Радикальное увеличение объемов рынка, повышение скорости операций и исчезновение административных барьеров — все это привело в 90-е годы к росту нестабильности международной валютной системы. Серию региональных кризисов открыл уже упоминавшийся кризис Европейской валютной системы 1992-1993 гг. Тогда атакам впервые подверглись не только валюты с завышенным курсом или валюты тех стран, где имелись крупные дефициты государственного бюджета. Великобритания, Дания и Ирландия пострадали от кризиса без сколько-нибудь серьезной вины правительств, их экономическая политика была вполне адекватной и грамотной. Экономисты заговорили о кризисах «второго поколения». При них решающим оказывается не качество национальной политики, а соотношение денежных средств, которые каждая из сторон — правительство и валютные спекулянты — готовы бросить в схватку. Спекулянты рассчитывают, какую сумму государство может потратить на интервенции, и, если их возможности оказываются больше, то игра на понижение начинается.
В 1997— 1998 годах мир получил очередную порцию финансовых потрясений. Началось с Юго-Восточной Азии и России, дальше завибрировали валютные системы Латинской Америки, в 2001 году разразился кризис в Турции, в 2002 г. — в Аргентине. Как бы ни хотелось считать эти события случайными, они, увы, таковыми не являются. Дело здесь не в безответственности властей и не в фатальном стечении обстоятельств, а в изменении глобального валютно-финансового климата как такового.
Еще один новый фактор современных валютно-финансовых отношений — введение с 1 января 1999 года единой европейской валюты. Два первых года своей жизни она теряла в цене, еще два — держала глухую оборону, а потом перешла в наступление. На рубеже 2002 — 2003 годов евро стал стоить дороже доллара. Это дало знак инвесторам (частным и государственным), что европейская валюта может использоваться как средство диверсификации их накоплений. Конечно, и раньше при падении курса доллара инвесторы избавлялись от него, увеличивая квоту других валют. Однако масштаб международного использования прежних европейских денежных единиц был меньше, чем теперешнего евро.
В 2001 году 90% валютообменных операций в мире пришлось на доллар США и 38% — на евро (общий итог равен 200%, так как в каждой сделке участвует две валюты). Да, сейчас доля евро в два с лишним раза меньше, чем доллара. Но в 1998 году доля немецкой марки составляла 30%, а французского франка — 5%. То есть, тенденция уже сформировалась, и, если курс единой валюты останется стабильным, то ее привлекательность будет расти. С прежними национальными денежными единицами этого не могло случиться в принципе.
В средне- и долгосрочной перспективе позиции европейской валюты будут укрепляться благодаря расширению и консолидации финансового рынка ЕС. Сейчас капитализация фондового рынка 12 стран зоны евро втрое меньше, чем рынка США, что, в частности связано с сохраняющейся фрагментацией европейского финансового пространства. В 1998 году в ЕС принят План действий в области финансовых услуг, предусматривающий создание интегрированного фондового рынка в 2003 году и единого финансового рынка — в 2005 году. Для этого вводятся единые или совместимые правила в таких сферах, как бухгалтерский учет, страхование, предоставление залогового обеспечения, совершение сделок по телефону и через Интернет, регулирование деятельности финансовых конгломератов и пенсионных фондов. Иначе говоря, Евросоюз намерен кардинально улучшить «потребительские» характеристики своего финансового рынка, такие как устойчивость, репрезентативность, прозрачность и количество торгуемых инструментов. То есть, сложение европейских фондовых рынков даст больший результат, чем сумма слагаемых. А это создаст постоянный и стабильный спрос на единую валюту.
Дли мировых финансовых рынков евро стал еще одним фактором турбулентности. Связано это с тем, что у операторов появилась реальная альтернатива доллару (пусть не во всех сферах), а у Евросоюза — возможность проводить более независимую от США экономическую и валютную политику. В 2001 году, по данным Банка международных расчетов в Базеле, волатильность (краткосрочная изменчивость) курса евро по отношению к доллару США была в три раза (!) больше, чем аналогичный показатель для немецкой марки в 1998 году. Одновременно увеличилась амплитуда и частота колебаний в большинстве других важнейших валютных пар. В парах иена-доллар, евро-британский фунт и евро-швейцарский франк были зарегистрированы наивысшие показатели за последнее десятилетие. Случилось это не только из-за введения евро, но его «вклад» в усиление нестабильности валютных рынков — налицо.
Что же мировое сообщество готово предпринять в ответ?
Классика жанра
Основными методами управления курсами до сих пор являлись следующие четыре: 1) валютные интервенции, 2) изменение процентной ставки, 3) регулирование текущего баланса и 4) привязка национальной денежной единицы к более сильной. Однако с каждым из них в последние полтора десятилетия произошла глубокая метаморфоза.
Средств для интервенций стало мало. Но то, чтобы мало вообще (напротив, с 1990 по 2002 год совокупные валютные резервы всех стран мира увеличились с 640 до 1730 млрд. СДР — почти в 3 раза), а мало относительно. Относительно объема рынка. Ежедневно, повторюсь, в мире совершается валютных сделок на сумму 1,2 трлн. долларов, из которых 400 млрд. — сделки спот (то есть подлежащие немедленному исполнению). Все валютные резервы Европейской системы центральных банков составляют 300 млрд.евро, а Федеральной резервной системы США — 60 млрд.долл. Если потребуется поддерживать курс евро или доллара, этих запасов хватит лишь на косметические мероприятия. Осенью 2000 года Европейский центральный банк четырежды (22 сентября, 3, 6 и 9 ноября) проводил интервенции в поддержку евро, причем в первый раз совместно с ФРС и Банком Японии. Результат оказался минимальным: 22 сентября курс поднялся с 0,86 до 0,89 доллара за один евро, а 26 октября упал до 0,82. В ноябре котировки колебались вокруг отметки 0,85. Сколько средств зона евро потратила на интервенции, сказать трудно — цифра не разглашается. О ее размере косвенно можно судить по тому, что за ноябрь 2000 года валютные резервы ЕЦБ (без золота, СДР и резервной позиции в МВФ) уменьшились на 13 млрд.евро [2] . Крупнейшими в мире держателями золотовалютных резервов являются страны Юго-Восточной Азии. В середине 2003 года официальные валютные запасы Японии выросли до 540 млрд.долл, Китая — до 350 млрд.долл., Тайвань, Южная Корея и Сянган имели по 100 с лишним миллиардов каждый. Получается, что главные мировые валюты эмитируют одни страны, а основной частью резервов владеют другие. Асимметрия налицо. В случае падения курса доллара или евро едва ли азиатские государства пожертвуют сколько-нибудь крупными средствами ради укрепления важных для них, но все-таки чужих валют.
Что касается процентной ставки, то она влияет на обменный курс тоже довольно ограниченно. Связь между двумя показателями прослеживается боле или менее отчетливо только для валют, имеющих широкое международное признание, в основном для доллара и евро [3] . И то не всегда. Так, с лета 2001 года рыночные ставки в зоне евро превысили американские, но подъем евро начался полтора года спустя. Для нерезервных валют повышение ставки рефинансирования мало способствует притоку иностранных капиталов. Он упирается не только в проблему доверия, но и в слабость местных финансовых рынков. Их объем, глубина и ликвидность не идут ни в какое сравнение с американскими или западноевропейскими. Внешние операторы резонно опасаются, что вложившись, в редкую валюту или номинированные в ней ценные бумаги, они не смогут в нужный момент продать данные активы по прежней цене. Ведь резкие колебания конъюнктуры — обычное дело для неразвитых рынков.
Важнейшим фактором курсообразования считается состояние баланса по текущим операциям. Особое внимание ему стали уделять с конца 70-х годов, когда резкому обесценению доллара сопутствовало возникновение крупного дефицита по внешним расчетам у США и профицитов у Германии и Японии. Одним из основных инструментов, при помощи которого МВФ содействует курсовой стабильности являются выдаваемые им кредиты на урегулирование текущих балансов стран-членов. На практике неотрицательный баланс по текущим операциям благоприятствует ровной курсовой динамики, но не гарантирует ее. В 1998 году Россия имела положительное сальдо в размере 700 млн.долл., что никак не уберегло рубль от девальвации. Для стран, чьи валюты не участвуют в международном обороте, равенство текущих поступлений и платежей не означает равенства национального спроса и предложения иностранной валюты. Поскольку отечественная валюта выполняет функции денег (средства накопления и обращения) хуже, чем доллары или евро, экспортеры продают далеко не всю полученную выручку, часть ее никогда не возвращается в страну. Между тем, спрос на иностранную валюту предъявляют как импортеры, так и другие резиденты, не связанные с внешнеэкономической сферой.
И наоборот. В стране, чья валюта доминирует в мире, отрицательный текущий баланс может вполне компенсироваться притоком долгосрочного капитала. Что и происходит в США уже многие годы. В 1999— 2001 годах американский доллар благополучно укреплялся на фоне растущего дефицита по внешним расчетам. Высокий спрос на американские ценные бумаги предопределен уже тем, что фондовый рынок США является самым емким и развитым в мире.
До кризисов в Юго-Восточной Азии и России, МВФ с подачи США настойчиво рекомендовал развивающимся странам и странам с переходной экономикой жестко привязывать свои валюты к наиболее сильным валютам мира, главным образом, к американскому доллару. Считалось, что такой режим валютного курса быстро восстанавливает доверие инвесторов к местной денежной единице, что подавляет инфляцию и увеличивает приток капиталов из-за рубежа. События 1997 — 1998 годов показали, насколько тяжелыми могут быть средне- и долгосрочные последствия такой политики. Обязательства правительств поддерживать жесткие паритеты и прозрачность сведений о работе центральных банков (в том числе о величине официальных резервов) позволили спекулянтам «правильно» сориентироваться на местности, точно определить время и характер наступательных действий.