поддержания постоянной платежеспособности предприятия по неотложным финансовым обязательствам. На размер этого вида остатка денежных активов в значительной мере влияет доступность получения предприятием краткосрочных финансовых кредитов.

Инвестиционный остаток денежных активов формируется с целью осуществления эффективных краткосрочных финансовых вложений при благоприятной конъюнктуре в отдельных сегментах рынка денег. Этот вид остатка может целенаправленно формироваться только в том случае, если полностью удовлетворена потребность в формировании денежных резервов других видов. На современном этапе экономического развития страны подавляющее число предприятий не имеет возможности формировать этот вид денежных активов.

Компенсационный остаток денежных активов формируется в основном по требованию банка, осуществляющего расчетное обслуживание предприятия и оказывающего ему другие виды финансовых услуг. Он представляет собой неснижаемую сумму денежных активов, которую предприятие в соответствии с условиями соглашения о банковском обслуживании должно постоянно хранить на своем расчетном счете. Формирование такого остатка денежных активов является одним из условий выдачи предприятию бланкового (необеспеченного) кредита и предоставления ему широкого спектра банковских услуг.

Кроме того, общий остаток денежных средств определяет уровень абсолютной платежеспособности предприятия (готовность немедленно рассчитаться по всем своим неотложным финансовым обязательствам).

Рассмотренные виды остатков денежных активов характеризуют лишь экономические мотивы формирования предприятием своих денежных резервов, однако четкое их разграничение в практических условиях является довольно проблематичным. Так, страховой остаток денежных активов в период его невостребованности может использоваться в инвестиционных целях или рассматриваться параллельно как компенсационный остаток предприятия. Аналогичным образом инвестиционный остаток денежных активов в период его невостребованности представляет собой страховой или компенсационный остаток этих активов. Однако при формировании размера совокупного остатка денежных активов должен быть учтен каждый из перечисленных мотивов.

Наиболее сложной проблемой для любого предприятия является поиск оптимального объема остатка денежных средств на расчетных счетах и в кассе позволяющих:

вести нормальную операционную деятельность;

оплачивать непредвиденные расходы;

поддерживать кредитоспособность;

при необходимости предоставлять скидки и/или более льготные условия отсрочки платежа за товары (работы, услуги);

осуществлять эффективную инвестиционную политику;

сохранять остатки на счетах по требованию банков.

Оптимальное сальдо денежных средств включает в себя соотношение между издержками неиспользованных возможностей содержания очень большого количества денег (вынужденные издержки) и издержками содержания очень маленького запаса. Величина этих издержек существенно зависит от политики оборотного капитала предприятия.

Если предприятие ведет консервативную политику оборотного капитала, то оно, вероятно, поддерживает портфель легко реализуемых ценных бумаг. В этом случае издержки, связанные с недостатком денежных средств на счетах, будут связаны с продажей ценных бумаг. Если предприятие ведет агрессивную политику оборотного капитала, то вероятно оно производит краткосрочные займы для обеспечения недостающих средств. Затратами в этом случае будут являться проценты и другие расходы, связанные с привлечением кредита.

И в том и другом случае издержками неиспользованных возможностейбудет снижение прибыли предприятия в результате отвлечения средств в низко рентабельный вид активов – денежные средства.

Допустим, что предприятие ведет консервативную политику. Управление денежными средствами тогда состоит в движении денег при продаже и покупке легко реализуемых ценных бумаг. Это очень традиционный подход к проблеме и хороший способ показать издержки и выгоду от держания денег.

На рисунке 6.26 представлена проблема управления денежными средствами для предприятия, придерживающегося консервативной финансовой политики. Если предприятие старается держать слишком мало денег, оно будет сталкиваться гораздо чаще, чем желательно, с недостатком наличности, а следовательно, должно продавать легко реализуемые ценные бумаги (а возможно позднее покупать их взамен проданных) чаще, чем следовало бы при более высоком сальдо денежных средств. Таким образом, расходы связанные с реализацией ценных бумаг (комиссионные расходы) будут выше, когда сальдо денежных средств меньше. Эти издержки будут падать с увеличением денежного сальдо.

Издержки неиспользованных возможностей наоборот увеличиваются с ростом наличных средств, потому что предприятие больше и больше отказывается от процентов, которые могли бы быть заработаны, и снижаются при уменьшении объема денежных средств на счетах.

Рисунок 6. 5 Графическое отображение оптимального остатка денежных средств

Как показано на рисунке 6.26, минимальные общие издержки получаются на пересечении кривых двух видов издержек. В этой точке – С* издержки неиспользованных возможностей и расходы связанные с реализацией ценных бумаг равны. Это плановое сальдо денежных средств, и именно его предприятие должно пытаться достигнуть.

Модель ВАТ

Модель Baumol-Allais-Tobin (BAT) является классическим средством анализа проблем управления денежными средствами. Покажем, как эта модель может быть использована для установления планового сальдо денежных средств.

Исходными положениями модели ВАТ является постоянство потока расходования денежных средств, хранения всех резервов денежных активов в форме краткосрочных финансовых вложений и изменение остатка денежных активов от их максимума до минимума, равного нулю. Результатом является модель «зуб пилы», отображенная на рисунке 6.27Рисунок 6. 6.

Рисунок 6. 6. Графическое отображение потока равномерного расходования денежных средств

Из представленного графика, можно увидеть, что если бы пополнение остатков денежных средств за счет продажи части краткосрочных финансовых вложений или краткосрочных кредитов банка осуществлялось в два раза чаще, то размер максимального и среднего остатков денежных средств на предприятии был бы в два раза меньше, и наоборот.

Однако каждая операция по продаже краткосрочных активов или получения кредита связана для предприятия с определенными расходами, размер которых увеличивается с увеличением частоты (или сокращением периода) пополнения денежных средств. Однако с другой стороны, чем больше среднее денежное сальдо, тем выше издержки неиспользованных возможностей (доход, который мог бы быть получен с легко реализуемых ценных бумаг).

Для определения оптимальной стратегии, нужно знать следующие три вещи:

F (fixed)– фиксированные издержки от продажи ценных бумаг и получения кредита для пополнения средств

Т (total) – общая сумма денежных средств, необходимых для поддержания текущих операций в течение всего периода (обычно равен одному году, но может быть и другой продолжительности)

R (rate) – издержки неиспользованных возможностей держания денег. Это процентная ставка по легко реализуемым ценным бумагам.

С помощью этой информации можно определить общие издержки любой конкретной политики относительно сальдо денежных средств и выбрать оптимальную.

Издержки неиспользованных возможностей. Для определения этих издержек держания денег, нам необходимо выяснить, какой процент мог быть получен, если бы деньги предприятия продолжали бы находиться в краткосрочных обязательствах. Предприятие имеет в среднем С/2 наличности. Это количество денег могло бы зарабатывать процент по ставке R. Следовательно, общие издержки неиспользованных возможностей от имеющегося денежного сальдо в рублях равны среднему сальдо денежных средств, умноженному на процентную ставку:

OP= (С/2) х R(6. 7)

где

OP (omission profit) – издержки неиспользованных возможностей;

С (cash) – сумма денежных средств, которая может быть получена от продажи ликвидных ценных бумаг (в результате займа); С/2 – средний остаток денежных средств на счетах;

R (rate) – относительная величина альтернативного дохода, принимается в размере процентной ставке по ликвидным ценным бумагам (альтернатива хранения денежных средств на счетах)

Комиссионные расходы. Для определения общих расходов связанных с реализацией ценных бумаг за год нам необходимо знать, сколько раз в году потребуется предприятию продавать легко реализуемые ценные бумаги (или обращаться за кредитом), и сколько каждая такая операция будет стоить предприятию – F.

CE = (Т/С) * F(6. 7)

где

CE (commission expenses) – комиссионные расходы, или расходы связанные с реализацией ценных бумаг (привлечение кредита);

Т (total) – общая сумма денежных средств, необходимых для поддержания текущих операций в течение всего периода;

С (cash) – сумма денежных средств, которая может быть получена от продажи ликвидных ценных бумаг (в результате займа);

F (fixed)– фиксированные издержки от продажи ликвидных ценных бумаг (получения кредита);

Таким образом, можно подсчитать общие издержки предприятия путем суммирования издержек неиспользованных возможностей и комиссионных расходов:

Вернемся к рисунку 6.26, из которого видно, что оптимальный размер денежного сальдо (С*) получается точно на пересечении линий показывающих издержки неиспользованных возможностей и комиссионные издержки. Кроме того, в точке С* они равны.

Издержки неиспользованных возможностей = Комиссионные издержки

(С*/2)*R= (T/C*)* F

Произведя небольшие вычисления, мы можем записать:

(С*)2 = (2Т*F)/R

Таким образом, оптимальное начальное сальдо денежных средств можно получить из следующей формулы:

C* =

(6. 7)

где

C* (cash) – оптимальный остаток денежных средств на счетах;

Т (total) – общая сумма денежных средств, необходимых для поддержания текущих операций в течение всего периода;

F (fixed)– фиксированные издержки от продажи ликвидных ценных бумаг (получения кредита);

R (rate) – относительная величина альтернативного дохода, принимается в размере процентной ставке по ликвидным ценным бумагам

Пример.

Предприятие начинает нулевую неделю с сальдо денежных средств в размере 1200 тыс. руб. Каждую неделю оттоки превышают притоки на 600 тыс.руб. Нехватку денежных средств предприятие покрывает за счет продажи краткосрочных ценных бумаг. Процент по краткосрочным обязательствам составляет 10%, издержки по их продаже 1 тыс. руб. Рассчитайте, оптимален ли размер остатков денежных средств на предприятии с помощью формулы ВАТ.

Решение:

Если общий остаток денежных равен 1200 тыс. руб., а каждую неделю отток денежных средств превышает поступления на 600 тыс. руб., то в конце 2 недели сальдо денежных средств будет равно нулю и предприятию придется продавать ценные бумаги на сумму в 1200 тыс. руб.

Среднее денежное сальдо за 2-х недельный период составляет

С/2 = (1200+0)/2 = 600 тыс.руб.

Планируемый годовой объем денежных средств составит

Т = 600*52 недели = 31200 тыс. руб.

Оптимальный начальный денежный баланс составляет:

C* =

= 789,937 тыс. руб.

При этом общие издержки составят:

Общие издержки = (С/2) * R + (Т/С) * F = 789,9/2*0,01 + 31,2/789,9 = 78,9 тыс. руб

Если предприятие будет постоянно продавать свои краткосрочные ценные бумаги на сумму 1200 тыс.руб., то общие издержки составят:

Общие издержки = 600*0,1+31200/1200*1 = 86 тыс. руб.

Что на 7,1 тыс. руб. больше чем при оптимальном остатке денежных средств на счетах.

Мы можем проверить этот ответ, подсчитав различные издержки по меньшему и большему сальдо:

Сальдо	Издержки неиспользованных возможностей	+ Комиссионные издержки =	Общие издержки
850000	42500	36706	79206
800000	40000	39000	79000
789937	39497	39497	78994
750000	37500	41600	79100
700000	35000	44571	79571

Наименьшие общие издержки составляют 789 937 руб. и очевидно, что они возрастают при движении в любом направлении.

Пример.

Предприятие расходует 3 тыс. руб. в день, семь дней в неделю. Процентная ставка составляет 5%, а фиксированные издержки пополнения денежного сальдо равны 300 руб. за сделку. Каков должен быть оптимальный начальный денежный баланс? Каковы общие издержки?

Общее количество денег, необходимое в год, составляет 365 дней X 3000 = 1 095 тыс. руб. По модели ВАТ оптимальное начальное сальдо будет равно:

C* =

= 114 630 руб.

Среднее денежное сальдо составит 114 630/2 = 57 314 руб., следовательно, издержки неиспользованных возможностей будут равны 57 314 X 0,05 = 2 866 руб. Поскольку нам необходимо иметь 3 тыс. руб. в день, сальдо в размере 57 314 руб. хватит на 57314/3000 = 38,21 дней. Мы должны восполнять счет 365/38,21 = 9,6 раз в году, поэтому комиссионные расходы будут равны 2 880 руб. Общие издержки составят 5 746 руб.

Модель ВАТ, возможно, простейшая и наиболее чувствительная модель для определения оптимального объема денежных средств. Ее главный недостаток состоит в допущении постоянных и фиксированных денежных оттоков. Далее мы обсудим более сложную модель, предназначенную для снятия этого ограничения.

Модель Миллера-Орра: более общий подход

Данная модель управления наличностью, ориентированна на денежные притоки и оттоки, которые меняются случайным образом день ото дня. С помощью этой модели мы еще раз обратимся к сальдо денежных средств, но, в противоположность модели ВАТ, допустим, что это сальдо случайным образом отклоняется вверх и вниз и что среднее изменение равно нулю.

На рисунке 6.28 показана, как работает система. Она действует в границах верхнего предела объема денежных средств (top) - (T) и нижнего предела (down) - (D). Предприятие позволяет денежному сальдо перемещаться между нижним и верхним пределами. Пока денежное сальдо находится где-то между T и D, ничего не происходит.

Когда денежное сальдо достигает верхнего предела (T), как в точке X, предприятие производит изъятие со счета в легко реализуемые ценные бумаги. Это действие снижает денежное сальдо до оптимального остатка денежных средств (C*). Подобным образом, если денежное сальдо падает до нижнего предела (D), как в точке Y, предприятие продает ценные бумаги на сумму и депонирует эти средства на счет. Это действие увеличит денежное сальдо до C*.

Рисунок 6. 7 Графическая модель Миллера-Орра

В начале устанавливается нижний предел (D). Этот предел является в основном надежным запасом; следовательно, его значение зависит от того, какую степень риска нехватки денег предприятие считает допустимой. В противном случае, минимум мог бы равняться требуемому компенсационному сальдо.

Как и в модели ВАТ, оптимальное денежное сальдо зависит от комиссионных расходов и издержек неиспользованных возможностей. Повторим, что издержки при покупке и продаже легко реализуемых ценных бумаг (F) фиксированы по нашему допущению. Также, издержки неиспользованных возможностей — это R, т.е. процентная ставка за рассматриваемый период по легко реализуемым ценным бумагам.

Нужна только одна добавочная информация — дисперсия чистого денежного потока за период,

, характеризующая риск или неопределенность в текущей деятельности предприятия. Для наших целей период может быть любым, например, день или неделя, таким, чтобы процентная ставка и отклонение относились к одному и тому же отрезку времени.

При заданном D, которое установлено предприятием, модель Миллера-Орра показывает, что оптимальный остаток денежных средств (C*) и верхний предел – T, который минимизирует общие издержки держания денег, равны:

С* = D +

(6. 7)

где

C* (cash) – оптимальный остаток денежных средств на счетах;

F (fixed)– фиксированные издержки от продажи ликвидных ценных бумаг (получения кредита);

- дисперсия сальдо денежного потока за рассматриваемый период;

T = 3хC* – 2хD(6. 7)

где

T (top) – верхний предел остатка денежных средств;

D (down) – нижний предел остатка денежных средств;

C* (cash) – оптимальный остаток денежных средств на счетах;

Также, среднее сальдо денежных средств в модели Миллера-Орра равно

Среднее сальдо денежных средств =

(6. 7)

где

C* (cash) – оптимальный остаток денежных средств на счетах;

D (down) – нижний предел остатка денежных средств;

Пример.

Предприятие за одну операцию с ценными бумаги платит 300 руб. Процентная ставка по краткосрочным ценным бумагам равна 10%, а стандартное отклонение месячных чистых денежных потоков составляет 6 тыс.руб. Дисперсия чистых денежных потоков в месяц составляет:

= 60002 = 36 млн. руб.

Допустим, что минимальное денежное сальдо D — 3 тыс. руб. Мы можем подсчитать плановое денежное сальдо C*:

C* = 3000+(3/4*300*36000000/0,01)1/3 = 12,33 тыс. руб.

Верхний предел ( T) таким образом, составит:

T = 3* 12330 – 2*3000 = 30,99 тыс.руб.

Наконец, среднее денежное сальдо будет равно:

Среднее сальдо денежных средств = (4 х 12330 - 3000)/3 = 15,45 тыс.руб.

При использовании модели Миллера-Орра следует обратить внимание на следующие моменты:

Плановый остаток средств на счете не является средней величиной между верхним и нижним пределами, поскольку его величина чаще приближается к своему нижнему пределу, чем к верхнему. Если установить целевой остаток равным средней величине между пределами, это минимизирует комиссионные издержки, но если он будет установлен ниже среднего уровня, результатом явится снижение величины потерь от упущенной выгоды (вложения в ликвидные ценные бумаги).

Модель показывает, что чем больше неопределенность (чем выше

) тем больше разность между плановым сальдо и минимальным сальдо. Подобным образом, чем больше неопределенность, тем выше верхний предел и среднее денежное сальдо. Все они несут интуитивный смысл. Например, чем больше вариативность, тем больше вероятность того, что сальдо упадет ниже минимума. Таким образом, мы сохраняем большее сальдо, чтобы предотвратить эту возможность.

Величина планового остатка сокращается с увеличением R; так если ставка процента по ликвидным ценным бумагам увеличивается, то растет величина альтернативных затрат и фирма стремится вложить средства, а не хранить их на счете.

Если предприятие не поддерживает страховой запас денежных средств, то нижний предел не обязательно может быть равен нулю.

Опыт применения описанной модели показал ее преимущества перед чисто интуитивным управлением денежными средствами; однако если фирма имеет несколько альтернативных вариантов вложения временно свободных денежных средств, а не единственный в виде покупки, например, государственных ценных бумаг, то модель перестает действовать.

Оценка эффективности системы управления денежными средствами

Рассмотренные выше методы хотя и помогают сократить размер необходимых средств на счетах до минимума, но их применение требует определенных затрат. Поэтому стает вопрос: насколько далеко должно заходить предприятие в проведении таких мероприятий? Основное правило: расходы можно увеличивать до тех пор, пока они ниже дополнительно полученных доходов от проведения этих мероприятий.

Так допустим, если в результате создания системы управления денежными средствами, удалось сократить потребность в денежных активах на 100 тыс. руб. в год, благодаря чему предприятие уменьшило величину заемных средств на эквивалентную величину и сэкономило 10 тыс. дол. на процентах (условно кредит выдавался под 10 % годовых). Таким образом, если затраты по организации и обслуживанию этой системы стоят меньше 10 тыс. дол., то ее следует внедрять, если больше, то от нее следует отказаться.

Ясно, что более крупные предприятия с большими остатками денежных средств на счетах могут позволить себе более высокие расходы на проведение жесткого контроля, тогда как более мелкие не уделяют столь пристального внимания оптимизации остатков на счетах, а заботятся лишь об обеспечении достаточного уровня платежеспособности.

Таким образом, система управления денежными средствами, во-первых, зависит от масштабов деятельности предприятия, во-вторых, от цены источников этих средств, которая в свою очередь определяется текущей ставкой ссудного процента (процента по краткосрочным ценным бумагам).

Экономическая сущность инвестиции.

Термин «инвестиции» входит в число наиболее часто используемых понятий в экономике, в особенности в экономике, находящейся в процессе трансформации или испытывающей подъем.

Инвестиция — это осознанный отказ от текущего потребления в пользу возможного относительно большего дохода в будущем, который, как ожидается, обеспечит и большее суммарное (т. е. текущее и будущее) потребление.

Инвестиция — это весьма сложное, неоднозначно трактуемое и, в принципе, трудно реализуемое в практической плоскости понятие (безусловно, подразумевается, что речь идет о рациональной, обоснованной инвестиции, а не о примитивном вложении средств абы куда в надежде, что непременно повезет и вложение с лихвой окупится).

Является общепризнанным тот факт, что жизнеспособность и процветание любого бизнеса, любой социально-экономической системы в значительной степени зависит от рациональной инвестиционной политики. Эта политика затратна и рискованна по определению. Иными словами, во-первых, инвестиций не бывает без затрат — сначала необходимо вложить средства, т. е. потратиться, и лишь в дальнейшем, если расчеты были верны, сделанные затраты окупятся; во-вторых, невозможно предугадать все обстоятельства, ожидающие инвестора в будущем,— всегда существует вероятность того, что сделанные инвестиции будут полностью или частично утеряны.

Инвестиционная деятельность является в некотором смысле вынужденным мероприятием, поскольку любой мало-мальски грамотный бизнесмен, руководитель, менеджер отчетливо понимает, что инвестиция — это необходимость. Например, текущие производственные мощности по своим характеристикам могут вполне удовлетворять их собственников, однако лишь малограмотный будет «почивать на лаврах», игнорируя то обстоятельство, что эти мощности ежедневно устаревают и физически, и морально. Напротив, специалист, планирующий вести свое дело с перспективой, прекрасно отдает себе отчет в том, что неизменность, застой — это, по сути, всегда начало регресса, падения. Есть высказывание: «чтобы оставаться на месте, надо очень быстро бежать». Для продвижения вперед надо бежать вдвое быстрее. Инвестиционная деятельность — это и есть признак того, что руководитель (фирма) по крайней мере «пытается бежать».

Во-первых, инвестиции часто отождествляют со сбережениями. Так, по мнению Дж. Кейнса, сбережения и инвестиции «должны быть равны между собой, поскольку каждая из них равна превышению дохода над потреблением». Действительно сбережения — это превышение дохода над потреблением, которые складываются из сбережений личных доходов населения, нераспределенной прибыли предприятий и некоторой части средств государственного бюджета (в случае превышения доходов над расходами).15

Однако сбережения и инвестиции не одно и то же. Сбережения являются лишь необходимым звеном инвестиционного процесса. Не все сбережения становятся инвестициями. Например, если денежные средства не используются своим владельцем на потребление, то они являются сбережениями. Однако, оставаясь у своего владельца без движения, они не становятся инвестициями.

Таким образом, сбережения являются потенциальными инвестициями, а инвестиции выступают как реализованные сбережения, направленные для расширения производства с целью извлечения дохода в будущем, т.е. на получения экономического, социального эффекта.

В отечественной литературе советского периода инвестиции рассматривались в основном под углом зрения капиталовложений, и поэтому категория «инвестиции» по существу отождествлялась с категорией «капиталовложения». Под капиталовложениями понимались «затраты на воспроизводство основных фондов, их увеличение и совершенствование». Были еще валовые капитальные вложения, которые означали все затраты на воспроизводство основных и оборотных фондов. Что касается инвестиций, то они трактовались как «долгосрочное вложение капитала в промышленность, сельское хозяйство, транспорт и другие отрасли народного хозяйства».

Из приведенных высказываний следует, что по существу инвестиции не только отождествлялись с капитальными вложениями, но и подчеркивался долгосрочный характер этих вложений.

В настоящее время, в статье 1, закона РСФСР от 26.06.1991 г. «Об инвестиционной деятельности в РСФСР» (в ред. от 10.01.2003 г.) под инвестициями понимается: «Инвестициями являются денежные средства, целевые банковские вклады, паи, акции и другие ценные бумаги, технологии, машины, оборудование, кредиты, любое другое имущество или имущественные права, интеллектуальные ценности, вкладываемые в объекты предпринимательской и других видов деятельности в целях получения прибыли (дохода) и достижения положительного социального эффекта.

В этом определении можно выделить три существенных момента.

Во-первых, можно косвенно провести грань между инвестициями и сбережениями, хотя понятие «сбережения» и не употребляется. Из определения следует, что инвестициями становятся только те сбережения (денежные средства, машины, оборудование, другое имущество, интеллектуальные ценности), которые не лежат мертвым грузом, а вкладываются в различные виды деятельности с целью извлечения прибыли и достижения положительного социального эффекта.

Во-вторых, понятие инвестиций не связывается с долгосрочными вложениями. Инвестициями могут быть вложения на любой срок, подпадающие под данное определение.

В-третьих, в Законе не устанавливается форма вложений. Это могут быть денежные средства, технологии, оборудование, другое имущество, интеллектуальные ценности, имущественные права. Действительно, суть дела не изменяется от того, внес ли, например, акционер при создании предприятия определенную сумму денег, которая пошла на приобретение имущества, или акционер приобрел на свои деньги имущество и внес его в уставный капитал акционерного общества. По существу, так же обстоит дело и с интеллектуальными ценностями. Акционер в качестве своего вклада может внести в уставный капитал общества с согласия других акционеров идею, которая получает денежную оценку. Дело в том, что акционер мог продать эту идею акционерному обществу, которая была бы оплачена из средств других акционеров. И в этом случае эта идея являлась бы товаром, как и любое другое имущество.

Однако указанное выше определение требует некоторого уточнения.

В данное определение связывает инвестиции с целями получения прибыли или достижения положительного социального эффекта. Действительно, во многих случаях эта цель является главной. Однако инвесторы могут преследовать и иные экономические и внеэкономические цели.

Так, например, решение социально-экологических проблем, сохранение или увеличение рабочих мест, стремление к власти и престижу в обществе (в последнее время говорилось о строительстве ночных клубов в Москве, что многие владельцы строят их в основном для себя, повысить свой социальный статус).

Данное положение дел частично исправляет ФЗ № 39-ФЗ «Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений» (с изменениями от 2 января 2000 г.)

инвестиции - денежные средства, ценные бумаги, иное имущество, в том числе имущественные права, иные права, имеющие денежную оценку, вкладываемые в объекты предпринимательской и (или) иной деятельности в целях получения прибыли и (или) достижения иного полезного эффекта;

Однако определение должно быть кратким и содержательным, под инвестициями мы будем понимать целенаправленное вложение на определенный срок капитала во всех его формах в различные объекты (инструменты) для достижения индивидуальных целей инвесторов.

Объектами инвестиционной деятельности являются:

вновь создаваемые и/или модернизируемые основные фонды и оборотные средства во всех отраслях;

ценные бумаги;

целевые денежные вклады;

имущественные права и права на интеллектуальную собственность.

Классификация инвестиций.

Классификация инвестиций.

По объектам вложения капитала разделяют реальные и финансовые инвестиции.

Реальные инвестиции характеризуют вложения капитала в воспроизводство основных средств, в инновационные нематериальные активы, в прирост запасов товарно-материальных ценностей и в другие объекты инвестирования, связанные с осуществлением операционной деятельности предприятия или улучшением условий труда и быта персонала.

Финансовые инвестиции характеризуют вложения капитала в различные финансовые инструменты, главным образом в ценные бумаги, с целью получения дохода.

По характеру участия в инвестиционном процессе выделяют прямые и непрямые инвестиции предприятия.

Прямые инвестиции подразумевают прямое участие инвестора в выборе объектов инвестирования и вложении капитала. Обычно прямые инвестиции осуществляются путем непосредственного вложения капитала в уставные фонды предприятий. Прямое инвестирование осуществляют в основном подготовленные инвесторы, имеющие достаточно точную информацию об объекте инвестирования и хорошо знакомые с механизмом инвестирования.

Прямые инвестиции в свою очередь можно подразделить на:

Стратегические инвестиции — это инвестиции, направленные на создание новых предприятий, новых производств либо приобретение целостных имущественных комплексов в иной сфере деятельности, в иных регионах и т. п.

Базовые инвестиции — это инвестиции, направленные на расширение действующих предприятий, создание новых предприятий и производств в той же, что и ранее сфере деятельности, том же регионе и т. п.

Текущие инвестиции призваны поддерживать воспроизводственный процесс и связаны с вложениями по замене основных средств, проведению различных видов капитального ремонта с пополнением запасов материальных и оборотных активов.

Новационные инвестиции можно подразделить на две группы:

инвестиции в модернизацию предприятия, в том числе в техническое переоснащение в соответствии с требованиями рынка,

инвестиции по обеспечению безопасности в широком смысле слова.

Непрямые инвестиции характеризуют вложения капитала инвестора, опосредованное другими лицами (финансовыми посредниками).

Наиболее распространенно через посредников осуществляет инвестиции население, для прямого инвестирования необходимо обладать некоторыми навыками в управлении производством, а также иметь определенный минимальный размер средств. По этим же причинам не превращается непосредственно в инвестиции и часть прибыли предприятий.

В зависимости от того, каким образом осуществляется передача денежных средств от поставщиков к потребителям, на финансовом рынке можно выделить два основных канала.

Один канал — это рынок банковских кредитов. Банки аккумулируют временно свободные денежные средства юридических и физических лиц, выплачивая за привлеченные средства определенный процент, а затем предоставляет под более высокий процент кредиты заемщикам (тем, кто осуществляет реальные инвестиции). Таким образом, процесс движения денег от их собственника к заемщику опосредуется банком.

Во многих случаях такой способ передачи денежных средств отвечает интересам собственника денег, так как, хотя последний и получает от банка более низкий процент, но тем самым он перекладывает риск невозврата денег заемщиком на банк. Помимо надежности банковские вклады являются высоколиквидными, так как вкладчик может легко забрать свои средства. Кроме того, вложения денежных средств в банки являются доступными даже для самых мелких вкладчиков (собственников сбережений).

Наряду с банковскими кредитами в широких масштабах осуществляют привлечение свободных денежных средств с помощью выпуска ценных бумаг.

При определенных обстоятельствах этот способ в большей мере отвечает интересам и поставщиков, и потребителей инвестиционных ресурсов. Поставщики ресурсов (собственники сбережений) зачастую могут вкладывать свои средства на более выгодных условиях, чем банковские, вклады. Чаще всего достаточно простой является процедура вложений, осуществляемая путем купли-продажи ценных бумаг. Кроме того, если ценные бумаги обладают достаточно высокой ликвидностью, то инвестор может в случае необходимости достаточно легко вернуть затраченные средства, продав принадлежащие ему ценные бумаги.

С точки зрения потребителей инвестиционных ресурсов, выпуск ценных бумаг имеет также определенные преимущества перед банковскими кредитами. У них (потребителей капитала) появляется возможность привлекать денежные средства многих поставщиков капитала и собирать требуемые большие суммы. Кроме того, средства могут быть привлечены на более длительный срок, иногда на неограниченное время, если речь идет о выпуске акций.

Итак, рынок банковских кредитов и рынок ценных бумаг в современных условиях становятся необходимыми звеньями инвестиционного процесса, основными каналами, по которым сбережения превращаются в инвестиции и используются для развития производства.

По периоду инвестирования выделяют краткосрочные и долгосрочные инвестиции предприятия.

Краткосрочные инвестиции характеризуют вложения капитала на период до одного года. Основу краткосрочных инвестиций предприятия составляют его краткосрочные финансовые вложения.

Долгосрочные инвестиции характеризуют вложения капитала на период более одного года. Основной формой долгосрочных инвестиций предприятия являются его капитальные вложения в воспроизводство основных средств.

По уровню инвестиционного риска выделяют следующие виды инвестиций:

Низкорисковые инвестиции. Они характеризуют вложения капитала в объекты инвестирования, риск по которым значительно ниже среднерыночного.

Среднерисковые инвестиции. Уровень риска по объектам инвестирования этой группы примерно соответствует среднерыночному.

Высокорисковые инвестиции. Уровень риска по объектам инвестирования этой группы превышает среднерыночный.

По формам собственности инвестируемого капитала различают инвестиции частные и государственные.

Частные инвестиции характеризуют вложения средств физических лиц, а также юридических лиц негосударственных форм собственности.

Государственные инвестиции характеризуют вложения капитала государственных предприятий, а также средств государственного бюджета разных его уровней и государственных внебюджетных фондов.

По характеру использования капитала в инвестиционном процессе выделяют первичные инвестиции, реинвестиции и дезинвестиции. Первичные инвестиции представляют собой вложения капитала за счет как собственных, так и заемных средств инвесторов. Реинвестиции представляют собой вторичное использование капитала в инвестиционных целях посредством его высвобождения в результате реализации ранее осуществленных инвестиций. Дезинвестиция — это высвобождение ранее инвестированного капитала из инвестиционного оборота без последующего использования в инвестиционных целях.

По отраслевой направленности инвестиции классифицируют в разрезе отдельных отраслей и сфер деятельности. Например, инвестиции в промышленность, сельское хозяйство, энергетику и т. п.

39. Характеристика инвестиционной среды, ее особенности в РФ.

Для инвестиций необходимы ресурсы, а они в свою очередь зависят от уровня сбережений. Важнейшим фактором, который определяет уровень инвестиций в масштабах страны, является соотношение между потреблением и сбережением. С одной стороны от этого соотношения зависит не только сегодняшнее, но и завтрашнее потребление. Чем больше общество проедает сегодня, тем меньше оно сберегает, а следовательно, тем меньше уровень инвестиций. В свою очередь, чем меньше уровень инвестиций сегодня, тем меньше возможностей для увеличения уровня потребления в будущем. Сама же пропорция между потреблением сбережением определяется, как уже отмечалось выше, достигнутым уровнем производительности труда и уровнем доходов населения. В нашей стране сбережения есть, если посмотреть статистику, то в начале 90-х, чем хуже народ жил, тем больший процент своих скудных доходов сберегалось. Но в большинстве своем они не вкладывались в инвестиции. И даже сейчас, несмотря на существенную стабилизацию в стране, на рост инвестиций, нашей стране нехватает инвестиционной привлекательности.

Традиционно понятие инвестиционная привлекательность означает наличие таких условий инвестирования, которые влияют на предпочтения инвестора в выборе того или иного объекта инвестирования. Объектом инвестирования может выступать отдельный проект, предприятие в целом, корпорация, город, регион, страна.

Наиболее существенными факторами снижающими инвестиционную привлекательность в Российской Федерации (обращаю внимание, что мы не рассматриваем внутренние факторы влияющие на инвестиционную привлекательность отдельно взятого предприятия, такие как низкая управляемость, просчетами в организации оперативного правления и ряда других, мы говорим о привлекательности в общем) является:

высокий риск инвестиционных вложений. В этой категории речь идет не только об индивидуальных инвестициях. Большая доля инвестиций это средства населения, вкладываемые опосредованным образом. Российское население, наученное горьким опытом обесценения своих сбережений, потери средств, вложенных в «финансовые пирамиды», нашло единственный выход – хранить свои сбережения в иностранной валюте, не вкладывая их. А сейчас когда еще и валюта начала колебаться… В условиях нестабильности речь идет не о том, как нарастить свои средства, а только о том, как их сохранить;

уровень прибыли на инвестиции. Этот фактор всегда действует в совокупности с фактором безопасности. Чем выше ожидаемая прибыль от вложений, тем выше риск данных инвестиций. Менее рисковые вложения, как правило, приносят меньшую прибыль. Но даже если мы имеем дело с практически безрисковыми вложениями (к каковым обычно относят вложения в государственные ценные бумаги), то и эти инвестиции должны иметь какой-то минимальный размер прибыльности, ниже которого владельцы сбережений не захотят осуществлять инвестиции;

не развитость банковских продуктов, фондовых рынков. Немалая часть инвестиционных ресурсов в современных условиях формируется за счет сбережений населения. Однако население практически лишено возможности непосредственно осуществлять инвестиции в производство. Его участие в основном осуществляется с помощью финансового рынка. И если финансовый рынок хорошо организован, то даже те денежные средства, которые оказываются свободными на незначительный срок (например, деньги, предназначенные на текущее потребление населения от одной выплаты зарплаты до другой), также вовлекаются в инвестиционный процесс. Кроме того, инвестициями становятся также временно свободные денежные средства предприятий.

часто меняющееся законодательство;

административные барьеры;

для крупных инвестиционных проектов, особую роль играет политический фактор, смена правящей верхушки и наиболее вероятен наихудший сценарий;

криминальный фактор.

В последнее время наблюдается стабильный рост инвестиции в российскую экономику. Рост общего объема инвестиций в России на период до 2004 года составит в среднем 150% по отношению к уровню 1999 года. Основными источниками финансирования инвестиций останутся собственные средства предприятий, а также заемные средства, значение которых существенно возрастет. Однако, не смотря, на существенный рост, только в 2003 году уровень инвестиций приблизится к уровню 1997 г.

Необходимо отдельно остановиться на иностранных инвестициях, так как без их привлечения вряд ли удастся выполнить задачу, поставленную президентом, по удвоению ВВП.

Важнейшим законодательным актом, и по сей день регулирующим деятельность иностранных инвесторов в России, явился принятый в 1991 году закон «Об иностранных инвестициях в РСФСР». Главным результатом принятия этого закона стало предоставление предприятиям с иностранными инвестициями национального режима, при котором такие предприятия пользуются на территории страны равными юридическими правами и несут ответственность и исполняют обязанности наравне с российскими предприятиями (за исключением деятельности в некоторых стратегических отраслях экономики).

Статистика иностранных инвестиций в российскую экономику весьма противоречива. Министерство экономики, Центральный Банк РФ, Госкомстат России и зарубежные экономические институты, ведущие такую статистику, дают существенно отличающиеся друг от друга данные. В чем они сходятся так это в размере прямых инвестиций, которые в 2002 году составили 4 млрд. дол., а по прогнозам в 2003 г. могут составить $6 млрд.-$6,5 млрд. Можно конечно обратить внимание, как это делает правительство, что рост прямых иностранных инвестиции за 2003 год составит 50%, однако возвращаясь к уже озвученным цифрам, по данным Госкомстата объем российских инвестиций, составил в 2002 г. 1660,5 млрд. руб. ($52,25 млрд). Из них прямые иностранные составляют всего 8%, это если учитывать кредиты полученные от зарубежных совладельцев, а без них прямые иностранные инвестиции составляют всего 2%

Инвестиции в Россию в 1995-2002 гг.(в млн. дол.)

	1995	1997	1998	1999	2000	2001	2002
Инвестиции всего	57 438	68 590	19 714	24 831	41 379	52 134	52 392
Иностранные	2 983	12 295	11 773	9 560	10 958	14 258	19 780
из них
прямые	2 020	5 333	3 361	4 260	4 429	3 980	4 002
портфельные	39	681	191	31	145	451	472
прочие инвестиции	924	6 281	8 221	5 269	6 384	9 827	15 306

Инвестиции в Россию в 1995-2002 гг.(в%)

	1995	1997	1998	1999	2000	2001	2002
Инвестиции всего	100%	100%	100%	100%	100%	100%	100%
Иностранные	5%	18%	60%	39%	26%	27%	38%
из них
прямые	4%	8%	17%	17%	11%	8%	8%
портфельные	0,1%	1,0%	1,0%	0,1%	0,4%	0,9%	0,9%
прочие инвестиции	2%	9%	42%	21%	15%	19%	29%

На конец 2002 г. накопленный иностранный капитал в экономике России составил $42,9 млрд. Основными странами-инвесторами, постоянно осуществляющими значительные инвестиции, по-прежнему, остаются Германия, США, Кипр, Великобритания, Франция, Нидерланды, Италия. На долю этих стран приходится 74% от общего объема накопленных иностранных инвестиций.

Неравномерное размещение иностранных инвестиций по экономическим регионам традиционно является характерной чертой поступления иностранного капитала в страну. Распределение иностранных инвестиций по субъектам Федерации по-прежнему характеризуется сохранением позиций ЦАО, и прежде всего Москвы. Также наибольшие объемы иностранных инвестиций привлекаются в сырьевые регионы (Омская обл., Сахалинская обл., Тюменская обл. и др.), крупные промышленные центры (Самарская обл., Свердловская обл., Татарстан, Челябинская обл. и др.), регионы с развитой инфраструктурой и высоким потребительским потенциалом помимо Москвы (Санкт-Петербург, Московская обл. и др.).

Анализ структуры уже привлеченных прямых инвестиций в первую очередь показывает их весьма узкую отраслевую направленность. Львиная доля таких инвестиций направляется либо в экспортно-ориентированные отрасли (ТЭК, включая нефтехимию, горнодобывающую промышленность, деревообрабатывающую и целлюлозно-бумажную промышленность), либо в сверхприбыльные проекты с малыми сроками окупаемости и незначительной фондоемкостью (торговля, телекоммуникации, общественное питание, строительство офисных и гостиничных зданий в крупных городах, пищевая промышленность, финансовые услуги).

Такой «отраслевой перекос» не случаен — он в значительной мере отражает реальное положение сегодняшней России в международном разделении труда. Страна выступает на мировой экономической сцене как экспортер сырьевых ресурсов и продуктов первого передела, и как импортер иностранной высокотехнологичной продукции и услуг, рассчитанных в первую очередь на потребительский спрос. В то же время такая отраслевая структура инвестиций свидетельствует и о том, какие категории иностранных инвесторов в первую очередь готовы производить прямые вложения в Россию, невзирая на высокие риски и крайне неблагоприятный инвестиционный климат

Описанная выше тенденция к неравномерному отраслевому и территориальному распределению прямых иностранных инвестиций, в сочетании с их незначительным для экономики в целом объемом, позволяет сделать вывод о том, что иностранный капитал, не оказывая почти никакого значительного воздействия на развитие национального хозяйства в целом, играет сейчас роль «катализатора роста» лишь в нескольких узких секторах производства, ориентированных в первую очередь на зарубежный спрос.

Основной причиной небольшой доли иностранных инвестиций, особенно прямых является неблагоприятный инвестиционный климат России, основными характеристиками которого являются:

- нестабильность законодательства;

- несовершенство нормативно-правовой базы в экономике в целом и в области иностранных инвестиций в частности;

- высокий уровень налогообложения и внешнеторговых пошлин; недостаток качественной инфраструктуры;

- фактическое отсутствие единой государственной политики в области привлечения иностранных инвестиций.

40. Фактор времени и методы его учета в финансовых операциях

Финансовый итог деятельности предприятия CASH FLOW (CF) — представляет собой разность между суммой поступлений (+СF) и суммой расходов (-CF) капитала за определенный период времени. Иногда финансовый итог называют Net cash flow (NCF)

CF может быть подсчитан для периода в один год, за несколько лет и за весь период инвестиционных вложений (например, 15 лет).

Поступления капитала при подсчете CF всегда суммируются полностью. Расходы же суммируют в одних случаях без первоначальных инвестиций, а в других — с первоначальными инвестициями.

При подсчете CF принято учитывать поступления и выплаты денежных сумм и материальных средств. Материальные средства могут использоваться в случаях бартера, вклада в уставный капитал и т.д.

Прямого эквивалента CF в отечественной экономической терминологии нет. От прибыли CF отличается тем, что при его подсчете капиталовложения учитывают полностью в тот год, когда они сделаны, а не постепенно в виде амортизационных отчислений. Если прибыль характеризует деятельность предприятия, связанную только с выпуском продукции, то CF может включать в себя поступления и расходы средств, не связанные с выпуском продукции (например, поступление платы за сданные в аренду помещения и оборудование, выручку от продажи части имущества предприятия). Если прибыль не принято подсчитывать для периода строительства предприятия, то CF для этого периода является узаконенным расчетным показателем.

В те периоды, когда сумма вложений (выплат) капитала превышает сумму поступлений капитала, показатель CF имеет отрицательное значение. Однако наличие минуса перед CF не означает работу предприятия в убыток (например, период строительства или работа предприятия по контракту, который предусматривает оплату продукции через некоторый период времени).

Показатель PRESENT VALUE (PV) — сегодняшняя ценность будущего платежа.

При оценке того или иного инвестиционного проекта вкладчикам капитала приходится суммировать и сопоставлять будущие затраты, поступления капитала и финансовые итоги разных лет. Перед сложением и сопоставлением указанных потоков капитала эти потоки принято приводить в сопоставимый вид (дисконтировать) на дату регистрации предприятия или на дату начала строительства (на сегодняшний день, на текущий момент).

В процессе дисконтирования будущую сумму (расходную, приходную или итоговую) делят на две части. Одна часть — это сегодняшний эквивалент будущей суммы (т.е. PV), а вторая часть — начисления на (PV) за заданное число лет при определенной процентной ставке.

Таким образом, метод приведения будущих денежных сумм к сопоставимому виду заключается в уценке этих сумм с применением обоснованной процентной ставки (discount — скидка, процент скидки).

Для иллюстрации дисконтирования можно привести пример. Инвестор приобрел на сумму (Iо) облигации займа с целью получения дохода в размере (р) годовых от суммы (Iо) и начисленных на нее процентов (сложные проценты). Погашение облигаций и выплата процентов гарантируется через (n) лет.

При этих условиях инвестор через (n) лет будет иметь сумму (CFn):

CFn=Io*(1+p)n

где

CFn – будущие денежные доходы;

Iо – инвестиционные вложения;

р – начисленные проценты

Между тем за (n) лет происходит изменение ценности денежных единиц практически любых валют, и поэтому подлинная ценность будущей суммы составит:

PV =

где

PV – дисконтированная сумма поступивших денежных средств

r — среднегодовое изменение цен (например, скорректированная на инфляционный курс).

Сумму начисленных процентов можно выразить формулой:

СFp = CFn - Io

а инфляционную сумму:

Сi = CFn-PV

Из сопоставления выражений для начисленных процентов и инфляционной суммы следует, что при p = r сумма начисленных процентов покрывает лишь потери от инфляции; величина подлинного вознаграждения инвестору за вложенный капитал в этом случае равна нулю. И лишь в том случае, когда процентная ставка на капитал превышает уровень инфляции, инвестор действительно получает определенное воз награждение.

Таким образом, сумму начисленных процентов можно рассматривать как со стоящую из двух частей:

компенсации потерь от инфляции;

подлинного вознаграждения инвестора за вложенный капитал.

Учитывая изложенное, можно отметить, что в процессе дисконтирования будущая денежная сумма оказывается очищенной не только от предполагаемого вознаграждения за вложенный капитал, но и от инфляционной составляющей.

Дисконтирование будущих денежных потоков — обязательный этап принятия решений по инвестициям. Но с методами дисконтирования, особенно в условиях гиперинфляции, необходимо обращаться крайне осторожно, так как чрезмерная ставка дисконта, может необоснованно поставить в разряд нерентабельных многие эффективные проекты:

Необходимо иметь в виду, что не сам по себе метод дисконтированных денежных потоков приводит к нежелательным последствиям, а его неправильное использование. Возможные ошибки в расчетах порождаются неопределенностью будущих денежных потоков, неточностью прогнозирования темпов инфляции и ставки банковских процентов в отдаленном периоде.

В случае, когда к разным годам или финансовым итогам применяют разные ставки дисконтирования, расчет ведут по формуле:

42. Критерии оценки инвестиционных проектов

Инвестиционные проекты, анализируемые в процессе составления бюджета капитальных вложений, имеют определенную логику. С каждым инвестиционным проектом принято связывать денежный поток (Cash Flow), элементы которого представляют собой либо чистые оттоки (Net Cash Outflow), либо чистые притоки денежных средств (Net Cash Inflow). Под чистым оттоком в n-м году понимается превышение текущих денежных расходов по проекту над текущими денежными поступлениями (при обратном соотношении имеет место чистый приток). Денежный поток, в котором притоки следуют за оттоками, называется ординарным. Если притоки и оттоки чередуются, денежный поток называется неординарным.

Чаще всего анализ ведется по годам, хотя это ограничение не является обязательным. Анализ можно проводить по равным периодам любой продолжительности (месяц, квартал, год и др.). При этом, однако, необходимо помнить о сопоставимости величин элементов денежного потока, процентной ставки и длины периода.

Предполагается, что все вложения осуществляются в конце года, предшествующего первому году реализации проекта, хотя в принципе они могут осуществляться в течение ряда последующих лет.

Приток (отток) денежных средств относится к концу очередного года. Коэффициент дисконтирования, используемый для оценки проектов с помощью методов, основанных на дисконтированных оценках, должен соответствовать длине периода, заложенного в основу инвестиционного проекта (например, годовая ставка берется только в том случае, если длина периода - год).

Необходимо особо подчеркнуть, что применение методов оценки и анализа проектов предполагает множественность используемых прогнозных оценок и расчетов. Множественность определяется как возможность применения ряда критериев, так и безусловной целесообразностью варьирования основными параметрами. Это достигается использованием имитационных моделей в среде электронных таблиц.

Критерии, используемые в анализе инвестиционной деятельности, можно разделить на две группы в зависимости от того, учитывается или нет временной параметр:

1. Основанные на дисконтированных оценках («динамические» методы):

Чистая приведенная стоимость - NPV (Net Present Value);

Индекс рентабельности инвестиций - PI (Profitability Index);

Внутренняя норма прибыли - IRR (Internal Rate of Return);

Модифицированная внутренняя норма прибыли- MIRR (Modified Internal Rate of Return);

Дисконтированный срок окупаемости инвестиций - DPP (Discounted Payback Period).

2. Основанные на учетных оценках («статистические» методы):

Срок окупаемости инвестиций - PP (Payback Period);

Коэффициент эффективности инвестиций - ARR (Accounted Rate of Return).

Чистая приведенная стоимость (NPV)

Этот метод основан на сопоставлении величины исходной инвестиции (Io) с общей суммой дисконтированных чистых денежных поступлений, генерируемых ею в течение прогнозируемого срока. Поскольку приток денежных средств распределен во времени, он дисконтируется с помощью коэффициента r, устанавливаемого аналитиком (инвестором) самостоятельно исходя из ежегодного процента возврата, который он хочет или может иметь на инвестируемый им капитал.

Допустим, делается прогноз, что инвестиция (Io) будет генерировать в течение n лет, годовые доходы в размере P1, P2, ..., Рn. Общая накопленная величина дисконтированных доходов (PV) и чистый приведенный эффект (NPV) соответственно рассчитываются по формулам:

где,

NPV - чистая приведенная стоимость;

r – ставка дисконта по данному инвестиционному проекту;

CF – денежный поток, генерируемый в процессе реализации инвестиционного проекта;

Io – первоначальные инвестиции;

n – рассматриваемый срок реализации инвестиционного проекта;

Очевидно, что если: NPV > 0, то проект следует принять;

NPV < 0, то проект следует отвергнуть;

NPV = 0, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

При прогнозировании доходов по годам необходимо по возможности учитывать все виды поступлений как производственного, так и непроизводственного характера, которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Так, если по окончании периода реализации проекта планируется поступление средств в виде ликвидационной стоимости оборудования или высвобождения части оборотных средств, они должны быть учтены как доходы соответствующих периодов.

Если проект предполагает не разовую инвестицию, а последовательное инвестирование финансовых ресурсов в течение n лет, то формула для расчета NPV модифицируется следующим образом:

Расчет с помощью приведенных формул вручную достаточно трудоемок, поэтому для удобства применения этого и других методов, основанных на дисконтированных оценках, разработаны специальные статистические таблицы, в которых табулированы значения сложных процентов, дисконтирующих множителей, дисконтированного значения денежной единицы и т. п. в зависимости от временного интервала и значения коэффициента дисконтирования.

Необходимо отметить, что показатель NPV отражает прогнозную оценку изменения экономического потенциала предприятия в случае принятия рассматриваемого проекта. Этот показатель аддитивен во временном аспекте, т. е. NPV различных проектов можно суммировать. Это очень важное свойство, выделяющее этот критерий из всех остальных и позволяющее использовать его в качестве основного при анализе оптимальности инвестиционного портфеля.

Пример

Требуется проанализировать инвестиционный проект со следующими характеристиками Инвестиции – 150;

Денежный поток

в первый год - 30,

второй - 70,

третий - 70,

четвертый - 45.

Рассмотрим два случая:

а) цена капитала 12%;

б) ожидается, что цена капитала будет меняться по годам следующим образом: 12%, 13%, 14%, 14%.

В случае

а) воспользуемся формулой NPV=11,0 млн руб., т.е. проект является приемлемым.

б) Здесь NPV находится прямым подсчетом:

т.е. проект убыточен.

Область применения и трудности NPV-метода.

При помощи NPV-метода можно определить не только коммерческую эффективность проекта, но и рассчитать ряд дополнительных показателей. Столь обширная область применения и относительная простота расчетов обеспечили NPV-методу широкое распространение, и в настоящее время он является одним из стандартных методов расчета эффективности инвестиций.

Однако корректное использование NPV-метода возможно только при соблюдении ряда условий:

Объем денежных потоков в рамках инвестиционного проекта должен быть оценен для всего планового периода и привязан к определенным временным интервалам.

Денежные потоки в рамках инвестиционного проекта должны рассматриваться изолированно от остальной производственной деятельности предприятия, т.е. характеризовать только платежи и поступления, непосредственно связанные с реализацией данного проекта.

Принцип дисконтирования, применяемый при расчете чистого приведенного дохода, с экономической точки зрения подразумевает возможность неограниченного привлечения и вложения финансовых средств по ставке дисконта.

Использование метода для сравнения эффективности нескольких проектов предполагает использование единой для всех проектов ставки дисконта и единого временного интервала (определяемого, как правило, как наибольший срок реализации из имеющихся).

При расчете NPV, как правило, используется постоянная ставка дисконтирования, однако в зависимости от обстоятельств (например, ожидается изменение уровня инфляции, стоимости капитала, процентных ставок) ставка дисконтирования может дифференцироваться по годам.

Индекс рентабельности инвестиций (PI)

Этот метод является по сути следствием метода чистой приведенной стоимости. Индекс рентабельности (PI) рассчитывается по формуле

Очевидно, что если: РI > 1, то проект следует принять;

РI< 1, то проект следует отвергнуть;

РI = 1, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

Логика критерия PI такова: он характеризует доход на единицу затрат; именно этот критерий наиболее предпочтителен, когда необходимо упорядочить независимые проекты для создания оптимального портфеля в случае ограниченность сверху общего объема инвестиций.

В отличие от чистого приведенного эффекта индекс рентабельности является относительным показателем. Благодаря этому он очень удобен при выборе одного проекта из ряда альтернативных, имеющих примерно одинаковые значения NPV. либо при комплектовании портфеля инвестиций с максимальным суммарным значением NPV.

Внутренняя норма прибыли инвестиций (IRR)

Вторым стандартным методом оценки эффективности инвестиционных проектов является метод определения внутренней нормы рентабельности проекта (internal rate of return, IRR), т.е. такой ставки дисконта, при которой значение чистого приведенного дохода равно нулю.

IRR = r, при котором NPV = f(r) = 0.

Смысл расчета этого коэффициента при анализе эффективности планируемых инвестиций заключается в следующем: IRR показывает максимально допустимый относительный уровень расходов, которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Например, если проект полностью финансируется за счет ссуды коммерческого банка, то значение IRR показывает верхнюю границу допустимого уровня банковской процентной ставки, превышение которого делает проект убыточным.

На практике любое предприятие финансирует свою деятельность, в том числе и инвестиционную, из различных источников. В качестве платы за пользование авансированными в деятельность предприятия финансовыми ресурсами оно уплачивает проценты, дивиденды, вознаграждения и т.п., т.е. несет некоторые обоснованные расходы на поддержание своего экономического потенциала. Показатель, характеризующий относительный уровень этих расходов, можно назвать «ценой» авансированного капитала (CC). Этот показатель отражает сложившийся на предприятии минимум возврата на вложенный в его деятельность капитал, его рентабельность и рассчитывается по формуле средней арифметической взвешенной.

Экономический смысл этого показателя заключается в следующем: предприятие может принимать любые решения инвестиционного характера, уровень рентабельности которых не ниже текущего значения показателя CC (или цены источника средств для данного проекта, если он имеет целевой источник). Именно с ним сравнивается показатель IRR, рассчитанный для конкретного проекта, при этом связь между ними такова.

Если: IRR > CC. то проект следует принять;

IRR < CC, то проект следует отвергнуть;

IRR = CC, то проект ни прибыльный, ни убыточный.

Область применения и трудности IRR-метода.

При анализе условий применения IRR-метода в литературе выделяются два типа инвестиционных проектов: изолированно проводимые, или чистые инвестиции (pure investments), и смешанные (mixed investments).

Под чистыми инвестициями понимаются инвестиции, которые не требуют промежуточных капиталовложений, а полученные от реализации проекта средства направляются на амортизацию вложенного капитала и в доход. Нормальным признаком чистых инвестиций является характер динамики сальдо денежных потоков: до определенного момента времени только отрицательные сальдо (т.е. превышения расходов над доходами), а затем - только положительные сальдо (чистый доход), причем итоговое сальдо денежных потоков должно быть неотрицательным (т.е. проект должен быть номинально прибыльным).

Формальным признаком смешанных инвестиций является чередование положительных и отрицательных сальдо денежных потоков в ходе реализации проекта.

Однозначное определение показателя IRR становится невозможным, а применение IRR-метода для анализа смешанных инвестиций - нецелесообразным. Эффективность смешанных инвестиций рассчитывается при помощи применения NPV-метода или одного из специальных методов расчета эффективности. Поэтому, говоря далее об IRR-методе, будет иметься в виду анализ только чистых инвестиций.

Для определения эффективности инвестиционного проекта при помощи расчета внутренней нормы рентабельности используется сравнение полученного значения с базовой ставкой процента, характеризующей эффективность альтернативного использования финансовых средств. Проект считается эффективным, если выполняется следующее неравенство:

IRR > r, где r - некоторая базовая ставка процента.

Этот критерий также ориентирован в первую очередь на учет возможностей альтернативного вложения финансовых средств, поскольку он показывает не абсолютную эффективность проекта как таковую (для этого было бы достаточно неотрицательной ставки IRR), а относительную - по сравнению с операциями на финансовом рынке.

Показатель IRR может применяться также и для сравнения эффективности различных инвестиционных проектов между собой. Однако здесь простого сопоставления значений внутренней нормы рентабельности сравниваемых проектов может оказаться недостаточно. В частности, результаты, полученные при сравнении эффективности инвестиционных проектов при помощи NPV- и IRR-методов, могут привести к принципиально различным результатам. Это обусловлено следующими обстоятельствами: для достижения абсолютной сопоставимости проектов необходимо применение т.н. дополнительных инвестиций, позволяющих устранить различия в объеме инвестированного капитала и сроках реализации проектов. При использовании NPV-метода предполагается, что дополнительные инвестиции также дисконтируются по базовой ставке процента r, в то время как использование IRR-метода предполагает, что дополнительные инвестиции также обладают доходностью, равной внутренней норме рентабельности анализируемого проекта и которая заведомо выше, чем базовая ставка дисконта.

На практике сравнительный анализ инвестиционных проектов проводится в большинстве случаев при помощи простого сопоставления значений внутренних норм рентабельности. Несмотря на определенную теоретическую некорректность, такой подход позволяет устранить влияние субъективного выбора базовой ставки процента на результаты анализа. Действительно, основная цель использования инструментария дополнительных инвестиций заключается в попытке согласовать результаты сравнительного анализа при помощи применения NPV- и IRR-методов, точнее, привязать второе к первому, поскольку при таком подходе приоритет имеет чистый приведенный доход проекта. Кроме того, применение инструмента дополнительных инвестиций корректно только в случае сравнительного анализа альтернативных, или взаимоисключающих, проектов, что еще более сужает область его применения и делает совершенно непригодным для анализа инвестиционной программы.

В целом по сравнению с NPV-методом использование показателя внутренней нормы рентабельности связано с большими ограничениями.

Во-первых, для IRR-метода действительны все ограничения NPV-метода, т.е. необходимость изолированного рассмотрения инвестиционного проекта, необходимость прогнозирования денежных потоков на весь период реализации проекта и т.д.

Во-вторых, сфера применения IRR-метода ограничена только областью чистых инвестиций.

Срок окупаемости инвестиций (PP)

Этот метод - один из самых простых и широко распространен в мировой практике, не предполагает временной упорядоченности денежных поступлений. Алгоритм расчета срока окупаемости (РР) зависит от равномерности распределения прогнозируемых доходов от инвестиции. Если доход распределен по годам равномерно, то срок окупаемости рассчитывается делением единовременных затрат на величину годового дохода, обусловленного ими. При получении дробного числа оно округляется в сторону увеличения до ближайшего целого. Если прибыль распределена неравномерно, то срок окупаемости рассчитывается прямым подсчетом числа лет, в течение которых инвестиция будет погашена кумулятивным доходом. Общая формула расчета показателя РР имеет вид:

РР = n , при котором Рr > IC.

Показатель срока окупаемости инвестиций очень прост в расчетах, вместе с тем он имеет ряд недостатков, которые необходимо учитывать в анализе.

Во-первых, он не учитывает влияние доходов последних периодов. Во- вторых, поскольку этот метод основан на не дисконтированных оценках, он не делает различия между проектами с одинаковой суммой кумулятивных доходов, но различным распределением их по годам.

Существует ряд ситуаций, при которых применение метода, основанного на расчете срока окупаемости затрат, может быть целесообразным. В частности, это ситуация, когда руководство предприятия в большей степени озабочено решением проблемы ликвидности, а не прибыльности проекта - главное, чтобы инвестиции окупились как можно скорее. Метод также хорош в ситуации, когда инвестиции сопряжены с высокой степенью риска, поэтому, чем короче срок окупаемости, тем менее рискованным является проект. Такая ситуация характерна для отраслей или видов деятельности, которым присуща большая вероятность достаточно быстрых технологических изменений.

Коэффициент эффективности инвестиций (ARR)

Этот метод имеет две характерные черты: он не предполагает дисконтирования показателей дохода; доход характеризуется показателем чистой прибыли NI (net income) (балансовая прибыль за вычетом отчислений в бюджет). Алгоритм расчета исключительно прост, что и предопределяет широкое использование этого показателя на практике: коэффициент эффективности инвестиции (ARR) рассчитывается делением среднегодовой прибыли PN на среднюю величину инвестиции (коэффициент берется в процентах). Средняя величина инвестиции находится делением исходной суммы капитальных вложений на два, если предполагается, что по истечении срока реализации анализируемого проекта все капитальные затраты будут списаны; если допускается наличие остаточной стоимости (RV), то ее оценка должна быть исключена.

ARR = _____PN______

1/2 (IC - RV)

Данный показатель сравнивается с коэффициентом рентабельности авансированного капитала, рассчитываемого делением общей чистой прибыли предприятия на общую сумму средств, авансированных в его деятельность (итог среднего баланса нетто).

45. Финансовые риски. Виды, сущность и способы их снижения.
Понятие риска

Деятельность любого предприятия неразрывно связана с понятием «риск»: банк, в котором предприятие держит свои денежные средства, может обанкротиться (тем более если вспомнить недавний августовский банковский кризис), деловой партнер, с которым заключена сделка, — оказаться недобросовестным, а сотрудник, принятый на работу, — некомпетентным. Не стоит забывать и о стихийных бедствиях, компьютерных вирусах, экономических кризисах и других явлениях, способных нанести урон компании.

В условиях рыночных отношений большинство управленческих решений принимается в условиях риска. Это связано с отсутствием полной информации, наличием противоборствующих тенденций, элементами случайности и т.д. Вместе с тем рисками можно управлять так же, как процессами производства или закупки материалов.

Вместе с тем предпринимателю не надо избегать риска, так как бизнес без риска не возможен. Например, внедрение технических новшеств, смелые, неординарные решения риск только усиливают. Необходимо оценивать степень риска и уметь управлять риском, чтобы уменьшить последствия его возникновения.

В настоящее время не существует однозначного толкования термина "риск". Наиболее широко распространено суждение о риске как о возможности опасности или неудаче. Дается приблизительно следующее определение:

Финансовый риск – это вероятность возникновения убытков или недополучения доходов по сравнению с прогнозируемым вариантом.16

Однако риск не всегда приводит к негативным последствиям. Наступление рискового события может привести и к положительным финансовым последствиям для предприятия.

Риск — это невозможность предсказать наступление того или иного события и его последствий

Следует отметить, что понятие «риск» трактуется по-разному в зависимости от сферы обращения риска. Для математиков риск — это функция распределения случайной величины, для страховщиков — объект страхования, размер возможного страхового возмещения, связанного с объектом страхования. Для инвесторов же риск — это неопределенность, связанная со стоимостью инвестиций в конце периода, вероятность не достичь цели и т. д.

Можно выделить следующие основные черты риска:

неопределенность.

противоречивость;

альтернативность;

Функционированию и развитию многих экономических процессов присущи элементы неопределенности. Это обуславливает появление ситуаций, не имеющих однозначного исхода (решения). Если существует возможность качественно и количественно определять степень вероятности того или иного варианта, то это будет ситуация риска.

Противоречивость риска проявляется в том, что, с одной стороны, он обеспечивает осуществление инициатив, новаторских идей, экспериментов, т.е. ускоряет общественный и технический прогресс. С другой стороны, риск ведет к авантюризму, волюнтаризму, торможению социального прогресса в тех случаях, когда альтернатива в условиях риска выбирается без должного учета объективных закономерностей развития явления.

Альтернативность связана с необходимостью выбора из нескольких возможных вариантов решения. Там, где нет выбора, не возникает рискованная ситуация, нет и риска. В зависимости от конкретного содержания ситуации риска альтернативность разрешается различными способами. В простых ситуациях выбор осуществляется на основании прошлого опыта и интуиции, в сложных ситуациях необходимо использование специальных методов и методик.

Существование риска непосредственно связано с неопределенностью, которая неоднородна по форме проявления и по содержанию. Риск является одним из способов "снятия" неопределенности, которая представляет собой незнание достоверного, отсутствие однозначности. Для снятия неопределенности необходимо изучать источники риска.

Причины возникновения экономического риска

Риск связан с выбором определенных альтернатив, расчетом вероятностей их исхода. В этом – его субъективная сторона. Кроме того, субъективность проявляется еще и в том, что люди неодинаково воспринимают одну и ту же ситуацию экономического риска в силу различия психологических, нравственных принципов, материального положения и т.д.

В то же время риск имеет объективную сторону, которая обусловлена вероятностной сущностью многих природных, социальных и технологических процессов, многовариантностью отношений между субъектами. Причем объективность риска заключается еще и в том, что он существует независимо от того, осознают ли его наличие или нет, учитывают или игнорируют его.

Как отмечалось, существование риска непосредственно связано с наличием неопределенности, которая неоднородна по форме проявления и по содержанию.

В первую очередь, это неопределенность внешней среды, которая включает в себя объективные экономические, социальные и политические условия, в рамках которых осуществляется предпринимательская деятельность и к функционированию которых она вынуждена приспосабливаться. Это возможные сдвиги в общественных потребностях и потребительском спросе, появление технических и технологических новшеств, изменение политической обстановки, природные явления и т.д. Значительное влияние на предпринимательскую деятельность оказывает неопределенность экономической конъюнктуры, которая вытекает из непостоянства спроса-предложения на товары, деньги, факторы производства, которая зависит от множества переменных, контрагентов и лиц, поведение которых не всегда можно предсказать с приемлемой точностью.

Таким образом, основными источниками неопределенности, а следовательно, и риска являются:

Спонтанность природных процессов и явлений, стихийные бедствия.

Случайность. Вероятностная сущность многих социально-экономических и технологических процессов приводит к тому, что в сходных условиях одно и то же событие происходит неодинаково, т.е. имеет место элемент случайности. Это предопределяет невозможность однозначного предвидения наступления предполагаемого результата.

Наличие противоборствующих тенденций, столкновение противоречивых интересов. Проявление этого источника риска весьма многообразно: от войн и межнациональных конфликтов до конкуренции и несовпадения интересов.

В результате военных действий предприниматель может столкнуться с запретом на экспорт или импорт, конфискацией товаров и предприятий, замораживанием иностранных инвестиций и т.д.

В борьбе за покупателя конкуренты могут расширить номенклатуру выпускаемой продукции, уменьшить цену, улучшить качество и т.д. Существует также недобросовестная конкуренция. Все это создает ситуации риска.

Вероятностный характер НТП. Общее направление развития науки и техники может быть предсказано с определенной точностью, т.е. технический прогресс неосуществим без риска, что обусловлено его вероятностной природой.

Неполнота, недостаточность информации об объеме, процессе, явлении, по отношению к которому принимается решение, ограниченность человека в сборе и переработке информации, ее изменчивость.

Процесс принятия решений предполагает наличие информации о наличии и величине спроса на товары и услуги, на капитал; о финансовой устойчивости и платежеспособности клиентов, конкурентов; о ценах, курсах валют и т.д. На практике такая информация часто бывает разнородной, неполной или искаженной. Чем ниже качество информации, используемой при принятии решений, тем выше риск наступления отрицательных последствий такого решения.

К источникам риска относятся также:

а) ограниченность, недостаточность материальных, финансовых, трудовых и др. ресурсов при принятии и реализации ресурсов;

б) невозможность однозначного познания объекта при существующих методах и уровне научного познания;

в) относительная ограниченность сознательной деятельности человека; различия в оценках, установках и т.д.;

г) несбалансированность основных компонентов хозяйственного механизма планирования, ценообразования, материально-технического снабжения, финансово-кредитных отношений.

Классификация рисков

В процессе своей деятельности предприниматели сталкиваются с различными рисками, которые различаются между собой по месту и времени возникновения, совокупности внешних и внутренних факторов, влияющих на их величину, и, следовательно, по способам их анализа и методам воздействия. Соответственно этому существует множество подходов к классификации рисков, которые различаются основаниями классификации 17.

Эффективность организации управления риском (см. п. 1.4) прежде всего определяется правильной идентификацией риска по научно разработанной классификационной системе. Такая система включает в себя категории, группы, виды, подвиды и разновидности рисков и создает предпосылки для эффективного применения соответствующих методов и приемов управления риском. Причем каждому риску соответствует свой прием управления риском.

1. По источникам возникновения выделяют следующие группы финансовых рисков:

внешний, систематический или рыночный риск (все термины определяют этот риск как независящий от деятельности предприятия). Этот вид риска характерен для всех участников финансовой деятельности и всех видов финансовых операций. Он возникает при смене отдельных стадий экономического цикла, изменении конъюнктуры финансового рынка и в ряде других аналогичных случаев, некоторые предприятие в процессе своей деятельности повлиять не может. К этой группе рисков могут быть отнесены инфляционный риск, процентный риск, валютный риск, налоговый риск и частично инвестиционный риск (при изменении макроэкономических условий инвестирования);

внутренний, несистематический или специфический риск (все термины определяют этот финансовый риск как зависящий отдеятельности конкретного предприятия). Он может быть связан с неквалифицированным финансовым менеджментом, неэффективной структурой активов и капитала, чрезмерной приверженностью к рисковым (агрессивным) финансовым операциям с высокой нормой прибыли, недооценкой хозяйственных партнеров и другими аналогичными факторами, отрицательные последствия которых в значительной мере можно предотвратить за счет эффективного управления финансовыми рисками.

Деление финансовых рисков на систематический и несистематический является одной из важных исходных предпосылок теории управления рисками.

нутренняя среда

Внешняя среда

Рис. 1 Определение цели и классификация возможных рисков

Операционный риск

(связан с недостатками в системах и процедурах управления, поддержки и контроля)

Риск процесса

(ошибки в процессах проведения операций и расчетов по ним, их учета, отчетности, ценообразования и т.д.)

Риск персонала

(ошибки сотрудников, мошенничество, недостаточная квалификация, неустойчивость штата организации, возможность неблагоприятных изменений в трудовом законодательстве и т. д.)

Риск технологий (несовершенство

используемых технологий, недостаточная емкость систем, их неадекватность проводимым операциям)

Риски среды – (связанны с нефинансовыми изменениями в среде, в которой действует организация - изменениями в законодательстве, политическими изменениями, изменениями системы налогообложения и т. д.)

Риски физического вмешательства (связанны с непосредственным физическим вмешательством в деятельность организации, стихийными бедствиями, пожарами, ограблениями, терроризмом и т. д.)

Рис. 2 Виды операционного риска

Инструменты управления рисками:

Предотвращение риска;

Уклонение от риска;

Воздействие на источник риска;

Мониторинг информации;

Распределение риска по разным агентам;

Разукрупнение или укрупнение риска;

Страховой перенос риска;

Охрана и физическая защита ценностей;

Гарантирование;

Диверсификация активов;

Балансирование активов и обязательств;

Финансовые инструменты хеджирования рисков;

2. По видам.

• Риск снижения финансовой устойчивости (или риск нарушения равновесия финансового развития) предприятия. Этот риск генерируется несовершенством структуры капитала (чрезмерной долей используемых заемных средств), порождающим несбалансированность положительного и отрицательного денежных потоков предприятия по объемам. Природа этого риска и формы его проявления рассмотрены в процессе изложения действия механизма финансового левериджа. В составе финансовых рисков по степени опасности (генерирования угрозы банкротства предприятия) этот вид риска играет ведущую роль.

Риск неплатежеспособности (или риск несбалансированной ликвидности) предприятия. Этот риск генерируется снижением уровня ликвидности оборотных активов, порождающим разбалансированность положительного и отрицательного денежных потоков предприятия во времени. По своим финансовым последствиям этот вид риска также относится к числу наиболее опасных.

Инвестиционный риск. Он характеризует возможность возникновения финансовых потерь в процессе осуществления инвестиционной деятельности предприятия. В соответствии с видами этой деятельности разделяются и виды инвестиционного риска — риск реального инвестирования и риск финансового инвестирования.

Все рассмотренные виды финансовых рисков, связанных с осуществлением инвестиционной деятельности, относятся к так называемым„сложным рискам", подразделяющимся в свою очередь на отдельные их подвиды. Так, например, в составе риска реального инвестирования могут быть выделены риски несвоевременной подготовки инвестиционного проекта; несвоевременного завершения проектно-конструкторских работ; несвоевременного окончания строительно-монтажных работ; несвоевременного открытия финансирования по инвестиционному проекту; потери инвестиционной привлекательности проекта в связи с возможным снижением его эффективности и т.п. Так как все подвиды инвестиционных рисков связаны с возможной потерей капитала предприятия, они также включаются в группу наиболее опасных финансовых рисков.

Инфляционный риск. В условиях инфляционной экономики он выделяется в самостоятельный вид финансовых рисков. Этот вид риска характеризуется возможностью обесценения реальной стоимости капитала (в форме финансовых активов предприятия), а также ожидаемых доходов от осуществления финансовых операций в условиях инфляции. Так как этот вид риска в современных условиях носит постоянный характер и сопровождает практически все финансовые операции предприятия, в финансовом менеджменте ему уделяется постоянное внимание.

Дефляционный риск — это риск того, что при росте дефляции происходит падение уровня цен, ухудшение экономических условий предпринимательства и снижение доходов.

Процентный риск. Он состоит в непредвиденном изменении процентной ставки на финансовом рынке (как депозитной, так и кредитной). Причиной возникновения данного вида финансового риска (если элиминировать ранее рассмотренную инфляционную его составляющую) являются: изменение конъюнктуры финансового рынка под воздействием государственного регулирования; рост или снижение предложения свободных денежных ресурсов и другие факторы. Отрицательные финансовые последствия этого вида риска проявляются в эмиссионной деятельности предприятия (при эмиссии как акций, так и облигаций), в его дивидендной политике, в краткосрочных финансовых вложениях и некоторых других финансовых операциях.

Валютный риск. Этот вид риска присущ предприятиям, ведущим внешнеэкономическую деятельность (импортирующим сырье, материалы и полуфабрикаты и экспортирующим готовую продукцию). Он проявляется в недополучении предусмотренных доходов в результате непосредственного воздействия изменения обменного курса иностранной валюты, используемой во внешнеэкономических операциях предприятия, на ожидаемые денежные потоки от этих операций. Так, импортируя сырье и материалы, предприятие проигрывает от повышения обменного курса соответствующей иностранной валюты по отношению к национальной. Снижение же этого курса определяет финансовые потери предприятия при экспорте готовой продукции.

Депозитный риск. Этот риск отражает возможность невозврата депозитных вкладов (непогашения депозитных сертификатов). Он встречается относительно редко и связан с неправильной оценкой и неудачным выбором коммерческого банка для осуществления депозитных операций предприятия. Тем не менее, случаи реализации депозитного риска встречаются не только в нашей стране, но и в странах с развитой рыночной экономикой.

Кредитный риск. Он имеет место в финансовой деятельности предприятия при предоставлении им товарного (коммерческого) или потребительского кредита покупателям. Формой его проявления является риск неплатежа или несвоевременного расчета за отпущенную предприятием в кредит готовую продукцию, а также превышения размера расчетного бюджета по инкассированию долга.

Налоговый риск. Этот вид финансового риска имеет ряд проявлений: вероятность введения новых видов налогов и сборов на осуществление отдельных аспектов хозяйственной деятельности; возможность увеличения уровня ставок действующих налогов и сборов; изменение сроков и условий осуществления отдельных налоговых платежей; вероятность отмены действующих налоговых льгот в сфере хозяйственной деятельности предприятия. Являясь для предприятия непредсказуемым (об этом свидетельствует современная отечественная фискальная политика), он оказывает существенное воздействие на результаты его финансовой деятельности.

Структурный риск. Этот вид риска генерируется неэффективным финансированием текущих затрат предприятия, обуславливающим высокий удельный вес постоянных издержек в общей их сумме. Высокий коэффициент операционного левериджа при неблагоприятных изменениях конъюнктуры товарного рынка и снижении валового объема положительного денежного потока по операционной деятельности генерирует значительно более высокие темпы снижения суммы чистого денежного потока по этому виду деятельности (механизм проявления этого вида риска подробно рассмотрен при изложении вопроса операционного левериджа).

Криминогенный риск. В сфере финансовой деятельности предприятий он проявляется в форме обьявления его партнерами фиктивного банкротства; подделки документов, обеспечивающих незаконное присвоение сторонними лицами денежных и других активов; хищения отдельных видов активов собственным персоналом и другие. Значительные финансовые потери, которые в связи с этим несут предприятия на современном этапе, обуславливают выделение криминогенного риска в самостоятельный вид финансовых рисков.

Прочие виды рисков. Группа прочих финансовых рисков довольно обширна, но по вероятности возникновения или уровню финансовых потерь она не столь значима для предприятий, как рассмотренные выше. К ним относятся риски стихийных бедствий и другие аналогичные „форс-мажорные риски", которые могут привести нетолько к потере предусматриваемого дохода, но и части активов предприятия (основных средств; запасов товарно-материальных ценностей); риск несвоевременного осуществления расчетно-кассовых операций (связанный с неудачным выбором обслуживающего коммерческогобанка); риск эмиссионный и другие.

2. По характеризуемому объекту выделяют следующие группы финансовых рисков:

риск отдельной финансовой операции. Он характеризует вкомплексе весь спектр видов финансовых рисков, присущих определенной финансовой операции (например, риск присущий приобретению конкретной акции);

риск различных видов финансовой деятельности (например, риск инвестиционной или кредитной деятельности предприятия);

риск финансовой деятельности предприятия в целом. Комплекс различных видов рисков, присущих финансовой деятельности предприятия, определяется спецификой организационно-правовой формы его деятельности, структурой капитала, составом активов, соотношением постоянных и переменных издержек и т.п.

3. По совокупности исследуемых инструментов финансовые риски подразделяются на следующие группы:

индивидуальный финансовый риск. Он характеризует совокупный риск, присущий отдельным финансовым инструментам;

портфельный финансовый риск. Он характеризует совокупный риск, присущий комплексу одно-функциональных финансовых инструментов, объединенных в портфель (например, риск кредитного портфеля предприятия, риск его инвестиционного портфеля и т.п.).

4. По комплексности исследования выделяют следующие группы рисков:

простой финансовый риск. Он характеризует вид финансового риска, который не расчленяется на отдельные его подвиды. Примером простого финансового риска является риск инфляционный;

сложный финансовый риск. Он характеризует вид финансового риска, который состоит из комплекса рассматриваемых его подвидов. Примером сложного финансового риска является риск инвестиционный (например, риск инвестиционного проекта).

6. По финансовым последствиям все риски подразделяются на такие группы:

риск, влекущий только экономические потери. При этом виде риска финансовые последствия могут быть только отрицательными (потеря дохода или капитала);

риск, влекущий упущенную выгоду. Он характеризует ситуацию, когда предприятие в силу сложившихся объективных и субъективных причин не может осуществить запланированную финансовую операцию (например, при снижении кредитного рейтинга предприятие не может получить необходимый кредит и использовать положительный эффект финансового левериджа);

•риск, влекущий как экономические потери, так и дополнительные доходы.

7. По характеру проявления во времени выделяют две группы финансовых рисков:

постоянный финансовый риск. Он характерен для всего периода осуществления финансовой операции и связан с действием постоянных факторов. Примером такого финансового риска является процентный риск, валютный риск и т.п.

Временный финансовый риск. Он характеризует риск, носящий перманентный характер, возникающий лишь на отдельных этапах осуществления финансовой операции. Примером такого вида финансового риска является риск неплатежеспособности эффективно функционирующего предприятия.

8. По уровню финансовых потерь риски подразделяются наследующие группы:

допустимый финансовый риск. Он характеризует риск, финансовые потери по которому не превышают расчетной суммы прибыли по осуществляемой финансовой операции;

критический финансовый риск. Он характеризует риск, финансовые потери по которому не превышают расчетной суммы валового дохода по осуществляемой финансовой операции;

катастрофический финансовый риск. Он характеризует риск, финансовые потери по которому определяются частичной или полной утратой собственного капитала (этот вид риска может сопровождаться утратой и заемного капитала).

9. По возможности предвидения финансовые риски подразделяются на следующие две группы:

• прогнозируемый финансовый риск. Он характеризует те виды рисков, которые связаны с циклическим развитием экономики, сменой стадий конъюнктуры финансового рынка, предсказуемым развитием конкуренции и т.п. Предсказуемость финансовых рисков носит относительный характер, так как прогнозирование со 100%-ным результатом надежности исключает рассматриваемое явление из категории рисков.

Примером прогнозируемых финансовых рисков являются инфляционный риск, процентный риск и некоторые другие их виды (естественно, речь идет о прогнозировании риска в краткосрочном периоде);

• непрогнозируемый финансовый риск. Он характеризует виды финансовых рисков, отличающихся полной непредсказуемостью проявления. Примером таких рисков выступают риски форс-мажорной группы, налоговый риск и некоторые другие.

Соответственно этому классификационному признаку финансовые риски подразделяются также на управляемые и неуправляемые в рамках предприятия.

Финансовый риск представляет собой функцию времени. Как правило, степень риска для данного финансового актива или варианта вложения капитала увеличивается во времени. Например, убытки импортера сегодня зависят от времени от момента заключения контракта до срока платежа по сделке, так как курсы иностранной валюты по отношению к российскому рублю продолжают расти.

Управление риском

Управление риском можно охарактеризовать как совокупность методов, приемов и мероприятий, позволяющих в определенной степени прогнозировать наступление рисковых событий и принимать меры к исключению или снижению отрицательных последствий наступления таких событий.

Сегодня в отечественных компаниях не существует единых стандартизированных механизмов оценки и управления рисками, расхождения возникают даже в базовых определениях. На настоящий момент методология управления рисками наиболее проработана и законодательно установлена лишь в банковской сфере.

Управление рисками проекта состоит из четырех основных компонентов:

определение рисков,

оценка рисков,

анализ приемлемости данного уровня риска

разработка мер по предупреждению или снижению риска

контроль рисков.

Управление рисками представляет собой специфическую сферу экономической деятельности, требующую глубоких знаний в области анализа хозяйственной деятельности, методов оптимизации хозяйственных решений, страхового дела, психологии и многого другого. Основная задача предпринимателя в этой сфере – найти вариант действий, обеспечивающий оптимальное для данного проекта сочетание риска и дохода, исходя из того, что чем прибыльнее проект, тем выше степень риска при его реализации.

Управление риском - это профессиональный вид деятельности, который выполняют профессиональные институты, страховые компании, а также менеджеры по риску, специалисты по страхованию.

Среди основных принципов управления риском можно выделить следующие:

нельзя рисковать больше, чем это может позволить собственный капитал;

необходимо думать о последствиях риска;

нельзя рисковать многим ради малого.

нельзя применять меры, которые дороже чем последствия от наступления рискового события.

Первый принцип требует, чтобы предприниматель:

определил максимально возможный объем убытка в случае наступления рискового события;

оценил, не приведут ли убытки к банкротству предприятия.

Второй принцип. Зная максимально возможную величину убытка, принять решение о принятии риска на свою ответственность, передаче риска на ответственность другому лицу (случай страхования риска) или об отказе от риска (т.е. от мероприятия).

Третий принцип требует соизмерения ожидаемого результата (прибыли) с возможными потерями в случае наступления рискового события.

Из сказанного следует, что основными приемами управления риском являются избежание риска, снижение степени риска, принятие риска.

Избежание риска означает отказ от мероприятия, связанного с риском. Но при этом, могут иметь место потери от неиспользованных возможностей.

Снижение степени риска предполагает снижение вероятности и объема потерь. Например, передача риска страховой компании, диверсификации портфеля ценных бумаг.

Принятие риска означает оставление всего или части риска за предпринимателем. В этом случае предприниматель принимает решение о покрытии возможных потерь собственными средствами.

Выбор того или иного приема управления риском осуществляется на основе следующий основных правил:

максимум выигрыша, максимальный результат при приемлемом риске;

оптимальное сочетание выигрыша и величины риска, т.е. вариант, у которого соотношение дохода и потерь наибольшее;

оптимальная вероятность результата, т.е. выбор варианта, у которого выигрыш максимальный.

Конечной целью управления риском является получение наибольшей прибыли при оптимальном, приемлемом для предпринимателя соотношении прибыли и риска.

Управление риском (см. рис. 1.2) предполагает выполнение следующих этапов:

1. Сбор и обработка данных.

2. Качественный анализ информации предполагает выявление источников и причин риска, этапов и работ, при выполнении которых возникает риск; выявление практических выгод и негативных последствий и т.д.

1 — сбор и обработка данных,

2 — качественный анализ риска,

3 — количественная оценка риска;

4 — оценка приемлемости риска,

5,11— оценка возможности снижения риска,

6, 12 — выбор методов и формирование вариантов снижения риска,

8 — формирование и выбор вариантов увеличения риска,

7 — оценка возможности увеличения риска,

9, 13 — оценка целесообразности снижения риска,

10 — оценка целесообразности увеличения риска,

14 — выбор варианта снижения риска,

15 — реализация проекта (принятие риска),

16 — отказ от реализации проекта (избежание, риска)

Рис. 1.2. Блок-схема процесса управления риском

3. Количественный анализ предполагает определение вероятности наступления риска и его последствий, определение допустимого уровня риска.

Наиболее распространенными методами количественной оценки риска являются статистические методы и методы экспертных оценок.

Суть статистических методов заключается в том, что изучается статистика потерь и прибылей, имевших место в данной области, и составляется наиболее вероятный прогноз на будущее. Данные методы требуют наличия значительного массива данных и соответствующего математического сопровождения.

Использование методов экспертных оценок заключается в получении количественных оценок риска на основании обработки мнений опытных предпринимателей или специалистов.

4. Меры по устранению и минимизации риска включают следующие шаги:

оценку приемлемости полученного уровня риска;

оценку возможности снижения риска или его увеличения при повышении ожидаемой отдачи;

выбор методов снижения (увеличения) рисков.

Методы оценки рисков.

"Метод сценариев". Обычно разрабатываются несколько сценариев развития проекта, чаще всего ограничиваются оптимистичным, пессимистичным и реалистичным сценариями.

"Деревья решений". Этот метод применим при условии наличия конечного числа вариантов развития проекта. Он особенно полезен в ситуациях, когда решения, принимаемые в каждый момент времени, сильно зависят от решений, принятых ранее, и в свою очередь определяют дальнейшее развитие событий.

"Метод Монте-Карло". Это метод основан на имитационном моделировании.

"Метод достоверных эквивалентов".

"Анализ чувствительности". Метод заключается в анализе каждого фактора, влияющего на проект, по отдельности.

Каждый из упомянутых методов имеет свои достоинства и недостатки. Идеальный случай - применение комплексного подхода в оценке рисков.

Оценка возможности снижения рисков.

Устранение источника риска

Превентивные (предупредительные) меры

Метод снижения убытка и вероятности возникновения.

Диверсификация

диверсификация – процесс распределения средств между различными не связанными друг с другом объектами.

Диверсификация кредитного портфеля, поставщиков, покупателей, валютной корзины (предоставлять услуги в руб., дол., евро)

Передача риска

через заключение контрактов (строительство, аренда, лизинг, контракты на хранение и перевозку, контракты продажи, обслуживания, снабжения)

поручительство, банковская гарантия,

факторинг

факторинг – финансирование, под уступку денежного требования, или потребность поставщиков в ускоренном получении платежей, которые представляются сомнительными

можно попробовать поискать юридическое лицо, которое в качестве ускорения получения сомнительных платежей – предоставление услуг связи государственным структурам, социальным слоям и т.д., купит данные претензии;

опционы – гарантировать продажу (покупку) товара по фиксированной цене в течение определенного срока;

фьючерсы – срочные сделки купли-продажи по ценам действующим в момент заключения сделки, с поставкой купленного товара и его оплатой в будущем

страхование рисков;

имущественное страхование,

Проверка партнеров по бизнесу и условий заключения сделки

Подбор персонала

Принятие риска

Резервирование средств на покрытие непредвиденных расходов

Можно в зависимости от дифференциации риска дифференцировать резервирование средств

Предусмотреть возможность привлечения кредитов

Лимитирование (при продаже в кредит)

16. Отказаться от совершения операции или от вида деятельности

1 Очень часто выделяют экспресс анализ, целью которого является оперативная, простая оценка финансового благополучия предприятия. Однако на практике экспресс анализ проводится или «на глаз», или заранее строится модель в прикладных программах, которые являются уже более детализированными.

2 Рассчитано в соответствии с Приказом Минфина РФ №10н, ФКЦБ РФ №03-6/пз от 29.01.2003 г.

3 Ст. 14, глава 3 Федерального Закона от 08.02.1998 г. №14-ФЗ «Об обществах с ограниченной ответственностью» - уставный капитал Общества с ограниченной ответственностью не может быть менее 100 МРОТ на дату его государственной регистрации

Ст. 26, глава 2 Федерального Закона от 26.12.1995 г. №208-ФЗ «Об акционерных обществах» - уставный капитал Акционерного общества не может быть менее 1000 МРОТ на дату его государственной регистрации

4 Ст. 35, глава 3 Федерального Закона от 26.12.1995 г. №208-ФЗ «Об акционерных обществах» - резервный фонд акционерного общества должен быть не менее 5% от уставного капитала

5 E. F. Fama and К. R French. Disappearing Dividends Changing Firm Characteristics or Lower Propensity to Pay? // Journal of Financial Economics. 60. 2001. P. 3—43

6 В Российской Федерации в соотвествии в Налоговым кодексом ст. 284, п.2 налогообложение доходов полученных в виде дивидентов с 2005 г. применяются следующие ставки:

1) 9 процентов - по доходам, полученным в виде дивидендов от российских организаций российскими организациями и физическими лицами - налоговыми резидентами Российской Федерации;

2) 15 процентов - по доходам, полученным в виде дивидендов от российских организаций иностранными организациями, а также по доходам, полученным в виде дивидендов российскими организациями от иностранных организаций.

Налогообложение доходов полученных от продажи ценных бумаг производится от разницы между ценой продажи и ценой покупки с учетом всех произведенных расходов п оставке 24% для юридических лиц и 13% для физических лиц.

7 L. Benartzi, R. Michaely, and R. H. Thaler. Do Changes in Dividends Signal the Future or the Past // Journal of Finance. 52. 1997. July. P. 1007—1034. Сходные результаты изложены в: Н. DeAngelo, L. DeAngelo, and D. Skinner. Reversal of Fortune: Dividend Signaling and the Disappearance of Sustained Earnings Growth // Journal of Financial Economics. 40. 1996. P. 341—372

8 См.: P. Healy and K. Palepu. Earnings Information Conveyed by Dividend Initiations and Omissions // Journal of Financial Economics. 21. 1988. P. 149—175.

9 На величину рыночной стоимости акций при изменении дивидендных выплат, оказывает влияние страновая специфика Так в Японии характерны очень тесные отношения между корпорациями и крупными акционерами, благодаря чему существенно облегчен доступ инвесторов к информации. В связи с этим японские корпорации смелее идут на уменьшение дивидендов в случае падения прибылей, а инвесторы отвечают на это не таким резким снижением цены акций, как то бывает в Соединенных Штатах

10 При расчете чистого денежного потока полученные денежные потоки необходимо скорректировать еще на ставку налога на прибыль.

11 В последнее время многие предприятия, особенно крупные, разделяя денежные потоки по видам деятельности, подходят с еще большей детализацией. Выплаченные проценты классифицируются, как операционные денежные потоки, поскольку они учитываются при расчете базы по налогу на прибыль. Выплаченные дивиденды связаны только с изменением собственного капитала предприятия, поэтому относятся к финансовой деятельности. Полученные проценты и дивиденды классифицируются как инвестиционная деятельность, так как являются доходом на инвестиции. Исключение составляют полученные проценты по краткосрочным ценным бумагам, которые инвестициями не являются, а носят лишь характер временного использования свободных денежных средств, поэтому классифицируются как операционная деятельность.

12 Как уже было рассмотрено выше, выручка является исходным элементом при расчете отчета о движении денежных средств прямым методом

13 Как уже было рассмотрено выше, прибыль является исходным элементом при расчете отчета о движении денежных средств косвенным методом

14 В соответствии с Приказом Минфина РФ от 22.07.2003 г. 67н «О формах бухгалтерской отчетности организаций»

15 Хотя некоторые относят к государственным сбережениям и все объекты социально-культурной сферы (школы, больницы, дороги) поскольку данные средства не используется на текущее потребление

16 В толковом словаре русского языка С. Ожегова риск определяется как «возможная опасность; действие наудачу в надежде на счастливый исход».

17 Так, в основе чаще всего употребляемых классификационных схем используются следующие элементы:

время возникновения;

основные факторы возникновения;

характер учета;

характер последствий;

сфера возникновения и др.

Например, по времени возникновения риски распределяются на ретроспективные, текущие и перспективные. Анализ ретроспективных рисков позволяет более точно прогнозировать текущие и перспективные риски.

151

Финансовый рычаг

Показатели работы предприятия:

Объем реализации

Прибыльность предприятия

Рентабельность:

- продукции,

- капитала.

Рентабельность – это относительный показатель, который характеризует: - доходность;

- выгодность;

- прибыльность.

Рентабельность отражает, насколько эффективно предприятие использует различные средства в целях получения прибыли.

Рентабельность активов (общая рентабельность капитала или экономическая рентабельность предприятия) – показывает способность активов генерировать прибыль от продажи товаров. Низкое значение этого коэффициента говорит о необходимости повышения эффективности использования имущества или о ликвидации неиспользуемых основных фондов. Это прибыль до налогообложения (Ф. №2 строка 140) / финансовый капитал (Пассив 700), т.е.

Рентабельность активов = Ф. 2 стр. 140 / П700

_______

Ра = Прибыль / Активы * 100 = Прибыль / Оборот * 100 * Оборот / Активы

= Коммерч. маржа Коэф. трансформации

Ан + Ак

«Активы топят рентабельность». Активы нужно не покупать, а брать в лизинг.

Активы - либо сохраняются, либо уменьшаются.

Оборот (выручка за время) - должен расти.

Темп роста прибыли должен быть быстрее темпа роста оборота.

Рентабельность капитала

ROE = Прибыль / Собственный капитал

Прибыль, которую зарабатывает предприятие на собственный капитал.

ROE = Ф.№2 стр.190 / капитал (П490)

Для розничной торговли ROE ~ 15%

Для многопрофильных компаний ROE ~ 25%

Компьютерные отрасли ROE ~20%

Microsoft ROE ~ 34%

ROI – это прибыль, которая зарабатывается на капитал, который находится в собственности акционеров, так и на вносимый долгосрочный капитал.

Сравнение ROA, ROE и ROI

Кредиторская задолженность составляет 20 и имеем средний доход 2, при этом работает акционерного капитала 100, долгосрочный банковский займ -50. Компания с этим капиталом зарабатывает 17 млн.

ROA = 17 / (100 + 50 + 20) = 17 / 170 = 10 %

ROI = 17 / (100 + 50) = 17 / 150 = 11.3 %

ROE = 17 / 100 = 17 %

Результат: ROA – самая строгая мера эффективности, следовательно, если ROA растет, то ROE и ROI растут и подавно. ROA – самый важный.

Понятие финансового рычага

Исходное: рассмотрим два варианта финансирования предприятия:

- из собственных средств;

- с использованием собственных и заемных активов

И пусть ROA = 20 %.

Показатели	Вариант 1	Вариант 2
Валюта баланса	1 млн.р.	1 млн.р.
Собственный капитал	1 млн.р.	500 тыс.р.
Заемный капитал	нет	500 тыс.р.
Плата за ЗК	нет	15 % = 75 тыс.р.
Чистая прибыль за период	200	200
ROA	200 / 1000 * 100 = 20 %	200 / 1000 * 100 = 20 %
ROE	200 / 1000 * 100 = 20 %	(200 – 75) / 500 * 100 = 25 %

ЭФР = Δ = 5 %

Эффект финансового рычага – это приращение рентабельности собственных средств, полученное благодаря использованию кредита, несмотря на то, что кредит платный. Проявляет себя в тот момент, когда в структуре начинает использоваться СК и ЗК в определенной пропорции.

Пересмотрим предыдущий пример с учетом НП:

Прибыль	200	200
Финансовые издержки	нет	75
Прибыль к н/о	200	125
1/3	67	42
Чистая прибыль	133	83
Чистая рентабельность СК	133 / 1000 * 100 = 13,3 %	83 / 500 * 100 = 16,6 %

Δ = 5 % (без налога) Δ = 3,3 % (с налогом)

Вывод. С учетом НП эффект сохраняется, но становится меньше на величину налога.

Вывод:

Предприятие, использующее только СК, ограничивает их рентабельность примерно 2/3 от рентабельности активов.

Предприятие, использующее кредит, 2/3 рентабельности активов + ЭФР.

ROE = 2/3 Ра

ROE = 2/3 Ра + ЭФР

ЭФР = (1 – НП) [Ра - %] * ЗК/СК

(1/3)

2/3

% - средняя расчетная ставка % (если разные банки).

СРСП = ∑ фин.издержек /∑ ЗК * 100

ЗК/СК – «плечо рычага» = 0,75; 1; 1,5; 2; 3

[Ра - %] – дифференциал – динамика разницы

ЭФР = 2/3 [20% - 15%] * 500/500 = 3,3 %

Если мы пойдем еще просить денег:

ЭФР = 2/3 [20% - 18%] * 1500/500 = 4 %

ЭФР = 2/3 [20% - 19%] * 1500/500 = 2 % - так не должно быть, тогда:

ЭФР = 2/3 [20 % - 19 %] * (1500+X)/500 = 3,3 %

Если новый займ приносит предприятию увеличение эффекта финансового рычага, то такой займ выгоден, но при этом нужно внимательно следить за состоянием дифференциала, т.к. при новом займе банкир, чтобы компенсировать свой риск, повысит цену за кредит (ставку %).

Риск кредитора выражается величиной дифференциала, чем больше дифференциал, тем меньше риск, и наоборот.

Финансовый менеджер не должен любой ценой увеличивать «плечо рычага» (брать любой заем). Необходимо регулировать «плечо рычага» в зависимости от дифференциала.

Задолженность для предприятия – это благо или зло? Задолженность – это не абсолютное благо, т.к. присутствует часть риска при их использовании, но и не зло.

Дифференциал никогда не должен быть отрицательным.

Нормативная формула:

ЭФР = Ѕ Ра = Ѕ (20) = 10 % при Ра = 20

1/3 Ра 1/3 (20) 6 %

Конкретное предприятие хочет получить кредит. Как это сделать?

Исходное: Актив = 10,5

Пассив = 3,7 ЗК + 6,8 СК

Ставка % за ЗК = 17,5 %

Ра = 40 %

1 вопрос: Можно ли еще брать ЗК?

Ответ: ЭФР = 2/3 [40 % - 17,5 %] * 3,7/6,8 = 8,1 % (можно)

Фирма может взять дополнительный ЗК, т.к.:

1. Дифференциал > 20 % (40 % - 17,5 % = 22,5 %)

2. «Плечо рычага» = 3,7/6,8 = 0,54 – небольшое

3. Оптимальный эффект = Ѕ 40 %

1/3 40 %

2 вопрос: Как это сделать?

Условия привлечения ЗК

0,75 1 2 3

Ра / СРСП = 40 / 17,5 = 2,3 раза

Человек: Ра / СРСП = 2 40 / СРСП = 2 ~ СРСП = 20 %

(3,7 + X) / 6,8 = 1 ~ X = 3,1

Можно торговаться с банкиром до 20 % и брать у него денег до 3,1.

(3,7 + X)/6,8 = 2 ~ X = 9,9

Что будет с прибылью?

Преимущество финансового рычага заключается в том, что капитал, взятый предприятие в долг под фиксированный %, можно и нужно использовать таким образом, чтобы он приносил прибыль более высокую, чем уплачиваемый %. Умение вкладывать капитал таким образом, чтобы полученная ставка доходности инвестированного капитала была выше текущей ставки ссудного %, в западной экономике называется преимуществом спекуляции капитала. Оно заключается в том, что нужно взять в долг столько, сколько позволят кредиторы, а затем обеспечить рост ставки доходности СК на величину разницы между достигнутой ставкой доходности инвестированного капитала (ROI) и ставкой уплаченного ссудного %. Противоположный эффект, т.е. убыток, не заставит себя ждать, если предприятие получит прибыль меньшую, чем стоимость ЗК.

ROI - % ССК = ROE (увеличение) ~ за счет финансового рычага

Пример Актив = 10

Пассив = 4 СК + 6 ЗК

Оборот = 30

_______

Прибыль = 1,8

Коммерческая маржа = Прибыль / Оборот 1,8 / 30 = 6 %

Задолженность обходится предприятию в 14 %

Дивиденды с нормой распределения (НР) = 0,33

ROA = 18 %

ROA = 6 % * 30/10 = 18 %

Операционный производственный рычаг.

Директ Костинг

+ 9,1 %

Выручка = 11000 --------------------12000

Затраты

Переменные (к ним относят материальные) – например, делаем еще новый вид продукции, он повлиял на затраты.

Переменные затраты = 9300 + 846 = 10146

Постоянные затраты не меняются (например, з/пл.). Они имеют характер ступенек.

Постоянные = 12500______________1500

затраты 200 ------------------ 354

77 %

Суть производственного рычага – незначительные колебания выручки дают нелинейные колебания прибыли (прибыль растет во много раз или падает во много раз).

Прибыль

Вывод: выручка изменилась немного (+ 9,1 %), тогда как прибыль выросла на 77 % - это нелинейное изменение прибыли.

Валовая маржа = Выручка – Переменные затраты

Примечание: разница = маржа = сумма покрытия = маржинальный доход = маржинальная прибыль = валовая маржа.

Колебание между выручкой и прибылью – сила производственного рычага. Рычаг – безразмерная величина.

СПР = выручка – переменные затраты = 11000_-_9300 = 8,5 (раз)

(сила производ. 200

рычага)

Выручка = 9,0

Рычаг = 8,5

Выручка * рычаг = 9,0 * 8,5 = 77 % - изменение прибыли на 77 %

Др.вариант: 3 % * 8,5 = 25 % - это хорошо применять к торговле в «палатке».

(Ф2) Валовая = постоянные затраты_+_прибыль = постоянные затраты + 1

маржа прибыль прибыль

Следствия для практики из Ф2:

Сила рычага зависит от постоянных затрат.

Постоянные затраты: амортизация оборудования, налог на имущество, з/пл., аренда, реклама и т.д.

Примечание: машиностроение – сильный рычаг, поэтому быстро упала данная отрасль при рыночной экономике. Выручка стала падать. Продукцию покупать никто не хотел. Прибыль уменьшилась.

Перерабатывающая или пищевая – слабый рычаг. Оборудования мало, поэтому эти отрасли выжили.

Постоянные затраты появляются первыми и уходят последними.

Книжная промышленность – «чтобы выжить, сбросили с баланса» печатное оборудование. Очень много издательств и типографий, они живут «разными жизнями» и имеют много прибыли.

Пример. Если выручка падает, то это не меньше, чем на Ѕ года.

При пессимистическом прогнозе динамики выручки, нельзя раздувать постоянные затраты, т.к. потери прибыли от каждого процента потери выручки будет многократной от эффекта рычага. Но если в перспективе повышения спроса, то можно позволить отказаться от режима экономии на постоянные затраты, в т.ч. предприятие с их большей доли будет иметь больше прибыли. Это очень важное практическое следствие.

При падении выручки нужно постоянные затраты занулить. Японцы зануляют з/пл. бухгалтеру, директору. Заключают контракт на год, на каждый месяц деньги не платят, за год же получают всю сумму, указанную в контракте.

Порог рентабельности (ПР) = безубыточность.

Безубыточность и работа с ней.

Безубыточность – это такая выручка от реализации, при которой предприятие не имеет убытков и не имеет прибыли. Валовой маржи хватает на покрытие постоянных затрат, а прибыль – ноль.

Пример. Выручка 2000, переменные затраты 1100, валовая маржа 900, постоянные затраты 860, прибыль 40. При какой выручке были покрыты все затраты?

Порог рентабельности = _______Постоянные затраты______________

(ПР) Валовая маржа в относительном выражении

= 860 / 0,45 = 1911

Пусть выручка = 100 %, то валовая маржа = 900 / 2000 = 45 % в этой выручке – для продукции I вида. Для продукции II вида – 60 %. Какое из этих предприятий больше принесет прибыли?

Исходный смысл маржи – способность создавать прибыль, т.е. там, где больше валовой маржи в выручке, там прибыль выше. Какая цена принесет больше прибыли? Та, где больше валовой маржи.

Больше прибыли там, где больше валовой маржи.

От 1911 руб. «пошла» прибыль. Порог изменяется в рублях и в штуках (1911 / 0,5 руб. за шт. = 3822 шт., начиная с 3823 шт. пойдет прибыль).

Безубыточность

2000 руб. по цене 0,5 руб. 4000 шт.

Выручка – диагональ.

Прибыль = Выручка – Постоянные затраты

Как сложить постоянные и переменные затраты?

К рис. 1: точка безубыточности должна двигаться влево.

Если цена растет, то быстрее покрываются затраты → п.р. двигается влево.

Пример. Производственники хотят произвести 9000 изделий по цене 1 у.е. за шт.

А) Можно ли делать эту работу?

Порог = Постоянные затраты________

Безубыточности Цена – Удельные переменные

(Переменные на 1 изделие. Бухгалтерия знает все удельные переменные)

= __2699__ = 6,079 шт.

1 – 0,556

Цена 1 шт. = 6,079 * 1 у.е. = 6,079

6,079 < 9000 → работу разрешить.

Б) Идет замена материалов. Значит, изменятся удельные переменные. Новый материал дороже на 25 %.

Новая удельная переменная = Старая удельная переменная * 1,25 = 0,695

ПБ = 2699 * (1 – 0,695) = 8,845 – не прибыльна

В) Падает цена на 25 %, т.е. цена – 0,75 у.е.

ПР = 2699 * (0,75 – 0,556) = 13.

Больше всего влияет цена.

Формула порога безубыточности показывает зависимость порога от цены, постоянных затрат и переменных затрат. Расчет можно проводить при одновременном изменении всех 3-х параметров. Эта формула – маленькая трехфакторная модель. «-» - работа на 1 изделие.

По определению порог безубыточности – это:

ПР = выручка – переменные затраты – постоянные затраты = 0 =прибыль

(порог – это выручка при нулевой прибыли).

Задача. Фирма ежемесячно продает 8000 ед. товара по цене 50 руб. При этом удельная переменная 20 руб. за ед., а накладные на партию составляют 180000 руб.

Вопрос 1. Какой ПБ?

Х = _180000_ = 6000 / шт. * 50 руб. = 30000 руб.

ПБ 50 - 20 ПБ

Вопрос 2. Сколько прибыли фирма получит при такой работе?

Прибыль = 50 * 8000 – 20 * 8000 – 180000 = 60000 руб.

Вопрос 3. Сколько нужно продать ед.товара, чтобы прибыль была 72000 руб.?

50 * Х (шт.товара) – 20 * Х (шт.товара) – 180000 = 72000

Х = 8400 шт.товара

Вопрос 4. На сколько надо увеличить цену, чтобы получить прибыль на 10000 больше при прежнем количестве продаж?

Новая прибыль = 60000 + 10000 = 70000

70000 = 8000 * С (цена товара) = 180000 – 20000 * 8000

С = 51,25 руб.

Вопрос 5. Сколько прибыли получит фирма при снижении цены и переменных затрат на 10 %, а накладные – на 10000 руб.?

Прибыль = 45 * 8000 – 18 * 8000 – 170000 = 46000

Цена ↓ 10% = 45 руб.

Прибыль уменьшилась с 60000 до 46000.

Вопрос 6. (связан с 5 вопросом). Есть ли смысл снижать цену, если из-за этого объем продаж придется увеличить на 2000 ед.?

Прибыль = 45 * 10000 – 180000 – 20 * 10000 = 70000

Да, прибыль ↑ на 10000 руб.

Вопрос 7. Появилась аренда 12000 в месяц. Сколько изделий надо продать на покрытие аренды?

ПБ = 12000 / (50 – 20) = 400 шт.

Нельзя снимать изделие с производства, т.к. оно несет в себе косвенные затраты (кусочек з/пл. бухгалтера, руководителя, работника). Как быть?

Пример определения ПБ и расчет запасов финансовой прочности.

№	Товар А	Товар Б	Итог работы	Показатель
1	5000	6000	11000	Выручка
2	4500	4800	9300	Переменные затраты
3	500	1200	1700	Валовая маржа (1-2)
4			1500	Постоянные затраты (косвенные на оба товара)
5			200	Прибыль (3-4)

Вопрос: как дела у предприятия?

ПБ = Постоянные затраты / Валовая маржа в относительном выражении

1700 / 11000 = 0,1545

1200 / 11000 = 0,2

500 / 5000 = 0,1

ПБ = 1500 / 0,1545 = 9708 руб. зона прибыли

Запас финансовой прочности = Выручка – ПБ = 11000 – 9708 = 1291 ~ 12 %

Запас финансовой прочности 12 % означает, что предприятие способно выдержать 12 % снижения выручки от реализации без угрозы для своего финансового положения.

Рассмотрим А и Б отдельно друг от друга:

ПБ для А = Постоянные затраты А / 0,1 = 6818 → на 1818 больше

Постоянные затраты для А = 5000 / 11000 * 1500 = 681,82

Постоянные затраты для Б = 6000 / 11000 * 1500 = 818,18

ПБ для Б = Постоянные затраты для Б / 0,2 = 4000 → есть в запасе 2000

Новый порог Б (без А, т.к. А сняли с производства):

ПБ = 1500 / 0,2 = 7500 → больше на 1500

«А» с производства не снимать, но необходимо подождать, когда по другим товарам произойдет корректировка цены. При этом возможно, что А можно снять с ассортимента.

Затраты:

Прямые постоянные

- амортизация оборудования, на кот. делают изделие;

- з/п мастера или начальника цеха;

- аренда

Косвенные постоянные

- оклады руководства;

- оклады бухгалтерии;

- амортизация по административным зданиям;

- НИОКР.

«Жизненный цикл товара»

ОА – 1-ый ПБ;

ОА – выручка покрывает переменные и прямые постоянные затраты

ОВ – 2-ой ПБ

Расчет порогов

Задача. Цена реализации – 500 (Если она неизвестна, то брать цену конкурента. Это как бы перспективный расчет). Ожидаемый объем реализации – 100 шт. за год. Выручка за год – 50000 (500 * 100 = 50000). Переменные затраты на ед.товара – 380 (брать в бухгалтерии).